出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：浪頭飲食/ 郝顯

　　近日，均瑤健康披露了一份頗為“離譜”的期權激勵計劃。擬向管理層授予股票期權，行權價為20.21元，而草案公布前20個交易日公司股票交易均價為18.26元，行權價高于二級市場股價。

　　在激勵計劃中，公司制定了很高的業績考核標準，以2021年營收為基數，從2022年到2024年，營收增長率分別達到50%、125%、238%。而近三年來公司營收一直處在下滑狀態。

　　這樣一份激勵計劃能起到激勵作用嗎？

　　期權激勵行權價高于股價

　　3月4日，均瑤健康披露了2022年股權激勵計劃，擬向管理層授予1200萬份股票期權，包括了公司董事、高級管理人員、核心骨干人員在內的63人。

　　該計劃設置了很高的業績考核目標，以2021年營收為基數，從2022年到2024年，營收增長率分別達到50%、125%、238%。而從2019年到2021年前三季，均瑤健康營收一直處在下滑狀態，期間分別增長-3.18%、-31.62%、-1.36%。

　　對于這份期權激勵，二級市場以暴跌回應。公告發布后的首個交易日均瑤健康股價跌幅達到5.68%，3月8日繼續暴跌8.03%。截至3月8日收盤，均瑤健康股價為17.87元。

　　市場反應冷淡的原因可能還是對公司信心不足！

　　均瑤健康設置的期權行權價格為20.21元，草案公布前20個交易日公司股票交易均價為18.26元，最近半年均價為19.09元，均低于行權價。如果高管真的看好公司，為什么不以更低的價格直接從二級市場買入呢？

　　均瑤健康2020年8月上市，市值最高達到120億左右，目前市值僅77億元。IPO發行價13.43元，截至3月8日后復權價格為18.11元，僅比發行價高出35%。從2021年5月份高點算起，均瑤健康股價已經跌去近40%。

　　2021年8月，9名機構股東所持的7085.83萬股正式解禁。為了穩住股價，有三家機構寧波汝賢、寧波起元、寧波汝貞承諾2021年8月19日起未來6個月不減持所持股份。這三家機構為均瑤健康及控股股東均瑤集團、其下屬非上市公司的員工持股平臺，屬于上市公司關聯方。

　　主業失守

　　均瑤健康股價跌跌不休的根本原因是上市后公司主營業務收入的持續萎縮，2021年仍未出現拐點。

　　均瑤健康主營業務是含乳飲料中常溫乳酸菌飲品的研發、生產和銷售，主打產品為“味動力”乳酸菌飲品。2017年到2019年，公司乳酸菌飲品銷售收收入占比均在95%以上。

　　2020年均瑤健康上市后業績開始變臉，當年營收下滑近32%，凈利潤下滑近28%。乳酸菌飲料產品營收則一舉下滑35%。2021年前三季度，均瑤健康營收下滑1.36%，其中乳酸菌飲料收入減少了7.88%。

　　乳酸菌飲料收入的萎縮，一定程度上跟日趨激烈的市場競爭有關！

　　乳酸菌飲料屬于含乳飲料中的一個細分領域，近年來市場規模持續擴大。根據歐睿國際數據顯示，2015-2019 年五年間，我國乳酸菌飲品市場復合增長率為 11.2%，2019 年中國大陸乳酸菌行業市場規模達 364.8 億元。有望在2024年達到492.4億的規模。

　　乳酸菌飲料和牛奶一樣也分為低溫和常溫兩種產品，低溫產品受限于運輸與儲藏條件，主要集中在一二線城市。常溫產品則可以滲透到三四線城市及鄉鎮市場。

　　均瑤健康是較早介入常溫產品的廠家，憑借先發優勢進入三四線市場，在短期內獲得了快速增長。但是隨著市場的擴大，競爭對手也在不斷進入。2014年以優樂多、小樣、小洋人為代表的一二線品牌進入常溫乳市場。2015 年后，低溫市場上比較成功的品牌伊利、光明也進入常溫市場。

　　根據均瑤健康招股書數據，2015年常溫乳酸菌飲品約為79個，2016年達100個左右。2017年后甚至有部分經銷商通過代工方式經營自有品牌，品牌數量進一步增長。

　　由于行業格局尚未奠定，均瑤健康“味動力”沒有樹立起足夠的品牌辨識度，很容易被同類產品取代。這是2019年以來均瑤健康乳酸菌飲品收入下滑的大背景。

　　事實上，2015年以來是常溫產品的黃金期，從2015年到2019年，國內常溫乳酸菌飲品市場規模從77.2 億元增長至 148.8 億元，復合增長率達到17.8%。而從2017年起，均瑤健康營收增長就開始停滯，在三四線市場的優勢已經消失殆盡。

　　轉型能否成功？

　　從前三季看，均瑤健康業績看不出拐點信號。

　　和2020年同期比起來，2021年前三季度均瑤健康應收賬款增長986%至1129萬元；存貨增長55%至4456萬元；合同負債（預收賬款）則減少5%至4868萬元。

　　從經銷商變動來看，公司還在大力調整渠道。前三季增加經銷商463個，減少458個，凈增加5家。減少的主要是東北、華北、華中、西南地區，華東、華南則在增加。

　　值得一提的是，2021年底開始，公司的擴產能項目將逐漸投產。但是2020年公司乳酸菌飲品產量和銷量分別萎縮了34%和28%。2020年上市時公司投入近12億元用于擴產能，兩個項目總產能達到20萬噸。新增產能將在2021年底逐漸釋放，如果新增產能不能有效消化，屆時將給公司帶來沉重的財務負擔。

　　目前均瑤健康制定的突破方向有兩個，一是擴品類，公司已推出常溫奶酪、益生菌食品等。2021年4月推出兩款益生菌咀嚼片，主打抗抑幽門螺桿菌概念。二是從三四線走向一二線。

　　但是2020年以來，公司銷售投入是大幅降低的。其銷售費用率2019年以前保持在20%以上，2020年驟降至不到15%，2021年前三季為16%。

　　2021年前三季公司營收繼續下滑1.36%，凈利潤則下滑27%。原材料成本、銷售費用、管理費用的增長均在蠶食凈利潤，導致其凈利率從27.77%下滑至20.39%。單純看銷售費用，投入增加并不算多。

　　公司一方面打出轉型升級的口號，另一方面卻在收縮銷售費用。其轉型能順利實現嗎？