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原標題：如何看近期市場的分化？（浙商策略·王楊）
來源：王楊策略研究
摘要
投資要點
近期市場大小盤分化顯著，投資者對其較為關注，如何理解背后驅動因素，如何看后續市場演繹？
我們認為，大小盤分化背后，并非單一因素主導，而是周期性因素和趨勢性因素交織，包含短期、中期和長期因素。
核心結論：
1、前言：穩步布局春季行情，1-2月重視科技板塊
站在當前，我們認為，應積極布局春季行情，未來1-2個月重視科技成長方向。
節奏上，我們認為1月整體或震蕩上行，中旬開啟業績浪，后續穩步布局。
結構上，先進制造風口下，板塊輪動從2019年的半導體到2020年的新能源，展望2021年，我們認為可積極關注國防裝備。
除此之外，彈性配置選擇泛科技，除了國防裝備，還可關注半導體、消費電子、云計算；基礎配置選擇低估值，逢低布局銀行、機場、航空、可選消費細分龍頭等優質個股。
2、聚焦：近期市場表現分化，短中長期因素交織
近期的大小盤分化的背后，短期因素有市場情緒的波動，中期因素有剩余流動性邊際收縮，長期因素有A股開啟分部慢牛時代。
在此背景下，展望后續市場：
以1-2個月的維度看，隨著春季行情開啟，大小盤分化的格局會邊際改善；
以2-3個季度的維度看，考慮到剩余流動性的邊際變化，整體風格偏向于以滬深300為代表的大盤股；
以長期維度看，A股逐步開啟慢牛時代，分部牛市，結構分化會是常態，但分化的背后主導因素并非簡單的市值大小，本質上取決于產業更迭和產業格局。
正文
1． 前言：穩步布局春季行情，1-2月重視科技板塊
9月27日，我們發布《未來1-2個季度對科技轉向樂觀》，指出“未來1-2個季度，科技迎做多窗口”。隨后，我們發布系列報告，重點分析：結構上，關注光伏、電動車、半導體、國防裝備；節奏上提出兩步走戰略，第一波，小步徐行，震蕩上行，第二波，業績驅動，會更精彩。
10月以來，上述方向超額收益明顯。
站在當前，我們認為，應積極布局春季行情，未來1-2個月重視科技成長方向。
節奏上，我們認為1月整體或震蕩上行，中旬開啟業績浪，后續穩步布局。
結構上，先進制造風口下，板塊輪動從2019年的半導體到2020年的新能源，展望2021年，我們認為可積極關注國防裝備。
除此之外，彈性配置選擇泛科技，除了國防裝備，還可關注半導體、消費電子、云計算；基礎配置選擇低估值，逢低布局銀行、機場、航空、可選消費細分龍頭等優質個股。
近期市場大小盤分化顯著，投資者對其較為關注，如何理解背后驅動因素，如何看后續市場演繹？
我們認為，大小盤分化背后，并非單一因素主導，而是周期性因素和趨勢性因素交織，包含短期、中期和長期因素。
2． 聚焦：近期市場表現分化，短中長期因素交織
概括而言，近期的大小盤分化的背后，短期因素有市場情緒的波動，中期因素有剩余流動性邊際收縮，長期因素有A股開啟分部慢牛時代。
在此背景下，展望后續市場：
以1-2個月的維度看，隨著春季行情開啟，大小盤分化的格局會邊際改善；
以2-3個季度的維度看，考慮到剩余流動性的邊際變化，整體風格偏向于以滬深300為代表的大盤股；
以長期維度看，A股逐步開啟慢牛時代，分部牛市，結構分化會是常態，但分化的背后主導因素并非簡單的市值大小，本質上取決于產業更迭和產業格局。
2.1 短期維度：市場情緒的周期性波動
從短期維度來看，近期的大小盤與市場情緒的波動有一定相關性。
無論市場所處中期趨勢如何，以月度時間維度看，每年的市場情緒都存在一定的周期性波動。以2020年為例，我們以“每天上漲家數占比的平均值”來衡量各個月份的市場情緒，可以發現存在一定周期性，也即2月、7月、11月市場情緒較好，上漲家數占比較高，而3月、5月、9月、12月市場情緒相對較弱，上漲家數占比相對偏低。
因此，從短期時間維度看，1月以來大小盤分化，與市場情緒波動有一定相關性。換言之，1月整體處在春季行情的早期，我們認為隨著春季行情的逐步展開，大小盤分化會有一定改善。
2.2 中期維度：剩余流動性的邊際收緊
從中期維度來看，大小盤的分化與剩余流動性收縮也有一定關系。
從歷史復盤規律來看，以“M2-名義GDP增速”作為衡量剩余流動性的口徑，以“滬深300與中證1000之比”作為衡量大小市值風格的口徑，兩者存在一定的負相關。換言之，當剩余流動性擴張時，會在一定程度上有利于以中證1000為代表的小盤股；而當剩余流動性收縮時，滬深300的比較優勢進一步顯現。
因此，當前的大小盤分化，與剩余流動性邊際收縮也有一定相關性。
我們認為，結合名義GDP增速后續走勢，以2-3個季度的時間維度看，以滬深300為代表的大盤股或具備比較優勢。
2.3 長期維度：權益開啟分部慢牛時代
從長期維度來看，大小盤分化與A股逐步開啟慢牛時代有一定相關性。詳細分析見2021年A股策略展望《中庸之道》。
復盤近年來A股運行特征，我們可以發現三點不同以往：
其一，從早期的指數牛市逐漸變為分部牛市，2016年以來結構表現差異較大；
其二，從早期“牛短熊長”逐步體現為“牛長熊短”，近五年來除了2018年，基本上每年都有較好的結構性機會；
其三，市場的調整周期縮短但波動幅度較大。
換言之，投資者期待的慢牛已經悄然開啟。具體特征可概括為，分部牛市、牛長熊短、周期縮短等。
事實上，我們認為慢牛開啟之鑰，本質上是看經濟轉型。
2015年，我國人均GDP正式突破8000美元，這一年，恩格爾系數出現史上最大幅度的下降。經驗上，人均GDP到了8000至10000美元是一國經濟轉型到了拐點的質變性標簽。與之呼應，史上最大幅度的恩格爾系數下跌也是對消費升級發生實質性躍升的佐證。
這些現象背后對應的經濟轉型內生機理在于：
其一，人均GDP水平意味著總產出在勞動與資本間的分配關系；
其二，人均GDP突破某一平臺，意味著，此時勞動力供給約束致使勞動報酬占比上升，對應的背景是劉易斯拐點出現，即勞動力從過剩到短缺；
其三，勞動報酬占比上升將改善中低收入群體的收入水平，結合凱恩斯消費收入函數，低收入人群有更高的邊際消費傾向，所以中低收入階層的收入改善將帶動總消費率提升；
最后，消費率上升使得儲蓄率下降，由于儲蓄等于投資，儲蓄率下降進一步約束投資增速，最終經濟增長的動力從投資逐步過渡到消費。
數據上，2019年我國最終消費支出對經濟增長的貢獻率保持在60%左右，消費連續六年成為拉動經濟增長的第一引擎。
正是在這樣的經濟轉型背景下，加之IPO發行制度的不斷完善使得經濟轉型成果更高效地映射到了A股，繼而使得投資端結構不斷優化，有了更多優質化和多元化的選擇。
微觀層面看，A股每年上市的新股中，不斷涌現新賽道新龍頭，這批公司恰恰又順應現階段經濟轉型大勢，繼而具備較好的成長性。2019年至2020年上市的新股中，涌現了醫療美容、工業軟件、新零售、智能家居等一批相對較新的賽道，以及金山辦公、南微醫學、傳音控股等一批細分賽道龍頭。
這點恰恰是，A股這些年來從早期的指數牛市逐漸變為分部牛市，以及從早期牛短熊長逐步體現為牛長熊短的核心驅動因素。原因在于，早期經濟結構較為單一，大部分行業的景氣度依賴于房地產等投資端因素，景氣度驅動。這些年來，隨著經濟轉型從投資逐步變為消費，經濟結構更為多元，大部分行業的景氣度不在同步。因此，A股結構化行情特征明顯，且每年都有較多的結構性機會。
而針對第三點，調整周期縮短但波動加大，關鍵原因在于專業化的機構定價權不斷提升，資產定價越來越有效。
3． 風險提示
1、中美經貿摩擦超預期。如果中美經貿摩擦超預期，或在一定程度上影響相關板塊的業績釋放節奏。
2、流動性收緊超預期。如果流動性收緊超預期，或進一步影響科技板塊估值水平。
4． 上周回顧
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責任編輯：張熠
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