文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄（微信公眾號(hào)kopleader）專欄作家 李庚南

　　銀行機(jī)構(gòu)在股票質(zhì)押融資業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理方面究竟怎樣才能做到科學(xué)合理？

　　股市變幻莫測(cè)，不變的唯有恒在的風(fēng)險(xiǎn)。

　　10月22日，股民們貌似迎來了期待已久的艷陽(yáng)天：A股三大股指大幅高開，上演了大盤大漲、個(gè)股普漲、券商板塊集體漲停行情，滬指強(qiáng)勢(shì)收復(fù)2600點(diǎn)，創(chuàng)業(yè)板指重回1300點(diǎn)，兩市逾200只個(gè)股漲停；然而歡愉時(shí)短，10月23日，A股老調(diào)重彈，滬深股指低開低走，全天持續(xù)下行。上證、深成指數(shù)分別下跌2.26%和2.24%。

　　顯然，市場(chǎng)真正的反轉(zhuǎn)尚待確認(rèn)。無論如何，面對(duì)股市短暫的“歡愉”，我們不能忘乎所以，更不應(yīng)淡忘此前A股的跌跌不休，淡忘那些讓人們仿佛重回2015年股市“噩夢(mèng)”的日子。

　　盡管今年以來影響A股走勢(shì)及預(yù)期的內(nèi)外部因素相較2015年發(fā)生了或多或少的變化，但同樣的斷崖式下跌背后我們應(yīng)當(dāng)看到，有著一個(gè)共同的“妖孽”在作祟，那就是令股民們不寒而栗的“強(qiáng)平倉(cāng)”機(jī)制。與2015年因場(chǎng)外配資、兩融、股指期貨主導(dǎo)的強(qiáng)平倉(cāng)不同的是，今年上市公司股票質(zhì)押強(qiáng)平倉(cāng)成為A股市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的焦點(diǎn)。

　　一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)是，隨著股市的持續(xù)下跌，A股頻頻拉響上市公司股票質(zhì)押爆倉(cāng)的警報(bào)。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)，自9月17日至10月17日短短一個(gè)月，已有超過200家的上市公司的股東做了補(bǔ)倉(cāng)。其中，10月以來，聚燦光電、全新好、新大洲、天神娛樂等多家公司陸續(xù)發(fā)布股東觸及平倉(cāng)線的風(fēng)險(xiǎn)提示公告，華業(yè)資本、全新好、銀禧科技、飛馬國(guó)際、保齡寶、邦訊技術(shù)等多家公司先后遭遇被動(dòng)平倉(cāng)。眾多多即將爆倉(cāng)的股票對(duì)深度參與股票質(zhì)押式回購(gòu)的券商板塊無疑形成直接沖擊。至10月19日救市利好出臺(tái)前，很多券商股實(shí)際已跌破凈資產(chǎn)。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至10月23日， A股市場(chǎng)質(zhì)押股總數(shù)為6427.95億股，占總股本比例為10.01%， 當(dāng)前質(zhì)押市值縮水近30%。其中，大股東未平倉(cāng)市值達(dá)10655.82億元，疑似觸及平倉(cāng)市值達(dá)29692.69億元。

　　A股最黑暗的時(shí)候已經(jīng)過去了嗎？券商的集體漲停能引領(lǐng)A走出上市公司股票質(zhì)押雷區(qū)嗎？須清醒的是，只要強(qiáng)平機(jī)制存在，股票質(zhì)押就始終是那只蟄伏的灰犀牛，隨時(shí)會(huì)跳出來咬人。即便有監(jiān)管層對(duì)券商股權(quán)質(zhì)押平倉(cāng)處置的窗口指導(dǎo)，只要市場(chǎng)繼續(xù)走弱，高比例質(zhì)押的上市公司暴雷的威脅就依然在那里。所以，我們需要認(rèn)真反思，需要盡快研究防范股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的長(zhǎng)效機(jī)制，而不能寄希望于臨時(shí)的安排。

　　按說，強(qiáng)制平倉(cāng)機(jī)制本身是證券市場(chǎng)交易機(jī)制的有機(jī)組成，本身并無善惡之分；而且理論上強(qiáng)行平倉(cāng)可以降低由于杠桿作用所引發(fā)的投資風(fēng)險(xiǎn)，防止風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步擴(kuò)大。但是，對(duì)于A股而言，上市公司行為的不規(guī)范、投資者的不成熟乃至監(jiān)管的缺漏，諸多因素的疊加往往使強(qiáng)平倉(cāng)機(jī)制被異化為一種加大股市震蕩、加速股市下跌、誘發(fā)踩踏事件的催化劑。尤其是三季度以來，上市公司股票質(zhì)押頻頻“暴雷”，成為加速市場(chǎng)持續(xù)下挫的推手之一。

　　正因?yàn)槿绱耍鲜泄竟善辟|(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)引起了高層高度關(guān)注。緩釋上市公司特別是民營(yíng)上市公司股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)，也成為當(dāng)前高層穩(wěn)定市場(chǎng)的重要“手筋”。央行行長(zhǎng)易綱明確告知，人民銀行也正在研究繼續(xù)出臺(tái)推進(jìn)民營(yíng)企業(yè)股權(quán)融資支持計(jì)劃等針對(duì)性措施；為了防范股權(quán)質(zhì)押爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)的持續(xù)蔓延，銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹清要求銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)科學(xué)合理地做好股權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理，在質(zhì)押品觸及止損線時(shí)，質(zhì)權(quán)人應(yīng)當(dāng)綜合評(píng)估出質(zhì)人實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)和未來發(fā)展前景等因素，采取恰當(dāng)方式穩(wěn)妥處理；要求保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)充分發(fā)揮保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期穩(wěn)健投資優(yōu)勢(shì)，加大保險(xiǎn)資金財(cái)務(wù)性和戰(zhàn)略性投資優(yōu)質(zhì)上市公司力度，允許保險(xiǎn)資金設(shè)立專項(xiàng)產(chǎn)品參與化解上市公司股票質(zhì)押流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，不納入權(quán)益投資比例監(jiān)管。

　　那么，銀行機(jī)構(gòu)在股票質(zhì)押融資業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理方面究竟怎樣才能做到科學(xué)合理？

　　按照郭樹清主席“綜合評(píng)估出質(zhì)人實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)和未來發(fā)展前景等因素，采取恰當(dāng)方式穩(wěn)妥處理”的要求，筆者以為， 首先應(yīng)準(zhǔn)確市場(chǎng)定位，區(qū)分場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押與場(chǎng)外股票質(zhì)押的運(yùn)作機(jī)制、規(guī)則和模式，因應(yīng)施策，制定風(fēng)控策略。

　　股票質(zhì)押式回購(gòu)本質(zhì)上是一種“抵押貸款”，但與普通抵押貸款又有所不同，股票質(zhì)押式回購(gòu)有場(chǎng)內(nèi)質(zhì)押與場(chǎng)外質(zhì)押之分。以2013年5月證監(jiān)會(huì)發(fā)布《股票質(zhì)押式回購(gòu)交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)辦法（試行）》為分界：之前為單一的場(chǎng)外股票質(zhì)押，以銀行、信托為資金融出主體的；之后進(jìn)入場(chǎng)內(nèi)與場(chǎng)外股票質(zhì)押并存市場(chǎng)格局，以券商為主的場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押占據(jù)主導(dǎo)地位。

　　按照《股票質(zhì)押式回購(gòu)交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)辦法（2018年修訂）》的界定，股票質(zhì)押回購(gòu)是指符合條件的資金融入方（以下簡(jiǎn)稱融入方）以所持有的股票或其他證券質(zhì)押，向符合條件的資金融出方（以下簡(jiǎn)稱融出方）融入資金，并約定在未來返還資金、解除質(zhì)押的交易。該辦法在適當(dāng)性管理部分對(duì)資金融出方做出了明確的界定，即：融出方包括證券公司、證券公司管理的集合資產(chǎn)管理計(jì)劃或定向資產(chǎn)管理客戶、證券公司資產(chǎn)管理子公司管理的集合資產(chǎn)管理計(jì)劃或定向資產(chǎn)管理客戶。

　　因此，場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押的直接主體是證券公司，銀行直接參與的僅是場(chǎng)外股票質(zhì)押。銀行只能通過證券公司間接參與場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押。銀行參與場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押式回購(gòu)的方式主要有二：一是以理財(cái)資金直接或通過信托計(jì)劃對(duì)接券商打包的股票質(zhì)押受益權(quán)。二是通過認(rèn)購(gòu)券商資管產(chǎn)品的方式間接參與，包括“一對(duì)一”與“一對(duì)多”兩種交易結(jié)構(gòu)。在“一對(duì)一”模式下，銀行以理財(cái)資金發(fā)起單一信托計(jì)劃或基金專項(xiàng)計(jì)劃，認(rèn)購(gòu)約定好的券商定向資管產(chǎn)品；在“一對(duì)多”模式下，銀行以理財(cái)資金認(rèn)購(gòu)券商小集合優(yōu)先級(jí)資金，由券商自有資金或拉其他社會(huì)資金擔(dān)任劣后層作為安全墊。

　　當(dāng)然，在場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押模式下，也不排除資金融出方、資產(chǎn)端實(shí)際都由銀行操作、券商完全充當(dāng)通道的情形。這種情況下，銀行一般委托券商盯市，而質(zhì)押率、預(yù)警線、平倉(cāng)線均則由銀行與出質(zhì)人協(xié)商確定，場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押面臨的各種市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)銀行的影響會(huì)更直接些。

　　總體上，銀行間接參與場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控，場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押回購(gòu)的操作主體是券商。由于場(chǎng)內(nèi)質(zhì)押有具體的管理辦法約束，操作相對(duì)嚴(yán)格和規(guī)范，在標(biāo)的股票的要求、質(zhì)押期限、股票質(zhì)押率等方面都有嚴(yán)格要求；券商通過設(shè)定預(yù)警線、平倉(cāng)線和或日盯市方式進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制。盡管信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)依然存在，但因?yàn)橹虚g有信托計(jì)劃作為緩沖，銀行受到的風(fēng)險(xiǎn)沖擊相對(duì)小些；特別是在“一對(duì)多”模式下，銀行理財(cái)資金有券商自有資金或拉其他社會(huì)資金擔(dān)任劣后層作為安全墊，一旦發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)損失，由劣后層承擔(dān)損失，作為優(yōu)先層的銀行理財(cái)獲得固定收益，基本不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)損失。

　　因此，銀行在研究股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)防控對(duì)策時(shí)，重點(diǎn)顯然應(yīng)放在場(chǎng)外股票質(zhì)押方面。應(yīng)立足于場(chǎng)外股票質(zhì)押業(yè)務(wù)，從風(fēng)控理念、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)及風(fēng)險(xiǎn)處置等方面，探索建立科學(xué)合理的股票質(zhì)押風(fēng)控體系。

　　首先應(yīng)更新風(fēng)控理念，區(qū)分風(fēng)險(xiǎn)緩釋的表象和風(fēng)險(xiǎn)控制的本質(zhì)，回歸股權(quán)質(zhì)押貸款的本源。

　　在場(chǎng)內(nèi)質(zhì)押模式下，股票質(zhì)押被券商視為一項(xiàng)資本市場(chǎng)的交易型產(chǎn)品，而非一般意義上的“質(zhì)押品”；或者換言之，被質(zhì)押的股票某種意義上發(fā)揮的是交易功能。資金融出方對(duì)借款人還款能力的評(píng)估或許更看重的是其再融資能力。

　　而場(chǎng)外股票質(zhì)押應(yīng)該是真正意義上的“抵押貸款”。而作為抵押貸款，抵押品的存在對(duì)出質(zhì)人而言僅僅是一種增信手段，對(duì)資金融出方的銀行而言僅僅是一種風(fēng)險(xiǎn)緩釋手段。銀行控制風(fēng)險(xiǎn)的核心應(yīng)該是出質(zhì)人（借款人）正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流。作為資金融出方的銀行，為有效控制風(fēng)險(xiǎn)、實(shí)現(xiàn)資金的安全回流，需要對(duì)借款人的資信狀況、發(fā)展前景、真實(shí)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力與還款能力以及資金真實(shí)用途進(jìn)行充分的調(diào)查、跟蹤監(jiān)測(cè)。

　　不幸的是，當(dāng)前銀行在開展場(chǎng)外股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的時(shí)候，沿用的基本上市券商的思維，且大多參照券商的做法設(shè)定了質(zhì)押股票預(yù)警線、平倉(cāng)線，把股票質(zhì)押業(yè)務(wù)視為標(biāo)準(zhǔn)化的交易型產(chǎn)品。往往對(duì)資金用途管控不到位，對(duì)股票的持續(xù)監(jiān)測(cè)不到位，對(duì)借款人的還款來源不重視，而是更多地關(guān)注質(zhì)押品（股票）的變現(xiàn)價(jià)值與變現(xiàn)能力。在這種思維主導(dǎo)下，一些銀行放松了對(duì)股票質(zhì)押的審慎管理，導(dǎo)致股票質(zhì)押業(yè)務(wù)快速擴(kuò)張、頻頻“踩雷”。

　　因此，對(duì)于銀行而言，在開展股票質(zhì)押方面應(yīng)區(qū)別于券商的思維與風(fēng)控方式，要弄清楚開展股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的目的究竟是什么，回歸貸款的本源，找回風(fēng)險(xiǎn)控制的“靈魂”。

　　其次，應(yīng)轉(zhuǎn)變風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控機(jī)制，由傳統(tǒng)的場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押模式下設(shè)置預(yù)警線、平倉(cāng)線向評(píng)估監(jiān)測(cè)出質(zhì)方本身資信、償債能力及異常行為轉(zhuǎn)變。

　　一般意義上，股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)管理的核心顯然是在盯市基礎(chǔ)上設(shè)定預(yù)警線、平倉(cāng)線并做相應(yīng)操作，這是場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押回購(gòu)的基本風(fēng)控方式。而作為股票預(yù)警線、平倉(cāng)線的風(fēng)險(xiǎn)緩釋則主要依托借款企業(yè)的再融資能力。

　　盡管銀行以場(chǎng)外股票質(zhì)押市場(chǎng)為主，但目前在對(duì)股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控方面基本沿襲了場(chǎng)內(nèi)的做法，設(shè)置了相應(yīng)的質(zhì)押率、警戒線和平倉(cāng)線，因此場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押面臨的困惑場(chǎng)外質(zhì)押同樣存在。而且，由于場(chǎng)外股票質(zhì)押在可質(zhì)押標(biāo)的范圍及相關(guān)指標(biāo)要求方面缺乏明確的監(jiān)管約束，管理相對(duì)寬松，風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控的難度更大。

　　殊不知，無論是預(yù)警線、平倉(cāng)線的設(shè)置，還是企業(yè)再融資能力，都可能被上市公司企業(yè)所制造的“幻象”所虛置。現(xiàn)實(shí)中，一些上市公司通過虛構(gòu)業(yè)績(jī)、發(fā)布虛假信息或蹭熱點(diǎn)等手段推高自身股價(jià)；而虛高的股價(jià)實(shí)際形成對(duì)股票質(zhì)押率、預(yù)警線、平倉(cāng)線的隱性調(diào)整；一些上市公司通過定增、配股等方式增加持股數(shù)量，獲得新增股票質(zhì)押融資，再以新增融資釋放原有質(zhì)押股票并以此進(jìn)行再質(zhì)押。如此往復(fù)，實(shí)現(xiàn)股票質(zhì)押的不斷擴(kuò)張。一旦股價(jià)下跌，這種再融資“能力”便可能成為觸發(fā)上市公司爆雷的導(dǎo)火線。盡管上市公司再融資能力總體較強(qiáng)，而且融資渠道也多元化，但再融資往往隱藏著許多暗洞。如果企業(yè)過度融資、過度投資和擴(kuò)張，攤子鋪得過大，資金鏈繃得太緊，再?gòu)?qiáng)的融資能力也是浮云。

　　因此，無論是場(chǎng)內(nèi)還是場(chǎng)外股票質(zhì)押，若一味偏重于借款企業(yè)再融資能力，或?qū)⑽覀兊娘L(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控引向歧途。銀行在風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控方面，不僅要關(guān)注市場(chǎng)本身的波動(dòng)，更需關(guān)注出質(zhì)企業(yè)本身的信用狀況、資產(chǎn)負(fù)債變化情況、償債能力變化以及外部其他融資情況（發(fā)債、民間借貸等）；不僅要關(guān)注企業(yè)質(zhì)押股票情況的變化，更要關(guān)注企業(yè)融資的實(shí)際用途，特別要防范企業(yè)以股炒股（以股票質(zhì)押的融資炒自家股票）；不僅要關(guān)注與出質(zhì)企業(yè)及相關(guān)行業(yè)相關(guān)的經(jīng)濟(jì)因素，還要關(guān)注各種非經(jīng)濟(jì)因素及其風(fēng)險(xiǎn)，譬如企業(yè)法定代表人個(gè)人的道德風(fēng)險(xiǎn)等。

　　第三，應(yīng)轉(zhuǎn)變處置方式，不應(yīng)簡(jiǎn)單照搬券商產(chǎn)內(nèi)股票質(zhì)押實(shí)施強(qiáng)平倉(cāng)的做法，而應(yīng)立足于出質(zhì)人實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)狀況、發(fā)展前景，應(yīng)放眼全局，以時(shí)間換空間，避免“一平了之”的簡(jiǎn)單粗暴及因此導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)放大與傳染。

　　理論上，無論是場(chǎng)內(nèi)還是場(chǎng)外股票質(zhì)押融資，都面臨爆倉(cāng)、強(qiáng)行平倉(cāng)等風(fēng)險(xiǎn)，都存在質(zhì)押物的處置問題。但場(chǎng)內(nèi)與場(chǎng)外股票質(zhì)押方式存在明顯差異。

　　對(duì)于場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押而言，按照既有規(guī)則，在出質(zhì)方違約或質(zhì)押股票觸及平倉(cāng)線情況下，證券公司可以直接處置質(zhì)押股票：若質(zhì)押股票系流通股，可直接出售，超過債權(quán)部分返給資金融入方；對(duì)于仍處于限售期的有限售條件股份，證券公司應(yīng)當(dāng)按照《業(yè)務(wù)協(xié)議》的約定處理。但場(chǎng)外股票質(zhì)押的處置相對(duì)復(fù)雜。需要資金融出方與融入方共同到中登公司申請(qǐng)將“不可賣出質(zhì)押登記”調(diào)整為“可以賣出質(zhì)押登記”，否則需要走漫長(zhǎng)的訴訟途徑。

　　且撇開股票質(zhì)押處置的種種現(xiàn)實(shí)難度，若從股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的實(shí)際功能看，無論場(chǎng)內(nèi)還是場(chǎng)外股票質(zhì)押，都是金融體系向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)注入資金、幫助實(shí)體企業(yè)盤活資源最終促進(jìn)實(shí)際經(jīng)濟(jì)發(fā)展的有效工具。因此從目標(biāo)導(dǎo)向出發(fā)，銀行應(yīng)該理性客觀地對(duì)待和審慎運(yùn)用股票質(zhì)押強(qiáng)平倉(cāng)機(jī)制。特別是在場(chǎng)外股票質(zhì)押方面，銀行應(yīng)走出強(qiáng)平倉(cāng)的思維定式，換之以普通的貸款風(fēng)控邏輯。當(dāng)借款人出現(xiàn)履約困難的時(shí)候，應(yīng)該認(rèn)真調(diào)查研判企業(yè)真實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)狀況，客觀地評(píng)估企業(yè)的發(fā)展前景和還款能力，采取合理穩(wěn)妥的處置方式，以時(shí)間換空間，幫助企業(yè)渡過難關(guān)，防止風(fēng)險(xiǎn)被人為放大和擴(kuò)散。

　　(本文作者介紹：先后供職于工商銀行、人民銀行，現(xiàn)為銀行監(jiān)管部門人士，長(zhǎng)期負(fù)責(zé)小企業(yè)金融服務(wù)推進(jìn)工作，潛心研究小企業(yè)金融服務(wù)問題。)