廣發基金副總經理 朱平

　　2017年是A股價值投資者的豐收年， 2018年1月投資者又驚喜地收到了開年利是。不過，正當投資者沉浸在以上證50為代表的大藍籌的單邊上漲時，股市突然掉頭向下與美國股市一起上演了一出跳水大賽。對于這輪A股調整的原因，有人說是單邊上漲，獲利盤太多；有人解釋為股災綜合癥，見到下跌就想逃；也有人擔心調整時間長了，基本面變壞。這讓筆者想起了一個故事。

　　一位數學老師上概率課時，向他的學生提了一個問題。一個人在路邊見到有人擲硬幣，第一次擲，硬幣落地，正面朝上；第二次也是如此次；接下來擲了第三次、第四次……連續擲了12次，都是正面朝上。那么第十次擲硬幣時，正面朝上的概率是多少？班上大部分學生都接受過標準的統計學與概率論的訓練，所以概率為50%是一致的答案。但是這個老師說，你們為什么會沒有關注到這個硬幣已經擲了12次都是正面朝上，12次正面都朝上的概率有多小嗎？所以，這個硬幣被動過手腳的概率更大，那么第13次擲出正面的概率是否也更大呢？這個問題可能沒有正確的答案，只有更多人認同的答案。這就像股市，沒有對錯，這只是所有投資者投票后的結果，無論漲或者跌。

　　中國經濟基本面同樣如此，投資者已經習慣中國經濟年年下行，中國經濟的三座大山，產能過剩、房地產和債務是揮之不去的陰影，但其實中國的優秀企業過去五年來一直穩定的增長。為此，去年投資者終于重新估值中國的核心資產，其中最受青睞的是品牌消費公司和大型高端制造類企業，這些資產在去年漲幅驚人。而從拉長的五年周期來看，這些公司的漲幅已遠勝市場。

　　全球經濟也是同樣的故事，美國股市已經連續上漲8年，很多人還在想那是因為全球央行放水，全球仍在美國金融危機的陰影下。而實際上現在可能是全球經濟近二十年來綜合表現最好的一段時間。一是經濟增長速度較快，預期今年全球經濟增長速度可以達到3.9%；其次是發展相對均衡，無論是美歐發達國家、還是中、印等新興經濟或者資源國，都處于平穩階段，不像上一個十年，全球經濟增長主要由中國拉動，發展并不均衡，并由此導致了發達國家的金融危機。我們注意到，今年以來，能源、有色等上游開始紛紛體現全球經濟繁榮的預期。這可能也是中國股市今年的一個熱點。

　　股市中同樣存在著這種謎一樣的現象。比如，一年內股票的上漲到底是不是因為業績增長更快？答案非常出人意料，從我們統計的結果來看，近六年來，每一年企業業績增速和這一年該公司估值的變化都呈一個非常漂亮的反比關系，也就是說你既使買到當年業績增長最快的一些公司，你也可能只是獲得平均水平收益，因為你的股票市盈率下降幅度更大。也就是說在業績不下降的同時，估值的增長才決定股票上漲的上限，買到這一小撮漏網之魚，你才是最大的贏家。不同的是，2017 年以上證50位代表的估值上升的藍籌股和白馬股，是從比較低的估值水平迎來估值提升。而在2017年之前的過去五年，估值上升主要發生在一些本來估值就不低的小盤股上。

　　所以，狗年如果要想在股市上興旺，投資者仍然要找到這些估值會顯著上升的股票。而這些股票一般也是大家之前認知上認為概率不大的股票，就像上文所提到的擲硬幣，如果你認為每次都是50%的概率，那么你可能會錯過這些公司。而你發現了一些不一樣的角度，也許這樣的答案就是今年投資者最后投票的結果。

責任編輯：白仲平