出品：浪頭飲食

　　作者：SY

　　恒順醋業昨日發布了2021年半年度報告。報告期內，公司實現營業收入10.35億元，同比增長8.59%；扣除非經常性損益前后的歸母凈利潤分別為1.27億元、1.15億元，分別同比減少14.62%、13.53%。

　　總體來看，恒順醋業今年面臨著較大的成本壓力，上半年費用投入也較多，從而導致凈利潤同比下降。

　　此外，在收入端，恒順醋業的營收增速仍然比較低。雖然主營產品食醋的增速有所提升，食醋營收同比增長10.18%；但前幾年的明星產品料酒上半年銷售收入同比僅增長1.29%。

　　恒順醋業近年開始加速全國化布局，去年進行了內部營銷體系變革，今年又開始加大招商力度、回購股份籌劃股權激勵，這些舉措能否帶來公司未來的高增長？

　　二季度歸母凈利潤同比降34% 環比降38%

　　恒順醋業第一、二季度營業收入相近，分別為5.17億元、5.18億元，分別同比增長10.98%、6.3%。二季度收入同比增速較低的原因是去年二季度基數較高。

　　雖然兩個季度的收入差不多，二季度的歸母凈利潤卻較一季度減少0.3億元。第二季度0.49億元的歸母凈利潤不僅較去年同期減少33.78%，較一季度環比也減少了38.42%。

　　二季度凈利潤大幅減少的原因在于二季度的營業成本增加較多，同時二季度確認的銷售費用和管理費用也比一季度多。恒順醋業第二季度營業成本為3.27億元，比第一季度的3.14億元多0.13億元。第二季度確認管理費用3203萬元，比第一季度的2857萬元多346萬元。第二季度確認銷售費用0.79億元，較一季度的0.64億元多0.15億元。

　　恒順醋業在半年報中表示今年以來“原材料、包材、設備提供商成本上升影響了生產成本”。受此影響，上半年調味品的毛利率較去年同期減少了3.64個百分點。

　　此外，公司上半年發生管理費用6060萬元，較去年同期增加25.81%，主要系本期人工成本及軟件服務費增加所致。

　　恒順醋業上半年的銷售費用為1.43億元，較去年同期增加5.1%，增幅不大，但其中部分細分項目的變化較大。其中，上半年廣告費為1366萬元，較去年同期減少了35%；上半年促銷費則同比增加37%至6793萬元。

　　線下收入增速較低 渠道加速擴張

　　從銷售渠道的情況來看，恒順醋業上半年線上銷售收入為9663.58萬元，同比增長42.38%；線下銷售收入為89940.29萬元，同比僅增加8.4%。

　　雖然線下渠道現階段受社區團購的影響較大，但公司仍在加速開拓線下渠道。上半年恒順醋業的經銷商凈增加282家，已經超過去年全年185家的凈增加數量。

　　從經銷商的區域分布來看，華北、華東、華南、華中、西部五個大區分別新增46家、65家、58家、61家和66家，分布較為均衡。截至上半年期末，華北、華東、華南、華中、西部五個大區經銷商總數分別為285家、280家、419家、367家和370家。收入占比最高的華東地區經銷商數量反而最少，可見恒順目前對開發外圍市場的重視。

　　但從上半年各區域的收入增速來看，五個大區收入增速相差不大，均在10%-13%之間。

　　近幾年恒順醋業50%左右的收入仍來自華東大區，隨著公司加速開拓外圍市場，未來外圍市場能否帶來放量值得關注。

　　但值得注意的是，恒順全國化之路仍困難重重。一方面，我國“四大名醋”各有特色、各霸一方；另一方面，近年來不少醬油企業紛紛推出自己的醋產品，將其與醬油關聯銷售，以使用頻次較高的醬油產品帶動醋的銷售，也擠占了不少專業醋企的市場份額。

　　明星產品料酒增速下滑 多元化進展較慢

　　為了擺脫產品單一問題，恒順醋業過去幾年大力發展料酒產品。2018-2020年，恒順料酒產品的收入增速分別為26.84%、26.6%和28.57%。雖然這幾年料酒收入在其總營收中的比重只有11%-16%，但由于食醋增長低迷，2019年、2020年醋產品收入增速均低于10%，料酒成為恒順醋業重要的業績增長點。

　　然而今年上半年恒順的料酒營收同比僅增長了1.29%，其中第二季度料酒收入甚至同比減少12.14%。恒順醋業在半年報中并未解釋料酒收入增速下滑的原因。但據華創證券發布的中報評論，恒順醋業料酒收入同比下降是因為競爭加劇。而根據國泰君安的評論，料酒收入下滑是因為恒順料酒定位中高端，短期受到社區團購興起的沖擊。

　　據公開數據，目前我國調味料酒行業市場占有率第一位的企業是老恒和，其市占率約為8%；恒順醋業排名第四，市占率約為1.7%。料酒行業CR5僅17.3%，集中度較低，格局分散。而且與成熟的醬油、醋等產品相比，料酒目前仍處于快速發展期，因此料酒行業機遇與挑戰并存。恒順醋業目前雖然是行業內較為知名的區域性品牌，但實際上并未建立起強大的優勢。

　　從恒順料酒的噸價變化能發現過去幾年其料酒收入增速較快也有部分原因是公司降低了料酒產品的價格。2018-2020年，恒順料酒的噸價分別為4495元/噸、4263元/噸、4163元/噸，噸價不斷降低。

　　今年上半年，由于營業成本上漲幅度較大，恒順料酒產品的毛利率較上年同期減少7.27個百分點，降至29.34%。

　　恒順醋業目前的產品包括香醋、白醋、料酒、醬油、麻油、醬菜等系列，公司發展策略為“做深醋業、做高酒業、做寬醬業”，但近幾年公司年報幾乎只字不提醬類產品的業績，也未單獨公布醬類產品的營業收入情況。

　　從半年報數據來看，恒順食醋產品的營收占其調味品收入的比重高達69.26%，料酒收入占比為14.54%，其他產品收入占比為12.41%。公司對食醋產品的依賴性仍較高。