新浪法問 王茜

　　對于在債務“鋼絲”上行走的華夏幸福和泰禾集團而言，債務重組是不是靈丹妙藥？

　　在承認債務問題之前，總資產超過5000億元的華夏幸福一直位居各類房地產公司規模排名的前十上下。與此前“爆雷”的泰禾集團相比，截至2020年前三季度，華夏幸福的資產總額約為前者的兩倍有余，負債亦然。

　　媒體消息顯示，華夏幸福正在制定庭外債務重組建議。有機構也認為，華夏幸福盤子大，若不能成功引入戰投，進行市場化債務重組將是大概率事件。

　　早于華夏幸福步上債務重組之路的泰禾集團，對外始終表現了與債權人談判較為順利的姿態，但尚未能與所有債權人達成一致，萬科方面的戰略投資也因重組方案延期而存在變數。

　　北京泰禾小業主的代理律師指出，債務重組耗時較久，對開發商、債權人和政府等各方的要求都較高，“失敗其實是個大概率事件。”該律師認為，相對而言，將爛尾項目拆分并通過破產程序處置，效率會更高。

　　“若不能成功引入戰投，進行市場化債務重組將是大概率事件”

　　今年1月中旬，華夏幸福的債券和股票價格均出現大幅波動。有媒體傳出消息，華夏幸福正在與顧問進行磋商，以制定庭外債務重組建議，并尋求戰略投資者。

　　華夏幸福于今年2月2日發布的公告稱，公司及下屬子公司發生債務逾期，涉及本息金額為52.55億元，涉及銀行貸款、信托貸款等債務形式，未涉及債券、債務融資工具等產品。該公司正在與上述逾期涉及的金融機構協調展期相關事宜。

　　華夏幸福稱，公司因受宏觀經濟環境、行業環境、信用環境疊加多輪疫情影響，自 2020年第四季度至今，公司到期需償還融資本息金額 559億元，剔除主要股東支持后的融資凈現金流-371 億元，公司流動性出現階段性緊張，導致出現部分債務未能如期償還的情況。

　　然而，就在去年的三季報中，華夏幸福還樂觀表示，“公司報告期末的資產負債率 82.1%，同比下降 1.8個百分點，環比半年度下降 1.1個百分點，剔除預收賬款后的資產負債率也在逐漸下降。”

　　興業研究將華夏幸福爆雷稱為“類城投模式的終結”。華夏幸福目前的債務問題是地產景氣度回歸常態以及地方政府回款緩慢共振的結果，隨著地方調控政策加碼，“園區+配套住宅”商業模式的缺陷凸顯。

　　同時，興業研究認為，從其他PPP企業債務化解的經驗來看，引入地方政府或地方國企作為戰略投資人是化解債務風險的主要手段。華夏幸福債務規模較大，地方政府接盤可能會受自身債務處置能力的限制。若不能成功引入戰投，進行市場化債務重組將是大概率事件。

　　在華夏幸福承認債務逾期的同時，一份“華夏幸福債委會會議紀要”在網絡上流傳。該紀要顯示，該會有河北省領導、人行金融穩定局、銀保監會、廊坊市長楊燕偉、河北銀監證監、華夏幸福董事長王文學及230多家金融機構債權人代表參加。

　　會上，王文學向債權人致歉，并稱華夏幸福堅決不逃廢債。他表示，公司2021當年到期應償付金額1000多億，目前貨幣基金200多億均受限。王文學將危機歸結于幾大原因：錯誤研判環京形勢，環京住宅量價齊跌，四年累計影響公司回款超1000億元；新拓展區域尚在培育，效果不及預期；前期擴張激進，管理不精細；對疫情影響估計不足，應對措施不力，對貨值和年度簽約影響巨大。

　　王文學稱，整體的風險管理方案正在擬定。債務償付的總體思路是通過快速處置資產、提升資金水平、盤活存量資源、提高資產價值、引入戰略合作的手段，分階段實施常態計劃，力爭盡快達成多方共贏的相關方案，竭盡全力最大化保障各位債權人的根本利益。

　　此外，廊坊市長楊燕偉發言稱，政府方面提供政策支持，緊急調撥財政資金，加快一部分政府應付款的償付，并且全力幫助企業盡快銷售回款、解付保證金的措施：指導協調金融機構展期，平安已帶頭展期。全力支持債委會工作。

　　從泰禾到華夏幸福 債務重組是不是靈丹妙藥？

　　自2020年7月萬科伸出“橄欖枝”以來，泰禾集團的債務重組一直在推進中。在與萬科的戰略投資協議中，泰禾集團制定債務重組方案并與債權人達成一致是首要前置條件。

　　不過，盡管泰禾集團方面一直傳出與部分債權人機構談判順利的消息，但是整體的債務重組方案卻遲遲未公布，并已經超出了此前與萬科約定的時限。截至2020年10月23日，泰禾集團已到期未歸還借款金額為487.10億元，尚未支付的利息為64.76億元。

　　秦兵房產律師團執行合伙人徐斌律師所在團隊對地產公司債務重組有深入了解，并于2020年接受了北京泰禾小業主的委托。他對新浪法問指出，“在泰禾之前，全國范圍內體量較大大的地產商債務重組案有光耀集團、中弘股份、中坤廣場、卓達集團等。像中坤廣場，是重組了四次都沒有成功。”

　　位于北京市海淀區的大鐘寺中坤廣場，由中坤投資集團有限公司及北京中坤長業房地產開發有限公司于2003年投資60億元興建，占地面積14萬平方米。開發商采用了售后返租形式推銷商鋪。2014年前后，中坤廣場出現經營困難和租金違約，后續開發商欲將項目轉為寫字樓，但遭業主集體抵制。

　　2019年年初，有媒體報道稱，中坤廣場由字節跳動通過第三方公司收購，“大鐘寺中坤廣場的成功重組成為全國首例由政府、產投方、資金方、產權方、各債權債務作為優勢互補的多單元主體聚合。”但是2020年年末，又傳出因遲遲無法完成項目重組，字節跳動萌生退意的消息。

　　徐斌指出，通常影響地產公司債務重組進程的既有開發商自身，也有債權人和政府方面的因素。“開發商‘死而不僵’，獅子大開口是最主要的原因。同時，債權人規模大、數量多、情況復雜，主要分銀行、施工方、小業主和普通債權（民間借貸、高利貸等）這四類。銀行大部分都是體制內，領導們都不愿意承擔責任。”

　　他進一步指出，“開發商在開發過程中難免和政府有千絲萬縷的聯系。有時候政府是債權人，例如稅費、罰款、土地出讓金等方面，有時候政府是債務人，欠開發商錢。開發商資金鏈斷裂后，最先介入的是政府，進入程序之后也要看政府的意思。整體上來講，重組耗時較久，對各方的要求都比較高，失敗其實是個大概率事件。”

　　在徐斌看來，對于此類案例，比較理想的解決方案是通過破產程序處置爛尾樓項目，“把每個項目公司拆分讓它各自破產，也就是兩三年就把問題解決了”。他指出，國內大部分城市都是有相關的成熟經驗。反之，一旦相關方堅持通過重組，不確定的因素就比較多。

　　今年1月末，泰禾集團披露《2020 年度業績預告》，該公司2020 年營業收入預計為35.18億至46.52億元，同比下降 85%-80%；歸屬于上市公司股東的凈利潤預計虧損41.74億元至 55.20億元，同比下降995%-1283%。業績預告還顯示，結合目前債務重組進程，泰禾對公司已到期尚未還款的借款違約金計提了約8億元的違約金損失。

　　次日，深交所就向泰禾集團發去關注函，要求泰禾集團結合公司債務重組及重大訴訟、仲裁等事項的具體進展，說明是否充分考慮相關預計負債或潛在損失對公司2020年度經營業績的影響。截至發稿時，泰禾集團尚未對前述問題作出解答。

　　資產一度超萬億的海航集團，幾番掙扎，最終選擇了破產重整。從泰禾到華夏幸福，債務重組是不是靈丹妙藥？對于體量如此龐大的兩家地產公司來說，當下更多的是需要幾分運氣。