來源：金十數據

　　鮑威爾講稿中多次提及需要采取限制性貨幣政策，但最終強調需要謹慎行事。

　　早上好。在去年的杰克遜霍爾研討會上，我發表了一個簡短而直接的講話。我今年的講話將稍長一些，但要傳達的信息是一樣的：將通脹降至2%的目標是美聯儲的職責，我們將這樣做。一年來，我們大大收緊了貨幣政策。盡管通貨膨脹率已經從最高點回落——這是一個可喜的發展——但仍然過高。我們準備在適當的情況下進一步提高利率，并打算將政策維持在一個限制性水平，直到我們確信通脹正在朝著我們的目標持續下降。

　　今天，我將回顧我們迄今取得的進展，并討論我們在追求雙重任務目標時所面臨的前景和不確定性。最后，我將總結一下這對政策意味著什么。考慮到我們已經取得的進展，在即將召開的會議上，我們能夠在評估即將公布的數據以及不斷變化的前景和風險時謹慎行事。

　　到目前為止通脹的下降

　　目前的高通脹最初是由于非常強勁的需求與受疫情限制的供應之間的沖突而出現的。到2022年3月FOMC提高政策利率時，很明顯，降低通脹既取決于解除與疫情相關的前所未有的需求和供應扭曲，也取決于我們收緊貨幣政策，這將減緩總需求的增長，讓供應有時間趕上來。雖然這兩股力量目前正在共同努力降低通脹，但這一過程仍有很長的路要走，即使最近的數據更為有利。

　　在12個月的基礎上，美國整體PCE通脹率在2022年6月達到7%的峰值，到今年7月已經下降到3.3%，大致與全球趨勢一致。自2022年初以來，俄烏沖突的影響一直是全球總體通脹變化的主要驅動因素。總體通脹是家庭和企業最直接的感受，因此這一通脹指標下降是個非常好的消息。但食品和能源價格受到全球因素的影響，這些因素仍然不穩定，可能會對通脹走向發出誤導性信號。在我剩下的評論中，我將重點關注核心PCE，該指標不含食品和能源部分。

　　在12個月的基礎上，核心PCE在2022年2月達到5.4%的峰值，并在今年7月逐漸下降到4.3%。6月和7月核心通脹的月度數據較低是受歡迎的，但兩個月的良好數據只是建立通脹持續下降的信心的開始。我們還不知道這些較低的數據會持續到什么程度，也不知道未來幾個季度潛在的通脹會在哪里穩定下來。12個月核心通脹率仍處于高位，要恢復物價穩定還有相當長的路要走。

　　為了理解可能推動通脹進一步發展的因素，有必要分別考察核心PCE通脹的三個主要組成部分——商品通脹、住房服務通脹和所有其他服務通脹（有時被稱為非住房服務）。

　　核心商品（尤其是耐用品）的通脹大幅下降，因為貨幣政策收緊和供需失衡的緩慢緩解正在拉低核心商品通脹。機動車輛行業就是一個很好的例子。在疫情早期，由于低利率、財政轉移支付、面對面服務支出減少，以及人們不再傾向于使用公共交通工具和居住在城市，對車輛的需求急劇上升。但由于辦導體的短缺，汽車供應實際上下降了。汽車價格飆升，大量被壓抑的需求出現。隨著疫情及其影響的減弱，生產和庫存有所增加，供應有所改善。與此同時，更高的利率也抑制了需求。自去年年初以來，汽車貸款的利率幾乎翻了一番，消費者報告稱，利率上升對他們的負擔能力產生了影響。總的來說，由于這些供給和需求因素的綜合影響，機動車輛的通貨膨脹率急劇下降。

　　整體核心商品通脹也呈現出類似的態勢。隨著時間的推移，貨幣緊縮的效果應該會更充分地顯現出來。核心商品價格在過去兩個月有所下降，但以12個月為基礎，核心商品通脹仍遠高于疫情的水平。通脹持續的下降是必要的，為了實現這一進展，需要采取限制性貨幣政策。

　　在對利率高度敏感的房地產行業，貨幣政策的效果在啟動后不久就顯現出來。在2022年期間，抵押貸款利率翻了一番，導致房屋開工率和銷售量下降，房價漲幅暴跌。

　　前景展望

　　關于前景，雖然進一步消除與疫情有關的供需扭曲現象應會繼續對通貨膨脹造成一些下行壓力，但限制性貨幣政策可能會發揮越來越重要的作用。要想讓通脹率持續回落至2%，預計需要一段時間的經濟增長低于趨勢水平，同時勞動力市場狀況有所緩和。

　　經濟增長

　　限制性貨幣政策收緊了金融環境，支持了低于趨勢的增長預期。自去年的杰克遜霍爾年會以來，兩年期國債的實際收益率上升了約250個基點，較長期國債的實際收益率也上升了近150個基點。除了利率的變化，銀行貸款標準也收緊了，貸款增長也大幅放緩。這種廣泛金融環境的收緊通常會導致經濟活動增長放緩，這在本輪周期中也有證據表明。例如，在過去的五個季度中，工業生產的增長已經放緩，用于住宅投資的金額已經下降。

　　但我們仍在關注經濟可能不會像預期的那樣降溫的跡象。今年到目前為止，國內生產總值（GDP）增長超出預期，也高于長期趨勢，最近的消費者支出數據尤其強勁。此外，在經歷了過去18個月的大幅減速后，房地產行業正顯示出回升的跡象。經濟增長持續高于趨勢水平的進一步證據，可能會使通脹進一步下降面臨風險，并可能成為進一步收緊貨幣政策的理由。

　　勞動力市場

　　過去一年，勞動力市場的再平衡一直在繼續，但仍未完成。勞動力供應有所改善，原因是25歲至54歲工人的參與率提高，移民人數回升至疫情前的水平。事實上，6月份處于黃金工作年齡的女性的勞動力參與率達到了歷史最高水平。對勞動力的需求也有所放緩。職位空缺仍然很高，但呈下降趨勢。就業崗位的增長已經明顯放緩。過去6個月，總工作時間持平，平均每周工作時間已降至疫情前范圍的低端，反映出勞動力市場狀況逐漸正常化。

　　這種再平衡緩解了工資壓力。從一系列指標來看，工資增長持續放緩，盡管是逐漸放緩的。雖然名義工資增長最終必須放緩到與2%的通脹率一致的水平，但對家庭來說，真正重要的是實際工資增長。盡管名義工資增長放緩，但隨著通脹下降，實際工資增長一直在增加。

　　我們預計這種勞動力市場再平衡將持續下去。有證據表明，勞動力市場的緊張狀況不再緩解，這可能也需要貨幣政策的回應。

　　前進道路上的不確定性和風險管理

　　2%是并且仍將是我們的通脹目標。我們致力于實現并維持足夠限制性的貨幣政策立場，以便隨著時間的推移將通脹降至這一水平。當然，實時了解何時達到這樣的立場是具有挑戰性的。所有緊縮周期都面臨一些共同的挑戰。例如，實際利率現在為正，遠高于中性政策利率的主流估計。我們認為當前的政策立場是限制性的，給經濟活動、就業和通脹帶來下行壓力。但我們無法確定中性利率，因此貨幣政策達到限制性的精確程度始終存在不確定性。

　　由于貨幣緊縮影響經濟活動（尤其是通脹）的滯后時間的不確定性，這一評估變得更加復雜。自一年前的杰克遜霍爾研討會以來，委員會已將政策利率提高了300個基點，其中過去7個月提高了100個基點。我們還大幅縮表。對這些滯后的廣泛估計表明，未來可能還會出現進一步的嚴重阻力。

　　除了這些傳統的政策不確定性來源之外，本周期特有的供需錯位通過對通脹和勞動力市場動態的影響進一步加劇了復雜性。例如，到目前為止，職位空缺大幅減少，但失業率卻沒有增加——這個結果非常受歡迎，但在歷史上非常不尋常，似乎反映了對勞動力的大量過剩需求。此外，有證據表明，與近幾十年來相比，通脹對勞動力市場緊張的反應更加敏感。這些不斷變化的動態可能會持續，也可能不會持續，這種不確定性強調了靈活決策的必要性。

　　這些新、舊不確定性使我們平衡貨幣政策過度緊縮與緊縮不足這兩個風險的任務變得更加復雜。做得太少可能會讓高于目標的通脹變得根深蒂固，并最終需要貨幣政策以就業市場的高昂成本為代價降低更持久的通脹。做得太多也可能對經濟造成不必要的損害。

　　結論

　　與往常一樣，天空烏云密布，我們需要依靠星星導航。在這種情況下，風險管理考慮至關重要。在未來的會議上，我們將根據整體數據以及不斷變化的前景和風險來評估進展。基于這些評估，我們將謹慎行事，決定是進一步收緊貨幣政策，還是保持政策利率不變并等待進一步的數據。恢復價格穩定對于實現我們的雙重使命至關重要。我們需要價格穩定，以實現持續強勁的勞動力市場條件，使所有人受益。

　　我們將堅持下去，直到工作完成。

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責任編輯：郭明煜