南方都市報首屆“金葵花·南都財金論壇啟動儀式暨中國資本市場高端峰會”6月23日召開。新浪財經(jīng)視頻直播本次會議。以下為23日下午實錄。

　　周偉：各位來賓、各位朋友，下午好！上午兩位專家從宏觀層面討論了貨幣政策以及人民幣匯率機制下的資產(chǎn)泡沫的影響，接下來進入嘉賓主題發(fā)言的環(huán)節(jié)。大家目前都比較關(guān)注QDII的投資，QDII試行辦法對A股市場造成了很大的影響，會分流A股市場的資金，從投資渠道來看，會進一步加大投資品種和國際市場的對接。下面的演講主題是QDII的投資，演講的是招商證券副總裁張郁平先生，他是一位老券商，他曾經(jīng)領(lǐng)到過的招商證券投資業(yè)務發(fā)展成為投資行業(yè)的佼佼者。現(xiàn)在有請招商證券副總裁張郁平先生發(fā)言，歡迎！

　　招商證券副總裁張郁平：謝謝主持人的介紹！也非常感謝南都和感謝招商銀行，安排我來代表招商證券做一個介紹。上午談到宏觀經(jīng)濟方面，以及宏觀經(jīng)濟對于股票市場的影響，我覺得這些分析都是非常厲害的，非常專業(yè)化的。坦率地講，我對有些東西也還有很多的疑惑的地方，有一個不斷學習的過程。對于投資人來講，有些專業(yè)的投資人，特別是后面要講的人，都是各大公司的投資經(jīng)理，他們都是在一線，對于股票市場的脈動以及股票市場本身投資的標的，包括產(chǎn)品、包括推介的股票都是非常有參考價值的。

　　大家都知道，關(guān)于QDII，在前期已經(jīng)經(jīng)歷過一段時間，但是這些QDII大多都是以固定收益的形態(tài)出現(xiàn)，如果固定收益的形態(tài)比較現(xiàn)在A股市場這么高的收益率，這個收益率就沒有吸引力，所以通常申請的額度比較大，但是發(fā)行的額度比申請的額度要小得多，發(fā)行的額度在運行的過程中規(guī)模也變得越來越小。可見QDII在目前市場的環(huán)境下要大規(guī)模的發(fā)展只有一種可能，就是A股的市場漲得不是太多的情況下，更多的以股票基金的形式來投資海外，也就是說投資標的必須投資海外。從目前為止，中國證券會發(fā)布了一個關(guān)于QDII的暫行辦法和通知，兩個東西規(guī)定了文件報批的過程。

　　大家都知道，目前國家講到流動性的時候，更多的講宏觀經(jīng)濟的調(diào)控以及資產(chǎn)價格的一直受到了很多的挑戰(zhàn)，很多企業(yè)在資本市場的改造方面都試圖找到資金流出海外的渠道，這個在中國目前情況下有一個資本輸出的過程，過往的資本輸出在早期的時候是需要武力來保護資本的權(quán)益，這有很多方面的例子。目前要靠國家的影響力來保護資本輸出的權(quán)益，除此以外還要靠自身對市場的理解力來保證資本流出以后的收益和權(quán)益。

　　目前這方面的工作，對照QDII的條款，招商證券有幸在其中，而且中國證券會對招商證券也給予了很大的期望，能夠符合條件的券商也比較少，目前這個工作我跟大家報告一聲，也在緊鑼密鼓地做。根據(jù)我們的預計需要兩個月的時間，因為文件中有很多東西還沒搞明白，搞明白以后要跟證券會領(lǐng)導匯報，有這樣的一個過程。因為在境外會涉及到境外的托管，以及境外的投資談判問題。初步是打算跟美林合作這樣的產(chǎn)品，這里面有很多的條款，包括產(chǎn)品的最終選型還沒有。總的來講，我們在做為投資人服務的事情，除了國家宏觀經(jīng)濟導向的問題外，還有為投資人服務的問題。我們不能蒙投資人。市場看好了以后，當然會看好長期的市場，但是目前累積的風險也不能忽視。我們感覺到市場前景非常大，因為過剩的流動性，怎么有效地投資到海外。但是坦率地講，對于我們也是一個挑戰(zhàn)，挑戰(zhàn)非常大。大家都知道，這主要涉及到這個市場的認知能力是不是跟在國內(nèi)一樣，正是因為這個原因，我們在辦法上也是要求必須有境外的機構(gòu)來擔任投資管理顧問，這是關(guān)于QDII的事情。

　　招商證券投資做的QDII，我展開講一定是股票型的，是封閉、半封閉，還是開放式，目前沒有肯定下來。我們有一個基本的思想，就是H股其實是人民幣資產(chǎn)，既然H股跟A股當中的對應價格有這么大的差異，至少目前是這樣的。如果以合理的期間來講，我一定贏過持有同類A股的投資標的。因此我們設計的思想，當然只能說這是市場的脈絡，基本上沿襲了招商證券過往兩年當中尋找產(chǎn)品、設計產(chǎn)品的模式，也就是說必須找到投資洼地，這個投資洼地以你的能力是能夠找到的，我們有很多的投資洼地。

　　很多人說我們應該需要巴非特，我們當中有一些人做巴非特很好，學得很強。但是對于投資大眾來講，情況不一樣，因為信息的對稱性對比起來差很多，持有的規(guī)模很大，研究力量也很大。很多的上市公司都是求他進來投資，我們學習理念必須從自己的實踐、條件來出發(fā)。我絲毫不懷疑你們專業(yè)能力，包括宏觀經(jīng)濟的認識、理解都是專業(yè)化的東西，正因為有專業(yè)化的存在，我們市場上除了股票以外，還有專業(yè)理財，以基金的形式，委托理財?shù)男问剑�以集合理財�(shù)男问剑�以私募的形式，術(shù)有專攻。因為時間的關(guān)系，我知道在廣州做這樣的討論是非常好的事情，來的人除了我們的合作者、監(jiān)管機構(gòu)，更多的是我們招商銀行的金葵花客戶，或者是將要成為金葵花客戶的投資人。

　　所以我在這里做三件事情：第一件事情是表示感謝。提到招商證券，大家就會想到招商銀行，招商證券其實沾了招商銀行的很多光，早先的是招商銀行的附屬機構(gòu)，現(xiàn)在招商銀行需要分業(yè)經(jīng)營管理的時候，前幾年把招商證券做了剝離，成為同一個大股東的姊妹關(guān)系。招商證券在過往當中，獲得了各方、各合作者，以及各客戶的關(guān)照，我非常的感謝。沒有這些關(guān)照，沒有客戶的關(guān)照，沒有媒體的關(guān)照，沒有招商銀行的支持，我們是很難走到今天的。

　　招商證券在中國證監(jiān)會對券商向香港公司進行分類以后，第一批獲得創(chuàng)新資格試點。創(chuàng)新資格試點意味著獲得的權(quán)利放在第一位，有很多的資格，包括怎么理財，投資銀行的項目，包括QDII。在早先八家試點的時候，是獲得批準的第四家。所以各方面的情況受到了中國證監(jiān)會聯(lián)合審核以后的認可。

　　第二個概念，在熊市走到現(xiàn)在的情況下，陸陸續(xù)續(xù)收購了券商，第一個是收購了北京證券的17個營業(yè)部，外帶兩個服務部。第二個是原先特區(qū)證券的幾十家營業(yè)部，現(xiàn)在總營業(yè)部的規(guī)模達到70個。在廣州這邊我們做推廣就有一個營業(yè)部在天河路，天河路營業(yè)部受到大家關(guān)照，資產(chǎn)規(guī)模達到90億，整個公司的利潤五月份達到20億，主要是靠大家的支持，還有券商靠天吃飯的狀況還沒有改變。

　　周偉：非常感謝張總，全方位地介紹了招商證券，多角度的介紹了QDII多渠道的理財方式。謝謝張總！

　　剛才是張總代表招商證券，接下來的主題發(fā)言就是招商銀行了，兩姊妹。招商銀行作為銀行板塊的龍頭，一直被投資者所考慮，在穩(wěn)中適度從緊的情況下，銀行業(yè)如何準備？下面有請招商銀行總行零售銀行不副總經(jīng)理袁丹旭經(jīng)理，他演講的主題是“因勢而變，打造中國最好零售銀行”。

　　袁丹旭：各位領(lǐng)導、各位嘉賓，大家下午好！我所演講的主題是“因勢而變，打造中國最好零售銀行”。這個主題跟論壇有什么關(guān)系？我用一句話來解釋，因為零售銀行是在各位投資者建立財富的過程當中成長起來的，所有在今天的財富論壇上，我做一個“打造中國最佳零售銀行”的發(fā)言，一個是因勢而變，第二是打造中國最佳零售銀行。

　　我們回顧一下在1987年的時候，招商銀行誕生于改革開放的最前端蛇口，當時是30多人，年底我們?nèi)〉昧?00萬的收益，當時的總資產(chǎn)是4.4億元，在隨后將近20年的進展當中，招商銀行一直以科技創(chuàng)新，以及以客戶為中心的理念高度重視品牌建設，不斷提高風險管理能力，注重員工團隊精神。將近20年的進程，到2006年的時候，我們已經(jīng)在全國股份制銀行里面處于第一位的位置。總資產(chǎn)達到將近一億萬元，員工增加到2萬多，網(wǎng)點數(shù)超過了500。但是這個過程不是非常順利的，在整個的發(fā)展過程當中，遇到了重重的阻力，也遇到了前所未有的挑戰(zhàn)。從本世紀以來，特別是2004年以來，我們遇到了三大挑戰(zhàn)：

　　第一是資本脫媒，好一點的企業(yè)通過上市的手段獲得融資的資金，不再單純獲得銀行貸款，業(yè)務量受到了影響。

　　第二是利率市場化。大家知道，之前存款利率、貸款利率都是人民銀行指定的，商業(yè)銀行沒有任何權(quán)利制定利率。這樣的機制在逐漸地改變。從本世紀以來，大家都看到存款和貸款的利率已經(jīng)在逐步的放開，首先是有一個范圍的浮動空間，利率的市場化代表我們的逆差在漸漸地縮小，逆差縮小之后對盈利能力有負面的影響。

　　第三大挑戰(zhàn)是國際競爭，我們總結(jié)有兩層意思，一個是巴塞爾協(xié)議，商業(yè)銀行有8%的資本是股東的成本，對業(yè)務的擴大有一定的限制性。進入本世紀以來，中國進入WTO以后，允許外資銀行進入中國，首先的第一站競爭都是零售客戶，招商銀行20年來的發(fā)展經(jīng)歷了重重的挑戰(zhàn)才得以完成。我們遇到的新的形勢下，招商銀行如何改變呢？

　　首先，面對利率化的進程，我們大力發(fā)展中間業(yè)務。其中包括了刷卡的業(yè)務，最近興起了證券類、基金類、保險類的業(yè)務，還有銀行類理財產(chǎn)品業(yè)務。大力發(fā)展這些中間業(yè)務，提高中間業(yè)務的收入在總收入里面的占比。

　　第二，面臨脫媒和國際競爭，我們大力發(fā)展零售業(yè)務。大家都知道，以前商業(yè)銀行是依靠對企業(yè)的貸款生存，但是2004年以來，招商銀行提出把零售業(yè)務作為重中之重的發(fā)展策略，我們逐漸加大零售銀行在總收入里面的占比。現(xiàn)在跟大家分享數(shù)據(jù)，在這樣的過程當中，我們因勢而變，為打造招商銀行作為中國本土最佳的零售銀行，做了一系列的動作。首先是零售體制改革，全面進行零售銀行體系建設。我們在三分之一的分行進行了事業(yè)部的試點推廣，我們在內(nèi)部的流程方面把部門銀行逐漸變?yōu)榱鞒蹄y行；另外在網(wǎng)點的功能上面，我們的網(wǎng)點的傳統(tǒng)功能是以交易為主。在另外一個體系里面，非常重要的方面我們產(chǎn)品的創(chuàng)新，產(chǎn)品創(chuàng)新就是跟理財業(yè)務相關(guān)聯(lián)的業(yè)務。以銀行本身的地位為出發(fā)點，我們研發(fā)了一系列銀行理財產(chǎn)品。包括QDII跟外資或者跟境外的機構(gòu)合作的產(chǎn)品。我們的基金產(chǎn)品、保險產(chǎn)品、證券產(chǎn)品，比如銀證通這些頻道、這些服務都是為客戶增值服務的，為客戶積累財富，滿足他們一系列的金融需求應運而生的。在服務創(chuàng)新方面，在四年前，我們創(chuàng)造了金葵花品牌，對客戶進行細分之后，把客戶分為三個層級——高端客戶、終端客戶、大眾客戶。我們推出了伙伴一生金融計劃，根據(jù)金融客戶不同的發(fā)展周期，從18歲到退休有一系列的計劃，以滿足不同生命周期的不同需求。

　　綜合來說，零售業(yè)務分為兩大塊，財富管理和個人資產(chǎn)業(yè)務。財富管理是產(chǎn)品體系和服務體系，服務體系其中有一項重要的服務，就是我們的易登機的服務。還有高爾夫的服務、健康的管理服務。第二大業(yè)務是資產(chǎn)業(yè)務，大家知道，招商銀行在去年為了應對競爭，繼連續(xù)推出一系列產(chǎn)品以后，又推出了一個業(yè)務“隨借隨還”。所以一系列的措施、一系列的努力為我們帶來了豐碩的成果，為我們打造中國本土最佳零售銀行打下了基礎(chǔ)。

　　大家看這組數(shù)據(jù)，從2004年到2007年1季度，占比逐漸提高，從10.73%到16.63%。現(xiàn)在位于14家股份制銀行里面的第一名。當然，一卡通的發(fā)卡量、金葵花的發(fā)卡量都在股份制銀行的首位。我們在去年和今年連續(xù)兩年亞洲銀行評比當中，蟬聯(lián)了“中國本土最佳零售銀行”的稱號。招商銀行有信心、有愿望在今后歷程當中，伴隨客戶作出應有的貢獻，在為廣大客戶積累財富的時候作出應有的貢獻！謝謝大家！

　　周偉：在座的各位比較關(guān)心招商銀行今年中報的預期怎么樣。

　　袁丹旭：剛才吃午飯的時候回答過這個問題，如果不回答不行，如果回答好也不行，回答差也不行，回答不好不差也不行。去年全年凈利潤的增長超過了60%，是70%以上。今年一季度也超過了50%，半年是怎樣的數(shù)據(jù)，董事會給我們要求，每年不低于20%的增長。謝謝大家！

　　周偉：國信證券作為老牌的券商一直走在全國的前列，何誠穎先生作為國信的負責人，對證券有一定的見解。下面有請國信證券總裁助理、發(fā)展研究總部總經(jīng)理何誠穎為大家做題為“從國際比較看中國股市和股市泡沫”的演講。大家歡迎！

　　何誠穎：各位領(lǐng)導、各位嘉賓，大家好！很感謝主辦單位能給我這個機會跟大家交流，今天主要跟大家聊四個方面的問題：第一、怎么看待股市的問題；第二、怎么看待泡沫；第三、是大家很關(guān)心的，未來怎么走，什么時候出現(xiàn)調(diào)整；第四、我想講一下下一步投資什么渠道。

　　我想，現(xiàn)在中國的股市升到這么高位，前所未有，外國也在講中國的股市，香港的李嘉誠也在講中國的股市，我到韓國去的時候，導游也問我買什么股票。大家可能會想，中國的股市為什么會漲，現(xiàn)在到了4000點。

　　第一，市盈率到底高不高，中國的市場跟國外的市場不一樣，不能拿中國的市場跟全球的市場比。

　　第二，現(xiàn)在我們所處的導向跟日本、臺灣有一點相似，所以不能跟歐美的市場相比。

　　第三，我們要把握的，目前A股的整體是50多倍，整體預測市盈利是40多倍，但是我們要考慮到，我們的市場是一個封閉的市場，大家都說05年的5月股權(quán)分置改革之后，會變成全流通的市場，但是真正流通的比例不是很大。

　　現(xiàn)在人民幣升值，人民幣升值帶來股市上漲。本幣升值會帶來股市上漲，本幣貶值的話會不會導致股市下跌。本幣升值會帶來股市上漲，這是肯定的。日元升值的時候，日本的股市漲了19倍，臺灣、韓國、新加坡的情況都是這樣。我們還沒有研究本幣如果貶值的話，股市會不會下跌。但是美國的本幣在下跌，而股市卻依然在上漲。我們還要考慮到中國的市場是一個特殊的市場，很多人關(guān)心為什么中國的股市從900多點上升到4000多點。如果人民幣升值4%話，上海的股市會在5000多點，如果增長20%的時候，會是7000多點。所以我們感覺，現(xiàn)在股市市盈率跟發(fā)達國家相比，可能漲幅比較大，但是整體在一個比較安全的幅度。

　　這里有幾個因素，因為現(xiàn)在大家都知道，股權(quán)分置改革，既農(nóng)村改革之后中國第二次大的變革。因為通過股權(quán)分置改革，把大投資者的利益和小投資者的利益聯(lián)系在一起。為什么實施股權(quán)分置改革？其實就是利益的結(jié)合。大家感覺到今年開始，上市公司市盈利的增長非常快，道理很簡單，投進去一塊錢，能夠拿出來五塊，大家都看到，國有占主體的上市公司，拼命到里面招資產(chǎn)，因為通過股權(quán)分置以后，大家的利益聯(lián)系在一起。

　　現(xiàn)在市場有很多的故事，第一個階段是發(fā)現(xiàn)的價值，第二個階段是創(chuàng)造價值，第三個階段是編造神話。我們股市是創(chuàng)造價值，當然有一些公司在編造神話。所以我們感覺到股市盡管有風險，但是基本上處于一個安全的區(qū)間。

　　第二個問題，股市的泡沫到底有多大？我們有一個研究可以跟大家報告一下。我們從1993年到2006年做過一個測試，總的價值是偏高的，14年當中有8年是超常泡沫，5年是可容忍的，有1年是比較正常的泡沫，就是2006年。A股的泡沫隨著股價的上漲不斷膨脹。盡管指數(shù)從1000點到4000多點，我們估計今年開始市盈率會逐步回落，到明年、后年會是正常的水平。對于泡沫我們做了測試，4000點是可以忍受的范圍，跟日本、美國、臺灣還有一定的距離。人民幣升值4%的話，今年上證指數(shù)會在5300點以上，5%是6000多點。大家可能關(guān)心什么時候會調(diào)整，我們認為第三個季度可能會出現(xiàn)調(diào)整。有這么幾個原因：

　　我們認為下半年交易量不可能在3000億以上，如果在3000億以上，印花稅會超過歷年的利潤，如果不調(diào)整的話，會到5000點以上，甚至出現(xiàn)7000點，意味著出現(xiàn)強烈的泡沫。調(diào)整的時間大概是三至四個月左右，7月份市場可能出現(xiàn)調(diào)整，這是對市場的判斷。我想大家要投資，必須關(guān)注與人民幣升值有關(guān)的，特別是金融保險、地產(chǎn)類的東西，我們感覺市場有風險，但是也有很大的機會，像銀行、保險之類的。謝謝大家！

　　周偉：幾位發(fā)言人滔滔不絕，在這里給大家限制一下時間，每位主題發(fā)言的演講者有10分鐘的時間，這只是拋磚引玉，我們“金葵花·南都財金論壇啟動儀式暨中國資本市場高端峰會”會繼續(xù)展開，大家可以繼續(xù)聽嘉賓思想的火花。我們現(xiàn)在有請的是游文峰，這也是我的一位朋友，他講的主要針對散戶。散戶都有一樣的特點，是弱勢群體，信息不對稱，目前情況下散戶如何穩(wěn)中求贏呢？下面有請廣發(fā)證券首席策略分析師游文峰先生，他善于未雨綢繆，挖掘投資熱點。大家歡迎！

　　游文峰：謝謝大家！各位領(lǐng)導、各位嘉賓、各位投資者朋友。我講的主題相對比較緊張，沒有比較高深的理論，為什么選擇這個題目，針對比較大震蕩的市場，散戶應該如何選擇自己的策略，在投資中如何把握盈利的機會。我們認為，散戶應該是值得我們關(guān)注的，特別是值得券商關(guān)注。中國市場在相當長時間里，散戶仍然是市場的主體，幫助散戶是幫助他們共同分享市場的價值。有些人認為散戶永遠跟機構(gòu)相對，我們不是這樣認為的，中小投資者一樣可以學習正確的投資方法，只要改變不合理的投資習慣，接受券商等中介機構(gòu)正確的引導，一樣可以獲得比較好的投資回報，甚至超過機構(gòu)投資者的回報水平。

　　5月30日之前，我們感覺到市場上盛行著散戶打敗機構(gòu)的說法，普通散戶的收益率超過了基金投資者。5月30日市場有比較大的震蕩，這次震蕩充分顯示了散戶的風險，我們發(fā)現(xiàn)收益不穩(wěn)定、波動性大是散戶投資面臨的最大問題。散戶帳戶的收益波動性大，從我們廣發(fā)證券的有關(guān)客戶數(shù)據(jù)分析也可以找到這樣的問題。在大盤上漲的期間，不同資金規(guī)模的帳戶總體都是盈利的，一旦大盤出現(xiàn)大幅度的震蕩期間，比較小的客戶出現(xiàn)明顯的負虧，為什么散戶出現(xiàn)不穩(wěn)定的問題？主要是散戶交易的特點出現(xiàn)：

　　第一個特點是是頻繁交易，頻繁換股；

　　第二個特點是風險意識比較淡薄，一旦出現(xiàn)大風險的時候，一旦投資失敗，就會產(chǎn)生巨大的損失；

　　第三個特點是散戶投資的品種是低價位、高風險、無業(yè)績的品種。散戶關(guān)注比較低的股票，感覺上買得更多。

　　散戶交易特點背后的原因我們分析也有三個：

　　第一、散戶基金量小，存在不切實際的暴富思想，缺少正確的引導，因而容易被誤導。比如投資ST的指標，廣泛散戶存在這樣的股票。投資任何股票都不如投資ST股票。

　　第二、缺少正確的渠道，信息欠缺。

　　散戶如何在波動當中穩(wěn)中求贏，這個是券商在投資者教育當中的重要工作。加強投資者教育，我們認為首先是加強散戶的投資者教育。有些人認為機構(gòu)投資者比散戶在券商中介機構(gòu)當中的地位更重要，其實不然。在廣發(fā)證券的客戶當中100萬以下客戶的投資占到我司的一半以上，散戶在傭金結(jié)構(gòu)中占有很重要的位置，所以我們并沒有偏向機構(gòu)投資者。但是散戶相比機構(gòu)投資者確實有很多的弱點，我們從散戶交易的試點入手，可以改變散戶的投資特征，我們覺得大多數(shù)散戶可以改變投資，共享股票的盛宴。廣發(fā)證券秉承的穩(wěn)健經(jīng)營，堅持倡導理性投資，并把加強投資者效益，以維護基本市場長期穩(wěn)定發(fā)展作為廣發(fā)證券經(jīng)濟業(yè)務常規(guī)性的業(yè)務來抓，有這么幾個方面的工作：

　　首先，對投資者進行分類的。

　　其次，有許多的普通散戶比較愿意參與權(quán)證的交易，大量的散戶投資者不知道真正交易的風險，我們公司發(fā)生了多起真實的案例，權(quán)證到期的時候，投資者還不知道已經(jīng)到期，不能交易了，所以出現(xiàn)了大量的虧損。

　　最后，加強投資者的咨詢服務，提高投資者的風險鑒別能力，也是對散戶投資者的重要工作。為了提高散戶對風險的認識，我們編輯了系列資訊產(chǎn)品提醒投資者注意投資的風險。

　　根據(jù)以上三個方面的工作，我們公司針對廣大客戶建立了分析師三級的服務體系，覆蓋所有的營業(yè)網(wǎng)點，而不單單是為機構(gòu)和大客戶服務。廣發(fā)證券目前面向散戶的中小客戶的咨詢服務，我們認為有兩個這樣的特點：

　　第一，所有的咨詢產(chǎn)品一貫推薦有業(yè)績支持的各種股，堅決杜絕由小道消息推薦股票。

　　第二，全國營業(yè)網(wǎng)點現(xiàn)場聯(lián)播IPTV的咨詢，現(xiàn)場的客戶都可以通過IPTV現(xiàn)場的視頻跟分析師進行互動。

　　最后，針對小額投資，我們提出三點建議：

　　第一，調(diào)整投資的心態(tài)，暴富等不切實際的想法，盡量不要借貸炒股；

　　第二，適當改變投機的理念，以價值投資指導投資，適當降低換手率；

　　第三，我們認為投資者不斷學習提升投資能力，不僅僅從技術(shù)圖形分析入手，適當了解一些公司分析和股指分析方面的知識，確實沒有時間和精力的，年紀較大的，風險厭惡的，可以選擇基金等理財產(chǎn)品。

　　謝謝大家！

　　周偉：游文峰對散戶的忠告和提示對他們有很好的參考作用，由于我們的演講嘉賓只有10分鐘的時間，所以觀點不能展開，待會我們將現(xiàn)場擺擂臺，請各位共同上臺，對市場的熱點、焦點進行探討，希望現(xiàn)場的觀眾加入到嘉賓激烈爭奪的環(huán)境當中。

　　接下來我們請的是機構(gòu)，因為來了很多的券商、散戶，大家比較關(guān)注基金的動向。有一句話叫“機構(gòu)主導市場，基金主導方向”，大家對機構(gòu)、基金下半年持有什么樣的策略，怎么看待這個市場大家都非常關(guān)注，接下來有請傅帆先生，傅帆是上投摩根的副總經(jīng)理，畢業(yè)于上海交通大學，得到業(yè)界廣泛的認可，他演講的主題是“路遙知馬力，基金讓時間證明價值。

　　傅帆：其實大家笑了笑，上投摩根這四個字大家都記住了，各位嘉賓大家下午好！今天參加金葵花·南都財金論壇啟動儀式暨中國資本市場高端峰會，我感到非常榮幸。主持人介紹我在公司負責市場銷售客服，主持人和在座聽眾希望聽我談投資，相對來說是非常專業(yè)的內(nèi)容，給我很大的壓力。我就先拋磚引玉，接下來同行會給大家更專業(yè)的觀點。

　　第二個壓力是今年基金的表現(xiàn)，今年的市場到現(xiàn)在已經(jīng)半年時間了，基金行業(yè)真正翻身揚眉吐氣的應該是06年，去年的市場表現(xiàn)非常好，基金規(guī)模的增長超過了資本市場規(guī)模的增長。我們感覺到很多的投資者加入到今年的隊伍，當中有新投資資本市場的，也有從股票市場轉(zhuǎn)入進來的。07年基金規(guī)模遠遠低于股市流動市值的增長，因為今年基金的表現(xiàn)比較爛，第二個原因是賺錢效益不明顯，所以基民變成了股民。特別在今年前5個月。這張圖表基本上反映了今年市場的走勢和基金的走勢，第一階段大概在過年之前，基本上延續(xù)了過去年末藍籌股的行情，把藍籌作為基金的表現(xiàn)非常不錯，過年之后基本上都是低價股的行情，基金慢慢落后了。在5·30之前，基金已經(jīng)落后了大勢，基金的表現(xiàn)終于超過了大勢。從長期投資來看，我覺得5·30的調(diào)整幾個方面是有積極意義的：

　　第一，重新樹立了價值投資的大旗。如果不是通過特別的技術(shù)處理，我記得有很多股票在開市的時候就要盡快處理，這次調(diào)整對于一些題材股的銷售影響非常大；

　　第二，讓很多新入市的投資者有風險，也體現(xiàn)了基金投資的價值。這不單是看單邊的市場，至少要看完整個周期，或者經(jīng)歷了熊市、牛市之后，看基金的表現(xiàn)。從這一點來看，基金的表現(xiàn)相對來說還是不錯的，我們截取了過去兩年市場由熊轉(zhuǎn)牛的過程，可以看到04年到05年比較低迷的市道，競爭遠遠超過了這個市場，隨著市場的波動，當市場大盤指數(shù)，以上證綜指作為衡量標準，大盤的指數(shù)到了點位。我們有一個具體的數(shù)據(jù)，因為時間關(guān)系就不多展開了。當上證指數(shù)到3000多點，基本上基金的表現(xiàn)有一個很大的界限，不低于10%的凈值增長。所以我覺得作為基金投資，如果做投資，希望可以有持續(xù)的業(yè)績增長，給投資者帶來匯報，基金是一個很好的選擇，可能在短期之內(nèi)的爆發(fā)力和短跑能力不那么出色，但是給他時間和機會，基金可以做到投資品里面的長跑冠軍。

　　大家按可能關(guān)心到了4000點以后基金公司怎么走，從上投摩根來說，經(jīng)過了熊市到牛市，經(jīng)過上半年的調(diào)整之后，更體會到價格投資的重要性。我們按照績優(yōu)股等等股票進行分類，會發(fā)現(xiàn)績優(yōu)股的表現(xiàn)經(jīng)過幾年的震蕩以后，優(yōu)于市場的平均水平。從基金公司的操作策略來看，大家也知道目前的市場散戶主導的特征會越來越明顯，當然我們非常自豪，包括主持人也提到，基金公司是市場的主力，但是幾年的震蕩以后，我們覺得基金投資者跟散戶差不多，所以這個市場基本上是散戶行為所主導的市場。在這樣的市場中，會表現(xiàn)出一些非常明顯的特征，震蕩加劇，非理性的投資行為加劇。在這樣的情況下，我們會更多考慮市場的流動性，所以我們根據(jù)基金的規(guī)模，會適當控制投資組合當中的小市值的股票，考慮到流動性相對比較差，會控制這方面的投資。其中基金持股的集中度會相應的有所降低，以保證基金投資的流動性，可能會節(jié)省一定的收益。在震蕩加劇的市場，是對投資人負責的重要一點。

　　第三個建議，其他剛才介紹招商證券的負責人已經(jīng)介紹過了，確實我們覺得中國A股的市場，經(jīng)過06年的高速發(fā)展以后，水平有明顯的提高。市場上還有很多的投資機會，前幾天針對投資公司的QDII辦法出臺之后，為廣大的投資者開了一個很大的門，所面對的是更大的市場。其實在中國的周邊，原來的四小龍等都有市場的投資機會，我們有更多的市場投資機會，也有更多的金融工具供我們選擇，滿足投資者不同的投資需求。

　　另外一點，中國市場06年給大家的匯報非常不錯，但是我們不是全球表現(xiàn)最好的市場，還有一些市場的回報超過了中國，不同的市場都有表現(xiàn)很好的機會，能夠投資在不同的市場，大家應該可以拿到更好的回報。

　　在資產(chǎn)組合當中，要提高收益率，降低風險，主要考慮到資產(chǎn)的關(guān)聯(lián)度，因為中國相對是封閉的市場，特別是市場的流動性。如果可以適當投入QDII，對組合的收益率和風險控制非常有利。

　　周偉：非常感謝傅帆先生客觀的分析了基金業(yè)的走向，剛才我們說到價值投資，傅帆先生也談到，1至5月份基金是跑輸大盤的，現(xiàn)在投資者有很多的困惑，包括機構(gòu)投資者散戶化的特征，是不是還崇尚價值投資，價值投資是不是過時了？我們有請廣發(fā)基金研究發(fā)展部總經(jīng)理許雪梅女士，廣發(fā)基金公司股票管理能力名列前茅，絕佳的投資能力獲得了客戶的高度認可，現(xiàn)在有請許雪梅女士。

　　許雪梅：大家下午好！非常高興今天下午能來到這個地方，我特別高興的是因為以前從來沒有在廣州參加過財經(jīng)論壇，這充分體現(xiàn)了南都的影響力和創(chuàng)造性。今天安排的題目是價值投資，今天我就坐在陳戈先生的旁邊，我們都知道他是以價值投資而著名的基金經(jīng)理。說到價值投資是否過時，就我過去對價值投資的理解給大家做一個分享，做多長時間的投資價值這件事就可以琢磨多長時間。

　　首先我想講價值投資一般的表現(xiàn)行為，我們以前討論過很多的理論形式，什么叫價值投資，基本上今年的理論都是從價格、價值的比較開始，從一些數(shù)量開始，從DCF，凈利潤開始。然后引導到EPS、PE，或者是經(jīng)濟論比較窄，地方涵蓋的凈資產(chǎn)也算價值的指標，還有擴展到銷售收入等等，這些都是表象的分析，但是確實非常直白。像很多股票，PE很低，我們是這樣理解。

　　我自己說的體會，往后追索，有一個核心的地方、深度的地方，有一些公司并沒有業(yè)績，我們也應該能夠看到價值。舉一個例子，例如有時候看公司，現(xiàn)在沒有體現(xiàn)業(yè)績，但是確確實實看到他在某一些領(lǐng)域具有產(chǎn)品的市場定位，技術(shù)以及資源的掌握，上下游的控制，以及前景方面都具有核心能力的時候，在這種情況下，就可以堅定地認為他將來可以成功。我們選擇公司投資，要看這個公司的核心競爭力，核心能力，或者叫競爭優(yōu)勢，或者叫定價權(quán)等等。其實在年初的時候我曾經(jīng)做過這樣的分析，當時報告的名字是《以戰(zhàn)略替代策略》，其實都是一樣的東西，都是戰(zhàn)略、核心的東西，我們當時選的一些公司都具有這樣的特點，因為具有這樣的特點，當期就可以顯示出來非常好的業(yè)績，如果現(xiàn)在不能體現(xiàn)出來，我們也可以判斷出來。

　　07年是牛市非常鼎盛的開始，有一部分股票的投資從現(xiàn)在開始，基本上有一些股票的業(yè)績原來不一樣，但是符合07年的變化，我們就會投資。有一些資源就是這樣的案例，我們看到很多資源的領(lǐng)域都有成功的案例。價值投資還有變化的形式，有一些公司其實并不是說現(xiàn)在業(yè)績很好，未來可能會很好，我們會看投資股票是不是成長，一般投資者會把投資和成長對立開來看，其實這兩個事情是對立統(tǒng)一的概念，之所以有那么好的成長性，就是我們分析的這個公司有一些東西在里頭，所以我們看到，一些企業(yè)能夠不斷的擴展，你會看到這個企業(yè)具備這些能力不斷的擴張。成長型背后的標簽是基于這樣的能力，所以我們認為不要把價值和成長完全對立來看，兩者其實是一個東西的兩面，因為今天下午已經(jīng)接近了07年下半年，所以從價值投資的角度，我們做這個行當，并不把價值投資當成一本書，或者當成什么來販賣。

　　我們07年下半年的看法，當時基于宏觀的、綜觀的分析做了一些分析和判斷，任何角度、任何事物都可以對應到價值上面去，比如我們做了07年下半年的策略，以升級和分析相關(guān)的資產(chǎn)敏感或者價格敏感的機會，比如房地產(chǎn)、金融，還有有色等等，跟價格有什么關(guān)系呢？這個行業(yè)有很好的關(guān)系，既有凈利潤，又有凈資產(chǎn)。策略第二部分是消費升級相關(guān)的，其實跟第三點非常相似，因為這個領(lǐng)域有非常好的成長型。到四月份為止，社會品的消費非常快，現(xiàn)在信貸的量也比較大，貨幣投放量的指標從國內(nèi)的信貸和國外的資產(chǎn)，宏觀緊縮是一定會發(fā)生的事情，接下來其實就算信貸下去，但是老百姓收入的增長是實實在在的，所以消費水平還是會增加。我們這里剛才提到一些數(shù)據(jù)，不管是投資基金還是炒股，用賺的錢買房、更新?lián)Q代都是體現(xiàn)在實實在在的方面去。

　　我們當時策略的主題在可持續(xù)發(fā)展的主題下，自主創(chuàng)新技術(shù)升級的裝備制造業(yè)，以及節(jié)能相關(guān)的行業(yè)，說到底是技術(shù)的東西。當時我們作出投資策略，我們追求成長性，為什么是成長性，就是價值的核心，要不就是核心的技術(shù)，或者是核心的渠道。對應到價值就是戰(zhàn)略上獨有的，可以持續(xù)的東西。

　　雖然國家國資委對這個方面做一定的約束，節(jié)奏有所放慢，但不管是國有企業(yè)還是民營企業(yè)，這方面是一直在做的事情，我覺得是價值再造和價值發(fā)現(xiàn)的過程，其實很多東西都是跟這個相關(guān)的，不管戴什么帽子。謝謝大家！

　　周偉：我覺得今天的基金經(jīng)理口口聲聲都在談價值，究竟價值在什么地方，剛剛許雪梅為下一位基金經(jīng)理陳戈做了一個介紹，現(xiàn)在我們有請陳戈，陳戈是業(yè)內(nèi)公認的投資者，我們看看他是不是名副其實，有請！

　　陳戈：壓力很大，其實沒有說的這樣。今年以來我估計在座的各位都比較有心得，我只是給大家談談我的看法。

　　價值投資的邊界很模糊，所以我今天講四個內(nèi)容，第一對價值投資的理解，價值投資是相對的概念，我覺得主要是分兩類，一個是按照成長相對起來做的投資，這個投資在學術(shù)上應用比較多，包括公眾基金里面的規(guī)定，什么是價值的基金，成長的基金。投資于高成長性、適應性比較高的股票，這是一種分類，這種分類從歷史的表現(xiàn)來看，從長期來看價值投資是相對勝出的。從理論上可以找原因，往往預期過高容易失望，失望過多會影響長期表現(xiàn)。價值股票預期比較低，往往會超出預期。更多的價值，大家說的比較多的價值投資實際上是跟趨勢投資相對應的投資方式，趨勢投資是以技術(shù)中心為代表的市場炒概念的方法，在牛市里頭，尤其在今年趨勢投資比價值投資高很多，從我來看是自上而下的投資方法，關(guān)注的焦點從經(jīng)濟、行業(yè)和公司的基本面，是這樣的投資方法。

　　價值投資有兩種：

　　第一種是基本面趨勢法，就是以中短期基本面趨勢為主要依據(jù)的投資方法，這種投資方法我覺得從目前來看，應該是有效的做到收益比較，在市場不是有效的情況下，對宏觀行業(yè)的適度研究，對信息渠道的靈敏度比較高，可以獲得差額收益。很多人更多層次上用在基本面趨勢上。

　　第二種是巴非特投資法，實際上狹義的價值投資是巴非特的投資方法。

　　價值投資在共同基金的運用，基本面趨勢法是共同基金主流的方法，特別是投資組合相對分散，周轉(zhuǎn)率高，整體來看與指數(shù)相關(guān)性大，長期跑贏指數(shù)難度較大。

　　巴菲特的投資方法很難在共同資金當中運用，特別是集中持股，長期投資，低周轉(zhuǎn)率，波動性較大，與指數(shù)相關(guān)性低。

　　原因就不用講了，基本面趨勢法更易于理解，也更易于學習，集中長期投資不僅需要投資經(jīng)理有很高的公司評估能力，還要有超常的心理承受能力。在價值投資良好長期業(yè)績的背后，可能是心臟的過度負擔，業(yè)績評價的短期化傾向也更使得基金經(jīng)理長期投資顯得不合時宜。

　　從我個人來看，我不這樣認為，其實很多的共同基金是基本面趨勢法和巴非特的結(jié)合，我覺得廣發(fā)基金更偏重于巴非特多一些，但是很多人喜歡用基本面趨勢法進行投資，從我個人的特點和喜好是用巴非特投資法，但是共同基金不能做到這樣的方式。

　　我們要避免趨勢投資，因為基本面趨勢法很難區(qū)分開，甚至有時候混淆在一起，因為炒消息、炒概念也是基本面的變化，所以需要嚴格的標準來規(guī)范，這樣才能有助于你長期勝出。

　　我們大致的投資思路就是這樣，希望投資是大概的信念，不能在短期之內(nèi)一定要賺多少錢，從行業(yè)配置看，我們還是自上而下，本身有一定的基本面，我們會偏向持續(xù)性向好的行業(yè)，可能是價格與成長比重，不會完全的剝離開。

　　我們的標準大致說一下，我們從成立到現(xiàn)在，標準不會變的，也不會受到市場情況的干擾，短期有一些業(yè)績的壓力，也有來自于社會輿論，我們知道自己在做什么，有一些標準必須要堅持，要保持工作的穩(wěn)定，以追求長期的收益，這更重要。在價值判斷上，我們是一個有機結(jié)合的過程。

　　對4000點之上的價值投資怎么做，我們覺得對于企業(yè)的投資，其實估值并不是特別重要，關(guān)鍵是企業(yè)是不是有核心的競爭優(yōu)勢，在未來能否持續(xù)增長，這才是最關(guān)鍵的。目前A股市場已出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性泡沫，但從出現(xiàn)泡沫到泡沫破滅可能要經(jīng)歷很長的時間。誰也不知道什么時候會破，但是遲早都會破。歷史上看，價值投資在泡沫期通常都要忍受短期的痛楚。但在泡沫破滅后會得到應有的補償，前事不忘，后事之師。

　　為什么牛市結(jié)束之后再做價值投資，大家都知道灰姑娘的故事，灰姑娘是南瓜和老鼠變成馬車參加舞會，她必須12點鐘以前離開，免得漂亮的馬車會打回原形，現(xiàn)在的投資者是盛大舞會的灰姑娘，但是這場舞會的時鐘沒有指針，絕大多數(shù)的灰姑娘會打成原形。所以騎自行車去，12點鐘以后也不會變化，但是騎自行車可能挑選不到很好的舞伴，但是可以一直跳下去。

　　每一個泡沫都有一根針在等著，當兩者最終相遇，新一波的投資者會學到華爾街一條古老的教訓：當投資看起來輕而易舉的時候是最危險的。

　　周偉：我想陳戈剛才有一個觀點，做基金經(jīng)理不光有挖掘個股的能力，同時還要有非常好的身體，和好的心臟承受能力，我想這一點很重要。

　　對于股指期貨很多的散戶機構(gòu)都等了很長的時間，應該說股指期貨呼之欲出，機構(gòu)和散戶非常關(guān)注，機構(gòu)和散戶怎么利用避險工具呢？現(xiàn)在有請廣發(fā)期貨經(jīng)紀有限公司研究總監(jiān)胡天存博士演講“股指期貨機構(gòu)投資的新時代”。有請！

　　胡天存：各位下午好！前面幾位來自證券公司、經(jīng)營公司，講的話題大家有切身體驗。根據(jù)論壇的安排，我講的話題是股指期貨，但是股指期貨沒有開，我跟大家一樣沒有實踐的經(jīng)驗。因為工作的需要我們也做一些研究工作，所以現(xiàn)在跟大家匯報一下我們自己的體會，因為市場上沒有，這只是我們的一些思考。

　　根據(jù)論壇的安排，匯報的主題是“股指期貨機構(gòu)投資的新時代”，作為投資者怎么應用的問題，我就單刀直入，直奔主題。我探討一下投資者的結(jié)構(gòu)和股票現(xiàn)貨市場投資者的不同，我們要知道跟誰玩。誰參與股指期貨這個市場；第二，在這個機制上，如果股指期貨開出來以后，無論是機構(gòu)和散戶如何利用好這個工具，解決投資的問題。

　　主流機構(gòu)應該是公募基金，券商，市場的主體是散戶，特別是去年下半年以來，散戶增長非常快，股指市場跟股票市場有很大的不同，因為股指期貨的政策和門檻很高，現(xiàn)在的公募基金和券商，按照現(xiàn)在的政策規(guī)定，他們只能以空頭套保為主，沒有用武之地。但是不管怎么說，他們在現(xiàn)貨市場的作用有很多的規(guī)定，比方說基金公司，如果看好了股指，想買的話，限制非常嚴。比如100億的資金，也是套保為主，國內(nèi)的私募基金不單在這個，因為私募基金沒有準確的定義，涵蓋的范圍非常寬，像投資公司、財務公司統(tǒng)統(tǒng)歸在一起，有一個統(tǒng)一的特點，市場的主體、主流機構(gòu)可以在這個市場參與，最主要的原因是政策限制，以及股指期貨的門檻很高，所以股票現(xiàn)貨市場的不一樣。

　　第二個方面的問題，跟大家匯報一下怎么應用股指期貨的問題，簡單來講不外乎三個方面：投機、套保、套利。基本上我的理解是通用的，機構(gòu)的應用方式非常多，所以我的主題是股指期貨帶來了機構(gòu)投資的新時代，之所以用這樣的標題，我覺得股市期貨開了之后，機會非常多。

　　舉幾個特殊的例子：一個是套期保值，首先是多頭套保，防止踏空風險；其次是空頭套保，回避下跌風險；

　　二是期現(xiàn)套利，套利的機會有70-80%，收益率100%，第二年套利機會20-30%，收益率70%；主要適用于大型投資機構(gòu)。

　　前面講套保和套利兩個方面，總的來講會產(chǎn)生另外兩個方面的策略，一個叫β策略，一個是α策略。β代表組合的系統(tǒng)風險，調(diào)整組合股票可以調(diào)整β值，也可以原組合不變，并加入股指期貨合約來調(diào)整組合的β值。舉一個簡單的例子，比方現(xiàn)在有一個組合，投資債券風險比較低，為了享受流失的機會，第一個方式是賣債券、買股票，一賣一買很復雜，第二要選股票，成本很高。第二個方面是原組合不動，買股指期貨，到一定時候平倉，可繼續(xù)保持原組合。如果大盤上漲，得到的收益非常高，我們把β值調(diào)整到一個固定的值0，無論大盤是漲還是跌，我穩(wěn)賺不賠。

　　總的來講，普通的散戶怎么利用股指期貨。首先是直接參與，第二是間接參與。

　　最后，我用幾句話跟與大家共勉：股指期貨引入后，投資策略將更加靈活多樣，也更加復雜；任何策略都是基于一定的工具和市場形勢的判斷，都有一定的風險；股指期貨恥下場用得好既可回避風險，又可增加收益，用不好，既傷財也傷人。

　　周偉：我們今天的主題演講談的都是股票、基金，我們普通的投資者還有沒有好的投資門道呢？有，這就是私募股權(quán)投資，他具有高回報、無個人時間精力付出的優(yōu)點。作為私募股權(quán)的專家，厲偉先生有很多的經(jīng)驗，他是深港產(chǎn)學研創(chuàng)業(yè)投資公司董事長，他演講的題目是“私募股權(quán)投資策略探討”。

　　厲偉：感謝主辦單位請我過來演講，我給大家介紹另一個投資的方面。在散戶在投資領(lǐng)域跑不過專家，各種理財方式的比較，首先銀行、個人炒股是高風險、高回報，需要很多的技術(shù)含量，需要很多的時間精力。下面是一個專業(yè)理財行為，比如買私募，時間精力投資不是很多。另外一種是風險投資，在中小板開放以來也有比較高的回報率，這需要你選比較好的風險投資公司。還有一些是職業(yè)投資資金。另外一種是私募股權(quán)基金。我們實際指的是PE的股權(quán)投資基金。

　　下講幾個案例：

　　大族激光——紅塔創(chuàng)新投資，紅塔大約在五年之前投資過大族激光，當時投資的時候在1000萬至2000萬，后來大族上市了，紅塔獲得的收益可能是30倍。

　　無錫尚德——高盛投資。無錫尚德在美國上市，高盛獲得的收益至少10倍。

　　榮信股份——天圖創(chuàng)業(yè)投資。榮信上市以后，天圖我們預計可以超過20倍的回報。

　　中國平安——深圳立業(yè)集團。立業(yè)集團的老板成為深圳的首富。

　　收購有很高成長力的投資企業(yè)，也需要上市推出；投資有上市公司潛力的公司，至少獲得一倍以上的回報；還有收購上市公司的大中股權(quán)。

　　在座的各位，如果有人向你們推銷私募股權(quán)基金，我給大家提出一點，我們國家有法律，禁止非法資金。第一，是不是有明確的回報承諾，第二是不是認識這個人，向你募集資金的機構(gòu)是不是熟悉，了解是不是非定向的，這一點也很重要。非法基金是非特定人士集資的，不要進入非法集資機構(gòu)里面去。

　　第二個非常重視團隊能力，國內(nèi)近期成立的私募股權(quán)基金，更重要的是企業(yè)家要接受這個團隊，做PREIPO的企業(yè)能力非常高。一般說私募基金的人會經(jīng)常介紹有很多的經(jīng)驗，你可以問他有沒有失敗的經(jīng)驗，其實失敗的經(jīng)驗比成功的經(jīng)驗更重要，成功的背后都有很多教訓。

　　還有一點是用誰的錢，他們通常說有一個專業(yè)的管理團隊，這個團隊是不是有自己的自有資金，如果沒有的話你要慎重，如果輸了他們也沒有壓力。

　　私募管理費的收取大家要注意，同等條件下是越低越好，一般是費用的2-4%。這是一個時間換空間的游戲，大家要有很長的時間準備，一般私募股權(quán)基金的封閉期是五年，短的是三年，長的是八年，投資短期拿不出來，回報短時間之內(nèi)也看不出來。

　　謝謝大家！

　　周偉：感謝厲偉先生讓我們了解和認識了新的投資方式。現(xiàn)在炒股已經(jīng)非常方便了，不僅有網(wǎng)上炒股還有手機炒股，大家看我手里的這款是聯(lián)通CDMA的炒股手機，這部手機會成為大家的禮品，我們以抽獎的方式選出。

　　現(xiàn)在有請中國聯(lián)通廣東分公司的工作人員展示這部炒股手機。

　　中國資本市場高端峰會23日上午實錄