9月23日，由新浪財經主辦，證券日報作為戰略合作媒體，合力打造的2022新浪財經海外投資峰會盛大開幕，本次論壇有幸邀請到納斯達克、新交所、香港貿發局等機構的代表致辭，并邀請了包括沈明高、肖耿、韓竹、陶冬、姚遠、張憶東 、梁文濤、黃亮等海內外知名學者、經濟學家等共聚于此，眼觀全球局勢，緊扣市場脈搏，探討大灣區機遇，碰撞智慧火花，為投資者奉上了一場財富盛宴。

　　瑞信財富管理部大中華區副主席陶冬發表主旨演講。

　　陶冬指出，由于通貨膨脹因素，使得美國和歐洲的貨幣政策都出現了調整，而且這個調整的力度是不小的，但是短期的逆轉并不意味著QE已死。

　　當前歐美央行不斷地在調整貨幣政策，但是財政政策并沒有出現明顯的調整，仍然在擴張。

　　比如，美國的《削減通脹法案》，這個法案實際上不是削減通貨膨脹，而是制造政府開支，通過支付轉移的形式擴大未來的公共開支，這中間有相當一部分最終也是需要貨幣政策買單的。

　　如果財政政策不能夠收縮的話，陶冬認為哪怕今年明年貨幣政策會有比較大的收縮，未來還是一個QE的過程。

　　以后的世界還是一個資產為王的世界，未來的世界會把人分成兩種，一種是會投資的，另外一種是不會投資的，帶來了財富分配的進一步不均。

　　未來兩年金融市場風高浪急，會非常得動蕩。QE是不可能完全結束的，通貨膨脹也很難徹底斷根，我們2022年、2023年不過是在一個大浪潮中間的一個小轉折。

　　附演講全文：

　　陶冬：大家好，我是陶冬，今天和大家分享一下我對全球經濟在2022年、2023年的一些展望。

　　2022年對于全球經濟來講，應該是一個轉折之年，通貨膨脹、貨幣政策、石油價格、糧食價格和新冠疫情都出現了重大的轉折，股市、債市、美元、風險預期也都有巨大的調整，在這些所有的因素中間，我相信通貨膨脹是最大的一個牽動全球經濟貨幣政策的因素。大家都講通貨膨脹，實際上美國今天面臨的通貨膨脹是三種性質完全不同、表達方式和整治手段都不一樣的通貨膨脹。

　　第一類通貨膨脹主要是由供應鏈所帶來的物價上漲。我相信供應鏈斷裂和運輸瓶頸給我們帶來的物價上漲，最壞的時間已經過去了。

　　第二類通貨膨脹是能源價格、糧食價格的暴漲，而這一類通貨膨脹主要的成因來自于戰爭和氣候因素，這些因素根本不是聯儲或者任何一個央行可以通過貨幣政策做出調整的。

　　第三類通貨膨脹是需求端的通貨膨脹，這個也是各國央行試圖通過調整需求來尋求抑制的。但是在美國，由于工資的上漲帶來了服務業價格的輪番上漲，而這個又帶來了預期上面的改變，觸發了新的一輪物價與工資的連環上漲。

　　聯儲在處理未來美國通貨膨脹上面，我認為有重大的挑戰，在最近的一些通貨膨脹中間，一些過去上升并不明顯的領域，比如說租金，比如說醫療，比如說教育，都發生了比較明顯的價格上漲，這些領域的物價通常被稱為“惰性價格”，當“惰性價格”開始上漲的時候，往往是一輪需要很長的時間來慢慢整治的。

　　我個人對于美國通貨膨脹的看法是“在未來六個月中間，美國的通貨膨脹可能回落到4%~5%的水平”，這基本上是一個基數效應再加上供應端通貨膨脹的回落。但是惰性價格給美國帶來的新的通貨膨脹會持續很長時間，美國的CPI通貨膨脹回落到4%~5%之后，接下來的下降速度會非常得緩慢，而能源價格、食品價格又充滿了不確定性，我相信美國的通貨膨脹起碼需要3到5年的時間才能夠回落到接近聯儲2%的政策目標。

　　美國貨幣政策已經擺明了要根據通貨膨脹形勢、根據就業形勢來做出調整，而不再預設加息目標，我相信聯儲加息會在明年第一季度大約加到4.5%之后做出一個暫停，觀察一下貨幣政策究竟給通脹、給就業、給消費、給經濟帶來什么樣的影響，但是這個之后聯儲的加息是不是結束了，在我看來還需要取決于未來的惰性通脹的走勢。我個人認為美國利率上升超過預期的風險要遠遠大過在未來兩年降息的風險。

　　美國經濟今天一半是海水、一半是火焰，我們針對美國的物價、就業、消費、投資還有金融做了一個模型，模型的結果是物價上漲已經超出了過去20年4個標準方差，就業市場的過熱程度超過了2個半標準方差，消費和投資大約都在一個標準方差左右，但是有冷卻的跡象。而金融則在迅速的惡化中，那是負面的大約2個標準方差，換句話說物價和就業的極熱和金融意志的極冷是一個聯儲不得不重視的問題，我們相信貨幣政策主要的著眼點還會放在物價上面，但是如果金融市場出現大規模的動蕩，不排除聯儲通過“語言干預”甚至一些政策的姿態來穩定市場的焦慮之心。聯儲已經擺明講了，對于未來的貨幣政策不設預定的目標，一切根據數據、根據經濟形勢來決定，我們相信聯儲的加息會在明年大約3、4月份的時候在4.5%的地方停下來做一個暫停，這個暫停之后，貨幣政策是收還是放，取決于當時的經濟形勢，以目前的判斷來講，我們相信聯儲明年加息超過預期的可能性要大過明年降息的可能性。聯儲降息需要在就業市場尤其是工資上漲出現明顯的可持續的下降之后，經濟可能發生衰退的情況下才發生，這個在目前的情況下面還不是特別清晰的。

　　歐洲經濟和美國經濟都有很高的通貨膨脹，但是歐洲和美國的最大差別在于經濟過熱程度，歐洲的通貨膨脹基本上是由能源、石油和天然氣價格的暴漲所拉動的，歐洲的勞工市場沒有美國式的過熱，工資上漲幅度也比較小，而和此相對應的是消費信心也比較薄弱。但是由于雙位數的通貨膨脹，歐洲央行也進入了激進式的大碼加息的程序，但是天然氣供應的問題并不是貨幣政策可以解決的，所以歐洲未來的通貨膨脹走勢有很大的不確定性，天然氣供應在歐洲已經導致了重化工業相當一部分產能的停工、半停工，這個對于增長必然會產生一系列的沖擊，并且有連鎖反應，對于消費端，可支配消費因為暴漲的物價而受到明顯的削弱，消費信心受到沖擊，這個會使得歐洲經濟在今年下半年就進入衰退，歐洲正在面臨滯脹的難關。

　　日本經濟比起美國和歐洲，通貨膨脹并不明顯，尤其是扣除了能源價格上漲之后，實際上日本通貨膨脹幾乎不大。在貨幣政策上面，它就選擇了和美國、歐洲不同的道路，繼續堅定不移地擴張貨幣政策，但是在歐美同時加息的時候，市場也預期BOJ在晚些時候也會加息，這個帶來的結果是資金大量的沽空日本國債JGB，但是日本央行看到這個情況覺得不爽，他說我是央行，我可以印日元，所以你們誰跟我斗是不可能斗贏的。的確，BOJ大規模地干預市場，把日本的國債利率釘死在接近于0的水平。但是市場并不買賬，因為借日元的成本幾乎為零，而且我們知道央行在可預見的將來并不打算改變政策，但是另外一方面把這筆錢換成美元之后，買美國國債，可能有3%甚至4%的收益率，市場做這個套利交易也是躺贏的。于是央行和資金之間的博弈帶來了市場一場非常強烈的博弈，日本央行所擁有的JGB日本國債的比例在迅速上漲，目前日本政府發的國債中間四成多一點已經被日本央行納入囊中了。我們的估算是到明年三月底，也就是本財政年度結束的時候，日本銀行可能擁有JEB國債的80%，這是一個巨大的數字，它幾乎把日本的國債全部收下了，而且未來日本央行可能收100%的國債，但是不可能收110%的國債，所以目前日本央行的政策是不可持續的，要么市場退縮，要么有朝一日日本央行現在的市場干預政策沒有辦法繼續下去。一旦日本央行在干預國債市場中間出現一個退縮的話，對全球的金融資產價格都會帶來巨大的影響，因為日元今天是主要的套利交易的借貸貨幣，這個貨幣利率一出現變化，這就不光是日元資產的問題，而是全世界的資產，所有借了日元去炒作的資金都需要重新審視它的投資策略。在我心目中日本央行和JGB市場是明年資本市場的一個大的堰塞湖。

　　接下來我想談談新興市場，在過去的50年中，每一次美元出現大規模的持續升值的時候，新興市場必有一危機。在1995年到2002年美元持續升值的周期中間，先后發生了墨西哥債務危機、拉美債務危機、亞洲金融危機、俄羅斯債務危機、烏克蘭債務危機、巴西危機、阿根廷危機，這一次美元的持續升值，也帶來了新興市場國家的資金從新興國家流向美元區，而這個觸發了小貨幣的大幅度貶值。由于部分新興國家借的是美元債，當本幣兌美元匯率大幅貶值的時候，債務違約風險就會變得很大。越是債務違約風險大，資金就進一步地撤離，而這個帶來更大的外匯壓力。亞洲在1997年的時候就是因為美元升值，爆發了一場金融危機。這一次亞洲會不會爆發同樣的金融危機呢？我覺得機會不大。因為在過去的25年中間，亞洲積累了龐大的外匯儲備，修改了匯率浮動機制，同時借外債的數量相對于GDP的體量來講，和1997年的時候不可同日而語，我相信亞洲的貨幣匯率會因為美元的上升而出現調整，但是亞洲未必再重現亞洲金融危機。但是對于其它新興國家來講，尤其是對那些高債務國家來講，發生債務危機和匯率大幅貶值的機會是存在的。到現在為止，我們見到了孟加拉違約、俄羅斯違約，我們見到了巴基斯坦出現了支付問題，我們也見到了土耳其、阿根廷等國匯率的大幅貶值。我認為這些只是一個開始，由于美元的持續升值，新興市場必然會面臨更大的資金外流的挑戰。

　　接下來我們再回過頭來看一看美元，美元是不是垃圾？美國聯儲的資產負債表從2008年的8000億美元，一路擴展到90000億美元，漲了12倍，這勢必會帶來幣值的不穩定。所以，說它是垃圾，我認為是合理的。但是美元是垃圾，世界其它貨幣也是垃圾，因為它們也在印錢。最終的結果是垃圾對垃圾，相對來講誰不垃圾，匯率就升值，這是一個比爛的過程，是一個矮子里面拔將軍的過程。由于美國經濟的底氣比起歐洲、比起日本要足一些，所以美元還是升值的。美元指數一度突破了110，我相信美元還有進一步升值的空間。

　　接下來要問的問題是歐美這么加息，波瀾壯闊的QE浪潮是不是結束了？的確短期由于通貨膨脹因素，使得美國和歐洲的貨幣政策都出現了調整，而且這個調整的力度是不小的，但是短期的逆轉并不意味著QE已死。我有一個提法，我認為貨幣政策是財政政策的同一個硬幣的另外一面，我們今天看到的是央行不斷地在調整貨幣政策，但是財政政策并沒有出現明顯的調整。英國最近出來的所謂的能源補貼計劃，正在制造出英國歷史上前所未有的財政赤字。你看美國通貨膨脹走到這個份上了，拜登政府還是推出了《削減通脹法案》，這個法案實際上不是削減通貨膨脹，而是制造政府開支，通過支付轉移的形式擴大未來的公共開支，這中間有相當一部分最終也是需要貨幣政策買單的。如果財政政策不能夠收縮的話，我個人認為哪怕今年明年貨幣政策會有比較大的收縮，未來還是一個QE的過程。我講話叫做“QE不死，只是在等待下一個經濟衰退或者市場崩潰的情形，到了那個時候QE又會堂而皇之地出來了。”我個人覺得以目前我們所見到的這么一個情況，世界還會進一步地做出QE，以后的世界還是一個資產為王的世界，未來的世界會把人分成兩種，一種是會投資的，另外一種是不會投資的，帶來了財富分配的進一步不均。但是在未來兩年金融市場風高浪急，未來兩年市場會非常得動蕩。但是我個人認為，QE是不可能完全結束的，通貨膨脹也很難徹底斷根，我們2022年、2023年不過是在一個大浪潮中間的一個小轉折。

　　今天的分享我就講這些，謝謝大家！

炒股開戶享福利，入金抽188元紅包，100%中獎！

海量資訊、精準解讀，盡在新浪財經APP

責任編輯：常福強