證券時報記者 鄧雄鷹
長端利率下行所帶來的影響正在持續。近日，中國平安在公布的2023年度財報中，將長期投資回報率假設從5%下調至4.5%，這也是該假設7年來首度下調。
此次下調，或是本輪上市險企調整相關經濟假設的開端。近年來，長期低利率環境疊加資本市場劇烈波動，使得保險資金投資收益率持續下滑，上市險企長期投資回報假設普遍面臨下調壓力。
下調長期投資回報假設
據最新公布的年報，中國平安審慎下調壽險及健康險業務內含價值長期投資回報率假設至4.5%、風險貼現率至9.5%。中國平安稱，這是基于對宏觀環境和長期利率趨勢的綜合考量。
此前，中國平安曾對兩個假設進行過調整：2009年將風險貼現率由11.5%下調至11.0%；2016年將非投資連結型壽險資金的未來年度投資回報率上限從5.5%調整至5%。上述假設也一直延續至2022年。
人身險公司經營長期業務，其估值體系很大程度上是基于一組關于未來的假設。長期投資回報率假設和風險貼現率假設直接影響內含價值、新業務價值等人身險公司核心評價指標。隨著兩大指標下調，包括營運利潤、壽險及健康險內含價值、壽險及健康險新業務價值等價值指標均隨之調整。總體而言，投資回報率假設下調會導致內含價值、新業務價值等數值下降，而風險貼現率假設則與投資回報率假設呈反向關系。
在2022年及以前的新業務價值中，中國平安使用長期投資回報率假設5%、風險貼現率11%計算。若基于2022年末假設和模型計算，2023年公司壽險及健康險業務內含價值為9301.6億元、新業務價值為392.62億元；若基于最新的投資回報率和風險貼現率等假設，2023年公司壽險及健康險業務內含價值為8309.74億元、新業務價值為310.8億元，分別減少991.7億元、81.8億元。
以歸屬于母公司股東的營運利潤為例，調整假設前，中國平安2022年歸母營運利潤為1483.65億元；經調整后，2022年歸母營運利潤為1468.95億元，減少14.7億元。
個案還是行業趨勢？
中國平安下調長期投資回報率等經濟假設，或是上市險企調整相關假設的開始。
多家上市險企在2016年左右即調整更新了投資收益率假設，中國人保也在2020年調整了未來年度投資收益率假設，目前上市險企的長期投資收益率假設普遍為5%。但是，近年來處于長期低利率環境疊加資本市場劇烈波動，使得保險資金投資收益率持續下滑，現行投資回報假設再度面臨挑戰。
東吳證券分析師葛玉翔認為，近年來，受長端利率系統性下行影響，上市險企平均投資收益率與內含價值投資收益率假設的偏差逐步加大。以2023年上半年為例，A股上市險企平均凈投資收益率為3.76%，總投資收益率為3.66%，與內含價值長期投資收益率假設（5%）的差距達到124bps、134bps。風險貼現率與投資收益率兩者均面臨下調壓力。
國泰君安認為，參考歷史經驗，在2016年年報中，上市險企曾因長端利率持續下行、股市低迷等導致投資收益率承壓而調整了長期投資收益率假設，預計此次2023年年報上市險企將再次順應市場環境變化而調整內含價值評估的經濟假設。
國泰君安還表示，上市險企當前普遍使用的10%~11%的風險貼現率假設極為審慎，預計保險公司在下調投資收益率假設的同時，同步下調風險貼現率水平，有利于緩解對EV（內含價值）和NBV（新業務價值）的負面影響。
葛玉翔則稱，兩個假設同步下調后，內含價值降幅壓力相對可控，不會出現內含價值的大幅下降，新業務價值降幅壓力相對較大。值得注意的是，近年來受儲蓄型業務新單占比提升的影響，有效業務價值和新業務價值受經濟假設變動的敏感性大幅提升。
近年來利差損壓力加劇
險企下調長期投資回報率假設的重要背景，是近年保險資金投資收益率持續下滑，保險行業利差損壓力驟增。
數據顯示，2023年，28萬億險資的投資收益已降至3%附近。其中，年化財務投資收益率為2.23%，自2008年之后首次降至3%以下；年化綜合投資收益率為3.22%，則是2011年以來的“次低”，僅好于2022年的1.83%。
對于大型保險公司來說，從去年單一年度來看，長期投資回報假設仍然與當期收益率“倒掛”，但基于超強的資源整合能力、投資能力，以及超大負債體量和往年超配的大量高利率債券，其承壓能力遠高于行業平均水平。
以中國平安為例，該公司2023年保險資金投資組合的綜合投資收益率為3.6%，但以近10年來看，該公司平均凈投資收益率為5.2%，平均綜合投資收益率為5.4%，超過內含價值長期投資回報假設。
對于中小險企來說，所面臨的問題和挑戰更加繁重。據證券時報記者從業內了解，主要大型保險公司總體由于經營時間長，雖然近年也賣了不少3.5%利率以上的保單，但總體負債成本仍不到3%；中小型人身險公司的負債成本則普遍高于3%，不少公司甚至超過4%。
今年以來，雖然權益市場震蕩上升，但長端利率下行曲線更加陡峭，人身險公司利差損壓力進一步加劇。一位壽險公司負責人近日在業內交流時，甚至用“危急”二字來形容中小人身險公司面臨的處境。該人士表示，我國壽險業進入了低利率、低收益、低償付能力周期的“三低”階段，降低負債成本、控制利率敏感型產品規模已成險企自救的必然選擇。
責任編輯：張文
VIP課程推薦
APP專享直播
熱門推薦
收起
24小時滾動播報最新的財經資訊和視頻，更多粉絲福利掃描二維碼關注（sinafinance）
