意見領(lǐng)袖 | 連平

　　12月9日，中共中央政治局召開會(huì)議分析研究了2025年經(jīng)濟(jì)工作，其中提到要“堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)”、“實(shí)施更加積極有為的宏觀政策”、“擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求”、“穩(wěn)住樓市股市”。本次會(huì)議內(nèi)容顯示出了中央對(duì)明年經(jīng)濟(jì)工作的高度重視，并對(duì)宏觀政策基調(diào)進(jìn)行了一系列重大調(diào)整。本次會(huì)議有四個(gè)最值得關(guān)注的亮點(diǎn)。

　　一、財(cái)政政策基調(diào)由“積極”調(diào)整為“更加積極”

　　我國(guó)實(shí)施積極的財(cái)政政策已達(dá)15年之久，但“更加積極的財(cái)政政策”提法較為少見。當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體平穩(wěn)、穩(wěn)中有進(jìn)，但內(nèi)需不足問題仍可能持續(xù)，且明年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行將面臨更大的外部沖擊；為有效刺激消費(fèi)、擴(kuò)大投資、穩(wěn)外貿(mào)、穩(wěn)外資，中央提出2025年要實(shí)施更加積極的財(cái)政政策，就是要采取比2024年更大力度的政策措施以加快經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升。

　　圖1：不同口徑的財(cái)政赤字率

數(shù)據(jù)來源：wind，廣開首席產(chǎn)業(yè)研究院。

　　2025年更加積極的財(cái)政政策將推出更大力度的措施。一是全年有望安排赤字率4%-4.5%，赤字規(guī)模5.5萬億元以上，廣義赤字率升至10%以上，以釋放政策加碼信號(hào)、穩(wěn)定預(yù)期、增強(qiáng)信心；同時(shí)也將優(yōu)化支出結(jié)構(gòu)，加大對(duì)產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)再造與制造業(yè)技術(shù)改造、科技創(chuàng)新、鄉(xiāng)村全面振興、新型城鎮(zhèn)化、基本民生等領(lǐng)域的財(cái)政支持力度。二是地方專項(xiàng)債額度有望提升至6萬億元以上，用于補(bǔ)充地方財(cái)力，進(jìn)一步加大基建、農(nóng)林水利、能源、倉(cāng)儲(chǔ)物流、保障性安居工程等領(lǐng)域的投資支持，其中2.8萬億元為法定程序?qū)徸h通過用于化解隱性債務(wù)的額度。將進(jìn)一步優(yōu)化專項(xiàng)債資金使用范圍，除了可以用于項(xiàng)目資本金、收購(gòu)存量商品房、收購(gòu)閑置土地等之外，有望擴(kuò)大至生育、醫(yī)療、教育、社保和就業(yè)等民生保障方面，改善居民生活質(zhì)量，提升其消費(fèi)能力與潛力。三是有望增發(fā)2萬億元超長(zhǎng)期特別國(guó)債，一部分將繼續(xù)用于支持“兩重”建設(shè)和“兩新”工作，保障重大項(xiàng)目投資資金，推動(dòng)大規(guī)模設(shè)備更新、提升生產(chǎn)效率與先進(jìn)產(chǎn)能比重，加快培育發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力；也將有效促進(jìn)消費(fèi)增長(zhǎng)。一部分還可能用于支持新型城鎮(zhèn)化建設(shè)，加快農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口市民化，完善戶籍、子女教育、社保、技能培訓(xùn)與權(quán)益保障、水電煤設(shè)施更新改造、普惠便捷公共服務(wù)等配套政策。四是中央對(duì)地方的轉(zhuǎn)移支付規(guī)模有望超過11萬億元，著力補(bǔ)充地方財(cái)力，支持地方持續(xù)加大財(cái)政支出規(guī)模，加快各項(xiàng)措施落地進(jìn)度、增強(qiáng)積極財(cái)政政策效應(yīng)。五是新增減稅降費(fèi)及退稅緩費(fèi)規(guī)模有望超過3萬億元，涉及增值稅、所得稅、購(gòu)置稅、契稅、房產(chǎn)稅、出口退稅、城建稅、采暖費(fèi)等稅費(fèi)種類，將更加重視結(jié)構(gòu)性減稅降費(fèi)，重點(diǎn)支持科技研發(fā)與成果轉(zhuǎn)化、先進(jìn)制造業(yè)、小微企業(yè)、購(gòu)房購(gòu)車大宗消費(fèi)、出口等領(lǐng)域。

　　二、貨幣政策基調(diào)由“穩(wěn)健”調(diào)整為“適度寬松”

　　當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)和金融指標(biāo)較為疲弱，此前連續(xù)實(shí)施14年的“穩(wěn)健”貨幣政策基調(diào)與市場(chǎng)心理預(yù)期之間存在明顯落差，在政策力度上尚有不足。本次貨幣政策基調(diào)由“穩(wěn)健”調(diào)整為“適度寬松”后，將可以更大程度上配合好更加積極的財(cái)政政策，實(shí)施“雙松”組合，進(jìn)一步增強(qiáng)超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)的政策效果。

　　表1：三十余年我國(guó)的宏觀政策基調(diào)

數(shù)據(jù)來源：廣開首席產(chǎn)業(yè)研究院根據(jù)公開資料整理

　　2025年適度寬松的貨幣政策將進(jìn)一步加大市場(chǎng)流動(dòng)性供給、推進(jìn)市場(chǎng)利率持續(xù)下行，加快信貸增長(zhǎng)，刺激需求擴(kuò)張。一是流動(dòng)性需求增大，央行將擴(kuò)大總量工具操作規(guī)模，通過降準(zhǔn)、增加買斷式逆回購(gòu)與MLF等公開市場(chǎng)操作規(guī)模、購(gòu)買國(guó)債、政策性銀行購(gòu)債等工具釋放流動(dòng)性，保持市場(chǎng)流動(dòng)性適度寬裕，滿足國(guó)債與地方債的較大規(guī)模發(fā)行需求與消費(fèi)恢復(fù)、投資擴(kuò)張的預(yù)期資金需求。全年有望降準(zhǔn)1個(gè)百分點(diǎn)左右，釋放近3萬億元以上流動(dòng)性，其中中小型金融機(jī)構(gòu)存準(zhǔn)率下調(diào)空間有限，預(yù)計(jì)降準(zhǔn)幅度在0.5個(gè)百分點(diǎn)左右。二是考慮內(nèi)外部因素影響，降息幅度可能與2024年相當(dāng)。2025年擴(kuò)大有效需求、實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升仍然需要央行繼續(xù)適度降息，但幅度不會(huì)過大，總體將保持“穩(wěn)中求進(jìn)”的基調(diào)。2024年央行政策利率降幅在30bp-50bp之間，一年期與五年期LPR降幅也分別達(dá)到30bp與60bp，市場(chǎng)利率與國(guó)債收益率降至低位。目前銀行凈息差面臨一定壓力，2025年再度實(shí)施更大降息風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高，且利率工具需要為將來留有一定的操作空間，預(yù)計(jì)全年降息可能在40bp-50bp左右。新一屆美國(guó)政府可能會(huì)對(duì)我國(guó)發(fā)起貿(mào)易戰(zhàn)、美聯(lián)儲(chǔ)降息節(jié)奏預(yù)計(jì)放緩等外部因素也將對(duì)人民幣匯率穩(wěn)定形成一定壓力，央行大幅降息的外部條件并不充分。三是有望進(jìn)一步提升現(xiàn)有結(jié)構(gòu)性工具的額度與使用率，持續(xù)發(fā)揮結(jié)構(gòu)優(yōu)化作用。目前，十余項(xiàng)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具余額已超過7.5萬億元，為重點(diǎn)領(lǐng)域與薄弱環(huán)節(jié)提供了較好的金融支持。2025年可能會(huì)延續(xù)使用即將到期的兩項(xiàng)綠色金融工具，增加科技創(chuàng)新和技術(shù)改造再貸款、保障性住房再貸款等工具額度，持續(xù)發(fā)揮結(jié)構(gòu)優(yōu)化的作用。目前部分工具使用率較低，2025年會(huì)著力推動(dòng)商業(yè)銀行加大相關(guān)領(lǐng)域的信貸投放力度。

　　三、“加大逆周期調(diào)節(jié)力度”調(diào)升為“加強(qiáng)超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)”

　　近幾年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨較大下行壓力，政策層面持續(xù)加大了逆周期調(diào)節(jié)力度，如直接下調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)、下調(diào)政策利率0.2個(gè)百分點(diǎn)、一次性大規(guī)模下調(diào)存量房貸利率、解除限購(gòu)限貸、赤字率保持在3%以上、增發(fā)特別國(guó)債與超長(zhǎng)期特別國(guó)債、增加6萬億元地方專項(xiàng)債額度用于化解地方隱性債務(wù)等等，較以往年度宏觀政策的操作力度大幅增加。2025年我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行所面臨內(nèi)外部壓力不減，經(jīng)濟(jì)周期性下行明顯，我國(guó)將實(shí)施更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，就有必要加強(qiáng)超常規(guī)的逆周期調(diào)節(jié)。

　　2025年的“超常規(guī)”逆周期調(diào)節(jié)可能體現(xiàn)在政策思路更加積極、工具更加豐富、操作力度更大、更有針對(duì)性、更具綜合性等多個(gè)方面。一是采用“超常規(guī)”的政策工具，2025年政策操作思路會(huì)更加積極，將不局限于傳統(tǒng)的政策工具，會(huì)借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)進(jìn)一步充實(shí)完善政策工具箱，央行大規(guī)模購(gòu)買國(guó)債、成立特定目的公司或基金直接購(gòu)買房地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)、成立平準(zhǔn)基金支持股市發(fā)展等等政策工具可能會(huì)使用。二是政策工具操作規(guī)模將持續(xù)加碼，如實(shí)現(xiàn)赤字率4%的突破，大規(guī)模增加財(cái)政赤字；發(fā)行更大規(guī)模的特別國(guó)債，過去是1萬億元，今后可能會(huì)增大至3萬億以上；實(shí)施更大力度的降準(zhǔn)，釋放更多流動(dòng)性；實(shí)施更大幅度的降息，推動(dòng)社會(huì)融資成本持續(xù)下行。三是政策工具操作更具針對(duì)性，如專項(xiàng)解決隱性債務(wù)問題的工具、解決房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)問題的工具、提振股市的工具、解決中小銀行風(fēng)險(xiǎn)的工具。四是宏觀調(diào)控將更具綜合性。2024年一攬子增量政策出臺(tái)時(shí)，中央進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)了要加強(qiáng)政策間、部門間的協(xié)調(diào)配合；2025年要打好政策“組合拳”，需要中央各部委、各主責(zé)單位加強(qiáng)配合，各項(xiàng)政策措施出臺(tái)與實(shí)施過程中要注重系統(tǒng)集成、協(xié)同配合，全方位地推進(jìn)各項(xiàng)配合工作，進(jìn)一步提升宏觀政策實(shí)施效果。

　　四、“擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求”拓展為“全方位擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求”

　　全方位擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求，就是要從原材料生產(chǎn)與供應(yīng)、生產(chǎn)技術(shù)升級(jí)、國(guó)有資本與社會(huì)資本參與、人才培養(yǎng)、人口增長(zhǎng)、產(chǎn)品創(chuàng)新、全國(guó)統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)、交通物流基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、財(cái)政與貨幣政策、產(chǎn)業(yè)扶持政策、就業(yè)政策、對(duì)外經(jīng)貿(mào)合作等等全領(lǐng)域入手，加大宏觀調(diào)節(jié)力度，實(shí)現(xiàn)全過程的需求擴(kuò)張。

　　在更加積極的財(cái)政政策和適度寬松貨幣政策的推動(dòng)下，基建和房地產(chǎn)投資增速有所回升，新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展推動(dòng)制造業(yè)投資積極向好。預(yù)計(jì)2025年，在大規(guī)模地方政府化債計(jì)劃和中央加大財(cái)政轉(zhuǎn)移支付能力的共同推動(dòng)下，地方財(cái)政有望扭轉(zhuǎn)此前捉襟見肘的局面，新型城鎮(zhèn)化建設(shè)背景下，地方新型配套基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)存在較大支出空間，人工智能、云計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)等現(xiàn)代化信息技術(shù)的更新?lián)Q代需求不斷增長(zhǎng)。超長(zhǎng)期特別國(guó)債的發(fā)行也將推動(dòng)鐵路、水利等重點(diǎn)領(lǐng)域基礎(chǔ)設(shè)施投資規(guī)模有效增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)全年基建投資增速有望提升至5.5%。房地產(chǎn)投資對(duì)固定投資拖累程度下降。盡管長(zhǎng)期施工面積及新屋開工面積的下降將繼續(xù)拖累房地產(chǎn)投資負(fù)增長(zhǎng)，房企多年“降杠桿”的成效逐步顯現(xiàn)，明年房企償債壓力進(jìn)一步減少，房企資金來源跌幅可能收窄一半，房企風(fēng)險(xiǎn)總體可控。地方土儲(chǔ)專項(xiàng)債和商品房收購(gòu)計(jì)劃推出，將推動(dòng)房地產(chǎn)直接投資邊際改善，預(yù)計(jì)全年房地產(chǎn)投資減少對(duì)固定資產(chǎn)投資拉動(dòng)率的拖累約0.8個(gè)百分點(diǎn)。受外需放緩等因素的影響，部分傳統(tǒng)勞動(dòng)密集型制成品需求將面臨挑戰(zhàn)，與之相關(guān)的民營(yíng)企業(yè)可能減少相關(guān)領(lǐng)域制造業(yè)投資。不過，財(cái)政和貨幣政策將繼續(xù)加大對(duì)“兩重”、“兩新”領(lǐng)域提供資金融通的保障，支持因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力，高技術(shù)及制造業(yè)投資增速有望保持較快增長(zhǎng)，為制造業(yè)投資提供有力的“內(nèi)生性”支持，預(yù)計(jì)2025年制造業(yè)投資增速將小幅放緩至6%左右。綜合測(cè)算，預(yù)計(jì)2025年全社會(huì)固定資產(chǎn)投資增速可能在3.5%-4.0%區(qū)間，全年資本形成對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率為40%，拉動(dòng)GDP增速約1.9個(gè)百分點(diǎn)，貢獻(xiàn)率和拉動(dòng)率較2024年分別上升15個(gè)百分點(diǎn)和0.7個(gè)百分點(diǎn)，為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)保持韌性“保駕護(hù)航”。

　　隨著減稅降費(fèi)、以舊換新及房地產(chǎn)支持政策的不斷落地，新消費(fèi)領(lǐng)域有望繼續(xù)保持較快增長(zhǎng)，傳統(tǒng)消費(fèi)市場(chǎng)則可能擺脫過去一年的低迷水平。隨著居民存量房貸利率的下調(diào)，家庭部門每年利息支出約1500億元，為居民部門其他消費(fèi)支出提供了空間。以舊換新政策將繼續(xù)發(fā)揮積極作用，推動(dòng)汽車、家電、家裝廚衛(wèi)等消費(fèi)制成品需求釋放；政府逐步擴(kuò)大服務(wù)領(lǐng)域開放準(zhǔn)入門檻，創(chuàng)新服務(wù)消費(fèi)場(chǎng)景，將拓展和提振國(guó)內(nèi)電信、醫(yī)療、養(yǎng)老等服務(wù)消費(fèi)。預(yù)計(jì)2025年社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)5.5%左右，較2024年提升1.8個(gè)百分點(diǎn)。房地產(chǎn)市場(chǎng)將邊際改善，較低的房貸利率、首付比例以及部分限制性購(gòu)房政策的取消，有助于推動(dòng)大城市住宅市場(chǎng)率先止跌企穩(wěn)，全國(guó)商品房銷售面積及金額跌幅可能收窄減半至個(gè)位數(shù)，并推動(dòng)居民部門傳統(tǒng)耐用品如建筑建材、家具類消費(fèi)支出的增長(zhǎng)，減少其對(duì)社會(huì)消費(fèi)品零售總額拖累約0.9個(gè)百分點(diǎn)。綜合來看，我們預(yù)計(jì)2025年最終消費(fèi)支出貢獻(xiàn)率有望升至70%，全年拉動(dòng)GDP增速約3.4個(gè)百分點(diǎn)，貢獻(xiàn)率和拉動(dòng)率較2024年分別上升10個(gè)百分點(diǎn)和0.4個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)扮演經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要角色。

　　(本文作者介紹：廣開首席產(chǎn)業(yè)研究院院長(zhǎng)、中國(guó)首席論壇理事長(zhǎng)、華東師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)部名譽(yù)主任)