文/新浪財經(jīng)專欄作家 張訓(xùn)蘇

　　發(fā)展重心既注重現(xiàn)有的“兩多兩難”，更要解決“三多三難”，尤其要優(yōu)先解決投資者虧損多、賺錢難問題。企業(yè)上市后大小非“發(fā)了”，公司高管“樂了”，地方GDP“快了”，中小投資卻“囧了”。投資者賺錢是硬道理，否則，保護(hù)投資者、以客戶為中心、快速發(fā)展證券市場等都可能是扯淡。

　　1、證券市場總體發(fā)展戰(zhàn)略階段性宜優(yōu)化為注重質(zhì)量的內(nèi)涵式集約化發(fā)展

　　歷經(jīng)20余年發(fā)展，在規(guī)范化建設(shè)取得重大進(jìn)展的同時，發(fā)展速度很快，融資額、交易量等在絕對數(shù)和增長速度等相對數(shù)方面名列世界前列。但市場化、制度化基礎(chǔ)很不扎實(shí)甚至缺陷嚴(yán)重，市場發(fā)展戰(zhàn)略宜由發(fā)展中規(guī)范優(yōu)化為規(guī)范中發(fā)展，應(yīng)重點(diǎn)突出質(zhì)量提高、制度與產(chǎn)品創(chuàng)新和完善，注重夯實(shí)制度與法律基礎(chǔ)、客戶基礎(chǔ)、技術(shù)基礎(chǔ)，注重穿越形式上規(guī)范公平背后的制度與行為的公平性。

　　(1)在多層次市場體系建設(shè)方面，由熱衷于中小板、創(chuàng)業(yè)板、新三板、國際版、區(qū)域產(chǎn)權(quán)市場、柜臺市場等外延式擴(kuò)張，把重點(diǎn)放在先把主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板的規(guī)范性、質(zhì)量和可投資性大幅度提高，區(qū)域產(chǎn)權(quán)市場等只宜適度試點(diǎn)，現(xiàn)行發(fā)展環(huán)境、誠信環(huán)境與誠信環(huán)境下可能難以模仿美國。

　　(2)資本市場融資由注重規(guī)模轉(zhuǎn)向注重可以給投資者穩(wěn)定回報的產(chǎn)品優(yōu)化(增加固定收益類)、良好創(chuàng)新或業(yè)務(wù)模式前景的資源優(yōu)化配置、行業(yè)整合等。

　　(3)淡化市值等數(shù)量指標(biāo)的國際比較，強(qiáng)化質(zhì)量與市場效益指標(biāo)的引導(dǎo)與比較。比如鼓勵各種縱橫向并購、特別是物有所值的公司間市場化并購，注重退市與入市的適度平衡。

　　(4)在產(chǎn)品監(jiān)管與創(chuàng)新方面，重點(diǎn)放在股票和債券產(chǎn)品基礎(chǔ)產(chǎn)品完善與創(chuàng)新，對期貨、期權(quán)衍生品可適度創(chuàng)新審慎緩慢推進(jìn)。如果股票與債券這兩個最基礎(chǔ)的現(xiàn)貨質(zhì)量、性能等不扎實(shí)，其他產(chǎn)品創(chuàng)新猶如沙灘上建高樓危險且無多大投資價值。在市場的可投資性等基礎(chǔ)問題解決后再加速衍生品與多層次市場等外延式發(fā)展。

　　(5)通過制度改革提升因經(jīng)營管理帶來的股價增長、每股收益價值，同時減少過度融資產(chǎn)生的財富損失、外溢、每股價值降低、供求關(guān)系惡化。在集約化發(fā)展達(dá)到較高水平、市場化到中級、投資者相對成熟后，再啟動新的快速發(fā)展戰(zhàn)略。

　　2、優(yōu)化證券產(chǎn)品戰(zhàn)略、建立以客戶需求為導(dǎo)向、與市場化基礎(chǔ)相匹配的多樣化產(chǎn)品體系

　　如前所述，誠信基礎(chǔ)與制度缺陷背景下的股票高風(fēng)險與現(xiàn)有投資者素質(zhì)與能力嚴(yán)重不適當(dāng)，即名義上市場化產(chǎn)品明顯脫離超過80%比例的投資者只適合配置風(fēng)險更低的各類債券等低風(fēng)險產(chǎn)品的現(xiàn)實(shí)，過去之所以出現(xiàn)牛短熊長、投資者怨聲載道、炒新風(fēng)熱、高價發(fā)行等，除了制度缺陷外，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與客戶結(jié)構(gòu)嚴(yán)重不適當(dāng)、嚴(yán)重錯配是重要原因之一。

　　加大債券類產(chǎn)品、信貸證券化產(chǎn)品、約定購回類產(chǎn)品等的推出，讓債券產(chǎn)品成為上市公司投融資的主要產(chǎn)品，大幅度減少股權(quán)融資，提升IPO公司可持續(xù)發(fā)展和核心競爭力門檻，抑制過度融資，在融資總量穩(wěn)步增長的前提下使債券類產(chǎn)品在投融資規(guī)模上接近或超越股票類產(chǎn)品，創(chuàng)新并重構(gòu)新的證券產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。這應(yīng)是發(fā)展壯大客戶規(guī)模、提升客戶信心、提振證券市場的戰(zhàn)略選擇。

　　3、優(yōu)化證券市場戰(zhàn)略定位，由融資和實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)主導(dǎo)轉(zhuǎn)變?yōu)榱⒆阌谕度谫Y和三公交易基礎(chǔ)上的資源配置與產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型推動，監(jiān)管重心由規(guī)范融資與交易行為轉(zhuǎn)移到創(chuàng)造投資價值制度、機(jī)制與文化

　　如前所述，證券市場定位必須超越泛泛的融資服務(wù)或?yàn)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展服務(wù)，必須超脫貨幣市場的融資規(guī)模簡單“比功力”。首先必須回歸到投融資本位，尤其是要突出投資功能。其次必須提升到經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與升級的資源配置、產(chǎn)品升級與價值創(chuàng)造等更高層次的戰(zhàn)略定位上來，必須充分體現(xiàn)證券產(chǎn)品作為現(xiàn)代金融主打產(chǎn)品和證券市場作為市場體系高級層次的特有功能與機(jī)制。大力鼓勵產(chǎn)業(yè)整合的各類重組與融資。抑制產(chǎn)能擴(kuò)張式增發(fā)等。并購與各種重組應(yīng)逐步取代IPO與自我擴(kuò)張式再融資成為資本運(yùn)作的主要方式。

　　發(fā)展重心既注重現(xiàn)有的“兩多兩難”，更要解決“三多三難”，尤其要優(yōu)先解決投資者虧損多、賺錢難問題。不解決這個問題投資者的錢不可能大比例進(jìn)入證券市場，也無法解決“兩多兩難”。近十年社會財富呈幾何倍數(shù)增長、M2急速達(dá)到100萬億，房價豬肉價上漲近十倍，而證券投資者財富幾乎沒有明顯增長(原始投資者除外)、證券公司客戶保證金增加很少甚至近5年居然逆勢下降，偏股型基金規(guī)模相對于銀行理財和信托理財規(guī)模暴漲近5年像侏儒一樣停滯不前。上市后大小非“發(fā)了”，公司高管“樂了”，地方GDP“快了”，中小投資卻“囧了”。

　　投資者賺錢是硬道理---不管是債券或股票產(chǎn)品，只有且必須改革利益格局、使投資者收益與風(fēng)險匹配，才能具備可投資性，才能將“儲蓄堰塞湖”對沖“融資堰塞湖”和“存量流通堰塞湖”。才能將公司的價值創(chuàng)造更有效地轉(zhuǎn)化為投資者利益。否則，保護(hù)投資者、以客戶為中心、快速發(fā)展證券市場等都可能是扯淡。承擔(dān)過多風(fēng)險而得不到相應(yīng)補(bǔ)償、犧牲投資者利益去盲目與低效融資的現(xiàn)狀必須有根本性改變。

　　4、完善公司治理、提升公司質(zhì)量的戰(zhàn)略重點(diǎn)由法規(guī)程序等合規(guī)合法優(yōu)化到機(jī)制與制度的公平、“股東文化”、每股價值最大化的構(gòu)建和信息披露上來

　　對于眾多非民營公司而言，管理層作為代理人、主管股東代表其實(shí)多不是股東不是實(shí)際持有人，大股東代表或高管團(tuán)隊(duì)其實(shí)難以充分代表大股東利益，對于純流通股東的利益體現(xiàn)更多流于形式。股票市值與價值核心是由管理團(tuán)隊(duì)和其職工創(chuàng)造的，一個管理團(tuán)隊(duì)沒有主要股權(quán)利益且不是股東的股票，其每股價值、特別是純流通股東價值不可能達(dá)到最優(yōu)體現(xiàn)。

　　脫離管理團(tuán)隊(duì)的股票必然是形式的“股票”，必然存在重大治理與機(jī)制缺陷，必然是資本主義的產(chǎn)品種植在計劃經(jīng)濟(jì)體制的“康莊”大地上，必然存在相關(guān)主體對投資者合法而不合理的制度侵蝕。多為各級政府的大股東可以通過每年的各種稅收和業(yè)務(wù)發(fā)展帶來的GDP和就業(yè)增長中享受利益，但對純流通股東而言是不公平的。這樣的董事會、股東會、總經(jīng)理辦公會等治理結(jié)構(gòu)必須進(jìn)行重大機(jī)制改革才有可能完善治理結(jié)構(gòu)。股東文化的核心是股東有效參與決策、公司決策目標(biāo)為了股東特別是流通股東價值最大化。高管主要收益股票化---資本化是高管團(tuán)隊(duì)與股價建立“聯(lián)價承包責(zé)任”的有效手段。

　　信息披露與股票“制度”是公司治理、公司質(zhì)量和證券監(jiān)管的核心，也是證券市場價格發(fā)現(xiàn)與配置功能的基礎(chǔ)。全面提升信息披露與治理質(zhì)量需從形式深化到實(shí)質(zhì)、從財務(wù)是否規(guī)范深化到業(yè)務(wù)是否真實(shí)合理、從一般性現(xiàn)有流程制度管理深化到證券法和刑法等核心法規(guī)的修改與完善。

　　市場化程度不高并有明顯計劃經(jīng)濟(jì)特征的經(jīng)濟(jì)體制、治理結(jié)構(gòu)、信用基礎(chǔ)、經(jīng)營理念等中移植而生的“股票”產(chǎn)品性能與機(jī)制再造遠(yuǎn)比交易行為規(guī)范和信息披露更重要更深層。拉斯維加斯賭場的機(jī)制其再怎么規(guī)范只能是賭場，真實(shí)的天然植物簡單而貨真價值地堆積在一起買賣只能是農(nóng)副產(chǎn)品市場而不可能成為優(yōu)質(zhì)中藥市場。貨真基礎(chǔ)上的機(jī)制突破是上市公司區(qū)別于一般企業(yè)、公司的核心所在。

　　在早幾年內(nèi)幕消息亂飛、莊家大行其道情況下，打擊內(nèi)幕交易等“抓賊防盜”固然是監(jiān)管的突出重點(diǎn)。但隱性的制度與機(jī)制缺陷、信息披露中的欺詐猶如人的機(jī)體患上嚴(yán)重慢性疾病一樣，危害性遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于被偷盜。市場監(jiān)管與制度設(shè)計的重心轉(zhuǎn)移到證券產(chǎn)品的“貨真價實(shí)”與“內(nèi)在性能”——打擊欺詐與完善機(jī)制上應(yīng)未來的大勢所趨。

　　(本文作者介紹：1996年博士畢業(yè)，從事證券相關(guān)研究近20年，上海財大兼職碩導(dǎo)、安徽財大兼職教授。)

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