近些年來(lái)，為了破解基金賺錢而基民不賺錢的怪圈，持有期基金應(yīng)運(yùn)而生。

　　持有的時(shí)間段視具體產(chǎn)品而定，短者三月半載，長(zhǎng)者可達(dá)三年、五年。

　　對(duì)于基民來(lái)說(shuō)，能夠?qū)①Y金委托給基金經(jīng)理長(zhǎng)達(dá)三五年時(shí)間，無(wú)疑是對(duì)基金經(jīng)理的高度信任與肯定。

　　泉果基金旗下第二只公募產(chǎn)品是一只三年持有期基金，擬由泉果旗下的名將剛登峰擔(dān)綱。

　　剛登峰畢業(yè)于上海交通大學(xué)，2009年就加入了東方紅資管，作為那一批新人中的“大師兄”，入行后先后覆蓋過機(jī)械、房地產(chǎn)、消費(fèi)、醫(yī)藥、煤炭、電子、新能源、計(jì)算機(jī)等多個(gè)行業(yè)，2013年開始管理專戶，2015年管理首只公募產(chǎn)品。

　　以剛登峰管理過的睿軒三年定開基金為例，自2016年1月開始至2022年5年卸任的6年多時(shí)間里，

　　剛登峰完整管理了2個(gè)三年封閉期，期間收益率達(dá)到了96.58%，同期上證指數(shù)漲幅僅為4.62%。（數(shù)據(jù)來(lái)源見文末注釋）

　　無(wú)論從絕對(duì)收益角度還是相對(duì)收益角度，剛登峰在兩輪三年封閉期內(nèi)的表現(xiàn)都是可圈可點(diǎn)。

　　在2009年親手將他招進(jìn)東方紅資管的王國(guó)斌對(duì)剛登峰的評(píng)價(jià)是，很有悟性，而且對(duì)投資充滿熱愛和激情；

　　“能做好投資的人必須具備幾個(gè)要素，但一開始你很難看出來(lái)；你需要熱愛這個(gè)事情，才會(huì)全身心地投入，投資是所有的時(shí)間精力都撲進(jìn)去，都不一定做得好的事情。”

　　王國(guó)斌經(jīng)常說(shuō)一句，“投資這件事，你全力以赴都不一定能做得好，沒有全力以赴一定不行。

　　“在小剛身上現(xiàn)在就能夠體現(xiàn)出這些要素，就是發(fā)自內(nèi)心的熱愛。我覺得在這個(gè)年齡有這樣的熱愛，他的路就會(huì)越走越寬。”

　　夏日的一個(gè)上午，投資報(bào)與剛登峰進(jìn)行了一場(chǎng)交流，我們也提煉了這位已經(jīng)從業(yè)14年的投資人畫像。

　　能力圈廣、善于選股

　　研究員時(shí)期，從周期到制造等多個(gè)行業(yè)板塊的覆蓋為剛登峰打下了深厚的研究基礎(chǔ)。

　　管理組合后，不斷在消費(fèi)領(lǐng)域的探索，又讓剛登峰在能力圈上更拓展一步。

　　這樣的職業(yè)經(jīng)歷使得，剛登峰在行業(yè)上稱得上是“六邊形戰(zhàn)士”，其重倉(cāng)股橫跨消費(fèi)、傳媒、地產(chǎn)、電子、新能源等多個(gè)行業(yè)，而且善于挖掘出大牛股。

　　2015年，剛登峰開始管理第一只公募產(chǎn)品——XXX優(yōu)勢(shì)精選，就把而今的安防龍頭企業(yè)和消費(fèi)電子龍頭企業(yè)加到了重倉(cāng)中。

　　該安防行業(yè)龍頭企業(yè)從2015年一直拿到2021年年報(bào)，2022年才全部清倉(cāng)，期間漲幅超過3倍。

　　消費(fèi)電子龍頭企業(yè)更是從2015年一直拿到2022年離任，即使股價(jià)有所回撤，期間漲幅仍然超過5倍。

　　新能源行業(yè)里，剛登峰從2019年下半年開始重倉(cāng)某龍頭股票，拿了2年多時(shí)間，期間這只重倉(cāng)股票最高漲超10倍。

　　從這些過往持倉(cāng)的案例中可以發(fā)現(xiàn)，剛登峰在各個(gè)行業(yè)的能力分布是非常廣泛的，而這樣能力圈覆蓋多個(gè)行業(yè)的基金經(jīng)理，才更加適配頻繁變化的市場(chǎng)環(huán)境與風(fēng)格。

　　集中度高，換手率低

　　自下而上+中觀捕捉線索

　　剛登峰的投資框架以自下而上的基本面選股為主，同時(shí)結(jié)合中觀的角度尋找投資線索。

　　因?yàn)樾袠I(yè)處在不同的位置，需要關(guān)注的競(jìng)爭(zhēng)要素，驅(qū)動(dòng)力都有所不同。

　　比如說(shuō)在產(chǎn)業(yè)周期比較早期的階段，可能關(guān)注的是產(chǎn)品創(chuàng)新價(jià)值的創(chuàng)造。

　　但是在產(chǎn)業(yè)周期偏后端的成熟期行業(yè)，可能關(guān)注的更多是一些供給層面的變化。

　　而且由于他尋找的機(jī)會(huì)，是未來(lái)兩三年能看清楚的一個(gè)顯著的價(jià)值中樞提升的機(jī)會(huì)。

　　所以整個(gè)觀察周期也會(huì)比較長(zhǎng)，持股周期自然也會(huì)較長(zhǎng)。

　　因此，總體上體現(xiàn)出來(lái)的投資風(fēng)格，長(zhǎng)周期集中持股的特點(diǎn)比較明顯；

　　他的基金前十集中度基本在60%左右，從過往換手?jǐn)?shù)據(jù)來(lái)看，其換手率明顯低于同業(yè)平均水平。

　　如下圖所示，年換手率大概在100%-200%之間，甚至長(zhǎng)時(shí)間低于100%。

　　雖然低換手不一定是價(jià)值投資者，但真正的價(jià)值投資者必然會(huì)體現(xiàn)出低換手的特征。

　　在和投資報(bào)的交流中，剛登峰表示，要以偏積極的態(tài)度看待今年AI和中特估行情的熱度。

　　TMT行業(yè)和絕大多數(shù)央國(guó)企已經(jīng)在資本市場(chǎng)里沉寂了許多年，一些積極變化的出現(xiàn)點(diǎn)燃了市場(chǎng)在這兩大方向上的熱情。

　　待到經(jīng)濟(jì)逐漸恢復(fù)，基本面向積極的方向變化，市場(chǎng)逐漸從膠著的狀態(tài)中走出來(lái)后，機(jī)會(huì)也不會(huì)僅僅局限在AI和中特估兩個(gè)方向上。

　　剛登峰表示，像紡織服裝、保險(xiǎn)、白電這些行業(yè)在一季度以來(lái)都出現(xiàn)了積極的信號(hào)，市場(chǎng)全面性的機(jī)會(huì)可能就要出現(xiàn)了。

　　根據(jù)產(chǎn)業(yè)周期的位置

　　劃分出四大類機(jī)會(huì)

　　問：站在當(dāng)下，往未來(lái)看，包括您后面即將發(fā)行的新產(chǎn)品泉果思源，您可能會(huì)去關(guān)注哪些行業(yè)，產(chǎn)業(yè)上的一些機(jī)會(huì)？

　　剛登峰：我們認(rèn)為，隨著去年年底的快速過峰之后，經(jīng)濟(jì)是新一輪經(jīng)濟(jì)周期反轉(zhuǎn)式的開始。

　　但是從資本市場(chǎng)的表現(xiàn)來(lái)看的話，春節(jié)前和春節(jié)后，大家應(yīng)該是兩幅感受。

　　春節(jié)前，大家可能還沉浸在反轉(zhuǎn)式的預(yù)期當(dāng)中，

　　包括像港股的互聯(lián)網(wǎng)，A股的以白酒為代表的消費(fèi)板塊、房地產(chǎn)鏈上的建筑、建材、家居這樣一些板塊，在春節(jié)前都有很好的表現(xiàn)，整個(gè)的市場(chǎng)氛圍還是挺好的。

　　但是春節(jié)以來(lái)的3個(gè)月，實(shí)際上大家的感受和之前不同。

　　因?yàn)榇汗?jié)后，相對(duì)來(lái)說(shuō)，AI或者是中特估這樣一些方向更加吸引大家的眼球。

　　實(shí)際上，我自己也在關(guān)注一些比較細(xì)微的方向，最近一段時(shí)間隨著一些積極信號(hào)的出現(xiàn)，有些方向表現(xiàn)也還不錯(cuò)，只是關(guān)注度沒有那么高。

　　比如3月份以來(lái)，以白電代表的可選消費(fèi)，在3月份的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)以后也有了一些比較好的表現(xiàn)。

　　紡織服裝里面，品牌服飾在整個(gè)消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)之后，也有一些比較好的表現(xiàn)。

　　最近一段時(shí)間，像保險(xiǎn)這樣在一季度有明顯改善的方向上，也有一些比較好的表現(xiàn)。

　　所以我的感受是，到了今年，尤其是春節(jié)以后，整個(gè)市場(chǎng)在不斷地尋找一些新的方向。

　　這些新的方向有幾個(gè)特征。

　　一個(gè)特征是，過去一段時(shí)間，甚至于很多年以來(lái)，表現(xiàn)沒有那么好的方向，或者市場(chǎng)關(guān)注度沒那么高的方向。

　　第二，這些方向上出現(xiàn)了一些經(jīng)營(yíng)層面、基本面方面的積極變化。

　　這些方向上，整個(gè)資本市場(chǎng)給予了比較積極的反饋。

　　我的理解是，整個(gè)資本市場(chǎng)在尋找一些阻力比較小的方向，在做突圍。

　　具體到未來(lái)希望布局的一些方向，包括我現(xiàn)在儲(chǔ)備的標(biāo)的，我也做了一些分類。

　　這個(gè)分類，也是基于我最近對(duì)于產(chǎn)業(yè)的一些思考做出的分類。

　　這個(gè)分類主要的依據(jù)，是行業(yè)或者公司所處產(chǎn)業(yè)周期的位置，我把它們分成了四類。

　　第一類是產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新帶來(lái)的機(jī)會(huì)。

　　包括2010年到2013年，以消費(fèi)電子為代表的機(jī)會(huì)；

　　包括2013年到2015年，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)為代表的機(jī)會(huì)；

　　包括2019年到2021年，新能源車為代表的機(jī)會(huì)。

　　這樣一些產(chǎn)業(yè)爆發(fā)式的機(jī)會(huì)，在我的理解范疇里面，它往往都是屬于產(chǎn)業(yè)周期的第一輪周期。

　　在第一輪周期里面，我們也觀察到，比如說(shuō)在2010年左右的時(shí)候，智能手機(jī)從7%-10%左右的滲透率快速提升到了30%。

　　新能源車，我們看到，在2019年底到2022年底也是經(jīng)歷了滲透率從7%-10%區(qū)間，快速躍升到30%這樣一個(gè)范圍。

　　在這樣的產(chǎn)業(yè)背景下，容易產(chǎn)生產(chǎn)業(yè)爆發(fā)式的機(jī)會(huì)。

　　需求爆發(fā)如此地快，以至于各個(gè)環(huán)節(jié)的供給容易跟不上，出現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升的機(jī)會(huì)。

　　我也總結(jié)了幾個(gè)規(guī)律，一般來(lái)說(shuō)這種產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的機(jī)會(huì)具有幾個(gè)特征。

　　第一個(gè)特征是，具有一些破圈式的、代表式的產(chǎn)品，包括當(dāng)年的iPhone4，包括Model 3，包括像微信這樣的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的拳頭產(chǎn)品。

　　這些都會(huì)對(duì)整個(gè)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈形成足夠的拉動(dòng)。

　　第三個(gè)條件是，產(chǎn)業(yè)鏈上的公司因?yàn)檫@個(gè)產(chǎn)業(yè)的爆發(fā)最終帶來(lái)了業(yè)績(jī)非常高的兌現(xiàn)度。

　　所以這些方向上，我們現(xiàn)在比較關(guān)注的，一個(gè)是AI，這可能是全市場(chǎng)比較關(guān)注的一個(gè)方向。

　　另一個(gè)，是蘋果今年下半年會(huì)發(fā)布它的MR產(chǎn)品。

　　我們知道，過去幾年AR產(chǎn)品相對(duì)來(lái)說(shuō)進(jìn)展得比大家預(yù)期要低。

　　像蘋果的這款產(chǎn)品，希望帶來(lái)一些產(chǎn)品的帶動(dòng)。

　　這是第一類，在產(chǎn)業(yè)周期比較早的一些方向。

　　第二類機(jī)會(huì)，是明確有增量的產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張。

　　是在產(chǎn)業(yè)周期經(jīng)過30%的滲透率之后，它的增速相對(duì)來(lái)說(shuō)會(huì)有所下降，但是還是處于一個(gè)擴(kuò)容的狀態(tài)。

　　這種行業(yè)在我們的理解里，就有點(diǎn)類似于像周期成長(zhǎng)股這樣一些屬性。

　　如果說(shuō)，像新能源車我們覺得周期比較短的話，實(shí)際上像光伏、像工控領(lǐng)域在過去的10年里，已經(jīng)經(jīng)歷過三四輪這樣的周期了。

　　他們這些行業(yè)還處于一個(gè)快速擴(kuò)容的過程當(dāng)中，只不過增速有所下降。

　　在這樣的一個(gè)周期里的話，市場(chǎng)關(guān)注更多的不只是行業(yè)了，更多的還有這些公司的競(jìng)爭(zhēng)力本身。

　　這個(gè)階段往往是在傳統(tǒng)的自下而上選股里面最為關(guān)注的一個(gè)階段，因?yàn)檫@個(gè)階段整個(gè)行業(yè)的供給結(jié)構(gòu)發(fā)生了一些改善。

　　這個(gè)時(shí)候，龍頭企業(yè)它的競(jìng)爭(zhēng)力慢慢體現(xiàn)出來(lái)了，它通過自己的競(jìng)爭(zhēng)力慢慢實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)價(jià)值的提升。

　　像現(xiàn)在的新能源車、光伏、風(fēng)電這些，可能市場(chǎng)上階段性表現(xiàn)還沒有那么好。

　　但是從兩三年的角度來(lái)看，它未來(lái)還是比較少見的、難得的行業(yè)還在不斷擴(kuò)容的領(lǐng)域。

　　也包括工控自動(dòng)化領(lǐng)域，包括制造業(yè)里面的自動(dòng)化改造的一些方向，這是第二類機(jī)會(huì)。

　　第三類機(jī)會(huì)，是國(guó)產(chǎn)替代、具備份額提升空間的公司。

　　就像2019年以來(lái)的半導(dǎo)體一樣，在全球范圍來(lái)看它是一個(gè)相對(duì)比較穩(wěn)定的行業(yè)，增速并沒有特別快。

　　但是我們國(guó)內(nèi)的企業(yè)因?yàn)槟撤N機(jī)會(huì)有了份額快速提升的一個(gè)邏輯。

　　包括2019年的半導(dǎo)體，包括化工領(lǐng)域里面很多化工材料的龍頭。

　　他們突破了某一個(gè)領(lǐng)域里面的單品，快速實(shí)現(xiàn)了國(guó)產(chǎn)的替代，也帶來(lái)一些產(chǎn)品價(jià)值的提升。

　　包括現(xiàn)在在汽車零部件的領(lǐng)域里面，像特斯拉這樣的國(guó)際龍頭，它非常地青睞中國(guó)的供應(yīng)鏈。

　　中國(guó)的供應(yīng)鏈很快把Model 3從價(jià)格四五十萬(wàn)降到了二十萬(wàn)出頭。

　　所以它也帶了很多中國(guó)供應(yīng)鏈的企業(yè)去北美設(shè)廠，去看能不能幫它把北美工廠的成本也盡快地降下來(lái)。

　　在這些方向上，因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的一些變化，也會(huì)出現(xiàn)一些機(jī)會(huì)，讓中國(guó)的企業(yè)份額提升，從份額提升的邏輯實(shí)現(xiàn)它的價(jià)值提升。

　　第四類機(jī)會(huì)，是受益于供給側(cè)變化的傳統(tǒng)行業(yè)。

　　就是在傳統(tǒng)的認(rèn)知里面，有些是成熟期，有些甚至于偏衰退期的行業(yè)。

　　在過去的幾年里面，在電解鋁領(lǐng)域，在造紙領(lǐng)域，在化工領(lǐng)域，在煤炭領(lǐng)域都看到了這樣的一些機(jī)會(huì)。

　　傳統(tǒng)的概念里面，我們認(rèn)為這種行業(yè)、這種階段沒有太多機(jī)會(huì)了。

　　但是因?yàn)樾袠I(yè)本身供給結(jié)構(gòu)的變化，讓這個(gè)行業(yè)本身的價(jià)值量也出現(xiàn)了一些系統(tǒng)性提升的機(jī)會(huì)。

　　我們最新關(guān)注的一些方向，包括像房地產(chǎn)，現(xiàn)在的供給結(jié)構(gòu)也出現(xiàn)了很大的出清。

　　未來(lái)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)沒有那么激烈了，土地價(jià)格也出現(xiàn)了一些下降，并不依賴于房?jī)r(jià)上漲就能實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)率的提升。

　　總體來(lái)說(shuō)，我們是依據(jù)產(chǎn)業(yè)周期劃分了幾個(gè)方向，在每一個(gè)方向里面抓住一些核心的驅(qū)動(dòng)要素，均衡地去尋找標(biāo)的。

　　以積極的心態(tài)看待

　　率先“突圍”的AI和中特估

　　問：對(duì)于短期市場(chǎng)，比如說(shuō)最近特別火熱的AI、中特估，您的想法是怎樣的？

　　剛登峰：我是從偏積極的方向去理解這個(gè)事情。

　　大家看到像今年，包括中特估也好，包括AI方向也好，

　　這種級(jí)別的反彈機(jī)會(huì)，或者這種結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)，在去年是很少看到的。

　　在今年，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)實(shí)際上新的方向越來(lái)越多了。

　　我個(gè)人的理解，是把它當(dāng)成資本市場(chǎng)的這些資金，在尋找一些阻力比較小的方向，在做一些突圍的動(dòng)作。

　　為什么會(huì)出現(xiàn)這種情況？

　　一定程度上是因?yàn)椋覀儸F(xiàn)在整個(gè)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的節(jié)奏，并沒有去年年底春節(jié)前那個(gè)時(shí)候大家想得那么快。

　　中特估最早可能從電信開始，

　　整個(gè)產(chǎn)業(yè)的投資強(qiáng)度相對(duì)于5年前、10年前，慢慢體現(xiàn)出下降的趨勢(shì)。

　　所以它的現(xiàn)金流比之前要有所改善，出現(xiàn)了一個(gè)股息率提升的現(xiàn)象，

　　包括我們整個(gè)央企的考核方式，也更加凸顯對(duì)ROE的重視。

　　這些都是我們樂意看到的。

　　如果結(jié)合剛才說(shuō)的這樣一些產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的變化，在這些方向上出現(xiàn)一些突破，我覺得也是非常合邏輯的一些事情。

　　包括在AI領(lǐng)域里面。我們也知道，過去這么長(zhǎng)時(shí)間里面，大家太渴望一個(gè)新的創(chuàng)新了。

　　對(duì)于像AI這樣的破圈現(xiàn)象級(jí)的產(chǎn)品，資本市場(chǎng)給予這么積極的回應(yīng)，其實(shí)也已經(jīng)不足為怪了。

　　所以我認(rèn)為，隨著經(jīng)濟(jì)在下半年，乃至于明年，整體向上的趨勢(shì)越來(lái)越明顯，

　　隨著越來(lái)越多積極信號(hào)的出現(xiàn)，機(jī)會(huì)就不僅僅會(huì)局限在我們剛才說(shuō)的這兩個(gè)方向。

　　而且像我剛才說(shuō)的，更多的像紡織服裝、像保險(xiǎn)、像白電這樣一些有越來(lái)越多積極信號(hào)的行業(yè)出來(lái)之后，整個(gè)市場(chǎng)的全面性機(jī)會(huì)可能就會(huì)出現(xiàn)了。

　　為什么現(xiàn)在發(fā)三年期產(chǎn)品

　　新產(chǎn)品會(huì)先建立安全墊

　　問：我們的新產(chǎn)品是一個(gè)三年持有期產(chǎn)品，您會(huì)不會(huì)在三年中做一些擇時(shí)？還是長(zhǎng)期持有？三年中，會(huì)不會(huì)錯(cuò)過一些機(jī)會(huì)？

　　剛登峰：現(xiàn)在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)發(fā)三年期的產(chǎn)品，我們認(rèn)為目前是一個(gè)比較好的時(shí)點(diǎn)。

　　現(xiàn)在的市場(chǎng)情緒肯定沒有那么高漲，尤其是客戶，過去兩年他的投資體驗(yàn)沒有那么好。

　　但是，從歷史的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，這樣的一個(gè)時(shí)點(diǎn)往往是一個(gè)比較好的布局時(shí)點(diǎn)。

　　未來(lái)兩三年經(jīng)濟(jì)內(nèi)需為主導(dǎo)先復(fù)蘇，然后到內(nèi)外需共振，這樣一個(gè)向好的趨勢(shì)來(lái)說(shuō)，三年持有期的產(chǎn)品是比較適合現(xiàn)在去布局的。

　　整體上來(lái)說(shuō)，之所以發(fā)三年持有期產(chǎn)品，還是在于我們對(duì)未來(lái)三年有信心，市場(chǎng)有機(jī)會(huì)。

　　我們過去一開始嘗試持有期的產(chǎn)品是希望，第一如果有信心做到回報(bào)率，把這個(gè)回報(bào)率同等地交給投資者。

　　第二希望客戶能在比較長(zhǎng)周期的持有過程里，慢慢加深對(duì)于產(chǎn)品特性的理解。

　　這就有兩個(gè)前提，第一個(gè)前提是對(duì)于持有期的未來(lái)三年是有信心的，

　　就像我們剛才分享的市場(chǎng)觀點(diǎn)一樣，現(xiàn)在這個(gè)時(shí)點(diǎn)我有信心在未來(lái)三年做出較好的回報(bào)。

　　第二個(gè)，是在未來(lái)三年周期里的收益率表現(xiàn)可能會(huì)波動(dòng)比較大，我們希望通過這種方式最終熨平這些波動(dòng)。

　　問：能簡(jiǎn)單和大家講一下新產(chǎn)品的建倉(cāng)節(jié)奏嗎？

　　剛登峰：我們?cè)诮▊}(cāng)期間會(huì)考慮盡量地做一些安全墊的操作，初期倉(cāng)位不會(huì)很高。

　　但是，如果時(shí)點(diǎn)很好的話，我一般一開始也會(huì)建立一定的倉(cāng)位，比如說(shuō)20-40%這樣的倉(cāng)位。

　　但是在具體選擇標(biāo)的過程里面，我會(huì)傾向于選一些，向下空間不大，但是如果一旦經(jīng)濟(jì)改善，預(yù)期差比較大、向上空間大的標(biāo)的，將其作為一開始建倉(cāng)的優(yōu)選。

　　等到積累一定安全墊之后，再考慮逐步加倉(cāng)或者是其他操作。

　　來(lái)源：六里投資報(bào)

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責(zé)任編輯：王婉瑩