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　　文/初霽

　　來源：BT財經（ID：btcjv1）

　　“破圈”之后，B站已不再是少年。

　　在年前出現“鵝組女孩”做空B站之后，B叔分析了為何B站不會被輿論所影響，因為投資者們都看好四季報，怎能說空就空？要知道截至今年2月25日每股收盤，股價超過2019年12月31日收盤價的7倍，市值已達435億美元。

　　美國時間2月24日，嗶哩嗶哩發布了2020年第四季度和2020財年的財務報告。

　　2020財年B站總營收達120億元人民幣，同比增長77%；第四季度營收同比增長91%，達38.4億元人民幣，遠超此前市場預期。

　　第四季度的月均活躍用戶已達2.02億，按目前的增長幅度，不出意外B站在今年年底能實現此前定下的月活用戶2.2億的目標，還真是閃耀。

　　閃耀的一年

　　2020年稱得上是B站自成立以來最閃耀的一年。這一年中，B站靠跨年晚會、《后浪》、發衛星、加碼知識板塊、上線獨播劇和自制綜藝等一系列引人矚目的內容，成功實現了“破圈”，一年月活躍用戶增長7170萬，月均付費用戶同比翻倍。

　　B站的收入結構在這一年同樣有極大改善。此前，B站一直被戲稱為“披著視頻網站外衣的游戲公司”。

　　在2018年及之前，手機游戲對公司總收入的貢獻都在70%以上，到2019年雖然這一比例降到了43%，但依然是主要收入來源。2020年，直播和增值服務超過手機游戲，成為新的主要收入來源，廣告、電商及其他對收入貢獻的比例也在逐漸攀升。

B站營收結構 制圖：BT財經

　　收入比例的變化讓B站擺脫了“游戲公司”的定位，多元化的收入對B站未來發展的預期形成有力支撐，B站也成了極為稀有的不依賴單一收入的視頻網站。

　　特別值得提及的是廣告收入的提升。因承諾“正片不加廣告”，B站喪失了很大一部分傳統視頻網站的貼片廣告收入，之前也被認為是B站“盈利難”的原因之一。

　　去年因為疫情原因，廣告投放整體下滑，B站的廣告收入卻依然逆勢上漲，同比增長149%。按照財報發布后的電話會議中高管的說法，這樣的廣告增速還是管理層控制下的結果，暗示B站其實來源于廣告主的收入本來可以更高，甚至高很多？

　　直播和增值服務的收入主要來源于用戶打賞的提高和用戶付費率的提升。去年四季度的付費率為8.9%，創歷史新高，在我國同行業中也屬于高比例。截至2020年末，通過社區考題的正式會員數量超過1億人次，第12個月留存率超80%。

　　得益于“內容社區”的定位，B站用戶粘性本來就顯著高于其他視頻網站，付費率和正式會員人數都創新高鞏固了用戶粘性。第四季度，B站日均視頻播放量（12億次）同比增長70%，月均互動量（47億次）同比增長94%，用戶日均使用時長則高達75分鐘。

　　從財務數據和運營數據上看，B站各項關鍵指標都保持至少兩位數的增長，毛利率也連續7個月增長，無疑是很好的投資標的——如果不考慮其持續擴大的虧損的話。

　　盈利依舊難

　　成立于2009年的B站2015年1月才拿到第一筆對外融資，之前5年一直靠用戶的熱情“用愛發電”。當時B站內容的小眾帶來的良好社區氛圍，“天下B站用戶是一家”，大家紛紛表示勒緊褲腰帶也要投幣支持自己喜歡的up主。

　　由于眾所周知的原因，一旦有資本的介入，特別是在公開市場發行之后，公司的成長和盈利前景就變得不容忽視，用戶的“愛”撐不起資本的期望。B站的故事從“中國的漫威”到“中國的YouTube”再到“中國的奈飛”，換了一次又一次，永遠看起來前景光明，盈利能力卻永遠相當于“另一個愛奇藝”。

　　愛奇藝、騰訊視頻等頭部視頻網站一直神仙虧損泥潭，是否值得投資飽受爭議。B站卻因為十年如一日的“少年”形象，讓人們變得格外仁慈。實際上，從2018年上市以來，無論依據GAAP還是Non GAAP口徑（也即無論是否扣除非經常性損益影響），B站的虧損都在持續擴大。

B站盈利情況 制圖：BT財經

　　在上市之后，B站還接受了4輪戰略融資，分別來自阿里、騰訊和索尼。除了官方說辭用股權換合作外，如此頻繁的接受戰略投資極有可能是B站真的依然缺錢。

　　B站比愛奇藝只晚成立2年，二者同年先后上市，愛奇藝月活用戶早就超過6億，B站2023年的目標是4億。即使B站用戶的付費意愿更高，其市值是愛奇藝的兩倍多還是有點魔性。

　　何況，“愛優騰”等頭部視頻網站一直虧損就是因為高昂的版權費。B站日后需要采購更多版權或者自制更多綜藝和劇集，才能保持對“圈外人”的吸引和用戶的付費率。這導致B站在一定程度上將面對與其他視頻網站相同的困境。

　　擺脫對游戲收入的依賴同樣是雙刃劍。2020年B站游戲收入的同比增速為30%，大幅低于總營收的同比增速，已經開始給營收增速拖后腿。其原因是自爆款游戲FGO后，B站再沒推出過新爆款。游戲的吸引力有自然衰退期，如果B站近幾年依然開發不出或者代理爆款游戲，游戲業務的營收貢獻將進一步萎縮。

　　游戲業務是搖錢樹，之前被騰訊牢牢抓在手里，現在字節跳動也在大力發展這部分業務，市場競爭越來越激烈。相比于再次爆發，B站游戲板塊貢獻越來越少可能性更高。

　　現在用戶量、營收等基數大，B站很難繼續保持現在的增速，或者需要更大的開支來保持和現在相近的增速。例如，B站獲客成本已經從2020年Q1的143.7元增長至Q4的212.7元。此外，由于還需要拓展渠道、打造中臺，B站的開支將保持在高位，盈利更是遙遙無期。

　　遵守“成年人”的游戲規則

　　B站是否依然值得投資？客觀來看，得益于用戶生產內容多，一個IP在B站可以衍生出比其他視頻網站更多的周邊內容，因此當B站擁有的IP和版權量與其他視頻網站相似時，其活躍度遠高于其他網站。而且B站的確是在高速成長的軌道。

　　不否認嗶哩嗶哩是一家優秀的公司，需要注意的是其股價是反映了對未來成長的真實預期，還是存在泡沫。我們需要再次明確，B站現在已經不是小眾文化視頻網站，已經不是“待長成”的、不諳世事的少年。B站現在需要遵守成熟公司的競爭規則，在這方面B站顯然還沒做好準備。

　　老生常談的問題就是內容審核和調性。最近B站全站力推的動漫《無職轉生》使B站被罵上微博熱搜，之后人氣up主的直播中再次出現相關不當言論，管理員卻未及時提醒或關閉直播。被迫下架《無職轉生》時B站的理由是“技術問題”，這樣的處理方式讓原來的支持者認為B站軟弱無能，被輿論裹挾，不能再代表小眾群體；原來的批評者則認為B站毫無認錯誠意，同樣不滿意。B站的審核、公關和監管能力之弱再次暴露無遺。

　　B站內容不分級或分級不當，存在不少不符合監管或打擦邊球的內容。這當然不是一年兩年的問題，而是自成立以來積累的痼疾。

　　受眾群體特定且不大時，用戶價值觀相似度極高，即使內容有問題也基本沒有被投訴、舉報的可能，監管也不會過多注意一個小的內容網站。現在身處激烈的競爭中，稍有不慎就有可能被競爭者抓住把柄，而全盤下線違規內容，則可能動搖B站發展的根基，導致用戶出逃，給其他網站發展崛起的機會。

　　如何平穩擴張是B站未來幾年依舊面對的主要問題，不過當下最緊急的則是B站認識到自己是個需要為超過兩億用戶負責的網站。用戶可以沒有辨別能力，網站卻不能沒有；有些問題上可以孰是孰非各執一詞，有些問題卻沒有討論的空間。

　　B站，你已經長大了，該學會遵守游戲規則了。

（聲明：本文僅代表作者觀點，不代表新浪網立場。）