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　　原標題：“翹尾行情”如約而至，關注盈利驅動的估值切換 | 粵開策略大勢研判

　　來源：粵開崇利論市

　　目錄

　　⊙一、中央經濟工作會議：穩字當頭，穩中求進！

　　⊙二、大勢研判：近期關注估值切換下的投資機會

　　⊙三、翹尾行情如約而至，估值切換后如何演繹？

　　⊙四、本周大類資產市場表現回顧

　　⊙五、近期重要事件一覽

　　⊙六、風險提示

　　?以下正文?

　　2021年12月10日，中央經濟工作會議在北京舉行。會議上總結了2021年的經濟工作，分析當前經濟形勢并部署2022年經濟工作。會議提出繼續做好“六穩”、“六保”工作，持續改善民生，著力穩定宏觀經濟大盤，保持經濟運行在合理區間，保持社會大局穩定，迎接黨的二十大勝利召開。

　　一、中央經濟工作會議：穩字當頭，穩中求進！

　　在經濟形勢的研判上

　　當前我國經濟發展面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力。世紀疫情沖擊下，百年變局加速演進，外部環境更趨復雜嚴峻和不確定。政策穩字當頭、穩中求進，推動推動經濟實現質的穩步提升和量的合理增長。堅持先立后破、穩扎穩打。因此，明年經濟政策基調是：在經濟面臨三重壓力下保持“穩字當頭，穩中求進”的穩增長同時注重質的提升。

　　在宏觀政策方面

　　提出政策發力適當靠前，財政、基建政策超出預期。會議提出積極的財政政策要提升效能，更加注重精準、可持續。要保證財政支出強度，加快支出進度。實施新的減稅降費政策。強化對中小微企業、個體工商戶、制造業、風險化解等的支持力度，適度超前開展基礎設施投資。堅決遏制新增地方政府隱性債務。因此，在跨周期和逆周期宏觀調控政策有機結合之下，財政減稅降費、基建適度超前是明年經濟托底實現“穩增長”的主要抓手，一是財政相比21年的“超收減支”將更加積極和前置；二是發力方向上，關注新基建、“十四五”規劃等重大項目。

　　在貨幣政策口徑上

　　仍然強調保持穩健的貨幣政策，但并未提及貨幣供應量、社融增速、宏觀杠桿率等要求。會議指出穩健的貨幣政策要靈活適度，保持流動性合理充裕。引導金融機構加大對實體經濟特別是小微企業、科技創新、綠色發展的支持。因此，雖然從表述上來看，仍然強調保持穩健的貨幣政策未變，但刪去了關于貨幣供應量、社融增速、宏觀杠桿率等指標的要求約束，我們仍然維持更加積極的貨幣政策預期，政策力度有望在明年更加積極，強調結構的發力，引導對小微企業、科技創新、綠色發展的支持。

　　五個“正確認識和把握”

　　此外，會議還提出了五個“正確認識和把握”，對認知進行適時糾偏：一是要正確認識和把握實現共同富裕的戰略目標和實踐途徑；二是要正確認識和把握資本的特性和行為規律；三是要正確認識和把握初級產品供給保障；四是要正確認識和把握防范化解重大風險；五是要正確認識和把握碳達峰碳中和。

　　綜合來看

　　明年在我國經濟“需求收縮、供給沖擊、預期轉弱”三重沖擊之下，“穩字當頭，穩中求進”的穩增長同時注重質的提升將是主旋律。另外，財政減稅降費、基建適度超前是明年經濟托底實現“穩增長”的主要抓手，發力方向上，關注新基建、“十四五”規劃等重大項目。疊加貨幣政策雖仍強調保持穩健，但刪去了關于貨幣供應量、社融增速、宏觀杠桿率等指標的要求約束，我們仍然維持積極預期，政策力度有望在明年更加積極。

　　二、大勢研判：近期關注估值切換下的投資機會

　　大勢研判

　　近期關注估值切換下的投資機會

　　重要會議召開，對當前經濟形勢定調研判——當前我國經濟發展面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力。對于明年政策的總基調方面，“穩字當頭，穩中求進”的穩增長，同時注重質的提升。后市穩增長預期再次升溫，發力方向上，財政減稅降費、基建適度超前是明年經濟托底實現“穩增長”的主要抓手。

　　在流動性方面，貨幣政策仍然強調保持穩健的貨幣政策未變，但刪去了關于貨幣供應量、社融增速、宏觀杠桿率等指標的要求約束，我們仍然維持更加積極的貨幣政策預期，政策力度有望在明年更加積極。

　　微觀流動性方面，市場成交持續回暖，北上資金演繹“翹尾行情”，本周凈買入488億元，創下歷史最高單周凈流入記錄。陸股通歷來有“翹尾行情”，四季度至次年初往往是陸股通的配置大月。2017/2018/2019/2020年（頭年11月至次年1月）凈流入占總凈流入額（滾動12個月）的比例分別為25.0%、38.7%、52.2%、73.7%。本周凈流入TOP3的行業為食品飲料、非銀金融、銀行，凈流入金額分別為108億、89億、81億，低位板塊迎來補漲行情。

　　海外方面，美國通脹繼續飆升。11月CPI同比增長6.8%，創近40年新高，超出市場預期，另外核心CPI環比漲幅為0.5%。我們預計持續高漲的通脹數據將加快美聯儲Taper節奏步伐，最早可能在22年Q1完成Taper，并在年底前開啟加息周期，中美將迎來金融周期的錯位。

　　展望后市，A股市場仍有望在政策+流動性+經濟數據邊際改善的多重預期之下迎來“翹尾行情”，臨近年底，A股將面臨估值切換，我們從這個角度梳理：從總量上來說，2022年A股經濟周期向下（基欽短周期與朱格拉中周期均處于后半段），盈利或將承壓，一方面受制于經濟總量下行壓力漸顯，另一方面，基于去年同期高基數效應的影響。在此背景下，我們認為近期有兩個投資方向：一是業績預期改善帶來的機會；二是繼續追逐高景氣確定性。

　　大 勢 研 判

　　三、“翹尾行情”如約而至，估值切換后如何演繹？

　　估值切換

　　估值切換：業績改善&景氣確定

　　從總量上來說，2022年A股經濟周期向下（基欽短周期與朱格拉中周期均處于后半段），盈利或將承壓，一方面受制于經濟總量下行壓力漸顯，另一方面，基于去年同期高基數效應的影響。在此背景下，我們認為2022年投資兩個方向思路：一是繼續追逐高景氣確定性，二是業績預期改善帶來的機會。臨近年底，A股將面臨估值切換，我們從這個角度梳理22年的投資機會：

　　（一）從2022年盈利端的角度來看：

　　投資者關注的高景氣賽道保持高速增長，但內部邊際分化：計算機、國防軍工預期加速高增，電力設備增速略有放緩，而通信、電子預期增速明顯下滑。

　　另外核心藍籌板塊方面也分化顯著：食品飲料穩健增長+增速上行，家用電器、汽車降幅偏大，醫藥生物、機械設備行業增速下行顯著。

　　綜合來看，從2022年盈利端的角度來看，追逐高景氣的計算機、國防軍工、電力設備；追逐業績預期明顯改善的農林牧漁、房地產、公用事業、商貿零售、非銀金融。

　　（二）從2022年估值的角度來看：

　　從2022年估值的角度來看，預計以農林牧漁、商貿零售為代表的板塊有望隨著業績端的明顯改善迎來估值的大幅消化；而高景氣成長股的計算機、電力設備、國防軍工、機械設備板塊的業績有望在持續高景氣中體現其性價比。

　　綜合來看，一是業績大幅改善帶來的估值大幅消化的板塊主要有農林牧漁、商貿零售、房地產、非銀金融等；二是高景氣成長股當中，業績確定性凸顯以及性價比優秀的板塊主要有計算機、國防軍工、電力設備、機械設備。

　　估值切換：業績改善&景氣確定

　　四、本周大類資產市場表現回顧

　　市場表現

　　（一）市場表現：A股先抑后揚，原油強勢反彈

　　本周市場各大類資產中，A股先抑后揚，核心藍籌白馬回歸，港股方面觸底反彈。大宗方面，由于市場對奧密克戎毒株的擔憂有所緩和，原油強勢反彈，國內定價大宗商品保持震蕩。具體到權益市場來看，滬深300周漲3.14%，上證指數周線五連陽周漲1.63%，創業板指周跌0.34%，恒生指數周漲0.96%。

　　盤面上，本周消費風格指數繼續強勢，近一個月以來今年表現不佳的消費板塊表現顯著回暖。消費風格周漲3.46%，金融風格周漲2.54%，穩定風格周漲1.67%，周期風格周漲0.39%，成長風格周漲0.33%。低位板塊出現補漲行情。

　　市場表現

　　（二）交易表現：交易擁擠度下降，熱門行業有所降溫

　　本周，行業交易擁擠度繼續下降，熱門行業降溫，交易擴散。最熱門的五個行業分別為電子、電氣設備、化工、有色金屬、醫藥生物。具體來看，TOP1、TOP3、TOP5行業成交金額占比分別為11.09%、29.26%、42.43%，分別較上周-0.09 pct、-2.49 pct、-4.94 pct。

　　交易表現

　　五、近期重要事件一覽

　　六、風險提示

　　政策執行不及預期、經濟恢復不及預期、疫情防控不及預期。

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責任編輯：馮體煒