家電產品作為耐用消費品從國際經驗來看具有明顯的增速周期，我國家電零售已經經歷了六年的高速發展，2007年增速更是創下了10年新高。家電產品連續高增長的主要原因在于：1)家電技術革新而帶來的城市CRT彩電大規模更新為平板電視；2)農村家庭由黑白彩電大規模更新為CRT彩色電視。房地產市場的火爆也是家電零售高速增長的動力，通過歷史數據我們發現我國居民住房成交量與家電零售增速高速相關性非常強。實際上，住房成交量在某種程度上決定著家電產品的更新率。從目前我國房地產市場景氣程度來看，居民住房成交量迅速萎靡，我們判斷08年家電零售行業增速有下滑的危險。

　　增速趨緩會帶來估值水平的下降

　　考慮公司定向增發股本攤薄因素，我們預計2008-2010年公司EPS分別為1.68、2.49和3.45元。根據國際同行歷史估值水平，我們認為目前我國家電零售09年PE在25-30倍左右較為合適，公司的合理價格應當為62.75-75元，維持中性投資評級。

　　宏圖高科(600122)：增持(首次)

　　2007年年報點評：盈利模式是其核心競爭力

　　07年業績回顧：IT連鎖是唯一的亮點.2007年公司共實現銷售收入61.39億元，同比增長37.62%，其中工業制造業務(主要是光電線纜產品等)

　　收入為19.79億，增長同比增長56.7%，利潤為1.55億，僅增長2%，毛利率從2006年的12%下降到7.8%；IT連鎖業務收入41.12億，同比增長35.0%，利潤為4.26億，同比增長31.5%，毛利率略降0.2%，為10.4%。而公司的系統集成業務和房地產業務收入和利潤均有所下滑，IT連鎖是公司最為主要的利潤來源。

　　專注于IT連鎖，盈利模式是其核心競爭力

　　IT連鎖業務是公司未來5年內最為核心的業務，公司已經于2007年12月3日提出非公開增發收購集團資產的預案，增發完成后宏圖三胞57%股權、北京宏三60%股權和浙江宏三63.82%將注入到上市公司，同時08年將新開店面72家，而其他制造類業務和房地產業務將逐步剝離。我們認為08年將是公司IT連鎖業務實力大增的一年，公司發展方向將更為明確。

　　我們認為以宏圖三胞為代表的IT連鎖相比家電連鎖盈利模式有其獨特的競爭力，IT連鎖的盈利模式和服務品種更為多樣化，主要包括：個人客戶的DIY服務、中小企業的核心定制業務、輔件和外設產品是重要的盈利點、比家電連鎖更為嚴格的存貨控制和采購系統、專業和持續的售后服務等。

　　IT連鎖與傳統電腦城相比也具有競爭力，主要體現在品牌和服務、把握市場信息能力強以及中間環節的減少而帶來利潤率提升。我們認為IT連鎖有其獨有的核心競爭力。

　　合理價格為33.87元

　　我們對公司房地產業務、傳統制造業務和IT連鎖業務以及華泰證券股權投資價值進行了分部加總估值。房地產業務08-10年將分別增厚EPS 0.18、0.24、0.22。給予15倍市盈率估算，房地產業務貢獻股價為3.3元。華泰證券07年凈利潤為465764.6萬元，公司持有3.28%股權，將增厚公司股價9.57元。

　　傳統制造業務和IT連鎖業務合計08-10年EPS將分別為0.22、0.42、0.93，我們以2009年50倍市盈率為定價基礎，得出這兩項業務合理股價為21元。分部加總公司合理價格為33.87元。