美國(guó)5月CPI同比增長(zhǎng)8.6%，再創(chuàng)新高；核心CPI同比增長(zhǎng)6%，亦高于預(yù)期。從分項(xiàng)看，幾乎所有重要項(xiàng)目都在漲價(jià)，顯示通脹內(nèi)生動(dòng)能強(qiáng)勁，如果6月CPI按照當(dāng)前的環(huán)比增速繼續(xù)上漲，那么通脹水平還將更高。我們認(rèn)為，通脹創(chuàng)新高給美聯(lián)儲(chǔ)帶來(lái)重大挑戰(zhàn)，如果想要控制通脹，可能需要更激進(jìn)的貨幣緊縮，而更緊的貨幣將加大經(jīng)濟(jì)下行壓力，增加經(jīng)濟(jì)衰退概率。一種可能是美聯(lián)儲(chǔ)不得不以經(jīng)濟(jì)衰退（“硬著陸”）為代價(jià)換取物價(jià)穩(wěn)定，從而再現(xiàn)當(dāng)年的“沃爾克時(shí)刻”。這也意味著海外資本市場(chǎng)調(diào)整未結(jié)束，股債雙殺仍是主旋律。

　　首先，5月CPI通脹是一次“普漲”，食品、能源、核心商品、核心服務(wù)四大分項(xiàng)漲價(jià)全面上漲。

　　食品方面，受全球糧食價(jià)格大漲影響，食品價(jià)格持續(xù)走高，在上月環(huán)比增長(zhǎng)0.9%后，5月食品環(huán)比漲幅進(jìn)一步上升至1.2%。環(huán)比增速最高的食品分項(xiàng)包括奶制品（2.9%）、雞蛋（5%）、大米（2.6%）等。

　　能源方面，受油價(jià)上漲影響，5月以來(lái)汽油零售價(jià)格大幅躍升，CPI中的汽油價(jià)格環(huán)比增長(zhǎng)4.1%。燃油（16.9%）和天然氣（8%）價(jià)格也大幅上漲。進(jìn)入6月以來(lái)，汽油零售價(jià)格繼續(xù)攀升，最新數(shù)據(jù)顯示，6月第一周的汽油價(jià)格已達(dá)到4.98美元/加侖，比5月底的4.73美元/加侖還要更高。如果6月剩下時(shí)間內(nèi)汽油價(jià)格繼續(xù)上漲，那么我們預(yù)計(jì)6月的能源CPI通脹還將更高。

　　核心商品方面，出行類(lèi)商品價(jià)格仍有韌性，居家類(lèi)商品價(jià)格有所降溫。前期對(duì)通脹貢獻(xiàn)較大的新車(chē)（1%）與二手車(chē)（1.8%）價(jià)格堅(jiān)挺，服裝衣著（0.7%）價(jià)格繼續(xù)上漲。相比之下，家具和床具（-0.2%）、家用電器（-0.7%）、電腦（-1.4%）、智能手機(jī)（-5%）等價(jià)格出現(xiàn)回落，說(shuō)明消費(fèi)者對(duì)這些商品的需求已有所降溫。

　　核心服務(wù)方面，房租環(huán)比增速升至0.6%，其中，業(yè)主等價(jià)租金（0.6%）和主要居所租金（0.6%）均保持較高的環(huán)比漲幅。房租在美國(guó)CPI籃子中權(quán)重占比高達(dá)32%，且具有較強(qiáng)粘性，如果未來(lái)每月環(huán)比仍能保持在0.5%左右的增速，那么將對(duì)核心服務(wù)價(jià)格形成持續(xù)的支撐。除此之外，機(jī)票價(jià)格環(huán)比上漲12.6%，顯示夏季出行需求旺盛。隨著工資上漲，一些勞動(dòng)密集型服務(wù)業(yè)價(jià)格“水漲船高”，比如家庭服務(wù)（2.1%）、醫(yī)療服務(wù)（0.4%）、娛樂(lè)服務(wù)（0.5%）等。考慮到房租和工資通脹有韌性，我們預(yù)計(jì)核心服務(wù)將成為未來(lái)支撐美國(guó)通脹上行的最重要因素。

　　我們?cè)诖饲暗纳疃葓?bào)告《美國(guó)通脹，拐點(diǎn)之后又如何？》中指出，不宜低估本輪美國(guó)通脹的持續(xù)性。往前看，假設(shè)6月美國(guó)CPI環(huán)比增速維持5月的水平，那么6月CPI同比增速將進(jìn)一步上升至8.7%，比5月還要更高，而核心CPI也將保持在5.8%的高位。

　　通脹創(chuàng)新高給美聯(lián)儲(chǔ)帶來(lái)壓力和挑戰(zhàn)，如果美聯(lián)儲(chǔ)想要控制通脹，或需要更為激進(jìn)的貨幣緊縮。自6月1日起，美聯(lián)儲(chǔ)已進(jìn)入加息“縮表”同步推進(jìn)狀態(tài)。加息方面，此前我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)于6、7月各加息50個(gè)基點(diǎn)。隨著5月通脹數(shù)據(jù)公布，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將給出更加激進(jìn)的加息路徑，盡管6月仍大概率加息50個(gè)基點(diǎn)，但不排除7月加息75個(gè)基點(diǎn)的可能，另外9月也可能加息50個(gè)基點(diǎn)，從而形成5、6、7、9月連續(xù)“背靠背”大幅加息的局面。“縮表”方面，美聯(lián)儲(chǔ)或進(jìn)一步考慮主動(dòng)賣(mài)出MBS。此舉將加快美國(guó)貨幣數(shù)量收縮力度，從而有助于抑制需求，控制通脹。

　　貨幣緊縮加碼意味著美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨更大下行壓力。我們?cè)趫?bào)告《周期拐點(diǎn)，險(xiǎn)灘行舟》中指出，下半年隨著美國(guó)貨幣緊縮進(jìn)入“深水區(qū)”，美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的最大挑戰(zhàn)就是經(jīng)濟(jì)放緩、乃至衰退擔(dān)憂。如今通脹再次創(chuàng)新高，美聯(lián)儲(chǔ)或被迫采取更大力度的貨幣緊縮，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也將付出更高代價(jià)。

　　一種可能是美聯(lián)儲(chǔ)以經(jīng)濟(jì)衰退（“硬著陸”）為代價(jià)換取物價(jià)穩(wěn)定，從而再現(xiàn)當(dāng)年的“沃爾克時(shí)刻”。1980年代初期，時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席沃爾克為抑制過(guò)高的通脹，不惜以犧牲短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為代價(jià)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)于1980和1981年兩度陷入衰退，以此換來(lái)了高通脹時(shí)代的終結(jié)。事后來(lái)看，沃爾克的成功之處在于抑制通脹的堅(jiān)決態(tài)度，以及對(duì)于貨幣超發(fā)是高通脹根源的正確認(rèn)識(shí)。如今鮑威爾要想抑制通脹，恐怕需要效仿當(dāng)年的沃爾克，在貨幣緊縮方面表現(xiàn)得更加激進(jìn)。

　　通脹數(shù)據(jù)公布后美股大跌，10年期美債收益率突破3.1%，5年期與30年期美債收益率倒掛，顯示出市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂。美債利率倒掛通常被視為經(jīng)濟(jì)衰退的先行指標(biāo)，盡管市場(chǎng)對(duì)使用哪一個(gè)期限的利率計(jì)算倒掛存在分歧，但倒掛還是會(huì)加大市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂，抑制投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好。我們認(rèn)為，由此來(lái)看，海外資本市場(chǎng)的調(diào)整仍未結(jié)束，股債雙跌仍是主旋律。另外，周五公布的5月密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)（初值）下降至50.2，創(chuàng)出1980年以來(lái)新低，顯示消費(fèi)者對(duì)通脹的厭惡情緒已經(jīng)非常強(qiáng)烈。我們認(rèn)為，消費(fèi)者的負(fù)面情緒不僅影響其消費(fèi)行為，還可能降低民主黨在下半年中期選舉中獲勝的概率。

　　本文選編自公眾號(hào)“中金宏觀”，作者：劉政寧 張文朗等

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責(zé)任編輯：李園