來源:中糧期貨研究中心
結論
本輪政治局會議定調出現大幅度轉變,一改以往政治局會議延續基調,中央經濟工作會議細節展現變量的常態。針對貨幣政策轉向適度寬松,市場第一時間對標同樣貨幣適度寬松的2009年,走出了由復蘇快速進至繁榮的大級別上行。注意2009年內外共振,今年內外對沖構成了2025年最顯著的區別,其次落地節奏及幅度可能以應對美國壓力為主。但會議剛剛定調,面對又回歸較低位置的境內商品,先對標、后驗證是當下具體產業政策真空期時短期的擇向邏輯。最早的驗證窗口,可能也在春節與兩會之間,當下需求邊際回暖高度確認。
歷次經濟工作會議之前的政治局會議,大方針的定調更多表現為延續性,市場更多會去在后續經濟工作會議的細節上挖掘變量。但這次大方針出現了巨大變化,盤后引發市場正反饋。
基調變化主要體現為以下三點:
一、貨幣政策轉向適度寬松
二、加強超常規逆周期調節
三、大力提振消費、全方位擴大國內需求
市場驚喜于貨幣政策的全面寬松,自2009年之后首次明確提出寬松,即結束了長達14年的穩健基調。正是因為貨幣巨大轉向,疊加超常規逆周期調節,即使財政端未有太大變量,也引發巨大的想象空間。中國版MMT可能已經成熟。最后大力提振消費,一方面過去長期停留供給端的政策,對于需求端的提振效果有限且滯后;另一方面,貨幣財政雙寬松疊加落地需求側,很容易關聯到2020年歐美大刺激,后續2021-2022海外需求成功提振,成功案例證明上述組合拳是可行有效的。
當下市場最樂觀的聲音,單純將貨幣政策轉向寬松,去對標2009年,后續進一步對標資產的上漲幅度與長度。是否確認將出現至少年度級別的牛市?需要注意,本輪寬松所處的宏觀環境與2009年存在非常大的區別。
對沖VS共振,這是與2009年最大的不同點。當時經歷了2008年美國次貸危機,東西方都處于一個超常規逆周期調節的特殊時期,全球化合作令各大經濟體高度共振。因此2009年國內的復蘇至繁榮,處于內外需共振的最完美場景。而當前西方又處于應對式降息的周期中,外需逐漸回落。中美脫鉤加速、貿易戰已經處于既定路徑,甚至明年外需可能疊加貿易戰呈現加速下行的狀態。所以當前的寬松基調,可能最終也為對沖外部風險,而非像2009年一樣形成共振。
主動VS應對,面對外部環境惡化的處理方式可能存在兩種路徑。本次內需刺激,始發于外需端的確定性壓力。其次會議通過“前瞻性、針對性、有效性”及“防范化解重點領域風險和外部沖擊”,邏輯上外部壓力傳遞到內部時,需要政策預先或及時化解。反過來,如果內部向好,外部又未有壓力時,政策可能也就不會順周期繼續加碼。
提振VS轉型,是短期和長周期不同的站位。短期面對需求下行,需要政策加碼去對沖,此時追求是有效性,確認了底部不準出現更差場景。但長期高質量轉型才能治根,修復中低端產業轉移伴隨的就業及需求壓力。所以當內需無虞、外壓穩定后,可能政策資源仍然重點投放于科技創新。
綜上,先前筆者認為定調及刺激幅度可能低于過高預期,主要在于消費端需要政策的重點傾斜,而非繼續延續之前的供給端。當下方針不變的更低預期已證偽,這有助于國內基本面得到真正的筑底。即使后續長周期維度尚不能保證是否形成境內品種由弱轉強的大周期拐點,但是商品針對內需又回到非常悲觀的定價時,轉向樂觀的幅度與空間都已具備。至少在春節之前,國內需求端的回暖都具備保證。
長周期延續性,春節之后兩會之前可能構成第一個重要節點。如果是應對思路,即使兩會在后持續支撐預期,但持續未有政策跟進時,需求存在階段性回落的波段。在外部遲遲未有出牌時,兩會定調可能更傾向預留調整空間,那么境內商品可能再度掙扎。如果是主動提振,需求端政策可能在1-2月開始陸續發力,這時也能夠為明年經濟及潛在貿易戰先行鋪墊更厚積淀。在消費端持續提振下,境內商品也將有更強趨勢性。
作者簡介
范永嘉
中糧期貨研究院 宏觀資深研究員
交易咨詢證號:Z0014840
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責任編輯:趙思遠
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