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　　原標題：中金 | A股：市場交易主線轉向“穩增長”

　　來源：中金策略

　　王漢鋒 李求索 何璐

　　本周市場最為核心的變化便是對于政策穩增長的預期的強化，而市場表現也繼續圍繞這一主線演進。中央經濟工作會議延續了前期政治局會議的精神，強調繼續做好“六穩”、“六保”工作，明年經濟工作要穩字當頭、穩中求進。

　　向前看，我們認為仍需繼續關注全球經濟周期“反轉”及疫情新變化，中國資本市場目前相較全球處于較為有利的環境，“穩增長”預期加強下，關注未來政策逆周期調節進展。風格方面，隨著可能的社融信貸投放落地、財政規劃部署，我們認為“穩增長”主線仍將繼續延續。年初至今相對強勢的部分制造成長風格可能會暫時相對落后，市場風格可能暫時呈現“大強小弱”的格局。

　　行業配置建議：配置繼續向政策預期及中下游方向傾斜

　　具體關注三個方向：1）政策邊際變化或發力潛在有支持的領域，包括地產穩需求相關產業鏈（家電、家居、建材、地產等）、潛在可能的消費支持領域、券商等；2）今年已經有所調整、估值已經不高、中長期前景依然明朗的中下游消費，自下而上擇股，包括食品飲料、醫藥、家電、輕工家居、汽車及零部件、互聯網與傳媒、農林牧漁等；3）短期可能受抑、中期關注高景氣的制造方向，包括新能源汽車、新能源及科技硬件半導體，依據產業鏈環節景氣程度變遷而擇股配置，特別關注輸配電升級、汽車零部件等環節的制造機遇。

　　我們從9月中旬開始持續提示上游傳統周期板塊的風險，到目前為止股價已經大幅下行，短期可能有階段性反彈但考慮到總需求并不強勁，可能并不作為配置主要方向。

　　市場回顧：指數五周連陽，成交小幅上升

　　周初政治局會議及降準提振市場“穩增長”預期，帶動投資者情緒回暖，A股日均成交額小幅上升至1.2萬億元附近，上證指數也創下9月以來最大的單周指數漲幅1.6%，連續五周收陽。北向資金錄得開通以來最大的單周凈流入488億元，其中周四錄得216億元的單日流入。風格方面，大盤指數中證100上漲4.0%，偏成長風格的創業板指跌0.6%。行業層面，疫情預期變化背景下，餐飲旅游領漲市場；在“穩增長”預期下，金融地產等相關板塊明顯反彈，家電家居、食品飲料均有不錯表現；軍工和煤炭表現不佳。

　　市場展望：政策表態明晰，“穩增長”可能帶動風格切換和估值修復行情

　　本周市場最為核心的變化便是對于政策穩增長的預期的強化，而市場表現也繼續圍繞這一主線演進。中央經濟工作會議延續了前期政治局會議的精神，強調繼續做好“六穩”、“六保”工作，明年經濟工作要穩字當頭、穩中求進。向前看，我們認為仍需繼續關注全球經濟周期“反轉”及疫情新變化，中國資本市場目前相較全球處于較為有利的環境，“穩增長”預期加強下，關注未來政策逆周期調節進展。風格方面，隨著可能的社融信貸投放落地、財政規劃部署，我們認為“穩增長”主線仍將繼續延續。年初至今相對強勢的部分制造成長風格可能會暫時相對落后，市場風格可能暫時呈現“大強小弱”的格局。近期注意以下幾方面進展：

　　1）中央經濟工作會議繼續傳遞“穩增長”信號。中央經濟工作會議延續了此前政治局會議對2022年經濟工作的定調，繼續強調“穩增長”。會議強調持續改善民生，著力穩定宏觀經濟大盤，保持經濟運行在合理區間，保持社會大局穩定；強調各地區各部門要擔負起穩定宏觀經濟的責任，各方面要積極推出有利于經濟穩定的政策，政策發力適當靠前。這在執行力度、節奏要求上表述更加明晰，可能表明穩增長政策要有力度、節奏要適當靠前。具體的舉措可能貨幣政策和財政政策一定的放松，而具體的方面包括保持適度流動性支持，減稅降費、基礎設施建設的適度超前、合理住房需求的釋放，以及保障性住房建設等等。周期性政策著力穩增長，同時調結構的政策與改革要對標高質量發展。這些舉措至少包括：a）激發市場主體活力，加強反壟斷和反不正當競爭，強化知識產權保護；b）暢通國民經濟循環；c）科技政策要扎實落地；d）改革開放政策要激活發展動力，包括全面推行股票發行注冊制，完成國企改革三年行動任務等；e）社會政策要兜住兜牢民生底線，等等。另外，會議公告還提到共同富裕的戰略目標和實踐途徑；要發揮資本作為生產要素的積極作用，同時有效控制其消極作用；要正確認識和把握初級產品供給保障，加快構建廢棄物循環利用體系；正確認識和把握防范化解重大風險；正確認識和把握碳達峰碳中和。

　　2）11月經濟數據顯示進出口超預期，PPI仍有粘性，信貸仍然較為疲弱。2021年11月出口同比增長22%，進口同比增長31.7%，高于市場預期，可能由于疫情消退下圣誕旺季和長鞭效應支撐中國出口。11月PPI同比由13.5%回落到12.9%，高于市場預期的12.0%，CPI同比從1.5%上升至2.3%。PPI同比較上月回落主要由煤炭采選、黑色金屬冶煉和有色金屬冶煉貢獻，但近期基建預期升溫，鋼價有所反彈。11月新增社融2.6萬億元；新增信貸1.3萬億元也低于一致預期1.6萬億元；社融同比增速從10月的10.0%略微回升至11月的10.1%。在穩增長目標已經明確的背景下，11月的金融數據體現出的一點是穩信貸進展較緩，因為雖然居民房貸溫和恢復，但企業中長期貸款仍然低迷；同時過去一直在拉動信貸增長的小微企業貸款增長動能已經在逐步放緩，票據沖量的空間也在逐步收窄。我們提示投資者持續關注后續穩增長財政發力；

　　3）人民幣匯率波動，央行上調外匯存款準備金率。此前，受強勁的出口以及境內美元流動性泛濫等因素的影響，人民幣對美元升破了6.35的重要心理關口，為今年來首次。并隨后快速下探并一度下破6.34。12月9日晚，中國人民銀行決定，自2021年12月15日起上調金融機構外匯存款準備金率2個百分點，將外匯存款準備金率由現行的7%提高到9%。為今年5月31日宣布上調外匯存款準備金率以來的第二次。央行宣布上調外匯存款準備金率之后，離岸人民幣兌美元跌破6.38關口。我們認為央行此舉可能是為了維護匯率的雙向穩定，建議關注后續匯率走勢及其可能會對資本市場帶來的影響。

　　行業建議：配置繼續向政策預期及中下游方向傾斜

　　具體來說，當前要注重三個方向：

　　1）政策邊際變化或發力潛在有支持的領域，包括地產穩需求相關產業鏈（家電、家居、建材、地產等）、潛在可能的消費支持領域、券商等；

　　2）今年已經有所調整、估值已經不高、中長期前景依然明朗的中下游消費，自下而上擇股，包括食品飲料、醫藥、家電、輕工家居、汽車及零部件、互聯網與傳媒、農林牧漁等；

　　3）短期可能受抑、中期關注高景氣的制造方向，包括新能源汽車、新能源及科技硬件半導體，依據產業鏈環節景氣程度變遷而擇股配置，特別關注輸配電升級、汽車零部件等環節的制造機遇。

　　我們從9月中旬開始持續提示上游傳統周期板塊的風險，到目前為止股價已經大幅下行，短期可能有階段性反彈但考慮到總需求并不強勁，可能并不作為配置主要方向。

　　前述三個方向可能略有所重疊，其中第一個方向更偏階段性、更需要關注政策節奏。

　　近期關注：

　　1）穩增長政策的具體措施；2）財政政策細節；3）海外市場監管；4）國內局部疫情和海外變種病毒進展；5）美國政策退出節奏和增長數據等。

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責任編輯：張熠