中國基金報記者 吳君

　　今年國內證券私募基金的規模突破6萬億，行業迎來大發展時期，但記者卻發現，多家百億私募機構卻頻頻出現了內部治理問題，導致核心投資經理出走、“私奔私”等情況，更有甚者兩位創始人為控股權直接“開撕”。業內人士認為，行業應當引以為戒，在追求公司產品業績和規模發展的同時，私募更需要建立合理股權結構、薪酬體系和激勵機制等，完善內部治理，才是一家私募公司長期發展的根本。

　　百億私募控股權之爭落下帷幕

　　背后顯現公司治理結構問題

　　本周最新消息顯示，李碩在退出公司股東、法定代表人之后，也辭任了鳴石投資總裁及市場部負責人的職務；袁宇成為鳴石投資實控人，繼續擔任公司策略技術部負責人，兼任總經理、市場部負責人。這場震動金融圈的私募掌門人控股權之爭似乎已經落下帷幕，留給行業深刻思考。

　　除此以外，今年私募行業也出現不少公司核心人員內部糾紛問題。匯鴻匯升投資稱，私募內部常見的糾紛主要在于控制權的爭奪，創始人可能會對公司戰略發展上有不同程度的分歧，而股權比例往往是決定公司戰略方向的關鍵因素；另一種常見的情形是公司通過股權的方式激勵員工，股權比例直接掛鉤激勵程度，如果在股權比例分配上未能達到預期往往也容易觸發基金經理的出走。“長期看，私募機構應打造完整穩定的投資體系，不過渡依賴于單個基金經理，同時保持戰略定力堅持投研驅動，讓優秀的投研人員在平臺上更好地發揮和賦能。”

　　睿億投資表示，一家公司經營需要團隊配合，很多合伙人或基金經理是懷著創業的心理到私募的，企業從“0到1”需要大家的共同努力，但有了“1”之后的利益分配是很考驗人性的。在權利和利益的雙重因素下，首當其沖的就是股權問題，股權一方面體現尊重，一方面體現在公司的話語權，也間接體現利益的分配，當核心人員股權和貢獻不匹配時，當初的共同創業理念將煙消云散。“這是目前私募普遍的問題，也是限制很多私募無法做大做強的因素之一，因為每個人都有自己的能力圈，只有團隊的力量才能走得更遠。”

　　深圳市東方馬拉松投資董事長鐘兆民也說，私募內部出現糾紛原因主要有兩個：首先是作為股東的創始人之間的經營理念出現分歧，而且他們還擔任了公司核心成員，那么組織存在的基礎就會動搖。其次是利益分配問題，私募行業具有顯著的規模效應，在巨大利益面前，能否做到分配公平，考驗的是團隊的智慧。“總體而言，私募行業的發展歷史并不長，因此私募公司治理也不像上市公司治理結構那樣相對成熟，這體現了私募行業仍處于初級發展階段的一個特征。”

　　明晟東誠CEO徐剛認為，私募行業會出現這些現象歸根結底還是因為管理層對公司治理結構不夠重視。大部分投資者可能更多會去關注基金公司產品以及業績，但其實這些成果都依賴于背后公司的整體運營，因此公司的治理結構、經營機制等方面都至關重要。無論是國有企業還是民營公司，都可以在治理結構上做進一步改進。如何正確行使董事、監事、管理層和股東的職權是一個比較大的挑戰。“私募行業發展跟整個中國的公司創業歷史都有很緊密的關系。從過去的數據來看，整個私募行業有9000多家私募機構，但真正發展起來的機構數量較少，淘汰率非常高。但也總會有一些好的私募機構能夠慢慢的做強做大。”

　　公司發展得好、基金經理卻要離職

　　背后是激勵不到位、管理等問題

　　數據顯示，今年私募證券投資基金的管理規模猛增了2.34萬億元，達到6.10萬億元的新高峰，同時百億證券私募管理人也超過了100家。在證券私募基金快速發展的同時，行業內卻出現不少知名基金經理出走的情況，“私奔私”創立另一家私募機構的情況也比較多，比如滬上有幾家百億私募合伙人離職。

　　好買研究部副總監施丹鋒認為，以往當私募業績不好的時候，特別容易出現人員動蕩，良禽擇木在所難免。今年有所不同，一些業績較好、規模快速膨脹的私募出現了基金經理出走的狀況。“從大型私募離職的基金經理一般都不是公司的大股東，而且出走之后大多選擇自立門戶。當基金經理認為自己的付出與回報不對等的情況下，尋找其他出路是理性的表現。私募要想留下優秀人才，需要建立合理的股權結構、薪酬體系和激勵機制，還應該創造和諧的工作環境減少內部摩擦。”

　　格上旗下金樟投資研究員關曉敏表示，基金經理離職主要分為三大類情況，首先是業績考核的壓力；其次股權糾紛，公司成立之初，股權存在一些不明晰的情況，為日后公司的分家埋下一定的隱患；三是有其他更好的平臺，近幾年金融行業的發展迅速，頭部效應愈加明顯，基金經理會跳入到更好的平臺。

　　關于影響，金斧子水星資管研究員王雙杰坦言，私募機構的個人色彩比較濃厚，如果核心投研人員離開，對一家機構和投資者造成不小的影響，背后有可能是利益激勵沒到位或理念等價值觀不一致。在價值觀一致前提下，私募需要注重股權架構的分配設計，以及核心投研團隊的利益綁定，不單追求業績和規模，公司內控治理結構會越來越受到投資者的重視。

　　諾亞控股創始投資人兼執行董事章嘉玉表示，如果私募人士出來再做一家自己的私募機構，肯定是管理理念、投資理念不同。“我們看到有一些私募有序增長，都是理念相近的，他們逐步會擴大，在股權結構上會有一些改變，譬如原來的核心合伙人都會給新的合伙人持股。”

　　徐剛認為，不少合伙人或基金經理出走，出現股權糾紛，表面上看是針對私募行業的問題，但實際對于任何行業的公司而言都是一樣的，治理結構的不完善都會帶來很多損失。“只是針對私募行業而言，很多創始人一開始并沒有重視治理結構。近年來這方面的問題逐漸暴露出來了，從另一個角度來說對行業的規范發展也是一件好事。作為FOF機構，明晟東誠在挑選底層管理人時，會對所投管理人的治理結構尤其關注，甚至要高于對其產品業績的關注度，相信未來會有越來越多的投資者關注公司治理結構的問題。”

　　大型私募要業績規模、更要治理

　　完善內部治理結構才能長期發展

　　不少業內人士認為，私募內部治理結構的完善，對一家私募長期的發展至關重要。

　　聚鳴投資表示，近幾年私募行業快速的發展，主要得益于三方面：一是資本市場處于活躍狀態，以及企業投資者和居民的財富配置需求日益增長，這讓不同類型的產品百花齊放；二是監管的到位，清理了行業的一些亂象；三是行業逐漸開始有了頭部化的跡象，并且這些頭部公司開始大力投入人力資源的儲備、系統的建設、更合規的發展。“因此，在這樣的大環境下，我們認為更強調了私募基金管理人完善內部治理的重要性。一個具備內部互相認可價值觀、管理制度完善的團隊，才能夠有效助力公司高效、穩健的發展。”

　　鐘兆民認為，資產管理行業是“人合為主，資合為輔”的行業，與其他行業相比，資產管理行業中人的作用最為核心，為此，如果沒有處理好包括股東、核心成員及普通員工在內的各層級關系，就容易在公司快速發展或遭遇挫折時出現問題。

　　睿億投資也稱，私募基金在國內發展時間不長，由于正好疊加投資者的逐漸成熟和居民儲蓄搬家等因素，所以發展較快，當公司人員和規模達到一定程度，管理需要精細化。此外，部分公司架構不完善，成立初期創始人既是公司負責人又是基金經理等身份，公司靠人管理而不是依靠制度管理出現一些弊端。

　　私募排排網財富管理合伙人榮浩表示，無論是股權糾紛還是其他基金經理出走的情況，都是中國證券私募發展壯大過程中階段性出現的問題，但無論怎樣對投資人的利益保護還是要放在首位。短期看，情緒影響是有的，特別是讓銷售機構和投資人關注到除了收益回撤等之外的關注指標；長期看，對于私募行業穩定發展還是有正向意義，之于私募機構要更加梳理好內部股權、治理結構，為長期穩定發展奠定制度基礎。

　　留住人才核心在決策和分配

　　私募股權激勵愈來愈受關注

　　中國基金報記者 房佩燕

　　對于資產管理公司而言，人才是關鍵。如何將優秀的人才團結在一起，私募表示，價值觀、投資理念一致是基礎，在此基礎上，留住人才則需要看公司治理結構，需要解決兩大核心問題：決策和分配，其中，股權激勵已經成為越來越多私募會關注的重點。

　　理念一致吸引人才

　　留住人才核心在決策和分配

　　投資理念一致是私募聚在一起的基礎。聚鳴投資表示，其初心是聚集一群核心價值觀相同的成員，做一家以投研為導向的公司。其認為，平臺與人才的關系是相互的。一方面，平臺需要具備足夠實力，來吸引人人才；另一方面又需要（培養）穩定的人才，來深度鞏固和提升平臺實力。正是因為意識到這一點，聚鳴在組建投研團隊時，匹配了價值觀相同、行業認知排名靠前的精英，這是一種雙向選擇。

　　深圳市東方馬拉松投資董事長鐘兆民則指出，留住人才至少需要解決兩個核心問題：首先是決策，他們內部總結為“充分的民主和有效集中制”，一方面，優秀的人都很有想法，需要充分發揮民主讓每個人都貢獻自己的智慧，另一方面，要集中決策，在民主的基礎上依據最優的想法集中決策；第二個問題是分配，包括團隊內部與團隊與股東之間都要考慮周全，需要遵循公平、公開與透明的原則。最后，還是要給予優秀人才實踐成長的機會，這一點是比較難得的。

　　他表示，一直在做人才梯隊建設，人才培養是持續經營的基礎，而且優秀的人往往更看重自身的成長，所以，他們結合公司發展與人才自身專長與興趣，充分授權，通過人才的成長與自我挑戰驅動公司發展。

　　睿億投資認為，第一，必須有好的公司架構，好的架構才能職責分明，才能凸顯風控，增強員工職場感。第二，要有明確的管理制度。第三，要建立企業文化。他表示，睿億投資平均從業經驗超過10年，基本是80后和90后，所以公司擁有一個兼具專業和活力的團隊。一方面他們通過理念一致吸引人才，另一方面給與良好的信息共享機制留住人才，公司愿意花費精力，努力通過馬斯洛的需求層次打造優秀團隊。

　　匯鴻匯升投資告訴記者，一個穩定健全的治理結構對公司的長久發展和團隊的穩定性都非常重要。以匯升投資為例，為更好地實現國際化大資管平臺的發展目標，他們正在積極推動混合所有制改革，希望在行業內引入更多具有金融機構背景的戰略投資人；同步推動職業經理人、員工持股、薪酬考核改革等市場化激勵機制，明確管理和專業發展的雙通道，建立清晰的任職資格標準和晉升淘汰規則，形成職級能上能下的雙向機制和市場化的考核淘汰機制，打造專業化的人才梯隊建設，更好地吸引和留住核心人才。

　　具體來說，有競爭力的薪酬水平和工作氛圍無疑是最具有吸引力的。據記者了解，景林目前在香港、上海和新加坡設有專業研究團隊。整體平均水平上，提供在全球有競爭力的薪酬水平。景林設立投資決策委員會，對市場、行業和個股進行充分觀點碰撞與討論，同事之間進行充分交流、互相學習、取長補短，擴大每個人的能力圈。濃重的“商學院”式工作氛圍，也可以團結整個核心團隊，在推進工作學習得到自身能力的提升。這可能也是景林核心團隊極其穩定的原因。

　　格上旗下金樟投資研究員關曉敏也強調，薪資和業績是掛鉤的，不合理的薪資體系，人才的穩定性在一定程度上會大打折扣。明晟東誠CEO徐剛補充，人力資源的建設更多還是需要有員工發展的空間，好的激勵機制，更重要的是有培養人才的能力，給予員工成長的機會。

　　通聯數據私募fof業務負責人周雨平也認為，實質性的績效激勵和股權激勵其實是必要的。因為研究員無論是推薦股票，還是開發因子，很多時候其對基金收益的貢獻是非常明確的。如果貢獻得不到應有的重視和激勵，那非常有可能離職。但除了設立透明，公平的獎懲機制，同樣重要的是通過企業文化和制度來鼓勵團隊協作。因為人才流失從長期來看是不可避免的，如何保留研究成果，如何對投資研究做系統化和流程化管理，如何做到1+1>2，避免內部惡性競爭同樣是管理層需要仔細思考的問題。

　　股權激勵愈來愈受關注

　　其中，股權激勵愈來愈收。據記者采訪，目前私募的股權架構各不一樣，有的公司成立指出創始人共同持股，隨著公司的壯大，不斷進行人才股權激勵；有的則表示股權一直比較穩定，沒有變動。

　　徐剛表示，公司成立之初就十分重視股權治理結構，為此專門設計了一個雙層的股權架構，一層是GP公司，股東為企業的初始創設團隊成員，也就是企業的骨干員工。第二層是合伙企業，引入了LP有限合伙人，有限合伙人并不參與公司的治理，同時這種LP結構也為未來引入核心員工持股計劃、員工激勵預留了空間。

　　睿億投資稱，公司成立初期兩位創始人共同持股，對公司進行了穩健發展的規劃，并在2018年進行了首次人才股權激勵，目前公司實控人鄧躍輝持股只有56%。為了適應行業新的變化，公司持續擴充人數，截止目前已經有20位員工，具有3+3投顧資格，未來將采取合伙制，通過持股平臺進行核心員工持股，公司原始股東將一步稀釋股權，他們努力將睿億投資變成一家由核心員工能夠全員持股的公司，讓每個員工都能分享公司發展壯大的成果。

　　睿億投資深信，能最終互相認可且走到一起的團隊值得信任，需要一起共同成長，因此公司也設置了一套可行的激勵制度，一方面實行持股合伙人和管理合伙人制度，讓員工能享受到股權和管理權的晉升獎勵，另一方面將大部分的利潤分配給投研團隊，市場和中后臺人員也擬定了績效激勵制度，通過有效的利潤分配讓員工有信任感和安全感，從而實現團隊的穩定。

　　鐘兆民告訴記者，首先，股權上公司一直比較穩定，股權體現了公司創始人的基本理念，多年以來，包括他在內的兩位創始人在理念上保持默契，沒有變過。公司在核心團隊激勵上采用的是動態合伙人制度，一是確保不斷吸收優秀的團隊成員成為合伙人，其次是合伙人之間保持能進能退。他認為，員工培養與晉升是保持公司發展與前進的一個基本戰略，公司的發展與人的發展是相輔相成的，優秀的人更需要給予施展才華的空間，而這又同時推動了公司的發展，所以，公司始終給予優秀同事實踐鍛煉的機會，讓他們在責任與磨練中成長，這是團隊非常看重的地方。

　　私募排排網財富管理合伙人榮浩認為，通過員工持股平臺的方式，明確員工持退股制度，針對內部不同條線量化設置相關觸發條件可能是未來內部獎懲和通道晉升的一種趨勢；而公司的真正核心人物應該在相關股權架構和內部治理中更加明確且只有一位。

　　金斧子水星資管研究員王雙杰分析，目前來看，股權架構一定要是核心投研人員占股大頭，其他核心團隊可以占小頭，他指出，私募機構是一個智力密集型行業，一定要有人全權負責和拍板決定；在獎懲機制上，有些機構注重業績結果，有些機構注重研究過程，兩種方式都可以，這點其實主要還是看核心投研人員自身需求；晉升通道上，注重人才梯隊培養的機構，都提供了非常好的通道，從研究員到基金經理等縱向和橫向都可以，但是主要還是靠個人實力。

　　私募大發展下內部問題逐漸凸顯

　　公司治理結構已成為重要評價指標

　　中國基金報記者 任子青

　　2021年，私募行業蓬勃發展，整體規模再上新臺階，同時百億私募超過100家，正式邁入“百家百億”時代。不過，在私募機構快速發展的過程中，也暴露出諸多問題。受訪人士表示，在當前的這種新形勢下，私募機構應當保持定力，守住合規底線，同時借鑒海外的先進管理經驗，從多方面著手，不斷完善公司股權結構、內部治理等。

　　國內私募行業尚未發展成熟

　　海外的先進管理經驗值得借鑒

　　睿億投資表示，隨著房住不炒和居民投資理財意識增強，私募行業發展迅速。但同時資本市場的變幻以及私募絕對收益的特性，行業競爭格局加劇，所以新形勢下私募公司首先需要保持定力，牢記為客戶創造持續穩健收益的目標，不能急功近利只求短期發展。其次，私募行業已被納入監管，也是關系到投資人直接利益的行業，合規一定要時刻放在心上，這點國外監管和自律比較完善，值得我們借鑒。再次，行業的穩定發展，需要投資和管理方面的規范和專業性，要有公司長遠發展規劃。最后，私募是一個發展前景良好的行業，所以需要業內人士共同努力，做好行業人才的培養，也要做好投資者教育，為行業發展創造持續不斷的生命力。

　　明晟東誠CEO徐剛認為，最重要的是要敬畏市場，永遠守住合規底線，同時以客戶為中心。他指出，金融行業的系統性風險會影響到整個行業的發展，所以每個參與者都要有守法合規的意識，行穩致遠才是行業發展的唯一道路。

　　匯鴻匯升投資強調，在私募行業，無論公司規模大小，一旦涉及資管業務，最核心的就是堅持投資者受托責任為第一要務，將投資者利益放在首位去經營和管理公司。其次，對自身定位要精準，是往大資管機構的方向發展還是走精品路線，海外對沖基金很多都是精品機構，避免收益被規模稀釋，保持新老投資者的一致性。最后，私募的核心配置價值在于能夠創造和市場beta低相關的alpha，當前中國由于市場整體有效性偏低，能夠獲取比海外市場更高的alpha，但私募機構不能過度依賴市場紅利，還是需要不斷提高自身投研競爭力和管理模式，在市場走向成熟的過程中，創造更多以投資能力為核心的alpha收益。

　　格上旗下金樟投資研究員關曉敏表示，百億私募機構越來越多，也同樣證明中國金融行業的發展越來越好。穩健踏實、跟上行業的腳步是追求長遠發展的基石。

　　通聯數據私募fof業務負責人周雨平向記者說道，隨著國內財富管理行業的發展，以及金融市場的完善，私募行業的管理規模勢必還要再上臺階。但涉及到整體行業的發展穩定，很重要的一點是要依賴于監管體系的同步發展。監管進一步趨嚴應該是必然的，畢竟行業的穩定既牽扯到投資者的信心，也直接影響管理人的積極性。私募基金雖然從功能定位和性質上與公募基金有很大差別，但是小到公司治理，大到行業監管，很多方法也是可以借鑒的。

　　從國內外的經驗來看，徐剛指出，一方面，中國的私募行業發展尚未成熟，尤其FOF市場，未來能否發展壯大跟外部客觀環境緊密相連，當然也跟主觀能動性有關系；另一方面，海外私募行業的發展也經歷了很多變化，國內私募行業的差異化發展，未來會是一個很大的挑戰。因為只有差異化、多樣化才能形成行業深度，也就一定程度上具有了不可替代性。

　　金斧子水星資管研究員王雙杰指出，歐盟國家和亞洲國家多采用治理結構完整、便于監管的公司型，美國則采用成本低、效率高的有限合伙型。從激勵機制的效率看，公司型與有限合伙型私募股權投資基金將管理人的收益與資金運用效率掛鉤，能給予基金管理人更大的激勵，效率更高。投資者追求收益，但同時也會考慮投資失敗的風險，有限合伙型私募股權投資基金的管理人要對合伙企業的債務承擔無限責任，這樣管理人的風險與基金的命運緊密相連，管理人出于自身的風險考慮也會努力經營以降低投資失敗的風險。

　　展望行業未來的發展，聚鳴投資認為行業會更加包容、更具多樣性，比如，目前小而美的精品型或大而穩的平臺型機構都有相應匹配的客戶群，并為其提供多樣化的產品。

　　核心人員出走屢見不鮮

　　公司治理結構已成為重要評價指標

　　在當前市場下，隨著私募公司規模的發展，公司股權、治理結構顯得越來越重要。那么，目前在私募行業中大多實行哪類股權架構？不同類別的股權架構又體現出哪些利弊呢？哪些評價指標更值得關注？

　　王雙杰介紹道，現有的私募股權投資基金組織形式主要有三種，即有限合伙企業、有限責任公司、股份有限公司。從財稅角度出發，有限合伙企業無企業所得稅，合伙企業生產經營所得和其他所得采取“先分后稅”的原則。有限合伙企業的收益分配原則也較靈活，可以按照合伙協議約定的分配比例確定，這也有利于私募管理人結合各地招商政策來通盤考慮關于人員工資、績效獎勵等方面的稅收問題。從穩定性的角度來看，有限公司形式更好。此外，在內部股份分紅以及決策權的分配上，也特別需要注重在制度層面事前約定好，這樣才能權責分明，各司其職。

　　私募排排網財富管理合伙人榮浩表示，證券私募公司股權架構主要兩類：核心創始人絕對控股型和平臺型。前者模式在私募機構當中比較普遍，創始人多數即參與投資決策又負責管理，少數退居幕后；平臺型結構為大機構股東，核心基金經理等通過持股平臺參與，公司日常運營的分工更清晰，基金經理主要負責投資決策，治理結構兼具公募和私募的特點。

　　關曉敏也表示，目前主要有非策略人員控股和核心基金經理控股這兩類。通常核心基金經理控股的公司相對來說較為穩定，即便是公司分家，策略運行方面影響不大。但對于非策略人員控股的情況，如果出現公司管理不當，基金經理出走的情況也屢見不鮮。

　　周雨平直言，“私募基金公司治理和股權架構在初期往往體現不出太大區別，但在公司進行擴張，開始盈利的階段，比較容易因為利益分配不合理，績效及股權激勵不完善等原因導致人員出走，公司分家，甚至解散。”

　　據記者了解，渠道在對公司做調研時，私募基金管理人的公司治理體系也會是重點考察指標之一，比較關注股權結構、激勵機制等。

　　諾亞控股創始投資人兼執行董事章嘉玉坦言，近年來，私募行業蓬勃發展，但隨之而來也有很多治理問題逐漸暴露，所以必須去現場調研，從而判斷其合理性。整體而言，會更關注公司治理結構的變化、激勵機制、成長晉升通道等。

　　關曉敏指出，公司治理層面通常分為幾大部分，包括團隊構成、資金構成、規模構成、組織架構類型、產品管理模式、股權結構等。從公司治理方面可以大致判斷該公司的穩定性如何，如果股權分配不合理，后續很容易會出現股東分家以及基金經理出走等問題，對基金運作產生一定的影響。

　　據了解，排排網在過往進行盡調的模型當中，股權結構和內部治理一直都是重點考察的指標之一。榮浩指出，投基金就是投人，收益、回撤、規模等客觀數據是可以直觀看到的，但人性是復雜的，好的制度能夠激勵人，而不完善的治理可能會留下隱患。

　　施丹鋒也強調，私募的業績是人創造的，而公司治理好不好會直接影響人的穩定性。所以，私募機構股權結構設置的合理性、團隊成員在公司的作用以及團隊成員對公司的滿意度等都很重要。

　　不過，周雨平透露稱，“雖然公司治理是重點考察內容，但不一定會直接影響我們對這家公司的評價。因為大多數私募機構在初創時沒有足夠的能力搭建一套十分完善的公司架構，最核心的還是投資研究工作的開展。對于不同發展階段，不同治理模式的私募機構我們也會有不同的評價方法。主要會對于公司的實際控制權、核心人員的分工、核心人物的背景、高管間的關系等做深入了解。同時關注公司的發展方向，招聘計劃、激勵機制等，并定期回訪。”

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責任編輯：李思陽