五礦期貨微服務

能化分析師

李 晶

從業資格號：F0283948

交易咨詢號：Z0015498

能化分析師

徐紹祖

從業資格號：F03115061

報告要點

回溯過去十多年，2013年附近，國內聚烯烴市場具有以下特點：1.廠商制備工藝基本為油制；2.廠商數量有限；3.多為兩油旗下企業，實質市場集中度較高。但2020年起，國內聚烯烴市場已發生如下改變：1.廠商制備工藝多樣化，油制、煤制、PDH制均有一席之地；2.廠商數量大幅增多；3.民營、合資、地方煉廠走上舞臺且影響增強，實質市場集中度轉為分散。考慮聚烯烴本身不同廠商生產的同一類品種差異性有限，同時，在期貨市場、資訊商的逐步成熟下，價格信息的傳導并沒有太多阻礙，且物流業的成熟亦為聚烯烴商品的流通提供了暢通渠道。因此，2013年附近的聚烯烴市場，可以理解為是類寡頭壟斷市場（兩油占比極高、基本為油頭裝置），但2020年以后的聚烯烴市場，已轉為類完全競爭市場（上游供給單一話語權被明顯稀釋、制法多樣化削弱單一原料影響）。考慮到自身基本面博弈轉弱，宏觀的驅動才能得到市場的共識，因此大行情的必要前提將是“成本及宏觀共振，落霞與孤鶩齊飛”。

1.成本端上， LPG市場預計供應增速放緩，PDH裝置大投產仍是主旋律，但全部如期投產難度較大。需求端，PDH新產能投產預計為丙烷帶來需求增量。運力方面，VLGC船投產減緩，預計2024年投產增速3%，運力問題可能繼續影響市場。LPG價格預計震蕩上行，燃燒需求平穩，化工需求有支撐。PDH裝置產能格局依舊偏差，關注逢高做空PDH利潤的機會。預計LPG三季度偏累庫、四季度去庫，價格重心或逐步上抬。

2.宏觀端上，目前大的節點較為明確，會通過影響市場風險偏好與情緒的方式間接影響包括聚烯烴在內的大宗商品的定價。其中11月5日美國大選是目前已知的重要的時間節點，我們認為這一系列節點前，市場博弈會加劇，宏觀端或會階段性成為盤面的定價主要邏輯。但同時在臨近節點時，市場上或會有一定兌現邏輯存在，定價或存從宏觀轉向現實的可能。經濟整體“穩”中漸進的態勢已較為明顯，且地產端風險在2023年已有所釋放，2024年或更多的仍是釋放后的修復過程。疊加近期兩會基調，GDP增速預期5%，且后續仍有萬億國債投放計劃，聚丙烯需求或仍有托底。因此聚丙烯2024年四季度的需求端或偏平穩為主。

聚丙烯價格受原油影響

自2021年底開始逐漸變弱

通過聚丙烯和原油及LPG歷史價格走勢圖不難發現，自2021年起，聚丙烯價格受油制工藝成本（原油）驅動逐漸轉移至最大邊際變量PDH制工藝（LPG），并且每波較大行情下，庫存作為基本面供需關系的總結，并沒有像傳統意義上支撐盤面價格的漲跌，反而是聚丙烯價格上漲庫存累庫，聚丙烯價格下跌庫存去化。其主要原因是市場參與主體的多樣化和聚烯烴自身供需端的分散化導致博弈日漸轉弱，成本端成為共識機制。

成本端驅動實例1（上漲）

2021.9.7-2021.10.13 雙控政策

聚丙烯自8358上漲至10224，漲幅為22.33%（聚丙烯自8295上漲至最高點9965，漲幅為20.1%）；液化氣自6801上漲至最高5176，漲幅31.4%；WTI原油自61.17上漲至最高點80.83，漲幅32.1%。

成本端煤炭大漲：此輪煤炭上漲是因為國內缺煤及雙控限電下導致煤炭、甲醇價格領漲國內大宗商品價格。

成本端驅動實例2（下跌）

2022.6.9-2022.7.15 OPEC增產

聚丙烯自8963下跌至7659，跌幅-14.5%（聚丙烯自9112下跌至最低點7556，跌幅為-17.1%）；LPG自5886下降至最低5111，跌幅-13.2%；WTI原油自112.2上跌至最低點88.02，跌幅-21.6%。

成本端原油LPG大跌：此輪原油、LPG下跌主要由于制裁俄羅斯后，OPEC開啟增產模式。

基本面博弈減弱原因1：

市場參與主體的多樣性

具體去看，目前期貨市場參與主體有以下幾點特點：?

1.從機構投資者參與者數量構成上，產業企業占比 68%（貿易類企業占比 39.4%，生產企業占比 28.6%），私募基金占比 20.8%，其他金融機構占比 5.2%。?

2.從參與者持倉占比上看，機構投資者（含產業及金融）持倉量占比 70.3%，客戶權益占比 70.9%，細分去看，產業客戶持倉占比 31.5%，金融類客戶持倉占比 38.8%。?

因此我們可以看到，盡管產業企業數量占比近 68%，但持倉占比為31.5%；而金融類企業占比近 26%，但持倉占比為 38.8%，高于產業企業。這就導致從市場影響力層面看，金融類企業仍具有較大的話語權。

基本面博弈減弱原因2：

“多樣化”需求端導致中觀細分行業影響有限

本質上，聚烯烴還是作為滲透入各個角落的基本化工品，聚烯烴的需求具有非常明顯的韌性：?

2008-2009、2014-2016年，出口階段性承壓，但區間內，有基建與地產的支撐形成對沖。?

2020年，疫情擾動國內消費，但區間內出口抬升再次形成對沖。?

2022-2023年，國內地產承壓，但區間內汽車與疫情結束消費抬升形成對沖。?

由此我們可以看出，在宏觀經濟整體處于下行區間的態勢下，中觀細分行業的起伏對于整體聚烯烴需求的影響是有限的，因為總有其他行業在拉動整體經濟的同時帶動聚烯烴的需求，所以在如此分散的需求端，很難指定某一具體需求對盤面價格的影響。

四季度展望

2024年聚丙烯自身基本面驅動有限，因此成本端及宏觀端擾動在今年特定區間內存在主導行情可能性。?

1.成本端上， LPG市場預計供應增速放緩，PDH裝置大投產仍是主旋律，但全部如期投產難度較大。需求端，PDH新產能投產預計為丙烷帶來需求增量。運力方面，VLGC船投產減緩，預計2024年投產增速3%，運力問題可能繼續影響市場。LPG價格預計震蕩上行，燃燒需求平穩，化工需求有支撐。PDH裝置產能格局依舊偏差，關注逢高做空PDH利潤的機會。預計LPG三季度偏累庫、四季度去庫，價格重心或逐步上抬。

2.宏觀端上，目前大的節點較為明確，會通過影響市場風險偏好與情緒的方式間接影響包括聚烯烴在內的大宗商品的定價。其中11月5日美國大選是目前已知的重要的時間節點，我們認為這一系列節點前，市場博弈會加劇，宏觀端或會階段性成為盤面的定價主要邏輯。但同時在臨近節點時，市場上或會有一定兌現邏輯存在，定價或存從宏觀轉向現實的可能。經濟整體“穩”中漸進的態勢已較為明顯，且地產端風險在2023年已有所釋放，2024年或更多的仍是釋放后的修復過程。疊加近期兩會基調，GDP增速預期5%，且后續仍有萬億國債投放計劃，聚丙烯需求或仍有托底。因此聚烯烴2024年的需求端或偏平穩為主。

免責聲明

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（轉自：五礦期貨微服務）

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