2005年，上海羅氏制藥的注冊總監葉小平辭職創業，成立泰格醫藥。他畢業于牛津大學免疫系，曾經就職于楊森、施貴寶和羅氏。

　　在行業中侵淫多年后，葉小平選擇了一個非常有前景的細分領域：CRO。

　　醫藥從研發到上市，是一個非常漫長的過程。即便是新冠疫苗這么集全國之力研發的藥品，近半年的時間，也不過是剛剛進入臨床階段，走了很多特批流程，距離正式上市還有一段時間。普通藥物從研制成功到上市，往往經過數年。

　　其中，比較漫長的一個過程就是臨床試驗。

　　因為臨床試驗流程繁瑣，業務相對簡單，很多藥企將這一部分業務外包，尤其是外資醫藥公司進入中國市場時，需要在中國進行臨床試驗，“代工”臨床試驗的業務就是CRO。

　　隨著中國醫藥市場的不斷擴大，CRO業務的市場也就越來越大。藥明康德、泰格醫藥、昭衍新藥、博騰股份等上市公司均從事CRO業務。

　　因為市場空間足夠大，各CRO公司擅長的范圍不同，也就各自相安無事。

　　一、

　　驚喜的業績

　　泰格醫藥2019年年報顯示，報告期內營業收入28億元，較上年同期增長21.85%。報告期內，公司實現歸屬于母公司凈利潤8.42億元，較上年同期增長78.24%。

　　數據來源：iFind，制圖：詩與星空

　　這是表哥最為推崇的營收、凈利潤曲線，業績華麗麗，成長性十足。

　　不僅如此，公司手里還攥著大把合同。

　　2019年，新增合同金額為42.31億元，較上年同期增長27.90%。截至2019年12月31日，公司累計待執行合同金額為50.11億元，較上年同期增36.05%。

　　就算市場形勢不好，暫時沒有客戶（當然是不可能的），公司手里的合同起碼能吃兩年。

　　資產負債表顯示，公司賬面現金超過20億，貸款只有8億左右，公司資金充裕。公告顯示，公司剛剛通過了證監會的批復，讀完《關于核準杭州泰格醫藥科技股份有限公司發行境外上市外資股的批復》，發現公司將要上港股圈錢。

　　等等，公司按說不差錢啊，為啥到處上市呢？

　　二、

　　深交所的問詢函

　　公司為什么上市？

　　要么是圈錢擴大生產規模；要么是圈錢回報財務投資者；要么是實現人生價值（雷軍：誰在說我？）。

　　如果賬面不缺錢的話，第二種的可能性最大。

　　但是擅長資本運作的公司，往往財報里有一些說不清道不白的東西。

　　于是，深交所的年報問詢函來了。

　　深交所的會計師們，問的也比較直接。

　　1、營業收入、凈利潤、經營活動現金流量凈額的變動幅度產生背離

　　一般來說，營收、凈利潤、經營性現金流量凈額的變動幅度是基本保持一致的，道理很簡單。比如你賣掉了1個億的商品，收回了1個億的貨款，毛利率基本不變的情況下，營收凈利潤以及經營性現金流量凈額都會保持大致相似的增幅。

　　但公司營收增幅21.85%，凈利潤增幅78.24%，經營性現金流量凈額增幅1.02%。

　　問題大了。

　　先說凈利潤增幅較大的原因，公司的凈利潤水分比較大。歸母凈利潤高達8.42億，凈利潤9.75億元，但公司扣非凈利潤只有5.5億。

　　差不多有一半凈利潤來自經營之外。

　　公允價值變動損益1.85億，投資收益1.8億。回復函中解釋，確認公允價值變動損益、喪失控制權后剩余股權按公允價值重新計量產生的利得、取得子公司、聯營企業及合營企業的投資成本小于取得投資時應享有被投資單位可辨認凈資產公允價值產生的收益所致。

　　簡言之，這是公司在倒騰子公司股權買賣過程中產生的沒有真材實料的評估收益。

　　剔除掉評估增值部分，公司的凈利潤增幅就和收入差不多了。

　　那么，經營性現金流量凈額原地踏步是怎么回事呢？

　　回復函解釋，原因主要是因為國內生物醫藥行業近兩年發展迅速，公司客戶結構發生變化，國內創新藥企的比重提升。不少創新藥企和公司加深合作開展新藥研發，成為公司的重要客戶群體。他們在藥物研究開發階段的投入較大，但由于產品還未上市不能產生收入，需要通過資本市場融資來滿足資金需求。

　　也就是說，公司新增了大量還沒有取得穩定營收的創新藥公司。

　　不難想象，這類公司的風險也相對比較大。

　　2、評估增值對公司資產和利潤影響重大

　　資產負債表顯示，以公允價值計量且其變動計入當期損益的其他非流動金融資產期末余額22.50億元，占資產總額的29.87%；利潤表顯示，非流動金融資產公允價值變動損益1.85億元，占2019年凈利潤的21.97%。

　　什么是公允價值？

　　歷史上曾經因為上市公司濫用公允價值導致準則“倒退”，表哥和當年“迫使”財政部修改準則的某上市公司財務總監吃過飯，如今她已功成名退在家帶孫子。

　　如今的會計準則對公允價值定義非常嚴格：熟悉市場情況的買賣雙方在公平交易的條件下和自愿的情況下所確定的價格，或無關聯的雙方在公平交易的條件下一項資產可以被買賣或者一項負債可以被清償的成交價格。

　　除此之外，對每一項涉及公允價值的資產項目都有明確的解釋。

　　但是，不是所有的東西，都有明碼標價的市場價，比如泰格醫藥投資了一大堆醫療基金公司，怎么算錢？

　　找第三方中介機構進行評估，然后按照評估價入賬。公司洋洋灑灑寫了幾千字來解釋評估機構的權威性和評估過程的符合準則相關規定。

　　但是表哥勸一句，評估啊，你懂的。

　　深交所幾乎就是在提醒投資者，要警惕這些公允價值的評估價，公司的資產和利潤都有水分。

　　3、商譽過高

　　2019年末商譽賬面價值占凈資產的27.41%，商譽過高。

　　深交所要求公司解釋14家被收購公司的業績完成情況，并列出沒有計提商譽減值準備的依據。

　　這也幾乎是明示：深交所認為公司并購的子公司存在著業績不達標情況，公司的商譽減值風險比較大。

　　表哥沒有挨個核實14家并購公司的業績完成情況，簡單查了一個：泰格捷通2016年到2018年的業績為3027萬元、2103萬元、2493萬元，均未完成承諾業績，2017年和2018年連一半業績都沒達到，公司也沒有計提商譽減值準備。

　　4、研發費用和銷售費用增幅和營收增幅不匹配

　　營業收入同比增長21.85%，管理費用同比增長11.28%、銷售費用同比增長48.88%、財務費用同比增長29.29%、研發費用同比增長40.92%。

　　據此，深交所認為，公司可能存在著2018年推遲入賬的情況。

　　有趣的是，回復函中對于銷售費用增幅異常的解釋非常牽強，甚至是在默認：主要由于公司業務規模的擴大，且為了更好地維護與現有客戶的關系及拓展潛在的新客戶，2019年公司銷售團隊人員數量、薪酬和業務拓展等費用增加。

　　三、

　　做大業績的目的

　　整份問詢函，幾乎把公司財報里的修飾利潤的要點全部羅列了出來，投資者只需要按圖索驥，即可發現其中的“奧秘”。

　　實事求是的講，即便是剔除掉這些因素，泰格醫藥的財務質地還是不錯的。無論是現金流情況，還是毛利率情況，還是盈利情況，都屬于行業里的佼佼者。

　　作為一家不差錢，業績實際上還尚可的上市公司，為什么還要修飾利潤呢？

　　這和公司準備港股IPO息息相關，為了謀求一個比較好的估值，回報財務投資者，公司盡可能的對業績進行了修飾。

　　-END-

海量資訊、精準解讀，盡在新浪財經APP