華盛頓“烏云密布”。國際貨幣基金組織（IMF）和世界銀行集團（WBG）2022年年會于10月10日至16日在此舉行，悲觀情緒幾乎在所有來自政府、金融機構、學界的參會者之間彌漫。各界對世界經濟前景充滿了擔憂和疑慮。

　　“剛剛從華盛頓的IMF會議回來，市場非常悲觀，人們廣泛討論全球衰退、新興市場債務危機和美元走強的前景。所有人都擔心美聯儲會一路加息（市場預計最終利率區間在4.50 %~5.25%），直到出現裂痕才可能罷休——但裂痕將從何而來？許多人認為，首先崩潰的將是新興市場，但這并不是一個既定的結論，很多人都在關注英國，此前養老基金因減稅的錯誤政策而面臨爆倉。”渣打全球首席策略師羅伯遜（Eric Robertsen）對記者表示，雖然每個人都承認“共識的詛咒”（極度悲觀往往意味著希望將至），但很少有人能確定積極的催化劑可能來自哪里。

　　市場悲觀情緒彌漫

　　IMF將今年全球增長率的預測值維持在3.2%的水平不變，將明年的預測值下調至2.7%，較7月預測值低0.2個百分點。IMF預計2023年全球將出現大范圍的增長放緩，占全球經濟三分之一左右的國家將在今年或明年發生經濟萎縮。美國和歐元區等最大的經濟體將繼續處于增長停滯狀態。

　　“簡言之，最糟糕的時候還沒有到來，對很多人來說，2023年從感受上將是衰退的一年。”IMF稱。

　　“在我們看來，IMF的預期看起來過于樂觀。IMF預計2023年的全球增長將與2019年類似——只是疲軟，但全球衰退可能會避免。相比之下，我們的預測要弱得多，我們認為全球經濟正處于衰退的邊緣。”牛津經濟研究院全球宏觀研究總監梅（Ben May）告訴記者。

　　他表示，該機構與IMF的主要不同之處在于對發達經濟體增長的評估。“我們預計，由于實際收入減少、利率上升，以及資產和房價下跌帶來的不利財富效應，美國、加拿大和歐洲大部分國家的GDP明年將出現下降。相比之下，IMF預計2023年將出現正增長。”

　　除了對全球衰退的擔憂日益加劇外，羅伯遜表示，參會者主要關注的是新興市場債務危機的風險。全球利率和美元的飆升是反復出現的討論主題。

　　他表示，當地時間10月13日8點30分，“當所有人都緊盯著屏幕等待美國CPI數據發布時，悲觀情緒的程度得到了充分體現。數據顯示，核心CPI達到40年來的最高水平，似乎印證了市場的普遍擔憂。然而，風險資產的表現卻超出了預期，標普500指數從波谷到波峰上漲了5.6%（但此后一日又悉數回吐漲幅）。主權債務挑戰和對經濟增長的擔憂不會在一次逼空或熊市反彈之后就消失，但風險資產的反彈或許表明，市場看空情緒已經飽和。”

　　IMF表示，各國央行持續加息，金融環境已經收緊。在高度不確定的全球環境下，金融穩定風險已大幅上升。新興市場以美元和其他主要幣種計價債券的發行速度放緩至2015年以來的最低水平。如果無法改善外部融資，許多前沿市場發行人將不得不尋求其他的資金來源或調整債務安排和進行債務重組。

　　此外，全球銀行業具有較高的資本充足率和充裕的流動性緩沖。然而，IMF的全球銀行壓力測試警告稱，對一些銀行來說，這些緩沖可能仍不足夠。在金融環境突然急劇收緊的情況下，全球經濟將在高通脹下于2023年陷入衰退，多達29%的新興市場銀行（按其資產規模計算）將違反資本充足率要求。而壓力測試顯示，大多數發達經濟體銀行的情況會好得多。

　　同時，信用利差大幅擴大，高昂的成本正在侵蝕企業利潤。小企業的破產數量已開始增加，因為它們受借款成本上升和財政支持減少的影響更大。

　　美聯儲或加息直到“出現裂痕”

　　在這一背景下，美聯儲究竟要加息到什么程度才會收手，成了最受關注的問題。

　　但答案可能并不樂觀——加息直到出現裂痕，這似乎已經是IMF年會期間各界的共識。

　　美國通脹率9月同比上漲8.2%，超出預期的8.1%，前值為8.3%；核心通脹率上漲6.6%，創下40年新高。幾項關鍵指標均高于預期，再度點燃美聯儲加速加息的預期。

　　“這表明通脹可能比之前想象的更加棘手。深入探究，導致數據比預期更高的主要因素是住房通脹，同比上漲6.6%，達到有記錄以來的最高水平；同樣，租金通脹為7.2%，創下歷史新高。”嘉盛集團全球研究主管韋勒（Matt Weller）對記者表示。聯邦基金期貨交易員現在預計美聯儲在11月再次加息75BP的可能性為90%以上，甚至有人開始為100BP定價。隨著美聯儲加碼抗擊通脹，到今年年底，至少將加息總計150BP。

　　今年預判美股走勢最精準的分析師、美國銀行首席策略師哈內特（Michael Hartnett）警告，美聯儲轉向的可能性基本不存在。

　　“在市場觸及低位之際，所有人都指望美聯儲降息救市，但如今這并不可行，因為通脹非常高。”他稱。就歷史數據來看，美聯儲“投降”的指標是什么？美國銀行認為，目前關鍵的勞動力市場、ISM制造業指數都還不夠疲軟；信用利差也沒有到達極值。宏觀和市場層面的痛苦水平還沒達到讓美聯儲屈服的地步。

　　具體而言，美國初次失業金申請人數在2020年3~4月為590萬人，當時美聯儲緊急大幅降息救市，而如今的數字僅為22.8萬人；失業率在2020年3~4月高達13%，互聯網泡沫、金融危機（2007年8月~2009年3月）期間分別為4.2%和8.3%，而如今失業率位于歷史新低的3.6%；ISM制造業PMI數據如今是50.9，還在榮枯線以上，而2020年3月~4月期間則為41.6，金融危機時期僅為34.5。

　　瑞銀方面也對記者表示，美聯儲鷹派立場的頂峰還有一段路要走。在考慮立場轉變之前，美聯儲需要看到通脹明顯下降的跡象（即核心PCE至少3個月環比下降0.2%或更低，目前為0.6%）以及勞動力市場降溫的跡象。9月非農就業報告顯示美國勞動力市場依然偏緊。

　　美股遭遇“熊抱”

　　在這種宏觀環境下，今年全球投資人“遍體鱗傷”——在慘烈的美國“戰場”，經典的60/40股債組合2022年的收益是-34.4%，是100年來最差的一年；即使是現金/商品/股票/債券各25%的防御性組合的收益也只有-11.9%，是2008年以來的最糟糕表現。

　　壞消息是，美聯儲加息進程仍在持續。目前，各大投行給出的標普500指數年內目標價都在3600點左右，然而如果熊市情景真的發生，那么高盛預計標普500將跌至3150點，美國銀行則警告可能跌至3020點。

　　但對于持續抄底的美股散戶來說，可能唯一的好消息就是——11月、12月是一年中美股最好的季節，“圣誕反彈”也即將到來。統計顯示，11月和12月歷史以來中位數回報都達到2.1%，勝率自1985年以來高達71%。

　　此外，美國企業的回購行為未來可能會加速。在美國總統拜登簽署《2022年通脹削減法案》并生效后，法案中最新提出的股票回購稅備受外界關注，這要求對公司股票回購的價值征收1%的消費稅。企業會傾向于趕在2023年之前執行回購來避免被征稅。高盛的研究顯示，過去兩個月的回購總量高達1900億美元，相當于每天45億美元，這明顯是加速了，11月之后每天大概會達到50億美元。

　　當然，上述因素可能仍只會令美股走出“熊市反彈”，最終不變的本質仍是熊市。中航信托宏觀策略總監吳照銀告訴記者，如果通脹水平仍持續高位橫盤，沒有明顯的下行，下一步美國加息力度仍會很大。目前美國的活期利率達3.5%，一年期的金融產品收益率達4.5%，未來還會上升，這已經高于美國股市的分紅收益率。標普500目前的分紅收益率為1.6%，即使加上每年約2.5%的回購率（回購資金占市值比例），也低于目前的無風險收益率，因此，美國股市以及風險資產的估值都會持續下行。美股的下行時間至少還有半年以上，直到美國的無風險收益率不再上行，當然到時還要觀察美國上市公司的盈利增速是否在下滑，如果盈利下行，美股下行時間還會拉長。

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責任編輯：王茂樺