和眾多企業家一樣，唐氏兄弟也是GE狂熱的追隨者，資本市場縱橫捭闔的十年也是唐氏兄弟用“數一數二”的GE精髓去實踐他們龐大“產業整合”夢想的十年。然而，民營企業的身份障礙，使得德隆的金融整合困難重重，而金融整合的不徹底，又導致了德隆產融模式的模糊，這種模糊狀態的必然結果，便是德隆的戰略和執行發生系統性紊亂……

　　德隆為什么被俘獲

中行抵債資產網上營銷 讓眼鏡成為歷史 新浪彩信 幽雅個信 你的放心來自我的用心

　　唐萬新喜歡打獵。

　　一個真實的段子是，一次唐萬新率在新疆度假的老德隆人去小溪中捕魚。這種抓捕游戲需要相當的默契，所以當大家拿著棒子分頭圍堵游魚時，唐萬新便在岸上跳著腳大叫著指揮。突然，唐萬新內急鉆進河溝邊的樹叢里，可大伙仍能聽到他隔著灌木不斷發出的指令。

　　“他有天生的指揮作戰的欲望�！币晃焕系侣∪诵ΨQ。

　　而在另一片“狩獵場”，唐萬新更是斗志昂揚——唐萬新曾樂觀地說：“對于企業家來說，你能籌集到錢，又有很大的市場，對手還不強，這不是非常好的機會是什么？可以說是掉在蜜罐里了。有了這兩條，如果我們再不進行一場大手筆的整合，簡直對不起這個時代！”

　　而現在，這一切皆成悖謬。

　　德隆迄今已花費9500萬用于問道國際咨詢公司。但從右表(與國際知名公司的合作一覽表)可以看出，德隆咨詢的更多是具體項目、或是具體機構的戰略和管理問題，而從未對自身的整個體系進行過理性的梳理。

　　據說，唐萬新在去年的一次內部會上表示，德隆已經把下面各個產業的戰略考慮得很清楚了，他接下來的任務就是著重思考德隆自身的戰略。

　　但對于這個戰略，德隆不僅說不清楚，更是做不清晰。

　　其中的要害是，同時出擊產業和金融市場的德隆，應具備怎樣的產融結合的能力？

　　直白地說，德隆的產業整合的一個真正目的就是為了能制造出可供買賣的中國行業寡頭。

　　這要求德隆必須真正懂得產業，并有足夠的耐心去整合提升它們。

　　德隆將產業整合的任務交給那些真正具有行業背景的職業經理人團隊，也即德隆國際。

　　但真正的障礙是——對金融資本和金融工具，德隆是否具備足夠的掌控力？

　　至于如何實現對金融資本的掌控？德隆的辦法是直接收購金融機構。這就是德隆近年來不計成本進行金融股權投資的原因。

　　為了實現對金融工具和技巧的自如運用，德隆又招募了一支金融界的職業經理人團隊，這便是友聯戰略管理中心誕生——

　　在中國金融分業監管的現實下，這些職業經理人即便擁有嫻熟的金融技能，也無施展之地。他們還需要等待，甚至是去主動創造出金融混業的環境。這樣才能供給德隆足夠豐富的金融工具，逐步形成與國際接軌的完整金融能力。

　　正因為這樣，一個連環危險游戲，最終將德隆卷入漩渦之中。

　　金融業的反向整合

　　崩盤之后，德隆人最常感慨的一句話叫做“成亦金融，敗亦金融”。

　　或許在德隆最初的想法中，進入金融業不過是又一場駕輕就熟的產業整合，但很快他們就發現了自己的謬誤——與傳統產業相比，金融業所奉行的幾乎是一套反向的規律。

　　首先，德隆整合傳統產業都選擇在高增長期進入，而進入金融則被迫地選擇了蕭條期——雖然，德隆依舊是那么地善于捕捉稍縱即逝的靈光。

　　1996年，國內信托公司債務危機浮現，央行開始了對信托公司此后長達數年的治理整頓。就在這一年，德隆進入了第一家金融機構——金新信托。

　　2001年開始，國內證券公司由于市場持續低迷而進入大蕭條。2002年后，德隆便頻繁出手，先后將德恒、恒信、中富等多家證券公司收入囊中。

　　德隆大手筆進入城市商業銀行集中在2001到2002年，其時國內城市商業銀行經營危機凸現，地方政府迫切希望通過股權多元化方式引入體外資金充實資本金。

　　此外，德隆之前進入的都是相對分散的產業，由于金融在中國是一個高度壟斷性行業，注定了德隆無法施展它來自“GE”的“數一數二”戰略。

　　從德隆已公開的10多家金融機構來看，幾乎沒有一家是行業翹楚。旗下三家證券公司注冊資金無都在5～6億左右，都未擠進綜合券商之列。

　　還有一些機構更是地方政府急于甩包袱的“爛攤子”，布滿了資金黑洞。

　　一位知情者透露，德隆在進入某信托公司時，對方先要求他拿出8000萬現金，而后又要求德隆增資到4個億，另外還提出必須幫它補上前些年暗虧的幾個億——德隆幾乎沒有選擇的余地，只能“不惜血本”。

　　至于這兩年集中進入的一批質量參差不齊的城市商業銀行，更是出于一種“曲線救國”的無奈——幾經努力，德隆始終未能俘獲一家全國性商業銀行，盡管這是德隆實現金融控股夢想的根基——為此，德隆只能先行控制若干家欠發達地區的城市商業銀行，以期在日后將之重組為一家全國性的西部商業銀行。

　　在金融上的狂飆突進，原始的動力來自牌照。

　　德隆相信，稀缺的金融牌照將給予它長線回報。他們測算出，如果能對這些機構成功進行戰略管理和價值提升，自己手頭金融資產的潛在資本價值將在未來幾年增值400%。

　　但它后來認識到，在金融整合的道路上，一個民企，哪怕長袖善舞，亦會舉步維艱。

　　在中國，所謂金融整合有一個不言而喻的指向，就是在分業環境下探索混業操作的可能路徑——這正是德隆旗下的友聯戰略管理中心的使命。

　　可友聯從一開始便身份尷尬。由于民企的身份障礙，德隆的各個金融機構大多是由若干個孫子輩的行動一致人分散持有的。從法律上講，與友聯沒有任何干系。

　　以至2002年，當友聯設計出第一本金融產品手冊時，只能將它制作成插頁版，“每一個機構和它的特色金融產品做成一頁。但拿出去時，人家還是很奇怪，你為什么把這些和你不相干的金融機構做在自己的一個冊子里”。

　　作為一個影子主人，友聯的主要職責在于出品金融混業的商業思想，提供管理和技術工具，以提升德隆旗下各個機構的經營能力。

　　受伊斯蘭信托委托，友聯曾為上市公司人�？萍荚O計過一個創新的信托產品，在業界頗受好評，“但這只能作為伊斯蘭信托的產品被宣傳，與友聯無關”。

　　脆弱的制度安排，大大限制了友聯的創造力，也令它無法發揮應有的風險監管職能。

　　尤其是當后期委托理財成為德隆機構的剛性任務后，友聯進一步喪失了話語權。

　　唐萬新也離他的金融綜合服務的夢想越來越遙遠。

　　不僅如此，德隆當初對金融投下的巨注開始成為一股反作用力，壓得它喘不過氣來。很自然，德隆“開始覺得總要用這些網點做點什么”——將賭注押在了委托理財上。

　　其必然的結果，便是今天曝光于天下的德隆對那些金融機構的“過度索取”。

　　誰融誰的危險游戲

　　至今有人在追問，德隆到底是以產業之名行資本之實，抑或相反？

　　其實，“產業整合”這四個字本身，已是一種回答——做好產業是產業整合的先決條件，而資本則是整合過程中不可或缺的手段。

　　可是，德隆前述那種理想化的產融模式僅僅停留在它的宏大敘事中。在已經發生的現實里，德隆產融結合得遠沒有那么精妙。

　　對德隆來說，產融的第一個結合點是行業研究。德隆通過中企東方履行了這個連接功能。

　　此外，整合一個行業時，往往需要金融的手段。譬如，國際上汽車行業真正賺錢的是汽車金融服務，而不是制造本身。

　　在具體地如何使用金融工具提升產業的問題上，GE給了德隆更多的啟示。

　　從記者手中一份湘火炬發展藍圖的資料上，也可以看出，德隆為其設計的路徑是從配套到核心總成，到整車制造，再到研發與品牌建設，最后進入銷售網絡建設和汽車金融服務。據說，友聯曾為湘火炬獻策，今后生產的重卡，可以由金融租賃機構先全部吃下來，再租給客戶獲取更高回報。

　　當然，對德隆來說，所謂產融更有價值的結合點還是在于融資的通道。

　　德隆最早整合的食品制造、機電設備、汽配三大產業，眾所周知主要依托在老三股上。早年德隆羽翼未豐，外部融資渠道尚不通暢，而中國剛剛起步的資本市場又充滿“原罪的誘惑”。于是，德隆通過大量吸入流通股的方式，直線拉升個股在二級市場上的股價，并始終將之維系在一個高位，其目的在于進行質押貸款——股價越高，獲取的貸款就越大，用這些籌碼，德隆實踐著自己的產業整合理想，并將并購來的資產注入上市公司，繼而又通過送配等方式擴大股本規模，繼續拉升股價，套取新的貸款，進行新的投資，由此走上一條循環往復的不歸路。

　　正是在股市中的這段經歷，造成了德隆日后的“不可承受之重”。

　　2000年之后，清醒過來的德隆基本放棄了在二級市場上的“買傻行為”。它后來控制的多家上市公司，也再沒有出現如老三股般逆市狂飆的盛景。

　　德隆國際的一位高管說，對于后來進入的產業，德隆要求如果有上市公司作為依托的，那便主要靠上市公司自身的再融資來滾動發展，如果是非上市公司的，則由德隆國際的投資管理部進行直接投入。

　　上市公司以天山股份為例，其產業宏圖是在2006年底達到2500萬噸水泥產能。為此，它計劃近年在華南上5條線，華東上3條線，再加上渤海灣等地的布局，總共將新建10條生產線，每條產能200萬噸。

　　“一條線投資額在4億～4.5億，德隆股本金在1.5億左右。也就是說，10條線德隆要出15個億�！痹摰侣「吖苷f，天山今年如果增發成功，將能融資5億～6億。配套上銀行借貸，只要上市公司負債率維持在60%～70%之間，“基本就可以滿足需求”。

　　再到后期，唐萬新越發不再執著于上市公司，“他認為占有20%的股權，卻要花費100%的精力，并不劃算”。

　　而去年德隆還委派執委黃平開始籌備產業基金，打算通過一些產業資產的短線買賣，來快速回籠現金，“但這塊兒業務剛剛開始運作，德隆就出事了”。

　　可這僅是硬幣的正面。

　　德隆一位高層告訴記者，事實上這些年累計下來，德隆對產業非但沒有“輸血”，反而“抽血”近30個億。

　　如果這是事實，那么到底誰是誰的融資工具？德隆委托理財籌集的大量資金又投向了哪里？

　　目前能做的揣摩是，一則消耗在了對委托理財13%—15%高額成本的循環支付上，據悉，自2001年后，德隆每年在此開支都在20～40多億元；二則部分參與了二級市場的抄作。

　　一個更大的開銷，則是這些年對金融機構的股權投資。據德隆一份內部資料顯示，至今德隆已就此投入150多億真金白銀，控制的金融資產高達900多億。

　　遺憾的是，這三個主要投向都無法在短期回報德隆充沛的現金流量，僅是維系已足以令它疲于奔命。

　　更令人遺憾的是，眼前的現實告訴人們，人們期待欣賞到的，也是德隆自己理想中的諸種產融結合技法，遠沒有達到付諸實踐的階段。

　　其委托理財的資本籌碼僅在德隆的金融體系內部就完成了消化——這多少有點讓人失望。

　　當然，產融結合本就是極度危險的平衡游戲，其結果永遠只有兩個——良性循環或是惡性循環，非此即彼。

　　可惜，德隆是個失敗的挑戰者。-

　　系列報道：

　　龍種變跳蚤--GE效仿者變形記

　　德�。罕环�獲的俘獲者

　　俘獲者——德隆前傳

　　春蘭陶建幸：我沒有講一切向GE學習

　　三九：失意的GE追隨者

　　相關鏈接：

　　張瑞敏不見韋爾奇

　　集團企業能否培育出中國GE？

　　投資者溝通是重組過程中的關鍵環節

　　德隆之敗，罪不在類GE模式