文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 靳毅

　　金融潮汐的周期輪回，夾雜著失望與夢想、裹挾著汗水與泥沙，最終都將遠去。而無論愿不愿意，每一位金融從業者都將作為曾經十載潮汐的親歷者，在不知不覺中烙上時代的印記。

靳毅：重歷資本市場十年興衰

　　“大時代的落幕” 在推出后的12小時內便突破10萬閱讀量，著實超出了自己的預期。細細想來，在文中提及的三個觀點并不高深（1、金融監管重塑金融格局-錯亂歸位、套利終局；2債務擴張大時代結束-興衰將近、浪潮落幕；3金融行業的供給側改革-強者恒強、弱者離場）。但后來之所以被很多媒體、同業引用轉載，想必，是觸發了他們對所處行業的反思與共鳴，激起了他們對曾經所處大時代的回憶與感慨。

　　文章的留言處，有的讀者問：“大時代還沒開始，怎么就結束了呢？”；也有讀者說：“你所謂的‘大時代’，這個‘大’又何從談起呢？”；還有讀者講：“作者所提及的‘金融大時代’究竟是什么樣一幅圖景？”。看到這些問題，突然使我想起了吳曉波老師最近的新書《激蕩十年，水大魚大》，借書中所述，我想金融行業的過往十年，也該是，坐享大水，方有大魚！

　　過往十年的中國經濟，就如大海漲潮一般，來勢洶涌、波瀾迭起、異彩紛呈，眾多民營企業脫穎而出成為行業龍頭，很多國企央企不斷壯大躋身產業前列，不少資本族系羽翼漸豐轉型金控集團。那是中國企業不斷發展壯大的十年，更是金融行業持續做大做強的十年。

　　新春伊始，讓我們大家一起，順著5次大浪潮崛起的時間脈絡，追憶金融行業的光輝歲月，重歷資本市場的興衰起伏。

　　第一波浪潮：股權投資——資本初綻、英雄并起

　　2006年，對于中國股權投資市場而言，是具有跨時代意義的。這一年，以《創業投資企業管理暫行辦法》的落地為標志，國家從政策層面進一步開放股權投資市場。此后，本土創投企業開始紛紛成立，中國股權投資市場的時代大幕也正式拉開。

　　此后，股權投資市場逐步從早期的以外資美元基金為主，過渡到了以國內的國有資本和產業資本為主，再進一步過渡到國有資本、產業資本、民營資本三足鼎立的時期。在這個過程中，股權投資機構數量從2008年之前僅百余家、管理規模不足5000億，躍升至2016年機構數量1萬余家，管理規模近10萬億。伴隨著機構數量與管理規模的一路飆升，諸多股權投資大佬橫空出世，20多萬金融從業者也有了安身之所。

　　作為行業內標志性的企業，成立于2007年的九鼎作為股權投資領域的后來者，通過在商業模式上的創新而一騎絕塵，在短短5年時間里便迅速成長為行業的領軍者。他們的成功，似乎用實際行動詮釋了：在一個急速擴容的市場中，逼格要讓位于速度，穩扎穩打終究抵不過野蠻生長。而以九鼎、中科招商為代表的民營投資機構的做大做強，又標志著小散亂弱再想進入股權投資領域的通道已基本關閉，此后，整個股權投資市場開始進入群雄逐鹿的時期。

　　在股權投資機構逐漸挪步至舞臺中央的時候，圍繞在其周圍的一大批第三方財富管理公司、企業咨詢公司也如雨后春筍般出現，開始迫不及待追逐這場大浪。與此同時，證券公司的投行條線，作為這個利益鏈條上的最后一環，也與諸多機構一道共同沐浴著股權投資領域最美好的幾年。那時的保險公司還遠沒有像2017年那樣兇猛的舉牌，而與保險公司一樣錯過這波大浪的銀行和信托，或許還并不知道自己也將要迎來一場前無古人的饕餮盛宴。

　　金融是個放大器和加速器，在不到十年的時間里，股權投資市場，就從曾經的遍地黃金，發育到了機構巷戰的階段。以某大型綜合VC為例，2016年之后，其內部已經成立了近20個部門覆蓋超25個行業，而類似醫藥這類大行業，部門內部又進一步細分了5、6個小組。近幾年，很多機構都開始全方位、地毯式的布局股權投資，PE開始VC化、VC漸漸PE化。

　　而隨著行業進入精耕細作階段，也就正式宣告了，股權投資市場的紅利期就此告一段落。

　　第二波浪潮：非標狂奔——債務擴張、群享盛宴

　　2008年，全球金融危機之后，伴隨著外圍發達經濟體的走弱，中國經濟從原來外需拉動的增長模式轉向為內生投資拉動。所謂投資拉動，簡言之，就是做大“基建+地產”這個組合：政府賣地收錢，再拿錢修橋、鋪路、搞基建；地產買地蓋房，購房者再買房、買車、搞消費。通過政府、地產商、消費者這三元結構的內生循環，中國經濟在過去十年得以持續著中高速的增長。

　　2009年，政府推出“四萬億”刺激計劃，當時的核心抓手，就是“基建+地產”這個組合。而在充裕的信貸環境之下，這兩個板塊迎來了前所未有的擴張周期。此后，政府平臺債務以每年二三萬億的規模攀升，一線城市的房價也以每年一倍的價格上漲。截至2016年底，地方政府各類債務規模超25萬億（可參見我們城投系列報告“城投新論之宏觀篇”），國內房地產銷售總額超10萬億，這兩個數字，相比10年前，都要大了一個數量級。

　　在如此龐大的債務擴張背后，則是金融行業的又一場群體盛宴。這一次，銀行和信托當仁不讓坐到了這場宴席的中央，非標和信貸正是他們搶食這場盛宴的利器。2012年之后，上市銀行股的利潤總額便開始長期占據A股上市公司盈利總額的半壁江山。而其之所以能夠實現如此的飛躍，又離不開中國“基建+地產”債務大擴張的時代脈絡。金融監管其實自2013年就開始圍堵這場資本盛宴，但曠日持久的貓鼠游戲，在很長的時間里也沒能打破銀行利潤的一路飆升格局。

　　與此同時，信托、券商、基金、三方、律所、會所，以及各類中介機構和皮條客們，也都在以自己的方式，分食著這場巨大的債務擴張紅利。信托公司在給地產、平臺融資的過程中，動輒2%-3%的銷售收入，在造富了無數信托經理的同時，也養活了成千上萬家第三方財富機構。2011年之后，陸續成立的券商資管、基金子公司等，其核心業務，本質上還是在為這個龐大的融資鏈條提供各類外圍的服務。而很多靠人脈關系、政府資源營生的中介機構和皮條客們，也在這一輪的大浪潮中撈到了第一桶金。

　　過往十年，政府、地產債務擴張的大周期，也是金融機構盈利擴張的大周期，踩在這輪周期之上，眾多的金融機構迅速崛起，憑借著非標和信貸攢足了資本。然而，盛極終有衰退時，隨著國內債務擴張階段性的告一段落，隨著金融監管力度不斷加大，曾經債務擴張的時代大幕也開始緩緩落下。

　　第三波浪潮：債券市場——十載擴容、紅利漸釋

　　2011年，中國第一批真正意義上的債券私募基金紛紛成立。

　　資本市場上有一個很有意思的現象：就是每逢某個細分市場的大機會來臨之前，都會有一批私募機構扎堆成立，這些人先知先覺提早布局，并在享受市場紅利之后迅速做大。以權益市場為例，每輪牛市的早期和中期，也都是私募證券投資基金成立的高峰期。如今市場上的很多一線機構，都是在這些時期成立的。而回顧債券市場私募基金的崛起，也離不開2011和2013這兩個關鍵窗口期。

　　中國債務大擴張周期的開啟，就注定了身處其中的每一類金融機構，都不會缺席這場群體性的盛宴。比資本市場非標準化資產的擴容稍晚，債券市場的存續規模從2009年不足20萬億上漲到2017年超60萬億。這一路的市場擴容，在支撐了債券市場各類業務擴容的同時，也支撐了市場參與機構與人員隊伍的擴容。

　　從財政部發行國債到國家開發銀行發行國開債，再到中石油、中石化等企業發行信用債，中國債券市場的融資主體在過往十年中不斷豐富。在這個過程中，債券承銷商，賺取著產品制作和銷售的費用；債券投資人，賺取著票面利息和價格變動所創造的資本利得。2011年之后，利率中樞的整體下移，加之平臺、地產、過剩產能等融資主體融資需求的持續旺盛，債券市場正式進入長達5年的紅利期。期間，雖有資金緊張造成的階段性熊市，但并未打破債券市場擴容所形成的紅利釋放格局。

　　在這一輪的債券長牛中，除了傳統的大銀行與大保險享受著行業的紅利之外，更多的金融機構也參與其中。大中型銀行開始紛紛成立投行條線、資管條線、同業條線，來承接更多與債券相關的業務；成百上千家城商行、農商行也陸續入場，開始開展債券承銷、投資、交易等業務。證券公司的自營、投行、資管等條線，也都增配了與債券相關的投研和承銷人員，而基金公司的債券型基金也在這期間開始逐步發力。

　　然而長期寬松的貨幣環境，常年分割的監管體系，以及長期盈利的賺錢慣性，終于在2016年底發生逆轉。伴隨著10年期國債價格的一路下跌，此前過于激進的機構開始大規模折戟，而保守的機構也被迫回吐盈利。

　　隨后開始的一系列金融監管，在使債市場繼續走熊的同時，也在重塑著債券市場原有的供需格局，而這也標志著曾經債券市場的紅利期就此過去。

　　第四波浪潮：創業板——奔騰年代、企業秀場

　　2013年，創業板在經歷了3年多的蟄伏之后，終于迎來了屬于自己的黃金時間。

　　推出創業板的初衷，在于幫助更多中小企業拓寬融資渠道，而這也與國家后來提出的建立多層次資本市場結構一脈相承。2009年，在財政、貨幣雙寬松的同時，國內資本市場建設的步伐也明顯加快，在千呼萬喚之中，籌備了10余年的創業板于2009年10月正式開市。此后的3年，由于上市主體的相對短缺，增量資金的持續觀望，以及解禁窗口期的不斷來臨等因素，創業板市場并未出現趨勢性大行情。不過即便如此，在開市之初的3年里，對已在上市前就布局的股權投資機構而言，創業板已然算的上是臺印鈔機器。

　　春光之所以格外明媚燦爛似乎是因為冬日的陰郁持續太久。2012年底，創業板遭遇了中國證券史上第8次也是時間最長的一次IPO停擺，在此后長達14個月的時間里，創業板都沒有新企業的上市。隨著解禁高峰期的逐漸退去，以及新增標的長期供應不足，沉寂了3年多的創業板終于開始發力，并在此后不到3年的時間里，幾乎連翻5倍，書寫了屬于自己的奔騰年代。

　　上一個十年，依靠投資拉動的中國經濟，在實業的很多細分領域里依舊保持著非常強大的活力。創業板的出現，讓那些細分領域的優秀公司，能夠有機會進入資本市場，并借助資本市場的力量，進一步做大做強。在過去相當長的一段時間里，創業板都是中國經濟上一個十年精華的集中再現，也是中國上一個十年優秀企業家的終極秀場。而作為那些創業板明星企業的選秀人，很多二級市場股票投資人的身價，也隨著創業板的暴漲而一路水漲船高。

　　回顧中國經濟的發展歷程，其之所以能夠一直保持著中高速的增長，一大批業績出眾的中小型企業功不可沒。創業板的出現，無疑給了這些優秀企業一個享受資本市場紅利的機會；而這些企業的上市，又給了二級市場一個分享中國經濟大發展的紅利的契機。2014年，央行貨幣的寬松，進一步將處于紅利釋放期的創業板推升到了，談談夢想就可以打出漲停板的境地。而這樣的狂歡，最終也以二級市場的系統性崩塌，而宣告結束。

　　第五波浪潮：A股市場——浪潮四起、曲終人散

　　2014年，央行的全面寬松，造就了中國資本市場歷史上的又一輪大牛市。

　　2013年2月“國五條”出臺，在此后半年多的時間里，國內整個貨幣環境在配合房地產調控的基礎上，持續保持著緊縮。同年6月，金融市場出現的“錢荒”，開啟了債券市場為期半年多的熊市，同時也使當時的A股市場應聲下挫。

　　但2013年底，市場的風向開始發生變化，十八屆三中全會拉開了新一輪國企改革的序幕；次年2月，中石化率先打響國企混改第一槍。2014年9月，李克強總理在達沃斯論壇上提出“大眾創業、萬眾創新”，并在國家層面肯定和鼓勵“互聯網+”的全面推進。此外，在2014年，央行的態度與此前相比也發生了大幅的轉變，從年初加大三農信貸投放，到年中推出貨幣政策新工具，再到年底的全面降息，貨幣政策呈現出一路放松的態勢。

　　有人曾把股票市場賺錢的要點歸結為3個：第一賺央行貨幣寬松的錢，第二賺散戶入市的錢，第三賺企業盈利轉好的錢。2014年，盡管上市公司整體盈利并未出現大幅改善的跡象，但新一屆政府上臺之后推出的“國企混改”和“互聯網+”等舉措，給市場帶來了經濟向好預期；而2008年的股災過后，散戶也已經渡過了一個較長時間的恢復期；隨著2014年下半年央行貨幣政策的不斷放松，上證指數開始一路上攻，A股正式從此前的創業板結構性牛市進入全面牛市階段。

　　這一輪的牛市與上一輪相比，出現了一些新的變化。首先，“改革牛”成了這一輪國家牛市的代名詞；其次，二級市場但凡與互聯網科技沾邊的上市企業，股價都有可能隨時漲停；再次，各類配資業務開始大量涌現，證券公司輕易就能給客戶提供1：3的炒股資金，而一些互聯網金融機構甚至可以提供1：9的杠桿資金。這輪牛市里，談業績、講實干的企業往往并不受青睞，有故事、夠性感的公司才會受到更多投資人的追捧。

　　對無數的散戶而言，自己曾經離人生贏家的稱號是那么的近，但遺憾的是，這一輪建立在信念和杠桿上的牛市，終究沒有走遠。2015年5月，隨著證監會開始徹查場外配資，A股隨即在6月以連續暴跌的方式宣告本輪全面牛市的終結。杠桿之上的牛市，注定來時激烈、去時匆匆，泛濫的流動性所催生的股票價格的一路躥升，終究還是在恐慌情緒擊潰了杠桿效應和投機效應之后，畢露原形。

　　后記：金融的潮汐

　　過往十年，是中國經濟的“大時代”，也是中國金融的“大時代”。

　　過往十年的金融行業，猶如大海潮汐一般，波濤洶涌，一浪未平一浪又起。這場潮汐所激起的巨大漣漪，讓身處潮汐之中的個體命運有了與時代脈搏共振的良機。浪潮之中，實體企業與金融機構一起，企業家與金融從業者一道，共同上演了一出跌宕起伏的金融大戲！

　　建立在中國經濟這個巨大的舞臺之上，金融的弄潮兒們，你方唱罷我登場，充分沐浴著國家與時代所賦予的巨大紅利。然而，曲散終有時，曾經那個產業與資本共舞、江海與泥沙同興的時代終究是要過去…

　　然而，金融潮汐的周期輪回，夾雜著失望與夢想、裹挾著汗水與泥沙，最終都將遠去。而無論愿不愿意，每一位金融從業者都將作為曾經十載潮汐的親歷者，在不知不覺中烙上時代的印記。

　　老一輩素有“逢八”生變的講法，所以“戊戌+逢八”的組合，總會讓人聯想到2018年或者也會是充滿變化的一年。因此，在這個時候回望過往十年，梳理金融行業曾經的發展與變化脈絡，或許能讓我們在應對未來的變化時，可以更加清醒和坦然。也才能讓，無論是旁觀者還是局中人，在面對新一年變化的時候能夠——

　　自守方圓，無問西東！

　　(本文作者介紹：國海證券研究所固定收益研究團隊負責人。)