文/新浪財經意見領袖專欄作家 伍戈　　

　　　1、市場對于過去2017年的經濟預測似乎差強人意。市場曾普遍預計2017年中國GDP將由2016年6.7%繼續放緩至6.5%，但實際值卻抬升至6.9%，預測方向上出現了系統性偏差。那么市場究竟錯在哪里？以史為鑒，方能為未來科學預判提供方向。

　　2、內需預測方面，市場判斷與實際數據結果偏差不大。但經濟中也有些變化并沒有被市場充分捕捉，如過去一年工業生產等數據的季末提升效應。此外，市場對M2的預測存在系統性高估，而對PPI價格的預測卻存在低估。

　　3、外需預測方面，市場判斷與實際結果存在較大偏差。盡管市場預計到了外需不悲觀，但對其改善程度的判斷過于保守，反映出對全球共振復蘇認識不夠及對“黑天鵝”事件把握不足。外需判斷的保守最終導致整個GDP方向判斷的錯誤。

　　4、展望2018，盡管國際經濟共振復蘇的慣性猶存，但通脹預期下貨幣政策回歸中性勢必對其可持續性造成影響。國內供給側改革及金融強化監管依然不容小覷，盡管其力度最終會受制于經濟基本面。上述不確定性將對未來市場預測帶來新挑戰。

伍戈：市場預測錯了什么？

　　一、引言

　　宏觀數據預測是經濟研究的基本功，更是把握宏觀大勢及市場方向的“試金石”。回首2017年，市場對于過去2017年的經濟預測似乎差強人意。市場曾普遍預計2017年中國GDP將由2016年6.7%繼續放緩至6.5%，但實際值卻抬升至6.9%，預測方向上出現了系統性偏差。那么市場究竟錯在哪里？以史為鑒，方能為未來科學預判提供方向。

　　圖1：GDP預測出現系統性偏差：遠見杯

　　圖2：GDP預測出現系統性偏差：路透社

　　二、市場預測對了什么：內需預判偏差較小

　　 市場對內需的預判偏差較小。投資和消費全年12個月的市場平均預測值與實際值誤差均未超過一個百分點。盡管固定資產投資下半年的市場平均預測值略高于實際值，但二者在年末已經收斂；消費增速的預測值和實際值均圍繞10%水平上下窄幅波動，全年實際增速略有趨緩。綜合來看，2017年國內需求穩中趨緩，市場預期比較充分。

　　圖3：投資趨弱的預測方向無明顯偏差 

來源：“遠見杯”調查、華融證券

　　注：圖中實際值為固定資產投資完成額（累計同比）。

　　圖4：消費預測窄幅波動與實際基本相符

來源：“遠見杯”調查、華融證券

　　注：圖中實際值為社會消費品零售總額（當月同比）。

　　市場預測并沒捕捉到工業生產等的季末提升效應。市場關于工業生產的預測大致平穩，全年保持在6-7%之間，與實際值基本吻合。但2017年以來工業生產實際值等存在明顯季末效應，市場未能預見。值得一提的是，工業生產的季末效應與投資、消費以及出口也有一定程度的對應關系，或與工作天數、財政支出等因素有關。

　　圖5：市場預測沒能捕捉到工業生產的季末效應

來源：“遠見杯”調查、華融證券

　　注：圖中實際值為工業增加值（當月同比）。

　　市場對貨幣數據的預測方向基本準確，但存在系統性高估。盡管市場已經普遍預計到金融強監管下M2的持續下滑，但過去12個月市場平均的M2預測值始終高于實際值。這反映出市場對金融去杠桿及其引起的貨幣收縮效應估計不足。

　　圖6：市場對M2的預測方向準確，但存在系統性高估

來源：“遠見杯”調查、華融證券

　　注：圖中實際值為M2（同比）。

　　市場對PPI價格預測的把握基本準確，但仍存在一定程度低估。PPI實際值在2017年一、三季度分別沖高（即對應著當時供給限產及環保約束升級），“供給沖擊”的超預期造成了此時期市場預測的低估。盡管如此，在內需邊際趨緩下，市場對PPI的全年預測值與實際值趨勢整體保持一致，呈緩慢下行特征。此外，年初由于暖冬原因CPI實際值出現超跌，市場預期對此進行了快速修正后，全年預測值與實際值走勢基本保持了一致。

　　圖7：PPI預測趨勢準確，但仍存在一定低估

來源：“遠見杯”調查、華融證券

　　注：圖中實際值為PPI（當月同比）。

　　圖8：CPI預測大致準確（年初有天氣因素擾動）

來源：“遠見杯”調查、華融證券

　　注：圖中實際值為CPI（當月同比）。   

　　三、市場預測錯了什么：外需預判過于保守

　　外需預測方面，市場判斷與實際結果存在較大偏差。2017年初，全球經濟復蘇勢頭遠超市場預期，1季度我國出口增速為7.2%，較2016年四季度大幅提高12.5個百分點，而市場平均預測僅為1.4%；進口增速高達20%以上，實際值比預期高了18.1個百分點。盡管市場事先也預計到了外需并不悲觀，但對其改善程度的判斷顯然過于保守。

　　圖9：出口預測呈現大幅偏差

注：圖中實際值為出口金額（當季同比）。

　　圖10：進口預測也出現大幅偏差

來源：“遠見杯”調查、華融證券

　　注：圖中實際值為進口金額（當季同比） 。  

　　對外需判斷過于保守反映出市場對全球共振復蘇認識不夠以及對“黑天鵝”事件把握不足。盡管2016年底大宗商品價格快速反彈等信息顯示出全球貿易復蘇的征兆，但當時市場普遍對國際經濟共振復蘇仍將信將疑。從百度搜索“民粹主義”一詞的密集程度中能看出各界對外部環境的擔憂情緒在2016年底及2017年初達到了高潮。這些都嚴重影響到了2017年初時的預判。 

　　圖11：2016年底對民粹主義的擔憂陡增

　　注：百度搜索指數是以百度搜索量為數據基礎，可體現在一定時期對某個關鍵詞的關注程度。

　　綜合上述三大需求，從年度預測值來看，2017年初的市場預測整體略微高估了內需，同時大幅低估了外需。但問題是，對于外需判斷過于保守的預測卻最終導致了整個GDP方向判斷的錯誤。事實上，對外需的悲觀情緒一部分來自于對過去幾年全球經濟連續下滑的慣性思維，另一部分來自對國際“黑天鵝”風險的過度擔憂。

　　圖12：外需預測的保守導致GDP方向判斷的錯誤

來源：“遠見杯”調查、華融證券

　　注：此圖為2017年初的年度預測，有別于前文月度、季度預測。

　　四、基本結論

　　一是過去一年市場對內需的預測與實際數據結果偏差不大。但也有些具體變化并沒有被市場充分捕捉，如工業生產等數據的季末提升效應。此外，市場對M2的預測存在系統性高估，而對PPI價格的預測卻存在低估。

　　二是外需預測方面，市場判斷與實際結果存在較大偏差。盡管市場事先也預計到了外需并不悲觀，但對其改善程度的判斷過于保守，反映出對全球共振復蘇認識不夠以及對“黑天鵝”事件把握不足。外需判斷的過于保守最終導致整個GDP方向判斷的錯誤。

　　 三是展望2018，盡管國際經濟共振復蘇的慣性猶存，但通脹預期下貨幣政策回歸中性勢必對其可持續性造成影響。國內供給側改革及金融強化監管依然不容小覷，盡管其力度最終會受制于經濟基本面。上述不確定性將對未來市場預測帶來新挑戰。

　　(本文作者介紹：華融證券股份有限公司首席經濟學家，總經理助理。)