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　　11月18日，2022分析師大會——新能源專場隆重召開。

　　平安基金總經(jīng)理助理，權(quán)益投資總監(jiān)李化松發(fā)表主旨演講，他建議大家可以從更長的時間維度，通過歷史的研究和挖掘來應(yīng)對現(xiàn)在的情況，而不是對短期的信息有一個過快的反應(yīng)，這樣可能對于整個市場的情緒會有更理性的體現(xiàn)。

　　過去一兩年市場的波動也是非常大的，但是回過頭來看，可能最后很多反應(yīng)是當(dāng)時過度的反應(yīng)。無論是賣方分析師還是買方分析師，我建議大家要看得更長一些，尤其是借鑒中國的歷史，借鑒其它國家的歷史來看，應(yīng)對可能就會更從容一些。長期來看長期的效率可能會更高一些，雖然可能短期的效率不一定高。從百年大變局這個角度來看，我們用更長的視野、用歷史的角度來看，可能能幫助我們更好地應(yīng)對目前這樣一個相對不太確定的時代。

　　以下是發(fā)言全文：

　　李化松：對于以新能源為代表的這些新興的成長行業(yè)，我個人是這樣看的。過去從2015年開始，2015年1月份開始，以光伏、鋰電池為代表的新能源的技術(shù)創(chuàng)新，的確是發(fā)展的速度非常快，光伏的轉(zhuǎn)換效率快速地提升，成本快速地下降，包括鋰電池也是非常快地成本下降，我們實現(xiàn)了平價上網(wǎng)，我們實現(xiàn)了電動車的性價比超過了傳統(tǒng)的燃油車，過去幾年的創(chuàng)新尤其是技術(shù)創(chuàng)新快速發(fā)展，帶動了相關(guān)產(chǎn)業(yè)獲得了快速的發(fā)展，相關(guān)的公司、相關(guān)的股票也有比較好的收益。

　　站在現(xiàn)在這個時間點，我不得不承認(rèn)，從技術(shù)創(chuàng)新的速度來看，可能我們的速度是要減弱的。一是從客觀的產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)律來看，我們現(xiàn)在的轉(zhuǎn)換效率已經(jīng)非常高了，我們的成本已經(jīng)非常低了，未來這一塊變化的速度肯定與之前相比不會有更快的技術(shù)進(jìn)步。在硬件的創(chuàng)新逐漸進(jìn)入瓶頸期的時候，我們現(xiàn)在能看到一些軟件的創(chuàng)新或者說是商業(yè)模式的創(chuàng)新。這些創(chuàng)新本質(zhì)上其實壁壘是相對比較低的，可能同質(zhì)化的程度會相對比較強，行業(yè)的周期性的因素可能會更強一些。比如今年因為一些能源危機的因素，因為一些地緣政治的因素，可能部分子行業(yè)有一個比較快速的發(fā)展。但是從技術(shù)創(chuàng)新的本質(zhì)來看，不是特別大的硬件的技術(shù)創(chuàng)新，未來的護(hù)城河沒有那么深。一旦這個行業(yè)的周期、需求的周期下行，相關(guān)公司的盈利能力可能就很難以保住、很難以維持。從這個角度來看，現(xiàn)在創(chuàng)新這個方向的機會跟幾年前比是相對更難找一些。起碼我個人的選股維度，因為我覺得創(chuàng)新可能本質(zhì)上還要真正有一個技術(shù)的創(chuàng)新、原創(chuàng)的創(chuàng)新，而不是模仿的、商業(yè)模式的創(chuàng)新。這是對于以新能源為代表的這些創(chuàng)新方向上我的理解。

　　另一個，對于像消費、金融這些相對傳統(tǒng)一些行業(yè)的理解。大家也知道，現(xiàn)在這些行業(yè)因為這兩年的確因為疫情的影響，它們的估值水平現(xiàn)在其實是處于歷史差不多最低的位置，而且還是在持續(xù)地下降。現(xiàn)在傳統(tǒng)的這些行業(yè)的估值跟現(xiàn)在的這些新興行業(yè)估值的比例，應(yīng)該是處于歷史最低的位置，比2015年互聯(lián)網(wǎng)+時候的估值差距還大。反映了背后的因素是，一方面這兩年的創(chuàng)新有很多機會，大家對創(chuàng)新有一個比較高的預(yù)期，對這些傳統(tǒng)的行業(yè)預(yù)期相對低一些。而且更重要的是，因為疫情的影響，對短期行業(yè)的景氣度不太好，對大會精神的一些理解可能也出現(xiàn)了一些偏差。我們強調(diào)安全和發(fā)展，安全的基礎(chǔ)其實也是要發(fā)展，沒有掙錢的東西，只有花錢的東西，那這個東西其實是很難持續(xù)的。

　　所以，無論是從短期的基本面還是從長期的行業(yè)發(fā)展的邏輯的角度來看，大家對這些內(nèi)需、消費包括房地產(chǎn)相關(guān)的這些行業(yè)，其實是有一個過度悲觀的預(yù)期。另一方面，因為短期的這些因素看不太清楚，大家對短期景氣程度比較高的行業(yè)可能就給了一個相對高的估值。雖然這些行業(yè)業(yè)績增速不是來自于基礎(chǔ)的原創(chuàng)型的創(chuàng)新，只是因為短期的景氣。從這個維度來看，在我剛才的假設(shè)前提下，2023年疫情不會進(jìn)一步地惡化，我們的經(jīng)濟會恢復(fù)到一個正常的周期里面來的話，我個人覺得可能2023年，傳統(tǒng)行業(yè)會有一個業(yè)績和估值修復(fù)的機會。這是我對市場不悲觀的重要的因素，因為這些傳統(tǒng)行業(yè)今年外資流出也是一個很重要的下跌的因素。明年一旦外資回流，可能對這些行業(yè)，之前所謂的“核心資產(chǎn)”，可能也會有一個估值的提升。

　　以下是平安基金總經(jīng)理助理，權(quán)益投資總監(jiān)李化松演講全文：

　　李化松：第一個問題，我們?nèi)绾慰创鼳股市場現(xiàn)在的性價比。

　　第一點，從基本面這個角度來看，因為過去兩年多，從2020年開始，中國經(jīng)濟正常的周期其實是受到了外部因素的干擾，比如說疫情的影響。尤其是在2022年，疫情要超出大家的預(yù)期，這就造成了中國經(jīng)濟內(nèi)生的增長動力沒有釋放出來。因為我們過去幾年在降杠桿，在控制金融風(fēng)險這些領(lǐng)域內(nèi)都做了很多的工作，這些效果在今年理論上是能夠體現(xiàn)出來的。但是因為疫情的影響，今年的GDP增速其實低于預(yù)期。對于明年來說，隨著疫情的影響會逐漸減弱，中國經(jīng)濟潛在的增長速度應(yīng)該還是相對比較快的。所以，從明年的角度來看，在疫情沒有進(jìn)一步惡化的前提條件下，我們相信經(jīng)濟的基本面還是會逐漸改善的。

　　第二點，從流動性和估值的角度來看。今年因為國際的通脹，因為能源危機，使得海外的通脹超出預(yù)期，美國加息的幅度相對比較快，造成了國內(nèi)市場的情緒相對比較謹(jǐn)慎的，海外的資金也在流出中國市場。但隨著美國的通脹逐漸接近頂部，美國的加息步伐可能在明年也會相對減弱，從流動性的角度來看，從估值的角度來看，明年的壓力要比今年有一個明顯的緩解。

　　第三點，從預(yù)期的角度來看，目前這個時候大家對于疫情的預(yù)期，對于政策的預(yù)期，可能都處在一個相對比較迷茫的時候。隨著新一屆的政府完成正式的交接，可能在政策上會有一個比我們原來預(yù)期好的修復(fù)，因為之前的預(yù)期可能的確比較混亂。從歷史上歷輪的周期來看，無論是2012年還是2015年，包括2018年的市場，當(dāng)時是相對比較迷茫的時候，最后預(yù)期都有了一個向上的修復(fù)。

　　今年從基本面的角度來看，是中國經(jīng)濟壓力最大的一年。無論是外部的疫情，還是內(nèi)部的一些政策，從流動性和估值的角度來看，今年的壓力也相對比較大。但是從現(xiàn)在的估值水平來看，已經(jīng)處在歷史比較低的位置，很多行業(yè)應(yīng)該是處于歷史最低的一個位置。從政策預(yù)期的角度來看，我們預(yù)期可能會從之前過度迷茫、過度悲觀的預(yù)期，會向一個比較合理的預(yù)期來修復(fù)，隨著新一屆政府正式上任。所以，目前這個位置A股的性價比其實還是非常高的。

　　李化松：從我個人選擇個股方面來看，我個人對于企業(yè)的盈利模式可能會看得更重一些。從二級市場的投資來看，我們投資的是未來的現(xiàn)金流。從我個人的角度來看，如果一個公司有一個相對比較清晰的歷史，可能對未來的預(yù)測會相對更有信心一些。如果一個公司的盈利模式相對比較好，過去歷史的盈利能力、歷史的現(xiàn)金流表現(xiàn)都相對比較不錯的話，我個人可能對于未來的一個盈利能力、未來現(xiàn)金流的預(yù)測，可能會相對更有信心一些。我對公司的盈利模式會看得更重一些。因為短期行業(yè)的景氣預(yù)測難度還是相對比較大的，但是公司的盈利模式、公司的競爭優(yōu)勢，變動的風(fēng)險相對會更小一些，比行業(yè)景氣程度會相對更好預(yù)測一些。

　　對于分析師的研究，我個人其實是這樣理解的，因為我們現(xiàn)在的確是處在百年未有之大變局里。在這樣的一個背景下，可能我們很多人都沒有經(jīng)歷過現(xiàn)在正在發(fā)生的事情。過去一兩年、兩三年，無論是產(chǎn)業(yè)資本還是金融市場，大家其實都是相對比較焦慮的。再加上疫情的影響，互聯(lián)網(wǎng)的工具越來越發(fā)達(dá)，信息越來越多，造成的結(jié)果是可能大家對短期的信息會有一個過度的反應(yīng)，每天的信息越來越多，大家的反應(yīng)也越來越快，造成的結(jié)果是大家非常焦慮。

　　我個人在這個時間點建議，因為中國人分析事情跟西方的傳統(tǒng)不一樣，中國人更喜歡從歷史的角度來看待未來，因為中國的歷史相對比較長，這一點跟西方是不一樣的。西方可能線性思維的東西會更多一些，但是中國可能更多地會從歷史的角度去看待未來。因為現(xiàn)在的確是處于一個相對比較動蕩的時候，外部經(jīng)常有意想不到的事情發(fā)生，我們怎么去分析？怎么去應(yīng)對這些東西？建議大家可以從更長的時間維度，通過歷史的研究和挖掘來應(yīng)對我們現(xiàn)在的情況，而不是對短期的信息有一個過快的反應(yīng)，這樣可能對于整個市場的情緒會有一個更理性的體現(xiàn)。

　　過去一兩年市場的波動也是非常大的，但是回過頭來看，可能最后很多反應(yīng)是當(dāng)時的一個過度的反應(yīng)。無論是賣方分析師還是買方分析師，我的建議是大家要看得更長一些，尤其是借鑒中國的歷史，借鑒其它國家的歷史來看，應(yīng)對可能就會更從容一些。長期來看長期的效率可能會更高一些，雖然可能短期的效率不一定高。從百年大變局這個角度來看，我們用更長的視野、用歷史的角度來看，可能能幫助我們更好地應(yīng)對目前這樣一個相對不太確定的時代。

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