第二部分：戰略謹慎，戰術靈活——偏股票型開放式基金投資操作策略篇

　　眾多不利因素與不確定性依然存在，09年A股市場可能在較長時間內表現出反復尋底、艱難復蘇的過程，建議基金投資總體采取謹慎基調，側重選擇風險水平適中產品或者構建中等風險組合。下半年隨著積極政策實施效果顯現、企業庫存消化下盈利改觀，A股市場環境或有好轉，投資者也可以采取“前低后高”的風險控制策略，包括采取定期定投操作模式。

　　在企業利潤波動、積極政策落實及進一步出臺、主題事件豐富的背景下，市場在反復尋底、艱難復蘇的同時，股指預期將呈現出“總體寬幅、階段頻繁”震蕩的特征，且市場局部主題熱點并不缺乏，蘊含豐富的結構性投資機會。紛繁復雜的市場環境將給管理人施展自身能力、特長的空間，同時也是考驗管理人能力的時刻，09年基金間業績分化或將明顯。

　　投資者在掌控基金組合風險同時，可以順應市場特征采取“穩健”、“趨勢”、“主題”等三重戰術，動靜結合以爭取超額收益。

　　穩健操作戰術：以紅利風格＋選股能力VS艱難尋底、緩慢復蘇市場環境。

　　趨勢操作戰術：以規模優勢＋擇時能力VS寬幅震蕩、反復修整市場環境。

　　主題操作戰術：以主題選擇＋主題輪動VS主題突出、頻繁切換市場環境。

　　2.1 穩健操作戰術：以紅利風格＋選股能力VS艱難尋底、緩慢復蘇市場環境

　　2.1.1 艱難尋底、緩慢復蘇，09年A股市場主基調之一

　　衰退已成全球經濟主旋律：由于金融行業不斷降低杠桿率，生產部門和消費者的信心下降，全球經濟增長惡化明顯，美國、歐洲、日本三大經濟體均已出現負增長，多數新興市場經濟體也出現了經濟失速、資本外流等動蕩不定的局面。盡管為了對抗經濟衰退前景，全球主要經濟體都在醞釀實施經濟刺激政策，但我們認為本輪全球經濟增長失衡的關鍵在于過度消費、過度擴張產能以及過度消耗資源等背景下實體經濟自身累積“泡沫”的破滅，在新的全球經濟增長機制沒有建立的前提下，實體經濟的去泡沫化過程將繼續給全球經濟增長帶來較大的沖擊。與此相一致，國際貨幣基金組織(IMF)對2009年的全球經濟預測也開始明顯悲觀，并在08年11月對其10月在《世界經濟展望》中發布的全球經濟預測數據進行大幅下調，預計09年全球經濟僅增長2.2%，低于3%的榮衰分界線水平，且對于新興經濟體也普遍下調增長預期，衰退儼然已成全球經濟的主旋律。

　　投資維持中國經濟平穩增長：目前我國對發達經濟體以及主要新興市場國家的出口增速處在回落過程中，隨著發達經濟體失業率的上升、居民收入預期惡化下零售的持續低迷以及工業生產的大幅萎縮，我國對發達經濟體無論在消費品還是工業品方面都將繼續受到沖擊，而由于經濟失速、資本外流等動蕩不定局面影響，寄希望于新興市場對我國出口構成有力支撐的難度較大，尤其是近期人民幣有效匯率攀升更增加我國出口商品的競爭優勢，因此預計09年我國的出口形式依然十分嚴峻。盡管從中長期看刺激內需是保持經濟長期穩定的重要選擇，但一方面就業壓力增加、人力資源和社會勞動保障部明確09年各地不再提高最低工資標準，另一方面股市、房地產市場下跌引發居民實際財富縮水，在工資收入和財富性收入(包括預期)雙雙受阻的情況下，支撐消費快速增長的動力不足。因此，在出口和消費前景并不樂觀的情況下，投資注定是09年的經濟重心，政府前期2年4萬億的投資計劃出臺增加了市場對于穩定經濟增長的信心，但在政府明確不會投向增加產能的工業領域、房地產新開工面積可能下滑的背景下，工業固定資產投資和房地產投資增長預期并不樂觀、甚至可能出現負增長，預計基建投資與保障性住房投資將在實現GDP保8目標中擔當重任，但重重壓力下難以帶來更多驚喜。

圖表12 ： IMF 09 年全球經濟增長預測（ 08 年 11 月）
	2008 年度	2009 年度
世界 GDP	3.7	2.2
發達經濟體	1.4	-0.3
美國	1.4	-0.7
歐元區	1.2	-0.5
日本	0.5	-0.2
新興市場國家	6.6	5.1
俄羅斯	6.8	3.5
巴西	5.2	3
中國	9.7	8.5
印度	7.8	6.3

　　圖表13：中國對主要市場出口比重

　　企業盈利增長難以迅速擺脫困境：即使如前所述政府將通過基建投資與保障性住房投資來穩定經濟，但企業盈利增長總體上仍缺乏樂觀的基礎。一方面在全球經濟衰退背景下，需求端預期并不樂觀，另一方面，隨著通縮腳步的臨近，價格調整將會對企業利潤帶來明顯影響，另外08年4季度以來用電量與工業增加值數據的迅速下滑，反應出企業開始主動降低產能利用率來消化庫存的現象，消化高成本庫存的過程同樣將對企業盈利形成明顯的負面影響。從上市公司角度而言，我們預期2009年整體市場盈利增速區間為 [-9%，-3%]，從各個季度盈利增速的分布看，上半年或將是利潤增速低點，下半年預期會有一定幅度的回升。

　　總體流動性改觀需經濟預期好轉：在本文第一部分已經提到，股票市場流動性進入真正的持續擴張期，尚需要實際利率繼續走低，引發居民和企業將定期存款活期化，持有更具流動性的資產。這一方面需要央行進一步降息的支持，同時也依賴于通縮預期的消退以及通脹預期的形成，其實也就是實體經濟預期出現好轉的時期。與此同時，限售股解禁也將引發市場階段資金供給的不平衡，尤其是在企業資金鏈繃緊背景下，未來半年小非減持的現象仍將比較明顯，另外新股發行、增發等限售股解禁流通也將給市場帶來較大的供給壓力。

　　綜合上述分析，在全球主要經濟體陷入衰退、國內企業盈利增長難以迅速擺脫困境、積極政策實施效果尚需過程、限售股解禁引發市場階段資金供給不平衡等背景下，09年上半年A股市場整體環境依然頗為艱難。下半年隨著積極政策實施效果的逐步顯現、企業庫存消化下盈利略有好轉，國內經濟及A股市場環境或有好轉，但仍需視全球尤其是美國經濟、國內房地產市場的恢復情況而定。因此，我們認為2009年眾多不利因素與不確定性依然籠罩在前方，A股市場可能在較長時間內表現出反復尋底、艱難復蘇的過程。

　　2.1.2 穩健操作戰術：靜以紅利風格為主，動以選股能力為主

　　在前述“眾多不利因素與不確定性依然籠罩在前方、09年A股市場可能在較長時間內表現出反復尋底、艱難復蘇的過程”的預期判斷下，建議2009年仍然采取謹慎的投資操作策略，側重選擇風險水平適中(相對投資者自身偏好)的偏股票型開放式基金產品進行投資或者構建中等風險組合。其中，在“上半年A股市場整體環境依然頗為艱難，下半年隨著積極政策實施效果的逐步顯現、企業庫存消化下盈利略有好轉，A股市場環境或有好轉”的預期判斷下，投資者也可以采取“前低后高”的基金組合風險控制策略，包括采取定期定投等投資操作模式。

　　2.1.2.1 靜：側重投資“紅利風格”基金

　　隨著市場階段回報率預期的下降，市場無風險利率和估值水平均大幅回落，能夠提供相對持續穩定、有競爭力的股息收益率(紅利)的上市公司將具有相對較強的防御特征，而且從中長期看，無論國內市場還是國際成熟市場，紅利股由于與景氣循環間的關聯性較低，其股價相對其他股票價格也都具有更好的穩定性。因此，選擇風險水平適中(相對投資者自身偏好)、側重投資分紅能力(過往及預期)突出股票的基金在不失穩健的同時，帶有“積極防御”色彩操作策略。

　　國內目前基金產品中，明確提出以紅利股為主要投資策略的基金有20余只，尤其是近期新發基金中多只產品側重紅利風格股票，也顯示了管理人對于紅利股比較優勢的認同，圖表14為產品定位明確側重紅利風格股票的偏股票型開放式基金。另外，從基金過去三年持股操作情況看到，博時主題行業、景順長城內需增長、華寶興業寶康靈活配置、南方穩健成長、嘉實穩健等基金在實際操作中相對側重投資現金股息率相對較高、分紅穩定的上市公司，也表現出一定的“紅利風格”。當然，投資者在選擇中需進一步根據產品特征、風險水平、投資動向從中選擇適合的產品。

圖表14 ：產品定位側重紅利股的偏股票型開放式基金
名稱	設立日期	經理人機構	基金類型	股票投資策略
鵬華收益	20030712	鵬華	股票型	主要投資于連續現金分紅股票
中信紅利	20051117	中信	股票型	主要投資于盈利增長穩定的紅利股
光大紅利	20060324	光大保德信	股票型	主要投資對象為高分紅類股票及其他具有投資價值的股票
華安宏利	20060906	華安	股票型	重點投資于大盤股中“安全邊際”較大的股票或者具有持續分紅能力的股票
工銀紅利	20070718	工銀瑞信	股票型	主要投資股票市場中注重分紅的上市公司股票
交銀藍籌	20070808	交銀施羅德	股票型	主要投資于業績優良、發展穩定、在行業內占有支配性地位、分紅穩定的藍籌上市公司股票
南方盛元	20080321	南方	股票型	重點投資于具備持續良好盈利和分紅能力、分紅政策穩定的上市公司
德盛紅利	20081022	國聯安	股票型	主要投資于盈利穩定增長的、具有較高股息收益率的、財務穩健的上市公司
易方達科翔	20081113	易方達	股票型	投資于分紅潛力較大的上市公司
國富收益	20050601	國海富蘭克林	混合型	主要投資穩健分紅的股票
中海紅利	20050616	中海	混合型	主要投資于中國證券市場中那些現金股息率高、分紅穩定的高品質上市公司
華夏紅利	20050630	華夏	混合型	主要選擇具備良好現金分紅能力且財務健康、具備長期增長潛力、市場估值合理的上市公司進行投資
上投雙息	20060426	上投摩根	混合型	主要投資分紅能力較強的股票
信誠四季紅	20060429	信誠	混合型	重點投資治理結構完善、基本面和成長性好的公司股票，并優先選擇持續分紅、股息收益率較高的公司股票
華寶收益	20060615	華寶興業	混合型	重點投資穩定分紅和有分紅潛力的價值被低估上市公司
中銀收益	20061011	中銀	混合型	主要投資于現金股息率高、分紅穩定的上市公司
益民紅利	20061121	益民	混合型	主要投資于具有持續高成長能力和持續高分紅能力的兩類公司
富國天成	20080528	富國	混合型	主要投資于紅利型股票與穩健成長型股票
金鷹紅利	20081204	金鷹	混合型	重點投資于分紅能力良好且長期投資價值突出的優質股票
友邦華泰紅利 ETF	20061117	友邦華泰	指數型	跟蹤上證紅利指數
富國天鼎	20081120	富國	指數型	跟蹤中證紅利指數
注： 表中同類型基金按設立日期排序。

　　2.1.2.2 動：側重選股能力突出的風險適中基金

　　產品設計或者持股風格具有一定的“靜態”特征，需密切跟蹤了解基金持倉結構變化。從“動態”適應市場特征角度出發，在穩健操作戰術基調下，建議投資者選擇風險水平適中、選股能力突出的基金，通過基金管理人的選股能力優勢實現超額收益。

　　本文通過比較基金重倉股過去兩年的相對收益情況，篩選出選股能力突出的基金產品，同時結合國金基金產品評級(2008年12月)和基金經理評級 (2008年第四期)對產品的風險水平及基金經理投資管理能予以進一步比較區分。綜合比較分析結果，建議側重選擇如下基金產品(圖表15、16)。

　　基金選股能力評價指標＝∑(季度i重倉股按季報披露占資產凈值比例計算下季度加權平均漲幅)/8。

　　其中，選取季報為2006年四季報～2008年三季報，2008年四季度統計截止12.12。從2007.1.1～2008.12.12兩年間，滬深300指數小幅下跌3.95%，股指輪回過程可以較好考察管理人的選股操作能力。

　　在具體比較過程中，一方面剔除持股集中度過低、重倉股不能較好代表管理人選股能力的基金，另一方面剔除因股票長期停牌對選股能力評價指標的影響。另外，剔除近期基金經理發生調整、計算指標不能很好反應該管理人投資管理能力的基金。

圖表15 ： 風險適中、選股能力突出股票型基金						圖表16 ：風險適中、選股能力突出混合型基金
基金名稱	基金評級	相對同類型風險	基金經理	基金經理 評級		基金名稱	基金評級	相對 同類型風 險	基金經理	基金經理 評級
華夏精選	★★★★★	低	王亞偉	★★★★★		博時平衡	★★★★★	低	楊銳 黃健斌	★★★★
上投阿爾法	★★★★	低	孫延群 周曉文	★★★★★		國投景氣	★★★★	中等	袁野	★★★★
富國天益	★★★★★	低	陳戈	★★★★★		添富優勢	★★★★	中等	龐颯 蘇競	★★★
國富彈性	★★★★	低	張曉東	★★★★★		易方達平穩	★★★★	低	侯清濯	★★★★★
華寶增長	★★★★★	低	牟旭東	★★★★		銀華優勢	★★★	中低	張繼榮	★★★★
建信恒久	★★★	中等	吳劍飛	——