原標題：資管新規落地三周年記：已解決的和待解決的

　　2018年4月27日，一場國內資產管理行業脫胎換骨般的洗禮來了——資管新規在千呼萬喚中出爐。三年后，這場意在防范化解金融風險的金融業改革帶來了諸多成果：類似龐氏騙局的資金池現象逐漸減少，理財子公司“清潔起步”并占據理財市場主要位置，同業理財規模和占比持續下降，多層嵌套的拉長融資鏈條的行為逐步減少，影子銀行風險逐步收斂。

　　可以從一組銀行業理財登記托管中心、信托業協會、基金業協會提供的數據中看到理財產品嵌套的整治成果：

　　截至2020年末，理財產品持有各類資管產品規模8.93萬億元，占比34.5%，較“資管新規”發布前大幅減少25.71%。

　　以通道業務居多的事務管理類信托余額顯著收縮，“資管新規”發布之初的2018年3月末，余額為15.14萬億元，到2020年末降至9.19萬億元，不到三年間降幅達到39.3%，占信托資產余額比重從59%降至45%。

　　從證券期貨經營機構資管產品來看，2018年3月通道業務所在的定向資管產品余額為23.98萬億元，2020年末該數值降幅達到49.5%；其中證券公司資管業務定向資管項余額2018年3月為14.07萬億元，2020年該數值降至5.92萬億元，降幅高達57.9%。

　　消滅套利空間之后的監管趨勢

　　從政策規劃和發布的情況來看，三年間資管領域可以說是被規制最為嚴格的領域，人行、銀保監會、證監會針對各類別業態政策頻出，旨在拉齊各個分領域的政策“起跑線”，減少套利空間。人行層面在資管新規之后的2018年7月出臺《關于進一步明確規范金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》，2020年7月出臺了《標準化債權類資產認定規則》。但資管新規的確需要預留時間給機構消化，這一點也體現在資管新規過渡期后延上，2020年7月，人行對外發聲，資管新規過渡期延后一年至2021年末。

　　從人行的角度看，延長過渡期1年，更多期限較長的存量資產可自然到期，有助于避免存量資產集中處置對金融機構帶來的壓力。可以鼓勵金融機構“跳起來摘桃子”，在對沖疫情影響的同時，推動金融機構早整改、早轉型。

　　根據記者此前了解，監管此前與部分銀行以窗口指導形式溝通過部分難消化老資產的解決期限問題，如果超過2021年底資管新規過渡期尚未處置完，可采取一行一策的措施，最晚放寬到2025年。但也有股份行表示，監管鼓勵早解決存量資產問題，在今年之內盡早化解存量風險。

　　在監管部門和協會的層面，針對銀行理財、信托、基金公司、私募基金、保險資管、證券資管的規定也持續推陳出新。理財子公司的監管框架出臺，“1元即可投資銀行理財”，與基金等投資品拉平。信托方面出臺了《信托公司資金信托管理暫行辦法（征求意見稿）》。基金公司方面出臺了公募基金側袋機制以及推出基金投顧牌照。

　　從未來的監管趨勢來看，監管部門將在投資者合法權益方面持續約束金融機構，堅持金融創新的審慎監管前提，嚴格查處違法違規行為，筑牢風險底線意識。

　　近日，中國銀保監會創新部主任楊東寧在署名文章中稱，堅持將“是否有利于支持實體經濟、是否有利于防范金融風險、是否有利于保護投資者合法權益”作為衡量標準，堅決打擊偏離實體經濟需求、追求短期效益、信息披露不透明、規避金融監管等“偽創新、亂創新”行為，督促理財公司建立健全內部控制管理體系，提高經營管理水平和風險防范能力，促進理財業務規范健康和可持續發展。

　　監管對于資管產品創新保有審慎態度。比如說，此前不少大行、股份制銀行流行“理財轉讓”的業務模式，投資者可以提前賣出自己的長期限理財產品、提前支取資金。但監管的態度是此種業務模式存在一定的風險隱患，特別是投資者適當性缺乏必要評估，因此從客戶角度出發，要求各家銀行各自下架此類功能。所以到了2021年4月，這種業務幾乎已經在各個銀行APP上下架。

　　待解難題

　　在資管新規之后，一個重大變化是理財子公司的崛起。根據銀行業理財登記托管中心4月27日發布的數據，2021年一季度，理財公司新發產品1452只，累計募集金額8.34萬億元，占全市場比例達27.06%；截至本季末，理財公司存續產品規模7.61萬億元，同比增長5.06倍，占全市場的比例達到30.40%，成為第一大機構類型。凈值型產品也逐步取代預期收益型產品，截至本季末，凈值型理財產品存續規模18.28萬億元，占比73.03%，較去年同期提高23.88個百分點。

　　最容易存在灰色空間的非標也逐步壓降到了2020年末的10.89%，而在資管新規公布之前的2017年末，此項數據為16.22%。

　　目前對于銀行理財而言需要解決的問題仍然有一些，比如：

　　維持收益率與支持實體經濟之間的矛盾。雖然銀行理財凈值化了，是允許一定的波動率的，在去年也有很多銀行理財開始“破凈”，把“固收+”做成“固收-。但跌破凈值是不符合投資者對銀行理財低收益、低波動的期待的，因此雖然告別了“預期收益率”這樣的說法，理財依然還是非常扭捏地在每個產品前加上“業績比較基準”來維持用戶期待。在信用債市場出現波動之時，銀行理財也會踩雷，如果持倉比較集中也會導致收益率較大跌幅，所以“業績比較基準”也不一定是最終投資者獲得的實際收益率。

　　很多投資經理也向記者表示，尺度難以把握，只能每次把收益做的相比業績比較基準高一些來平衡風險。有些信用債出現問題的地區，比如永煤，投資經理往往就一刀切不投河南的信用債，但這其實也影響了理財支持實體經濟。未來，還需要繼續弱化“業績比較基準”這個概念，需要與投資者做大量溝通，也需要市場去繼續教育投資者。

　　其次，渠道單一化尚未完全破解。正如一位銀行家對記者所言：“（子公司）凡是想要躺在母行身上的，都不會有出息。”雖然目前少數大行、股份制銀行開始探索渠道互通，但是仍然比較淺，自有渠道尚未開發，也沒有政策支持非銀互聯網渠道的銷售，相當于還是母行輸送客戶的模式。在共生模式下，業務邊界也不清晰，渠道部門和理財子公司之間的共同利益不明顯，時間長了容易產生嫌隙。

　　正是因為與母行的這種“寄生”關系，尚未見某家理財子公司可以突破母行薪酬束縛，以高薪吸引基金和券商的人才，因此權益類產品研發仍有短板。

　　同時，有些理財產品為了裝飾門面，把非標轉成標品，采用非上市公司私募債PPN方式完成發行，但其實拆開來看還是各種信托和通道構成，風險依舊留在資管產品內，沉淀為變相的資金池。

　　然而，相比于信托業，銀行理財可算是資管新規后改革的“績優生”了。在壓縮融資類信托的壓力下，信托業總體規模不斷萎縮，頓感“陣痛”。特別是監管政策按照總體規模統一壓降一定的比例，不同信托公司之間不存在差別，因此有些基數不大的信托公司也倍感壓力。

　　目前針對不能自然到期的業務都采用“非標轉標”的模式，包括在交易所發行ABS和ABN，但是對于信托公司來說比較考驗業務人員的能力。另外，通過金交所和銀登中心掛牌轉讓也是另外一種途徑，但長期來看這類業務已經被監管認定為非標，以后也不能長期這樣操作。

　　信托業轉型任重道遠。正如銀保監會副主席黃洪去年年底在2020年中國信托業年會上所說，行業主觀上存在惰性，轉型發展的積極性、能動性存在欠缺，過度強調轉型面臨的困難和障礙，依然對通過簡單的影子銀行業務和通道類業務盈利存在路徑依賴和幻想，主要提供同質化、低端化的信托產品，缺乏通過創新產品和服務促進信托財產穩步升值增值的內生動力。

　　（作者：周炎炎）

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責任編輯：范迪