2018年，全球金融市場震蕩加劇，風(fēng)險偏好顯著下行，高投機性標的、新興市場貨幣、高估值資產(chǎn)交替出現(xiàn)急跌。作為全球股市的定盤星，美股自10月以來接連大挫，年內(nèi)僅納斯達克指數(shù)尚余些許漲幅，而MSCI全球股指在2017年大漲超過20%之后也下跌超過6%。短期來看，美股的間歇性調(diào)整還將整體延續(xù)，下行空間相對較大；長期而言，美股漲跌牽一發(fā)而動全身，宜提前布局調(diào)整期的資產(chǎn)配置。

　　美股周期牛長熊短，但無論漲跌均牽一發(fā)而動全身。過去數(shù)十年，美股一直是全球市值最大的股票市場。三十年來，盡管金融深化推動其他股票市場規(guī)模不斷擴張，但美股的全球總市值占比一直在40%左右，且按年計算從未出現(xiàn)低于30%的情形。美股熊市的跌幅不容小覷，在過去兩輪美股熊市中，MSCI發(fā)達經(jīng)濟體和新興市場均有50%或以上的回調(diào)。短期而言，當前全球金融市場走勢已經(jīng)呈現(xiàn)出“事件依存型”特征，美股的異變隨時可能發(fā)生，并且將以不同的方式引發(fā)市場的大規(guī)模調(diào)整。長期來看，2018年3月開啟的新一輪保護主義大潮改變了2017年開啟的真實復(fù)蘇即有路徑。隨著后周期特征的愈發(fā)突出和貿(mào)易摩擦成本的漸次顯現(xiàn)，美國經(jīng)濟的強勢或已見頂，不考慮非本土企業(yè)因素，美股走勢也面臨基本面的趨勢性打壓。

　　2018年，全球經(jīng)濟延續(xù)復(fù)蘇，但穩(wěn)定性明顯下降，加之年中以來全球長期寬松的貨幣環(huán)境整體趨緊，金融市場面臨的壓力進一步顯現(xiàn)。在此情形下，關(guān)注未來下行空間相對有限的市場是調(diào)整期資產(chǎn)配置未雨綢繆的關(guān)鍵：一方面，當前全球金融市場的整體氛圍偏向過度悲觀，部分超跌市場的當前估值已經(jīng)過度反映了實體經(jīng)濟實際受損程度，一旦牛熊發(fā)生切換，經(jīng)濟的相對表現(xiàn)將成為關(guān)切的焦點；另一方面，如果政策環(huán)境發(fā)生積極轉(zhuǎn)變，風(fēng)險偏好趨于穩(wěn)定，漲幅未透支和超跌的市場也將凸顯出配置價值。

　　比較過去兩輪美股熊市中板塊的相對表現(xiàn)，以標普500除房地產(chǎn)之外的各行業(yè)指數(shù)為例，可以發(fā)現(xiàn)：第一，行業(yè)間估值擠泡沫是調(diào)整期的明顯特征，尤其是此前牛市中領(lǐng)漲的板塊在之后的熊市中均表現(xiàn)最差，分別是2000-2002年期間的信息技術(shù)板塊，2007-2009年間的金融板塊。第二，板塊相對表現(xiàn)的分布特征較為穩(wěn)健，以微觀選擇和剛性需求為特征的行業(yè)在調(diào)整期內(nèi)凸顯出配置價值。從過去兩輪調(diào)整期來看，日常消費和醫(yī)療保健均為表現(xiàn)最好的兩個行業(yè)，能源和公共事業(yè)的防御性也較為明顯。

　　綜合上述經(jīng)驗，我們認為，金融和信息技術(shù)，以及與后者在調(diào)整期表現(xiàn)趨近的電信服務(wù)業(yè)在未來股市整體下跌中的表現(xiàn)將明顯低于基準，但本輪牛市迄今領(lǐng)漲的可選消費板塊的相對表現(xiàn)并不會大幅落后。從長期趨勢來看，盡管科技股波動較大，但近三十年多數(shù)時間內(nèi)，其領(lǐng)跑美股，迄今漲幅約20倍，反映了“信息優(yōu)化”和“技術(shù)進步”廣闊的增長前景。事實上，危機十年以來，科技股走勢相對超脫于整體市場的起伏動蕩，體現(xiàn)出了在高度聯(lián)通時代，以互聯(lián)網(wǎng)為代表的新業(yè)態(tài)、新技術(shù)及其對社會的改變和塑造再度更新了投資者的認知。我們認為，未來科技股將面臨行業(yè)間和行業(yè)內(nèi)的雙重擠泡沫，故而對于新經(jīng)濟領(lǐng)域的投資更需要仔細甄別，以在市場力量和政策監(jiān)管的雙重作用之下把握住新經(jīng)濟的“蛻變”機遇。隨著市場重心漸次轉(zhuǎn)向?qū)嶓w經(jīng)濟、關(guān)注內(nèi)生增長，在供給側(cè)與產(chǎn)業(yè)升級相結(jié)合、在需求側(cè)與消費升級相結(jié)合的科技革新仍將會創(chuàng)造出最具成長性的投資標的。

責(zé)任編輯：張國帥