（來源：西部證券研究發(fā)展中心）

本期內(nèi)容

【北交所】合抱之木，生于毫末-北交所2025年度投資策略報告

【電子】消費電子行業(yè)深度系列報告（一）：蘋果創(chuàng)新驅(qū)動硬件變革，果鏈設(shè)備迎來機會

【電子】12月下旬LCD面板價格點評：TV面板首現(xiàn)淡季漲價，行業(yè)供需格局加速優(yōu)化

【通信】通信行業(yè)深度報告：交換機行業(yè)研究：從Arista看交換機行業(yè)投資邏輯

【通信】2025年通信行業(yè)投資策略報告：持續(xù)聚焦AI算力，關(guān)注低軌衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)和出海成長股

【機械設(shè)備】地平線機器人（9660.HK）首次覆蓋報告：軟硬協(xié)同+開放生態(tài)，打造智駕技術(shù)底座國產(chǎn)龍頭

【有色金屬】山東黃金（600547.SH）首次覆蓋報告：老牌國資黃金礦業(yè)龍頭，內(nèi)增外延筑成長

【其他】巨子生物（2367.HK）動態(tài)跟蹤點評：骨修復材料創(chuàng)新突破，醫(yī)美產(chǎn)品未來可期

內(nèi)容詳情

【北交所】合抱之木，生于毫末-北交所2025年度投資策略報告

核心觀點

北交所成立三周年，多維度發(fā)展已初見成效。截至2024年12月19日，三年多時間里，北交所上市公司數(shù)量從81家增至261家，總市值達到6033億元，實現(xiàn)了快速增長。北交所不僅為中小企業(yè)提供了寶貴的融資渠道，還通過優(yōu)化上市條件、強化持續(xù)監(jiān)管和創(chuàng)新交易機制等措施，有效緩解了中小企業(yè)融資難、融資貴的問題。同時，北交所上市公司的創(chuàng)新成色越來越足，高新技術(shù)企業(yè)超九成，國家級專精特新“小巨人”企業(yè)占比超一半，10家公司獲得國家級“單項冠軍”認證。北交所的建設(shè)和發(fā)展是我國資本市場發(fā)展普惠金融的重要實踐，為更多類型的企業(yè)對接資本市場提供了新路徑。總體來看，北交所的成立和運行，對于推動創(chuàng)新型中小企業(yè)發(fā)展、服務(wù)國家戰(zhàn)略具有重要意義，已經(jīng)成為我國多層次資本市場不可或缺的關(guān)鍵構(gòu)成部分。

北交所當前估值相對合理、募投規(guī)模小但成長性良好、板塊特色鮮明。北交所在經(jīng)歷長期的流動性折價后，從2023年末至今，整體估值水平已達到相對合理水平，上市公司平均PE與科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板相比較為適中，盡管存在部分高估值企業(yè)，但整體估值與盈利匹配度良好。募投規(guī)模雖相對較小，但上市公司成長性良好，特別是高新技術(shù)企業(yè)和國家級專精特新“小巨人”企業(yè)占比較高，凸顯了北交所在支持創(chuàng)新型中小企業(yè)發(fā)展上的特色和優(yōu)勢。北交所的板塊特色鮮明，重點支持先進制造業(yè)、新質(zhì)生產(chǎn)力、自主可控等領(lǐng)域，超過九成的上市公司實現(xiàn)盈利，彰顯了較強的盈利能力和市場競爭力。

圍繞“深改19條”奠定的中長期基調(diào)，正加速推進市場的高質(zhì)量擴容，并購重組以及多元化產(chǎn)品也將進一步完善北交所市場功能。“深改19條”政策框架明確了北交所分階段的發(fā)展目標，并推出一系列改革措施，旨在打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的“主陣地”。北交所正通過優(yōu)化發(fā)行上市制度、增強市場流動性、擴大投資者隊伍等措施，全方位提升市場功能。特別是新三板作為北交所的重要后備軍，其數(shù)量充足且質(zhì)地優(yōu)良的企業(yè)為北交所提供了堅實的基礎(chǔ)。政策預期中，并購重組快速推進，北交所鼓勵上市公司通過并購重組拓寬業(yè)務(wù)領(lǐng)域，豐富產(chǎn)品矩陣，產(chǎn)業(yè)整合成為主旋律。同時，ETF和可轉(zhuǎn)債產(chǎn)品的發(fā)展也有望多點開花，北交所正在推動相關(guān)業(yè)務(wù)落地，研究推出北交所指數(shù)衍生產(chǎn)品，為市場提供更多投資選擇。這些政策的實施預期將進一步提升北交所的市場地位，吸引更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市，增強市場的活力和競爭力，推動北交所向成熟、高效的交易所邁進。

合抱之木，生于毫末。各個細分行業(yè)的“尖子生”和“小巨人”正借助北交所這個獨具特色、旗幟鮮明的平臺迅速成長，而當前北交所的交易邏輯也正在從短期估值修復逐步轉(zhuǎn)向長期價值投資，在此過程中，我們建議關(guān)注并購重組、新質(zhì)生產(chǎn)力為北交所企業(yè)帶來的巨大機遇。

建議關(guān)注主線：并購重組、人形機器人、低空經(jīng)濟、車路云及自動駕駛、商業(yè)航天、數(shù)據(jù)要素、人工智能、半導體、自主可控等。

【電子】消費電子行業(yè)深度系列報告（一）：蘋果創(chuàng)新驅(qū)動硬件變革，果鏈設(shè)備迎來機會

核心觀點

本文我們詳細拆解了蘋果產(chǎn)業(yè)鏈，介紹了果鏈設(shè)備行業(yè)的特征，復盤歷代iphone升級對行業(yè)的影響并展望了新一輪蘋果創(chuàng)新周期下的行業(yè)機會。我們認為，蘋果下一代產(chǎn)品有望全面升級為更成熟的AI手機，硬件方面將有較大變動和創(chuàng)新，這將導致其制造工藝和設(shè)備變更，拉動設(shè)備供應商訂單需求上漲，建議關(guān)注果鏈設(shè)備相關(guān)機會。

12月下旬LCD面板價格點評：TV面板首現(xiàn)淡季漲價，行業(yè)供需格局加速優(yōu)化

核心觀點

事件：12月20日，TrendForce發(fā)布2024年12月下旬LCD面板價格最新調(diào)研數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)顯示TV方面，65吋電視面板均價為每片172美元，較前期增長1美元；較前月增長1美元，增長0.6%。其余尺寸TV價格自10月上旬以來持平。此外，本期顯示器及筆記本面板價格與前期、前月均持平。

12月下旬，大尺寸TV面板迎來近幾年首度淡季漲價，其他產(chǎn)品維穩(wěn)持平。1）TV方面，本期65吋TV面板均價為每片172美元，較前期增長1美元；較前月增長1美元，增長0.6%。其余尺寸價格自10月上旬以來保持穩(wěn)定，與前期、前月持平。其中，55吋/43吋/32吋TV面板本期均價分別為每片124/63/34美元。2）顯示器方面，本期顯示器面板價格保持穩(wěn)定，與前期、前月相同。其中，27吋IPS和23.8吋IPS面板均價分別為每片62.6美元和49.2美元。3）筆記本方面，本期各尺寸筆記本面板價格與前期、前月相同。其中，17.3吋TN/15.6吋ValueIPS/14.0吋TN/11.6吋TN面板均價分別為每片38.3/40.3/26.9/25.1美元。

國補助力TV面板需求復蘇，產(chǎn)能升級推動利潤回升。需求側(cè)看，國補政策落地以來（9月25日-12月1日），國內(nèi)電視市場整體銷量較同期增長28.41%，其中，百吋超大屏和MiniLED增長最明顯：百吋及以上超大屏銷量同比增幅高達296.65%，可見國補政策有效加速了電視市場的大屏化進程；此外，MiniLED電視銷量也較同期迅速增長。隨著國補政策的持續(xù)推進，預計將進一步推動電視更新?lián)Q代需求，特別是針對超大尺寸面板需求。TrendForce認為大尺寸面板有機會率先調(diào)漲面板價格，目前針對12月份的面板價格，預期65吋小漲1美元，75吋與85吋上漲2美元。供給側(cè)看，2024年12月9日，夏普與KDDI簽署協(xié)議，后者將接管堺工廠（10代線面板廠，85K/M產(chǎn)能）原址土地、建筑及供電設(shè)施，并計劃建設(shè)數(shù)據(jù)中心。夏普10代線面板廠正式退出，意味著面板行業(yè)供需格局進一步優(yōu)化，頭部企業(yè)市場份額預計進一步擴大，控產(chǎn)能力有望增強。從中長期看，行業(yè)整體盈利能力有望保持穩(wěn)定增長。

投資建議

面板供需格局逐步回暖，漲價信號已經(jīng)顯現(xiàn)。需求端受國補政策催化，大尺寸電視和中高端筆記本需求有望持續(xù)增長；供給端產(chǎn)能升級和頭部企業(yè)份額提升增強了控產(chǎn)和定價能力。行業(yè)利潤中樞有望上揚，景氣度持續(xù)攀升，建議關(guān)注面板行業(yè)的投資機會。標的層面建議關(guān)注TCL科技（已覆蓋）、彩虹股份、京東方等。

風險提示

宏觀經(jīng)濟波動帶來的市場風險、行業(yè)競爭風險、原材料價格波動風險。

【通信】通信行業(yè)深度報告：交換機行業(yè)研究：從Arista看交換機行業(yè)投資邏輯

核心觀點

交換機行業(yè)：DC市場高速率交換機規(guī)模迅速增長，白盒化及軟硬件解耦或成未來發(fā)展趨勢

1）產(chǎn)業(yè)鏈概述：交換機產(chǎn)業(yè)鏈上游主要為芯片、電子元器件，中游品牌商主要分為白牌和非白牌廠商，下游主要有數(shù)據(jù)中心市場、園區(qū)、運營商和工業(yè)四大類應用客戶。2）行業(yè)規(guī)模：根據(jù)IDC，2023年以太網(wǎng)交換機市場規(guī)模達442億美元，DC市場中高速率交換機規(guī)模同比增長69%；根據(jù)Arista24Q3推介資料，2028年數(shù)據(jù)中心及園區(qū)交換機市場空間有望超過600億美元。未來增長驅(qū)動1：受益于AI迭代發(fā)展，高速率以太網(wǎng)交換機需求增長。未來增長驅(qū)動2：以太網(wǎng)交換機憑借其普適性和經(jīng)濟性，有望成為AI時代數(shù)據(jù)中心網(wǎng)絡(luò)架構(gòu)的主流選擇。3）競爭格局：2023年全球以太網(wǎng)交換機市場CR5達到77.8%，其中Cisco市占率為43.7%，Arista為11.1%。Arista在高速率數(shù)據(jù)中心交換機市場彎道超車，以銷售額計市占率于2024H1超過Cisco，達到33.2%（Cisco為28.9%），我們認為未來白盒化及軟硬解耦或?qū)⒊蔀樾袠I(yè)發(fā)展趨勢。

他山之石：高速以太網(wǎng)交換機龍頭Arista案例研究

公司概況：全球高速以太網(wǎng)交換機龍頭廠商，專注于數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域網(wǎng)絡(luò)解決方案。AristaNetworks主營網(wǎng)絡(luò)操作系統(tǒng)EOS、管理平臺Cloudvision、全系列交換機等軟硬件產(chǎn)品，下游應用場景主要為數(shù)據(jù)中心市場。近年來受數(shù)據(jù)中心市場發(fā)展驅(qū)動，業(yè)績快速增長，2023年Arista實現(xiàn)營收58.60億美元，同比增長33.75%；歸母凈利潤20.87億美元，同比增長54.34%。

競爭優(yōu)勢：1）EOS可編程系統(tǒng)+使用商業(yè)芯片，構(gòu)筑核心護城河。公司自研EOS系統(tǒng)，EOS兼具可編程性、開放性、兼容性，契合白盒交換機特點，同時推出EtherlinkAI網(wǎng)絡(luò)平臺，利用AI技術(shù)進一步優(yōu)化網(wǎng)絡(luò)性能；公司靈活適配商業(yè)芯片，與Broadcom緊密合作，提高產(chǎn)品靈活性和適配度。2）深度合作優(yōu)質(zhì)客戶微軟、Meta（2023年二者收入占比合計達39%），并積極開拓新客戶英偉達，有望受益于AI浪潮下新一輪資本開支。根據(jù)Arista2024Q3推介資料，未來Arista收入結(jié)構(gòu)中，云廠商和AI巨頭的占比將達到40%-45%。

投資建議

Arista的迅速崛起反映了DC交換機速率加速升級、以太網(wǎng)受云巨頭青睞以及白盒化重塑產(chǎn)業(yè)格局的趨勢，對國內(nèi)交換機廠商發(fā)展路徑有較好的借鑒意義。技術(shù)迭代加速背景下，白盒交換機廠商積極跟緊頭部互聯(lián)網(wǎng)大廠的步伐尤為重要，強化軟件自研能力、擁抱商用芯片生態(tài)是提升交換機企業(yè)自身競爭力的重要路徑。我們看好AI浪潮和白盒化趨勢下國產(chǎn)交換機廠商的發(fā)展機遇，推薦交換機廠商中興通訊，建議關(guān)注交換機廠商紫光股份、銳捷網(wǎng)絡(luò)，代工廠商菲菱科思、共進股份，交換機芯片廠商盛科通信。

風險提示

市場競爭加劇、新客戶拓展不及預期、行業(yè)需求不及預期。

【通信】2025年通信行業(yè)投資策略報告：持續(xù)聚焦AI算力，關(guān)注低軌衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)和出海成長股

核心觀點

回顧2024年（截至2024.12.11），通信板塊在AI加持下漲幅居前，當前通信行業(yè)估值接近歷史中值，量子通信、光器件光模塊、連接器及線纜板塊領(lǐng)漲。AI是通信行業(yè)的新動能，產(chǎn)業(yè)日新月異，技術(shù)迭代和產(chǎn)品應用層出不窮，中國和美國的AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)步伐迅速，帶動上游產(chǎn)業(yè)鏈各個環(huán)節(jié)加速發(fā)展。此外，低軌衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)突破了從0到1組網(wǎng)階段，我國商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)取得實質(zhì)性進展。

展望2025年，國內(nèi)外AI基礎(chǔ)設(shè)施需求共振，大國博弈和技術(shù)升級持續(xù)演繹。建議持續(xù)聚焦AI算力，同步關(guān)注低軌衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)和出海優(yōu)質(zhì)股。

持續(xù)聚焦AI算力主線：AI算力需求仍在高成長期，未來短期增速波動的不確定性不改長期增長趨勢。2025年重點關(guān)注三大結(jié)構(gòu)性變化：1）大模型突破“慢思考”能力，預訓練之外，后訓練和推理算力需求增加；2）伴隨應用逐步繁榮，多樣化推理需求增加；3）英偉達通用GPU之外，ASICAI芯片供給增加。北美和中國是全球智算投資的引領(lǐng)者，投資節(jié)奏不同和對國產(chǎn)供應鏈開發(fā)程度不同，存在投資機會的結(jié)構(gòu)差異。

北美算力供應鏈：光模塊是核心，同步關(guān)注液冷供應鏈機會。光模塊：AI驅(qū)動行業(yè)技術(shù)迭代加速，技術(shù)領(lǐng)先者有望更充分享受行業(yè)紅利。2025年重點關(guān)注光模塊速率向1.6T升級、硅光、CPO、OCS等新技術(shù)趨勢帶來的新機會，關(guān)注分布式訓練需求下的DCI增量需求。相關(guān)公司：中際旭創(chuàng)（已覆蓋）、新易盛、天孚通信（已覆蓋）、德科立（已覆蓋）、太辰光。

國內(nèi)算力供應鏈：關(guān)注光模塊、AIDC、液冷、交換機。互聯(lián)網(wǎng)廠商、政府和運營商是國內(nèi)智算投資主力。關(guān)注1）光模塊：24Q3相關(guān)廠商已經(jīng)進入業(yè)績兌現(xiàn)期，交付仍是瓶頸，2025年伴隨產(chǎn)能爬坡有望加速成長。相關(guān)公司：光迅科技、華工科技、源杰科技（已覆蓋）。2）AIDC：優(yōu)質(zhì)客戶資源是核心，AI對技術(shù)、運維管理能力提出更高要求。相關(guān)公司：潤澤科技。3）液冷：智算中心催化液冷滲透率提升，國產(chǎn)廠商迎來出海機遇。相關(guān)公司：英維克（已覆蓋）、申菱環(huán)境。4）交換機：互聯(lián)網(wǎng)廠商的需求驅(qū)動數(shù)據(jù)中心交換機速率升級加速、白盒化趨勢。相關(guān)公司：銳捷網(wǎng)絡(luò)、紫光股份、中興通訊（已覆蓋）。5）運營商：IDC和云計算頭部廠商，同受益AI產(chǎn)業(yè)發(fā)展。相關(guān)公司：中國移動（已覆蓋）、中國聯(lián)通、中國電信。

關(guān)注低軌衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈的規(guī)模組網(wǎng)和出海機會。短期重點關(guān)注衛(wèi)星發(fā)射進度、招投標進展以及行業(yè)重大階段性進展和事件。中期重點關(guān)注競爭格局、市場空間和行業(yè)壁壘更優(yōu)的細分行業(yè)龍頭。關(guān)注細分賽道出海成長股。如華測導航、億聯(lián)網(wǎng)絡(luò)（已覆蓋）、拓邦股份（已覆蓋）、和而泰（已覆蓋）等。

風險提示

AI發(fā)展不及預期；中美貿(mào)易摩擦；歐美經(jīng)濟衰退；競爭加劇。

【機械設(shè)備】地平線機器人（9660.HK）首次覆蓋報告：軟硬協(xié)同+開放生態(tài)，打造智駕技術(shù)底座國產(chǎn)龍頭

核心觀點

我們預計公司2024-2026年收入為22.3/30.9/51.2億元，同比增速為43%/39%/66%。我們預計公司2024-2026年歸母凈利潤分別為-5.2/-19.7/-7.9億元。我們選取三家芯片公司英偉達、黑芝麻智能、寒武紀作為可比公司，可比公司2024-2026年平均PS為89/43/28x，我們預計當前地平線市值對應PS分別為20/14/9x。首次覆蓋，給予公司“增持”評級。

報告亮點：市場對地平線芯片的競爭優(yōu)勢存在一定分歧，我們認為，公司在架構(gòu)設(shè)計方面存在一定優(yōu)勢和亮點。地平線自主研發(fā)了基于第四代“納什”BPU架構(gòu)的ASIC芯片（比GPU更低功耗、更低成本），專為大規(guī)模參數(shù)的Transfomer模型優(yōu)化。且未來BPU架構(gòu)的迭代將會繼續(xù)向兩個方向迭代，一是城區(qū)自動駕駛；二是針對生成式AI模型、端到端大模型等。

主要邏輯#1：征程6開啟統(tǒng)一芯片設(shè)計新篇章，賦能國內(nèi)外主流整車廠。征程6擁有統(tǒng)一的硬件架構(gòu)、統(tǒng)一的工具鏈以及統(tǒng)一的軟件棧，有望降低開發(fā)成本，首批量產(chǎn)合作車企包括上汽集團、大眾汽車集團、比亞迪等10家車企及品牌，同時也在開拓博世和電裝等國際客戶，有望打開出海空間。

主要邏輯#2：軟硬結(jié)合提升產(chǎn)品價值，開放性打造生態(tài)繁榮。我們認為，公司競爭優(yōu)勢包括：軟硬協(xié)同提升系統(tǒng)性能；高效率、高性價比；開放，充分地讓主機廠定制化開發(fā)面向用戶有價值的產(chǎn)品跟體驗；強研發(fā)能力賦能開發(fā)全流程。

主要邏輯#3：展望公司未來看點，主要包括：1）當前車載高算力芯片市場僅有英偉達、華為、特斯拉等少數(shù)玩家，而地平線J6P有望助力地平線進軍高算力智駕市場，對標國際領(lǐng)先水平。2）SuperDrive標志著公司業(yè)務(wù)向軟硬結(jié)合的高階智駕方案進一步延伸，公司有望從Tier2向Tier0.5延伸。

風險提示

智能駕駛解決方案競爭加劇風險；賦能工具方面的風險；來自合資公司方面的風險；技術(shù)相關(guān)風險；公司內(nèi)部管理風險。

【有色金屬】山東黃金（600547.SH）首次覆蓋報告：老牌國資黃金礦業(yè)龍頭，內(nèi)增外延筑成長

核心觀點

我們預測公司24-26年歸母凈利潤分別為33.21、52.62、59.36億元，PB分別為2.9、2.5、2.2倍。參考可比公司，給予公司2024年3.2倍PB，對應目標價為26.04元/股，首次覆蓋，給予“增持”評級。

【報告亮點】市場認為公司是強β型標的，股價主要跟隨金價漲跌，但我們認為，從行業(yè)來看，目前黃金礦業(yè)行業(yè)整體已全面步入存量時代，外延性并購或已成為增加資源和產(chǎn)量的核心手段，母公司山東黃金集團黃金資源豐富，未來也存在資產(chǎn)注入預期，公司潛在成長性較強。同時公司也通過內(nèi)部整合焦家金礦、新城金礦等資源提升成長性，內(nèi)生+外延雙重驅(qū)動，未來公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量有望保持增長。此外公司黃金業(yè)務(wù)聚焦，有望受益于金價上行，入主低成本礦企銀泰，有望進一步增強成本競爭力。

【主要邏輯】

行業(yè)β判斷：去美元化+降息周期開啟，黃金價格有望繼續(xù)向上。隨著逆全球化和地緣政治博弈加劇，出于“安全”和“獨立”等需求，去美元化趨勢有望提速。央行購金動機，我們認為更多是基于主權(quán)貨幣信用價值降低，出于對國際貨幣體系風險的擔憂，預計央行購金也將是中長期趨勢，黃金或正處于新一輪上漲周期。此外隨著美國貨幣政策出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，以SPDR為代表的交易盤也開始入場，且預期未來仍有上升潛力，或也將推動本輪黃金上漲。

公司α探討：業(yè)務(wù)純粹，內(nèi)整外擴成長可期。公司黃金業(yè)務(wù)聚焦，有望受益于金價上行。同時在黃金礦業(yè)行業(yè)整體全面步入存量時代后，公司集團資源注入潛力較大，內(nèi)生+外延雙重驅(qū)動，未來成長可期。此外公司也正持續(xù)深化降本增效，分解克金成本、可控管理費用、兩金壓降等指標，持續(xù)強化公司的成本控制能力，入主低成本礦企銀泰，公司也有望進一步增強成本競爭力。

風險提示

產(chǎn)能爬坡或資產(chǎn)注入不及預期、價格變動風險、安全生產(chǎn)風險、地緣政治風險、匯率風險等。

【其他】巨子生物（2367.HK）動態(tài)跟蹤點評：骨修復材料創(chuàng)新突破，醫(yī)美產(chǎn)品未來可期

核心觀點

獲批骨修復材料III類醫(yī)療器械注冊證，實現(xiàn)嚴肅醫(yī)療領(lǐng)域技術(shù)突破。公司自主研發(fā)的骨修復材料成功獲得國家藥監(jiān)局III類醫(yī)療器械注冊證，為骨缺損修復領(lǐng)域提供了全新解決方案。該材料專為牙頜骨與牙槽骨缺損修復設(shè)計，采用有機-無機復合材料，結(jié)合羥基磷灰石顆粒和大分子多糖的雙重優(yōu)勢，模擬人體骨骼的無機成分，在生物相容性與力學性能上高度匹配。同時，多孔結(jié)構(gòu)優(yōu)化了成骨細胞的黏附、生長和分化環(huán)境，為新骨組織的再生提供理想微環(huán)境。

該材料具備快速塑形和支撐作用，可高效填充缺損部位，并通過生物可降解性實現(xiàn)無殘留修復，避免了傳統(tǒng)自體骨移植的創(chuàng)傷和異體骨的免疫風險，相比合成材料，該材料更具安全性和資源可控性。這一突破不僅加速了患者的愈合進程，也進一步體現(xiàn)了公司在嚴肅醫(yī)療領(lǐng)域技術(shù)上的新突破。

化妝品表現(xiàn)強勢，醫(yī)美產(chǎn)品未來可期。公司憑借完整的產(chǎn)品矩陣和快速上新能力，實現(xiàn)了化妝品業(yè)務(wù)的快速增長。可復美品牌覆蓋術(shù)后修復、抗衰老、保濕、祛痘等多重護膚需求。其中大單品Human-like次拋產(chǎn)品憑借清爽易吸收的質(zhì)地和靈活的組合銷售策略，不僅提升了客單價，其雙十一銷售表現(xiàn)也十分亮眼；新品焦點系列專注于抗疲態(tài)和初老功效，市場反響熱烈，焦點面霜銷量持續(xù)攀升，有望成為繼明星產(chǎn)品后的第二大爆款。在醫(yī)療器械領(lǐng)域，24H1械字號敷料保持穩(wěn)定增長，5月推出的次拋敷料（Y型）進一步拓寬了應用場景。公司的“注射用重組膠原蛋白填充劑”作為國家重點研發(fā)計劃項目，已于12月5日成功進入優(yōu)先審批通道，預計將顯著縮短上市周期。后續(xù)產(chǎn)品上市后將進一步打通化妝品與醫(yī)美領(lǐng)域的聯(lián)動路徑，為抗衰老和修復市場帶來高技術(shù)壁壘的創(chuàng)新解決方案。

投資建議

預計公司2024~2026年EPS為1.84/2.57/3.16元，對應最新PE分別為26.2/18.8/15.3倍，維持“買入”評級。

風險提示

行業(yè)競爭加劇；臨床應用不及預期；政策環(huán)境和新品研發(fā)風險。

證券研究報告：《晨會紀要》

對外發(fā)布日期：2024年12月23日報告發(fā)布機構(gòu)：西部證券研究發(fā)展中心

曹森元（S0800524100001）caosenyuan@research.xbmail.com.cn

鄭宏達（S0800524020001）zhenghongda@research.xbmail.com.cn

陳彤（S0800522100004）chentong@research.xbmail.com.cn

齊天翔（S0800524040003）qitianxiang@research.xbmail.com.cn

劉博（S0800523090001）liubo@research.xbmail.com.cn

滕朱軍（S0800523110001）tengzhujun@research.xbmail.com.cn

李柔璇（S0800524100003）lirouxuan@research.xbmail.com.cn

吳岑（S0800524100002）wucen@research.xbmail.com.cn

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