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摘要

REPORT SUMMARY

本項研究專題分為上、下兩篇。上篇中主要介紹了央企金控經歷的主要發展階段、政策沿革，央企金控分類和不同類型央企金控的業務布局及風險特征。本篇為下篇，進一步分析了不同央企金控的信用狀況及債券發行情況，并對央企金控風險管理體系建設情況、監管處罰情況以及“四個領域”風險情況進行分析。

一、引言

本文所述央企金融控股公司（以下簡稱“央企金控”）為廣義概念，系指實際控制人為中央政府或中央企業，以控制兩個或兩個以上金融機構或類金融機構的股權作為其主要業務，自身僅開展股權投資管理、不直接從事商業性經營活動的企業。

本項研究專題分為上、下兩篇?！堆肫蠼鹂匕l展回顧及風險狀況（上）》中提到了央企金控可根據股東背景進一步分為綜合類央企金控和產業系央企金控，兩類央企金控具有較為不同的業務特征及風險特征。本篇將進一步分析兩類央企金控的信用狀況及債券發行情況，并對央企金控風險管理體系建設情況、監管處罰情況以及“四個領域”風險情況進行分析。

二、央企金控信用狀況及債券發行情況

（一）信用級別分布

截至2024年10月末，經聯合資信統計具有公開存續外部主體信用級別的央企金控合計20家（具體名單見表2.1），作為下文分析的樣本企業。

從主體級別分布情況來看，央企金控主體級別以AAA為主，行業整體信用資質處于很高水平，僅2家產業系央企金控（中兵資本、中建資本）因經營實力相對較弱主體級別為AA+。其中，中兵資本業務布局相對單一，主要涉及融資租賃及基金投資業務；中建資本旗下業務以商業保理、保險經紀、基金投資及融資租賃業務，業務規模較小、營業收入較低。從BCA級別來看，個體級別為AAA的央企金控僅5家，以綜合類央企金控為主，多數主體級別均考慮了外部支持的情況，其中有7家央企金控（均為產業系）外部支持對級別提升2個子集以上（含），體現了央企產業集團對旗下金控平臺信用提供了有力支持。

（二）債券發行情況

央企金控債券發行規模較大，其中以綜合類央企金控發行債券為主。2024年前三季度，利率下行窗口下，央企金控債券發行規模同比大幅增長，帶動存續債券規模增長，多數企業期限結構偏長期。

2023年，20家樣本企業共發行債券數量100只，債券發行規模合計2457.80億元，同比增長18.65%，其中綜合類央企金控發行債券規模占比較高。2024年前三季度，樣本企業合計發行債券數量96只，債券發行規模共計3244.90億元，同比大幅增長79.77%，且發行規模已超越上年全年水平，主要系中央匯金及中國郵政前三季度發債規模較大影響所致。隨著2024年以來利率持續下行，當前債券利率處于低位，具有較好的融資窗口，央企金控一方面可以置換到期債務，另外亦可以適當擴大融資規模，補充流動資金。受發行規模增加影響，截至2024年三季度末，樣本企業債券存續余額合計7646.03億元，較上年末增長29.57%。

從樣本企業發行債券品種來看，綜合類央企金控與產業系央企金控無明顯分布差異，均以中期票據和短融/超短融為主，其中中央匯金發行債券規模達2160.00億元（全部為中期票據）；去除中央匯金發行的債券后，2024年前三季度樣本企業中企業債/公司債、中期票據、短融/超短融發行規模分別占總規模的22.48%、46.55%和30.97%。整體來看，央企金控偏好使用中期票據、短融/超短融進行債券融資。除樣本企業外，部分產業系金控亦傾向于發行資產支持證券進行融資，例如中鐵資本有限公司，其2024年前三季度債券融資規模251.18億元全部依靠發行資產支持證券（主要為企業應收賬款類ABS）的方式完成。

樣本企業存續債券方面，截至2024年11月29日，樣本企業存續規模合計8266.03億元，各主體存續債券規模差異較大，除中央匯金存續債券規模為5445.00億元外，其余樣本企業單家存續債券余額不超過700.00億元，其中存續規模在100.00億元以上的有7家，存續規模在50.00~100.00億元有5家，存續規模在50.00億元（含）以下有7家。在上述樣本企業中，有4家央企金控債券全部于一年內到期，但其存續債券總規模均較?。?0.00億元及以下）；另有2家樣本企業一年內到期債券余額/存續債券余額比例超過50%，為華電資本（77.78%）和建銀投資（53.85%），其一年內到期的債券規模均為70.00億元。

（三）主體利差分布情況

得益于中央企業信用背書，央企金控主體利差整體處于較低水平；受個體經營實力、外部支持及經營所涉產業風險等因素綜合影響，各主體利差存在一定差異，但分化不明顯。

我們對前述20家央企金控的主體利差[1]情況進行統計分析，整體看央企金控的主體利差處于市場較低水平，2023年AAA主體利差主要分布在45~55BP、AA+主體利差在60~70BP左右。因綜合類央企金控經營實力相對較強，其主體利差相較產業系央企金控處于更低水平。

從樣本企業主體利差分布來看，綜合類央企金控的利差分布特征與其自身規模關聯性較強，而產業系央企金控的利差分布特征與其所屬央企集團的規模相關性相對更強，除部分樣本企業因涉及建筑或房地產行業影響而擁有相對較高的主體利差外，所屬央企集團凈資產規模較大的產業系央企金控，其主體利差相對較小。

2024年前三季度，受市場融資成本整體下行的影響，樣本企業平均主體利差較2023年度均有所下降。從行業分布來看，樣本企業主體利差下降幅度大小與所屬行業無明顯關聯性；以行業角度來看，相同行業背景的央企金控主體利差變動幅度與其總資產和凈資產規模呈一定相關性，總資產及凈資產規模越小的企業，主體利差降幅相對較高，體現出2024年以來在市場利差整體下降的背景下，各企業間利差分布差異逐漸縮小的特征。

三、央企金控風險管理狀況

金控類企業跨市場、跨行業、跨機構的經營特征使其本部層面和集團合并層面的風險管理具有復雜性和特殊性，合理有效的公司治理架構及完備的內控制度建設是金控類企業有效進行風險管理工作的基石。

（一）風險管理體系建設

央企金控作為中央企業，相較其他金控具有較好的風險管理基礎，基本都已搭建了以“三道防線”為基礎的風險管理體系，并在外部監管要求趨嚴及內生發展需要的共同驅動下持續優化風險管理模式。

多年來，國務院國有資產監督管理委員會（以下簡稱“國務院國資委”）持續推進中央企業內控建設與監督，陸續出臺《中央企業全面風險管理指引》（以下簡稱“《風險管理指引》”）《中央企業合規管理辦法》等一系列內控及風險管理指引或制度。并且自2020年起，國務院國資委已連續幾年通過工作通知方式對中央企業年度內部控制體系建設與監督提出指導意見，圍繞體系建設、制度建設、內控執行、風險防控、境外管控、監督評價六個方面提出具體要求。國務院國資委于2024年3月印發的《關于做好2024年中央企業內部控制體系建設與監督工作有關事項的通知》中，要求中央企業2024年內控體系建設與監督工作需加強黨的領導，推進內控體系全覆蓋等事項。基于前述國家對中央企業內控管理的持續要求，中央金控已具有較為嚴格的管理基礎，搭建了較合理的公司治理架構以及相對成熟的內控體系，其風險管理體系建設相較于民營金控、地方金控等其他類型金控更為完善。

具體來看，我國央企金控的風險管理主要以建設“三道防線”為基礎。國務院國資委于2006年發布的《風險管理指引》指出中央企業開展全面風險管理工作應與其他管理工作緊密結合，把風險管理各項要求融入企業管理和業務流程中，并首次提出建立風險管理“三道防線”的相關概念，即各有關職能部門和業務單位為“第一道防線”，風險管理職能部門和董事會下設的風險管理委員會為“第二道防線”，內部審計部門和董事會下設的審計委員會為“第三道防線”。實務中，央企金控已基本搭建完成相應的全面風險管理體系，并按照“三道防線”架構或思路開展工作。

盡管相關規章制度文件對風險管理中的“三道防線”職責進行了清晰界定，并建立了一個全面的合規風險防控理論框架，但在實際操作過程中，由于企業內部環境的復雜性及外部因素的不可預測性，這些規定往往難以完全適應企業不斷變化的具體狀況，面臨了一些困境和挑戰：比如“第一道防線”業務及職能部門在業務目標的實現與合規要求之間可能會出現的沖突，“第二道防線”部門需要持續關注不斷變化的外部市場環境及監管要求并及時做出對應調整，“第三道防線”偏重事后監督且不易判斷合規風險出現的具體原因等。

在宏觀經濟增速承壓以及外部風險增加的環境下，風險管理能力越來越被視為金融業務的核心競爭力，決定了央企金控及主要金融業務子公司發展可持續性。外部監管要求趨嚴及內生發展的需要共同驅動央企金控構建實用且領先的風險管理體系，不斷優化風險管理工作。因此，在“三道防線”的基礎上，部分央企金控對風險管理模式進行了進一步豐富和細化，具體包括：

風險管理與業務條線獨立運轉。多數央企金控在集團和子公司層面分別設立了與業務運行相分離的風險管理機制，以確保風險管理的獨立性和客觀性。其中風險管理委員會在集團層面統籌全面風險管理，而子公司層面則根據金融行業的監管要求設立風險管理部門。這種架構有助于確保集團風險管理政策得到有效落實，同時子公司能夠根據自身特點進行風險管理，實現風險管理與業務運行的分離。

風險管理制度與文化的建設。部分央企金控已建立了較為完善的“1+N”的制度體系，即圍繞全面風險管理的核心制度，制定一系列具體的實施細則或補充制度。如中信集團已建立了分層分類的全面風險管理政策制度體系，明確分層分類標準，覆蓋全面風險管理、分類風險管理以及操作手冊三個層面。此外，央企金控可以通過培育風險合規文化，明確員工行為規范，強化全員風險意識，以加強第一道防線管控有效性。如中糧資本推動子公司改善戰略與風險管理的匹配性，并嵌入到公司下一年的預算編制工作中，強化風險管理價值理念，確保每位員工都能認識到風險管理的重要性。

風險監測與預警。部分央企金控通過搭建風險指標體系，實施關鍵指標多維分析、核心指標動因分析，并生成風險監測表、趨勢分析圖等工具，以便及時了解風險狀況。例如，光大集團啟動了機構風險畫像系統咨詢項目，通過業務板塊化、子公司風險類型差異化、子公司風險評估精細化的設計，為實現風險畫像的全面性、靈活性及前瞻性奠定基礎。此外，部分企業還通過強化風險預警管理，設置了風險指標閾值，對異常情況進行提示，并及時發出風險預警，確保能夠在第一時間作出反應。

風險并表管理。部分央企金控實現了對風險并表管理，可實現對集團內所有子公司風險的集中識別、評估和監控，確保集團整體風險敞口的透明度和可控性。這一過程涉及風險偏好設定、統一授信管理、集中度風險控制、資本充足率計算和關聯交易監管等多個方面。但在實操中，風險并表管理仍面臨較多阻礙，其難度在于需要跨法人、跨行業整合風險數據，確保風險管理的一致性和有效性，同時還需應對不同監管標準和數據標準的挑戰。

風險數據管理與信息系統。為順應數字化趨勢及實現風險信息的集中管理和分析，較多央企金控已著手建立風險數據管理及信息系統，持續推進風險管理信息化到數字化和智能化的轉型與升級。對于體系龐大的央企金控而言，強有力的風險管理工具與技術平臺能夠有效提升對集團風險的統籌管理能力。

突發事件應急管理機制。多數央企金控已建立了相應的應急管理機制，包括建立應急管理組織架構、制定應急預案、實施風險監測與預警、快速資源調配、危機溝通等方面，以確保能夠迅速、有序地應對各種緊急情況，減少突發事件對公司運營和聲譽的影響。

（二）監管處罰情況

各監管機構出具的多項行政處罰中亦不乏央企金融機構的身影，暴露出央企金融機構在風險管理、內部控制中仍存在不足，央企金控應持續加強風險統籌管理能力。

黨和國家機構改革后，我國目前金融監管體系為“一行一局一會”的格局，其中由國家金融監督管理總局（以下簡稱“金融監管總局”）履行對金控公司等金融集團的日常監督管理職責。

金融監管總局自2023年3月正式組建成立以來，對其所管轄各類金融業務維持強監管態勢，總局機關、各地方監管局本級及分級對多家金融機構所涉違法違規事項出具了多項行政處罰。2023年金融監管總局共出具69單行政處罰決定（該數據統計口徑為總局機關，后同），2024年以來（截至2024年11月27日）共出具36單行政處罰決定，2024年以來處罰力度相對有所下降。從被處罰機構來看，金融監管總局行政處罰的所涉機構主要以銀行、保險及保險資產管理公司、三大資產管理公司、銀行及銀行理財子公司等為主，其中不乏央企金融機構以及央企金融集團（如四大行、三大資產管理公司）。被處罰的原因主要涉及內控合規建設缺陷及業務違法違規兩方面，其中內控合規建設問題包括內控體系建設不到位、信息披露不規范、業務流程不完善、提供虛假數據或報告等情形，業務違法違規情況包括違規發放貸款、理財產品違規、違規投資、違規拓客等方面。此外，中國人民銀行及中國證券監督管理委員會2023年以來慣行從嚴監管，亦對相關行業亂象開具多項罰單。

各監管機構行政處罰的情況反應了部分央企金融機構雖已具有相對完善的風險管理體系，但在實務工作中，其風險管理及內部控制措施在執行及落實方面仍然存在一定問題，仍需不斷豐富和細化相關風險管理體系。而對于央企金控而言，管理層級加深、所覆蓋業態增加無疑進一步加劇了風險管理難度，在當前金融強監管環境下，央企金控本部應當進一步加強對風險的識別和統籌把控，加強子公司風險信息溝通及監督機制，全面提升三道防線的風險管理能力，避免風險管理工作脫離實際、流于表面。

（三）“四個領域”風險情況

“四個領域”中信托公司業務風險相對較突出，且仍面臨一定風險化解壓力，需關注央企金控旗下信托公司自持信托減值風險。針對當前財務公司、商業保理公司及私募股權投資基金行業亂象，央企金控排查風險的同時，亦需持續深化自身風險管理機制。

2023年12月，國務院國資委黨委推進中央企業巡視整改專項治理工作專題會議召開，會議提出，要聚焦“四個領域”，即信托公司、財務公司、商業保理公司、私募股權投資基金等，堅決防范化解中央企業金融板塊業務風險問題，同時要全面研判企業金融板塊整體風險，早識別、早預警、早暴露、早處置，并建立健全長效機制，牢牢守住不發生系統性風險的底線。

基于“四個領域”業務的特點，央企金控對“四個領域”業務的布局各有側重。信托公司具有靈活性強、跨市場、跨行業的特點，早年間業務得到高速發展，并且作為特許金融機構，行業準入門檻較高，因此信托牌照在早期存在較高市場熱度，擁有信托牌照的央企金控通常具有較強的資本實力和品牌影響力。財務公司及商業保理業務則主要集中于產業系金控旗下。其中財務公司主要為集團內部成員單位提供金融服務，包括資金集中管理、結算、融資等，是產業系央企金控內部資金管理的重要工具，有助于提高集團資金使用效率、降低融資成本。商業保理公司主要為企業提供應收賬款融資、信用風險管理等服務，依托集團的資源和客戶基礎，為集團成員單位及產業鏈上下游中小企業提供融資支持。私募股權投資基金主要通過股權投資以服務于集團主業或國家戰略，同時可實現資本收益目標，目前多數央企金控均有開展私募股權投資業務。

我們對“四個領域”公開信息進行了收集分析，從“四個領域”的風險狀況來看，目前市場上信托公司業務風險相對較突出，且面臨一定風險化解壓力。近年來，隨著地方債務風險加大、房地產行業風險外溢，疊加監管政策緊、宏觀經濟增長承壓的環境影響，信托公司政信類業務、房地產業務、資金池業務面臨較大風險防控壓力，信托逾期事件頻出，部分風險敞口大的信托公司被托管甚至破產。整體上看，央企信托公司經營風險仍較可控，部分風險管理水平良好的頭部央企信托在此過程中亦作為托管機構承擔了相應風險機構的代管職責。但部分央企信托公司管理規模較大，受相關行業及個別企業信用風險波及影響，其信托產品亦出現逾期兌付風險。在當前國家強力推進地方政府化債工作的環境下，政府平臺類業務風險得到一定緩解，但目前央企信托公司在房地產業務上仍面臨較大的風險化解壓力。根據Wind數據，截至2024年10月末，央企金控下屬信托公司總資產余額約為1.5萬億元人民幣，其中涉房信托資產余額約為3000億元，涉房規模仍較大，資產仍面臨一定減值壓力，需關注央企金控旗下信托公司自持信托減值風險。

財務公司主要為集團內部成員單位提供融資服務，其業務面臨信用風險主要來自內部成員單位的信用狀況，需關注集團體系內產業風險轉移。此外，部分財務公司在業務經營中存在不合規、不審慎行為，例如未按規定做實資產質量、為成員單位開具無真實貿易背景的承兌匯票、違規通過票據業務為集團套取資金、違規開展投資業務等行為，應加強風險合規管理。

商業保理公司以應收賬款作為展業基礎和核心，一般依托核心企業供應鏈進行展業，例如央企集團上下游企業群體，業務面臨信用風險、應收賬款真實合法性風險、法律風險等多種風險。當前宏觀經濟增速承壓，企業資金循環不暢，增加了保理業務面臨的信用風險。此外，部分商業保理公司貿易融資業務缺乏扎實的貿易背景盡調和持續跟蹤，需要完善相關風控措施，應重點加強貿易真實性審查，規避貿易型企業虛構貿易、虛假做賬問題。

私募股權投資基金在服務實體經濟和國家戰略等方面發揮了積極作用，但伴隨著行業發展，也逐漸出現了許多風險和問題。由于投資標的為非上市公司，信息披露不充分，導致信息不透明風險較高，同時投資周期長、市場環境變化等因素導致收益存在較大不確定性。同時由于缺乏嚴格的行業準入標準，基金經理的管理能力參差不齊、管理人審慎投資義務履行不充分等因素亦增加了投資風險。近期私募股權投資行業亂象頻出，如通過“明股實債”、高息募資等“偽私募”非法募資，多層嵌套投資，對投資者進行虛假信息披露，甚至出現侵占挪用基金財產、利益輸送等嚴重的違法違規行為。各央企金控在加強對高風險股權項目的排查與處置的同時，應持續完善和夯實自身投資決策前、中、后風險管理，增強投資團隊行業研究能力，并可以考慮通過設置對賭、回購、分段投資等合理的投資協議條款降低自身面臨的投資風險。

四、本篇總結

目前，央企金控整體行業信用資質水平很高，主體級別以AAA為主，但較多央企金控（尤其是產業系央企金控）主體級別考慮了外部支持因素。2024年以來央企金控整體發債規模同比大幅增長，存續債券規模較大，期限結構偏長期。利差方面，得益于中央企業信用背書，央企金控主體利差整體處于較低水平；受自身經營實力、外部支持及行業風險等因素綜合影響，不同主體利差存在一定差異，但分化不明顯。

得益于國家對于中央企業內控及風險管理體系持續的建設與監督，央企金控相較其他金控具有較好的風險管理基礎，基本均已搭建了以“三道防線”為基礎的風險管理體系，并在外部監管要求趨嚴及內生發展需要的共同驅動下持續推進風險管理模式的豐富和細化以應對復雜多變的市場環境。但各監管機構出具的多項行政處罰中亦不乏央企金融機構的身影，暴露出央企金融機構在風險管理、內部控制中仍存在不足。而央企金控管理層級加深、旗下業態較多加劇風險管理難度，在當前金融強監管環境下，央企金控本部應持續加強對風險的識別和統籌把控，加強子公司風險信息溝通及監督機制，全面提升三道防線的風險管理能力，確保風險管理措施落地和執行效果。

國務院國資委要求各央企針對“四個領域”風險進行排查、防范，其中信托公司業務風險相對較突出，且仍面臨一定風險化解壓力，需關注央企金控旗下信托公司自持信托減值風險。此外，針對財務公司、商業保理公司及私募股權投資基金行業內亂象，央企金控亦需持續深化自身風險管理機制，排查行業是否存在相應風險。

[1]本文中主體利差數據取自Wind，計算規則為：1.取某日主體所有存續債券；2.對每個單債用估值與無風險收益率做差，計算單券利差；3.對2中所得結果進行余額加權，得到主體利差；下同。

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