4.1.3 長剩余期限封閉式基金逐漸回歸業績主導行情

　　在“市場深幅調整下封基未來分紅“包袱”沉重，在沒有其他政策或者創新因素推動下，09年長剩余期限封基市場缺乏亮點”預期下，隨著08年度分紅的實施，業績表現將成為影響長剩余期限封閉式基金市場價格另一主動力。因此，延續本文第二部分偏股票型開放式基金投資策略思路，順應2009年市場預期特征選取適應性強的管理人或封基產品。

　　綜合比較長剩余期限封閉式基金過去幾年的風險收益特征、管理人投資管理能力、產品定位及操作風格，建議側重關注安順、天元、興華、漢盛、科瑞等產品。

圖表 34 ：業績主導下重點關注長剩余期限封閉式基金情況（統計截止 2008.12.26 ）
基金名稱	基金份額 ( 億 )	剩余存續期（年）	當前折價率	基金經理	基金經理評級	08 年凈值增長率排名	2007 年凈值 增長率排名	2006 年凈值 增長率排名
基金安順	30	5.47	29.64%	尚志民 汪光成	★★★★★	2	16	15
基金天元	30	5.66	31.54%	陳鍵	★★★★	12	6	11
基金興華	20	4.34	25.22%	陽琨	★★★★	1	9	5
基金漢盛	20	5.39	25.50%	朱少醒	★★★	8	8	13
基金科瑞	30	8.21	28.72%	付浩	——	9	24	12

　　4.1.4 到期基金仍是穩健配置的可選品種

　　2009年到期封閉式基金僅金盛和天華兩只產品，其折價分別為13.61%和8.58%(2008.12.26)，總體上看相對于其剩余存續期而言具有一定吸引力。在即將到期背景下，上述基金市場價格波動低于長剩余期限封閉式基金，且隨著時間推移下價格有向凈值靠攏的趨勢，屬于可選的穩健配置品種。細致比較折價和剩余存續期限，其中基金金盛比較優勢相對明顯。

圖表35 ： 2009 年到期封閉式基金情況（統計截止 2008.12.26 ）
基金名稱	基金份額	續存截止日期	當前折價率	到期轉開放靜態收益率（考慮封閉期）	轉開放停牌前折價率降至 3% 靜態收益率	轉開放停牌前折價率降至 6% 靜態收益率	08 年三季度末股票倉位
基金金盛	5	2009-11-30	13.61%	18.01% （ 12 個月）	12.28% （ 10 個月）	8.80% （ 10 個月）	71.03%
基金天華	25	2009-7-11	8.58%	9.38% （ 8 個月）	6.10% （ 6 個月）	2.82% （6 個月）	62.40%
注： 靜態收益率為假設基金凈值保持不變，持有到期轉開放按凈值結算或轉開放停牌前折價變化下可獲得的收益率。參考歷史封轉開情況，轉開放基金停牌前折價率根據市場環境不同一般在 3% ～ 6% 區間。

　　4.2 創新封閉式基金投資操作策略：關注“救生艇條款”下的博弈機會

　　作為創新的重要組成部分，以及考慮對投資者利益的維護，大成優選、建信優勢兩只創新基金均在契約中涉及救生艇條款，具體情況參考圖表36。

圖表36 ：創新封閉式基金及其救生艇條款
基金名稱	設立日期	封閉期	救生艇條款
大成優選	2007.8.1	5 年	基金合同生效滿 12 個月后，若基金折價率連續 50 個交易日超過 20% ，則基金管理人將在 30 個工作日內召集基金份額持有人大會，審議有關基金轉換運作方式為上市開放式基金（ LOF ）的事項。
建信優勢	2008.3.19	5 年	基金合同生效滿 1 年后，若基金折價率連續 60 個交易日超過 15% ，則基金管理人將在 30 個工作日內召集基金份額持有人大會，審議有關基金轉換運作方式為上市開放式基金（ LOF ）的事項。

　　“救生艇”條款在海外市場并不陌生。以可查資料對臺灣地區基金行業研究顯示，臺灣證券監管會在1994年頒布了《基金公司證券投資管理條例》，以折價觸發和投資者觸發方式為封閉式基金轉開放提供了法律依據。其中折價觸發方式規定：封閉式基金上市兩年后，如果連續20個交易日平均價格比平均凈值低20%，投資者可以召開持有人大會商討封轉開事宜；當超過50%的參會人員不同意封轉開，并且超過半數投資者不同意封轉開，則該基金將仍然保持封閉式。在此背景下，1995～1999年臺灣市場共有21次封轉開會議是由折價觸發條款導致，在這21次由折價觸發條款導致的封轉開會議中，15個封閉基金轉為開放基金，6個基金仍保持封閉。最終通過封轉開放的15只封閉式基金的平均折價從會議提議日的17.25%，降至會議召開日的8.31%，再降至開放贖回日的2.90%。6只保持封閉基金的平均折價，則從會議提議日的18.76%，降至會議召開日之前的18%，在會議召開日之后升至20%。

　　2008年四季度以來，創新基金大成優選、建信優勢均持續處于較高的折價交易狀態(圖表37)，“救生艇條款”蘊含的潛在投資機會將吸引市場資金的博弈，帶來階段性的相對低風險投資機會。當然，考慮到“救生艇條款”觸發的難度(連續50、60交易日折價率維持在某一水平之上)，博弈將是十分復雜的過程，可在安全邊際相對較高的情況下進行參與。

　　圖表37：創新封閉式基金2008年四季度來折價走勢

　　來源：國金證券研究所

　　4.3 金融創新攪動封閉式基金市場

　　融資融券、股指期貨作為重要的金融創新，一直為市場所關注。盡管上述創新推出尚無明確的時間表，但無論融資融券還是股指期貨的推出都會“攪動”處于折價狀態的封閉式基金，并可能帶來相應的投資/投機機會：

　　2006年出臺《上海證券交易所融資融券交易試點實施細則》對為融資買入或融券賣出的標的證券及可充抵保證金的有價證券在計算保證金金額時折算率予以了規定：上證180指數成份股股票折算率最高不超過70%，其他股票折算率最高不超過65%；交易所交易型開放式指數基金折算率最高不超過90%；國債折算率最高不超過95%；其他上市證券投資基金和債券折算率最高不超過80%。封閉式基金作為上市基金的一種，如果可以作為融資融券的標的證券，賦予的杠桿將一定程度提升封閉式基金的市場價值，當然具體還需要根據操作中的實際折算率、操作成本等因素來綜合確定。

　　另外，融券功能以及股指期貨推出將給投資者提供對沖風險的機會，投資者可以考慮在對沖市場風險(完全對沖或者部分對沖)基礎上獲得封閉式基金折價率隨剩余期限回歸下的收益及基金凈值總體相對市場的超額收益(圖表5顯示封閉式基金過去10年年均相對上證指數超額收益7.22%)。不過，一方面，在階段(如三個月、半年)市場中，封閉式基金相對市場業績、折價率變化都存在一定的不確定性，另一方面，期貨合約的交割價格波動及操作成本、融資融券標的證券價格的波動及操作成本也都會增加套利操作的不確定性，因此在操作中還需謹慎面對，考慮到折價隨時間變化的相對確定性以及靜態收益率情況，我們認為到期基金更適合進行上述套利操作。不過，在上述因素的攪動下，折價彈性較大的長剩余期限封閉式基金階段市場機會或許更為突出。