詳解中央經(jīng)濟(jì)工作會議貨幣政策： 從“松緊適度”到“靈活適度” 2020年杠桿率或小幅上升

　　來源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道

　　一年一度的中央經(jīng)濟(jì)工作會議是下一年經(jīng)濟(jì)發(fā)展和政策走向的重要風(fēng)向標(biāo)。今年中央經(jīng)濟(jì)工作會議于12月10日至12日在北京舉行。會議對2020年的貨幣政策和金融風(fēng)險化解工作亦進(jìn)行定調(diào)。

　　會議稱，穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度，保持流動性合理充裕。而在去年，中央經(jīng)濟(jì)工作會議對貨幣政策的表述則是“穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度”。

　　何為靈活適度？“目前經(jīng)濟(jì)環(huán)境復(fù)雜，很多經(jīng)濟(jì)變量現(xiàn)在還無法確定，在這種情況下只能采取一種靈活性的措施。”12月12日國家金融與發(fā)展實驗室副主任曾剛向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者表示。

　　本次會議特別指出，“三期疊加”影響持續(xù)深化，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大。當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)增長持續(xù)放緩，仍處在國際金融危機(jī)后的深度調(diào)整期，世界大變局加速演變的特征更趨明顯，全球動蕩源和風(fēng)險點顯著增多。這意味著，在經(jīng)濟(jì)下行壓力加大的背景下形勢更趨復(fù)雜。

　　會議對金融風(fēng)險攻堅戰(zhàn)亦做出安排。會議稱，要堅決打好三大攻堅戰(zhàn)，要保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定，壓實各方責(zé)任。分析認(rèn)為，這意味著在穩(wěn)增長背景下，2020年宏觀杠桿率可能小幅上升。

　　貨幣政策偏寬松

　　2010年以來，中央經(jīng)濟(jì)工作會議確定的貨幣政策基調(diào)一直都是穩(wěn)健的貨幣政策，但具體表述略有不同。2018年表述為“穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度”，今年則是“靈活適度”。

　　東方證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邵宇表示：“貨幣總量還是保持穩(wěn)定，至于什么時候增減，視具體的經(jīng)濟(jì)情況來調(diào)節(jié)，沒有剛性指導(dǎo)政策。”

　　交通銀行金融研究中心高級研究員陳冀表示，穩(wěn)健的貨幣政策基調(diào)不變，靈活適度發(fā)力將提升政策邊際效應(yīng)。2020年貨幣政策仍將堅持這一策略——在流動性總量調(diào)控上會保持穩(wěn)健和適度，同時運用多種組合流動性工具靈活地進(jìn)行精準(zhǔn)滴灌。

　　貨幣條件松緊的一個量化觀測指標(biāo)是M2和社會融資規(guī)模。央行公布的數(shù)據(jù)顯示，11月末社會融資規(guī)模存量增長10.7%；同期，廣義貨幣M2同比增長8.2%，增速比上月末低0.2個百分點，比上年同期高0.2個百分點——社融、M2增速與GDP名義增速大體相當(dāng)。

　　本次會議還指出，貨幣信貸、社會融資規(guī)模增長同經(jīng)濟(jì)發(fā)展相適應(yīng)，降低社會融資成本。同時，要深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制。

　　如是金融研究院執(zhí)行院長朱振鑫表示，會議強調(diào)“降低社會融資成本”，和去年表述差別不大，通過政策利率降息的方式還會繼續(xù)。一般只要不提“中性”“管住貨幣供給總閘門”這些說法，貨幣就還是偏松的。

　　中信證券首席固收分析師明明表示，明年貨幣政策邊際寬松的方向不變，但節(jié)奏和力度上會更加靈活：一方面是結(jié)構(gòu)性貨幣政策更多地創(chuàng)設(shè)、完善和使用（比如PSL），另一方面是寬松政策不會一蹴而就。

　　今年以來，央行推進(jìn)利率市場化改革，通過LPR報價改革來疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道。改革后，央行在11月首度下調(diào)了MLF和逆回購利率（5BP），有效帶動銀行貸款利率下行。

　　中金公司預(yù)計稱，2020年上半年CPI將處于高位，雖然逆周期政策亟需加碼，但目前到2020年中貨幣放松的空間較為有限，而2020年下半年到2021年上半年間政策寬松的步伐有望加快。

　　“LPR可能于2020年下半年下調(diào)40個基點。在此期間，MLF利率也可能下行，但幅度或不及LPR。因為加權(quán)平均貸款利率有必要下行以緩解實體經(jīng)濟(jì)通縮壓力。”中金公司稱。

　　相比去年，會議特別提出要增加制造業(yè)中長期融資。實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展意味著經(jīng)濟(jì)增長模式不能只依賴房地產(chǎn)和基建，因此要加大對制造業(yè)的信貸投放。根據(jù)《2019年第二季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》，央行在2019年第一季度的評估中已將制造業(yè)中長期貸款和信用貸款納入考核。

　　“制造業(yè)中長期融資不止是銀行貸款，更還要靠股權(quán)投資。PE/VC以后恐怕要多關(guān)注一些制造業(yè)，別只盯著互聯(lián)網(wǎng)看，新經(jīng)濟(jì)不只是互聯(lián)網(wǎng)。”朱振鑫表示。

　　宏觀杠桿率或微升

　　在前兩年的會議通稿中，三大攻堅戰(zhàn)的排序是重大風(fēng)險攻堅戰(zhàn)、脫貧攻堅戰(zhàn)、污染防治攻堅戰(zhàn)，而今年的排序是脫貧攻堅戰(zhàn)、污染防治攻堅戰(zhàn)、重大風(fēng)險攻堅戰(zhàn)。2020年需要全面建成小康社會，“脫貧路上，一個都不能落下”，扶貧攻堅顯得最為重要，而重大風(fēng)險攻堅戰(zhàn)可能不止三年，往后可能還會持續(xù)。

　　央行《金融穩(wěn)定報告（2019）》披露，金融風(fēng)險化解的時間表為，2018年邊制訂攻堅戰(zhàn)行動方案，邊落實各項工作舉措，已實現(xiàn)良好開局；2019年承上啟下，全面、縱深推進(jìn)各項任務(wù)部署；2020年是攻堅戰(zhàn)收官之年，力爭基本完成從風(fēng)險治標(biāo)逐步向治本過渡，完成攻堅戰(zhàn)的既定任務(wù)。

　　本次會議稱，我國金融體系總體健康，具備化解各類風(fēng)險的能力。對于下一步的工作，要保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定，壓實各方責(zé)任。

　　“這意味著去杠桿不是一刀切。中央政府可以加杠桿，地方政府去杠桿，個人加杠桿，企業(yè)去杠桿，總體穩(wěn)定就可以了。” 朱振鑫稱。

　　財富證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家伍超明表示，杠桿率基本穩(wěn)定預(yù)示可以小幅上升，但更多的是結(jié)構(gòu)性加杠桿，即通過“加快國資國企改革”力圖降低國企杠桿率，為扶持民企等高效部門促進(jìn)結(jié)構(gòu)調(diào)整可以加杠桿，為加大逆周期調(diào)控力度適當(dāng)增加政府杠桿率。因此，貨幣政策不會大水漫灌，貨幣供應(yīng)量M2增速只與名義GDP增速大體匹配。

　　國家金融與發(fā)展實驗室發(fā)布的報告顯示，2019前三季度實體經(jīng)濟(jì)杠桿率分別上升了5.1、0.7和1.6個百分點，共計7.4個百分點。

　　“如果從穩(wěn)增長的角度看，這樣的升幅并不算高。比如2009年宏觀杠桿率的升幅就達(dá)到了31個百分點。”國家金融與發(fā)展實驗室副主任張曉晶表示。

　　張曉晶還表示，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長，宏觀杠桿率仍需繼續(xù)發(fā)揮助力。不過，僅靠加杠桿是不夠的，而是要在調(diào)整宏觀杠桿率內(nèi)部結(jié)構(gòu)上做文章。同時應(yīng)加快推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。

責(zé)任編輯：蔣曉桐