專題：巴菲特2023年股東信重磅來襲

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　　新浪財經 北京時間25日晚訊，巴菲特麾下的伯克希爾-哈撒韋公司剛剛在官網公布了每年一度的致股東公開信。2022全年，伯克希爾的股價連續第二年跑贏標普500指數而且幅度驚人，與2021年相比，去年巴菲特的勝利更輝煌奪目。去年美股遭遇重擊，市場標桿：標普500指數慘跌18.1%，而科技股更是慘痛損失三分之一以上，而伯克希爾得益于對石油股等的押注，股價全年上漲4.0%，凸顯了伯克希爾股票的超強韌性和公司財務的穩健。

　　在2021年之前，伯克希爾的表現在過往一年、五年和十年的表現都跑輸美股大盤，一度讓部分市場人士懷疑巴菲特廉頗老矣。但是，去年美股在經歷了史上最長牛市后步入熊市，讓巴菲特再次上演王者歸來。早在1997年，巴菲特就曾指出：“當您閱讀標題為‘投資者隨著市場下跌而虧損’時，請微笑。在你的腦海中將其編輯為’當市場下跌時，撤資者會虧損 — 但是投資者會獲利。’”

　　2008年，股神曾表示：“無論我們談論的是襪子還是股票，我都喜歡在降價時購買優質商品?！?016年他更指出：“廣泛的恐慌情緒是您作為投資者的朋友，因為它提供了便宜貨?！卑头铺厝ツ甑某錾憩F無疑再度表明，既然熊市不可避免，真正的投資者就該面對熊市，努力成長于熊市、進化于熊市。

　　巴菲特在熊市的表現可用完美來形容，1973年第一次石油危機時標普500指數下跌13%，巴菲特取得5%的正收益率；次年標普500指數繼續大跌20%，而巴菲特則取得6%的正收益；1977年第二次石油危機中，標普500指數下跌8%，巴菲特取得32%的增長業績；1981年聯儲主席保羅-沃爾克采取“休克療法”壓制通脹，急速抬升利率近10%，標普500指數下跌7%，而巴菲特收益率為31.8%，跑贏大盤38.8個百分點。而2022年的業績更為巴菲特的戰績增添了亮眼的一筆。

　　依照慣例，2023年的股東信開始還是伯克希爾的業績與美股風向標：標普500指數表現的對比，2022年伯克希爾每股市值的增幅大幅跑贏標普500指數22.1個百分點。長期來看，1965-2022年，伯克希爾每股市值的復合年增長率為19.8%，明顯超過標普500指數的9.9%，而1964-2022年伯克希爾的市值增長率是令人吃驚的3，787，464%，也就是37874倍多，而標普500指數為 24，708%，即超過247倍。

巴菲特致股東信首頁| 對比伯克希爾的業績與美股標桿：標普500指數的表現

　　上表注：表中數據為正常日歷年數據，但以下的年份例外：1965年和1966年均為截至當年的9月30日，而1967年總計為15個月，結束于當年12月31日。

　　以下是巴菲特2023年致股東公開信全譯：新浪財經美股團隊/編譯

　　致伯克希爾哈撒韋公司股東：

　　查理·芒格，我的長期合作伙伴，我們的工作是管理很多人的儲蓄。我們感謝他們持久的信任，這種關系往往貫穿他們成年后的大部分時間。在我寫這封信的時候，我首先想到的就是那些熱心的儲蓄者。

　　一種普遍的看法是，人們選擇在年輕時存錢，希望以此來維持退休后的生活水平。這一理論認為，死者死后留下的任何資產通常會留給家人，也有可能留給朋友和慈善機構。

　　我們的經歷有所不同。我們認為，伯克希爾的個人股東基本上屬于“一次儲蓄，永遠儲蓄”的類型。雖然這些人生活得很好，但他們最終會把大部分資金捐給慈善機構。反過來，這些資金又通過旨在改善與原來的捐助者無關的許多人的生活的支出進行重新分配。有時，結果是驚人的。

　　金錢的處置揭示了人的本性。查理和我高興地看到伯克希爾產生的大量資金流向公共需求，同時，我們的股東很少選擇炫耀資產和王朝建設。

　　誰不喜歡為我們這樣的股東工作呢？

　　我們做什么

　　查理和我把你在伯克希爾的存款分配給兩種相關的所有權形式。首先，我們投資于我們控制的企業，通常是100%的收購。伯克希爾對這些子公司進行資本配置，并挑選出負責日常運營決策的首席執行官。在管理大型企業時，信任和規則都是必不可少的。伯克希爾對前者的強調達到了一種不同尋常的——有些人會說是極端的程度。失望在所難免。我們理解商業錯誤；我們對個人不端行為的容忍度為零。

　　在我們的第二類所有權中，我們購買公開交易的股票，通過這些股票我們被動地擁有企業的一部分。持有這些投資，我們在管理上沒有發言權。

　　我們持有股權的目的都是，對具有長期良好經濟特征和值得信賴的管理者的企業進行有意義的投資。請特別注意，我們持有公開交易的股票是基于我們對其長期經營業績的預期，并不是因為我們把它們看作是短期買賣的工具。這一點很關鍵；查理和我選擇的不是股票，我們選擇的是公司。

　　這些年來，我犯了很多錯誤。因此，我們當前廣泛投資的企業包括少數真正具有非凡經濟效益的企業，許多企業享有非常好的經濟特征，還有一大群企業處于邊緣地位。在此過程中，我投資的一些企業已經倒閉，它們的產品不受公眾歡迎。資本主義有兩面性：這一體系創造了越來越多的輸家，但同時提供了大量改進的商品和服務。熊彼特稱這種現象為“創造性破壞”。

　　公開交易市場的一個優勢是，偶爾可以很容易地以極好的價格買進一些極好的企業。重要的是要明白，股票交易的價格往往非常離譜，有可能是高得離譜，也有可能是低得離譜?！坝行А笔袌鲋淮嬖谟诮炭茣?。事實上，市場上的股票和債券價格常常令人困惑，投資者的行為通常只有在時過境遷后才能理解。

　　受控企業是另一種類型。它們的價格有時高得離譜，但幾乎從來沒有便宜的估值。除非受到脅迫，控股企業的所有者不會考慮以恐慌性估值出售。

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　　現在來看，我的成績單是合格的；在伯克希爾58年的運營中，我的大部分資本配置決策都不怎么樣。在某些情況下，我的一些壞棋被大量的運氣挽救了。（還記得我們從美國航空公司（USAir）和所羅門公司（Salomon）的近乎災難中逃生嗎？我確實逃脫了。）

　　我們令人滿意的業績來自于十幾個真正正確的決策——大約每五年一個——以及一個有時被人淡忘的優勢，這個優勢有利于伯克希爾這樣的長期投資者。讓我們看一看幕后。

　　秘密武器

　　1994年8月，是的，1994年。伯克希爾完成了對我們現在持有的4億股可口可樂收購，先后花了7年時間，總成本為13億美元。這在當時對伯克希爾來說是一筆非常大的數目。

　　1994年我們從可口可樂公司獲得的現金分紅是7500萬美元。到2022年，股息增加到7.04億美元。成長每年都在發生，就像生日一樣確定無疑。查理和我只需要兌現可口可樂的季度股息支票。我們預計分紅很可能會繼續增加。

　　美國運通（American Express）的情況大致相同。伯克希爾對美國運通的收購基本上是在1995年完成的，巧合的是，它也耗資13億美元。這項投資的年度股息從4100萬美元增加到3.02億美元。這些數字似乎極有可能增加。

　　這些股息收益雖然令人滿意，但遠非壯觀。但它們帶來了股價的重要收益。截至年底，我們的可口可樂投資價值為250億美元，而美國運通的投資價值為220億美元?，F在，這兩個持股分別約占伯克希爾凈資產的5%，類似于很久以前的權重。

　　假設一下：如果我在1990年代犯了一個類似規模的投資錯誤，這個錯誤導致投資價值持平、并在2022年簡單維持在13億美元價值的錯誤。（這方面的一個例子是買了30年期長期債券。）那么這項令人失望的投資，現在只占伯克希爾凈資產的0.3%，并將為我們每年固定提供8000萬美元左右的年收入。

　　給投資者的教訓是：繁花絢爛盛開，蓬蒿默然枯萎。隨著時間的推移，只需要幾個贏家就能創造奇跡。而且，是的，盡早開始并活到90多歲也是很有幫助的。

　　過去一年的簡介

　　伯克希爾在2022年度過了美好的一年。公司的營業利潤——我們使用通用會計原則（“GAAP”）計算的收入術語，不包括股權持有的資本收益或損失——達到了創紀錄的308億美元。查理和我專注于這個運營數據，并敦促你也這樣做。GAAP數據，如果沒有我們的調整，在每個報告日都會劇烈而反復無常地波動。請注意它在2022年那雜耍一般的表現，這絕不罕見：

　　盈利（單位為10億美元）

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　　2022年季度 運營盈利 我們需要按照公認會計準則報告的收益

　　1季度            7.0                                       5.5

　　2季度            9.3                                      43.8

　　3季度            7.8                                        2.7

　　4季度           6.7                                        18.2

　　當按季度甚至按照年度業績查看時，GAAP收益具有100%的誤導性。可以肯定的是，在過去的幾十年里，資本收益對伯克希爾來說非常重要，我們預計它們在未來幾十年將產生有意義的積極價值。但是，它們季度的波動，經常被媒體盲目地報道，完全誤導了投資者。

　　伯克希爾在過去一年的第二項積極進展是收購了Alleghany保險，這是一家由喬·布蘭登（Joe Brandon）領導的財產-意外保險公司。我之前與喬共事過，他對伯克希爾和保險業都有獨到見解。Allegany為我們帶來了獨特的價值，因為伯克希爾雄厚的財力能讓保險子公司追求持久且有價值的投資戰略，這是幾乎所有競爭對手都無法企及的。

　　在Alleghany的幫助下，我們的保險浮存金在2022年從1470億美元增加到1640億美元。借助嚴格的核保，這些資金有很大機會隨著時間的推移變成無成本資金。自1967年收購首家財產-意外保險公司以來，伯克希爾已經通過收購、運營和創新將浮存金增加了8000倍。盡管沒有在財報中確認，但這些浮存金對伯克希爾來說已經成為一筆非同尋常的資產。新股東可以在A-2頁上閱讀每年更新的解釋，了解其價值。

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　　2022年，通過伯克希爾的股票回購以及蘋果和美國運通的類似舉措（這兩家公司都是我們的重要投資對象），每股內在價值只有很小幅度的增長。在伯克希爾，我們通過回購1.2%的公司流通股，直接增加了您持有的我們獨特業務組合的權益。蘋果和美國運通的股票回購也在沒有增加我們任何成本的情況下，增加了伯克希爾的持股比例。

　　計算過程并不復雜：當股本數量減少時，您持有的許多企業的權益都會增加。如果回購以增值價格實施，每增加一點都有幫助。同樣可以確定的是，當一家公司為回購支付過高價格時，繼續持有的股東會遭受損失。此時，獲益的只有賣出股票的股東，以及熱情推薦愚蠢購買行為但卻收費高昂的投資銀行家。

　　需要強調的是，通過增值回購獲得的收益可以惠及所有股東——在所有方面都是如此。如果您愿意，可以思考下面的例子：一家當地汽車經銷商有三個完全知情的股東，其中一個負責管理企業。如果其中一個被動股東希望將他的權益賣回給公司，而且價格對另外兩位繼續持有的股東有吸引力。當交易完成時，這筆交易是否會損害任何人的利益？這位管理者是否在某種程度上比繼續持有的被動所有者更受偏愛？公眾是否受到了傷害？

　　如果有人告訴你，所有的回購行為都對股東或國家不利，或者對CEO特別有利，此人要么是經濟文盲，要么是一個巧舌如簧的煽動家（這兩個角色并不互斥）。

　　查理和我，以及伯克希爾的許多股東，都喜歡研究這一部分列出的許多事實和數字。當然，這些并不是必讀的。有許多伯克希爾的百萬富豪，沒錯，還有一些億萬富豪，他們從未研究過我們的財務數據。

　　他們只知道，查理和我，以及我們的家人和好友，繼續在伯克希爾哈撒韋有大量投資，他們相信：我們會像對待我們自己的錢一樣，對待他們的錢。

　　這也是我們可以做出的承諾。

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　　最后，還有一個重要的警告：財務報表中的“運營利潤”是我們非常關注的，但這些數字很容易被經理們操縱，只要他們想這樣做。CEO、董事和他們的顧問通常也認為，這種篡改行為是久經世故的。而記者和分析師也接受了它的存在。畢竟，超出業績指引也是管理上的一次勝利。

　　這種行為令人厭惡。這種數字操縱并不需要天賦：只需要一種深深的欺騙欲望。正如一位CEO曾經向我描述的那樣，“大膽的想象力會計”（Bold imaginative accounting）已經成為資本主義的恥辱之一。

　　58年—及其它幾組數字

　　1965年，伯克希爾還只是一匹“只懂一種戲法的小馬”（即一項簡單業務），擁有一家歷史悠久、但注定要倒閉的新英格蘭紡織企業。隨著這項業務走向死亡，伯克希爾需要立即有一個新的開始?；剡^頭來看，我當時遲遲沒有意識到問題的嚴重性。

　　但隨后，好運降臨：國民保險（National Indemity）于1967年成立，我們將資源轉向保險和其他非紡織業務。

　　就這樣，我們開始了通往2023年的旅程。這是一條坎坷的道路，涉及到我們所有者不斷的儲蓄（即通過他們的留存收益）、復利的力量、避免重大錯誤，以及最重要的“美國順風”（American Tailwind）。如果沒有伯克希爾哈撒韋，美國本可以做得很好。反之，則并非如此。

　　伯克希爾現在擁有“無與倫比的龐大和多元化業務”的主要所有權。讓我們先看看每天在納斯達克、紐約證券交易所和相關交易場所交易的大約5000家上市公司。在這一群體中，有標準普爾500指數的成員。“標準普爾500指數”是一個由大型知名美國公司組成的精英集合。

　　總體而言，這500家上市公司在2021年賺了1.8萬億美元。目前我還沒有2022年的最終數據。

　　因此，使用2021年的數據，這500家公司中只有128家（包括伯克希爾）賺了30億美元或更多。事實上，還有23家公司虧損。

　　截至2022年底，伯克希爾是其中八家巨頭的最大股東：美國運通、美國銀行、雪佛龍、可口可樂、惠普、穆迪、西方石油和派拉蒙全球。

　　除這8家標的外，伯克希爾還持有伯靈頓北圣太菲鐵路運輸公司（簡稱伯靈頓北）100%的股份和伯克希爾哈撒韋能源 92%的股份，每家的收益均超過上述的30億美元（伯靈頓北為59億美元，伯克希爾哈撒韋能源為43億美元）。如果這兩家公司公開上市，它們將被收錄進那500家公司中。總的來說，我們的10家控股和非控股的巨頭使伯克希爾公司比任何其他美國公司都更廣泛地與本國的經濟未來保持一致。（這一計算不考慮養老基金和投資公司等“信托”業務。）此外，伯克希爾的保險業務雖然通過許多單獨管理的子公司進行，但其價值與伯靈頓北或伯克希爾哈撒韋能源相當。

　　至于未來，伯克希爾公司將一直持有大量現金和美國國債，以及一系列業務。我們還將避免任何會在關鍵時刻導致現金流不便的魯莽行為，包括在金融恐慌和前所未有的保險損失的時刻。我們的首席執行官將永遠是首席風險官——盡管他（她）本不必承擔這項責任。此外，我們未來的首席執行官們將有相當一部分的凈資產收益是用自己的錢購買伯克希爾股票而獲得的。是的，我們的股東將通過持續的獲得收益來保證儲蓄和繁榮。

　　在伯克希爾，一切永無止境。

　　一些關于聯邦稅的令人震驚的事實

　　在截至2021年的十年中，美國財政部收到了約32.3萬億美元的稅收，而支出了43.9萬億美元。

　　盡管經濟學家、政治家和許多公眾對這種巨大失衡的后果有不同的看法，但查理和我，出于無知，還是堅信近期那些對經濟和市場的預測簡直毫無用處。我們的工作是以一種方式管理伯克希爾的運營和財務，這種方式將隨著時間的推移取得可接受的結果，并在金融恐慌或全球嚴重衰退發生時保持公司無與倫比的持久力。伯克希爾還提供了一些適度的保護，以防通脹失控，但這些保護遠非完美。巨大而根深蒂固的財政赤字是會帶來后果的。

　　財政部通過個人所得稅（48%）、社會保障和相關收入（34.5%）、企業所得稅支付（8.5%）和各種較小的稅目獲得了32萬億美元的收入。在這十年中，伯克希爾公司通過企業所得稅繳納的稅款為320億美元，幾乎是財政部所有收入的千分之一。

　　這意味著——請做好準備——如果美國有大約1000名納稅人的納稅額與伯克希爾的納稅額相當，那么就不需要其他企業或美國1.31億家庭再向聯邦政府繳納任何稅款了。一分錢也不需要。

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　　數百萬、數十億、數萬億——我們都知道這些詞，但其中涉及的金額幾乎無法理解。讓我們用物理維度來理解這些數字：

　　如果你把100萬美元兌換成新印的100美元，你會有一堆能和你胸口等高的鈔票。

　　用10億美元進行同樣的操作——這越來越令人興奮了！——會堆到大約3/4英里高的天空。

　　最后，想象一下伯克希爾2012-21年度聯邦所得稅支付總額達到320億美元?，F在，這些錢堆疊的高度已經超過21英里，大約是商用飛機通常巡航高度的三倍。

　　當涉及到聯邦稅收時，擁有伯克希爾的個人可以明確地說“我在辦公室已給了”。

　　在伯克希爾，我們希望并有望在未來十年繳納更多的稅款。我們對這個國家的虧欠絲毫不減：美國的活力對伯克希爾取得的任何成功都做出了巨大貢獻——伯克希爾永遠都需要這種貢獻。我們依靠的是美國順風，雖然它有時會停滯不前，但它的推動力總是會回來的。

　　我從事投資已經80年了，超過了美國歷史的三分之一。盡管我們的公民有自我批評和自我懷疑的傾向——甚至可以說是狂熱——但我還沒有看到什么時候有理由長期做空美國。如果這封信的讀者在將來會有不同的體驗，對此我將深表懷疑。

　　沒有什么比擁有一個好搭檔更好的了

　　查理和我的想法很相似。但我花了一頁紙解釋的東西，他會用一句話總結出來。而且，他的版本總是更清楚地推理，也會更巧妙地——有時可能會更直言不諱地陳述。

　　以下是他的一些想法，很多摘自最近的播客：

　　世界上到處都是愚蠢的賭徒，他們不會做得像耐心的投資者那樣好。

　　如果你看世界的方式不是真實的，那就像是通過扭曲的鏡頭來判斷事物。

　　我只想知道我將死在哪里，這樣我就永遠不會去那里。還有一個相關的想法：

　　盡早寫下你想要的訃告——然后相應地采取行動。

　　如果你不在乎自己是否理性，你就不會努力。然后你就會變得不理智，變得一團糟。

　　 耐心是可以學會的。注意力持續時間長，能夠長時間專注于一件事是一個巨大的優勢。

　　你可以從死人身上學到很多東西。讀那些你既欽佩又厭惡的死者。

　　如果你能游到適合航海的船上，就不要乘坐正在下沉的船逃跑。

　　一家偉大的公司會在你離開后繼續運作；一個平庸的公司不會這樣。

　　沃倫和我不關注市場的泡沫。我們尋找好的長期投資，并頑固地長期持有。

　　本·格雷厄姆說過：“每一天，股市都是一臺投票機；從長遠來看，它就是一臺稱重機?！比绻悴粩鄤撛旄袃r值的東西，那么一些明智的人就會注意到它，并開始購買。

　　投資沒有百分之百的把握。因此，使用杠桿是危險的。一串奇妙的數字乘以0總是等于0。不要指望能富兩次。

　　然而，你不需要為了變得富有而擁有很多東西。

　　如果你想成為一個偉大的投資者，你必須不斷學習。世界變了，你也要變。

　　沃倫和我討厭鐵路股有幾十年了，但世界變了，最終美國有了四條對美國經濟至關重要的大型鐵路。我們遲遲沒有意識到這種變化，但遲到總比不到好。

　　最后，我要加上查理的兩句話，這兩句話幾十年來一直是他做決定的關鍵：“沃倫，再考慮一下。你很聰明，但我是對的。”

　　就這樣。每次和查理通話，我都會有所收獲。而且，當他讓我思考時，他也讓我笑。

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　　我將在查理的清單上加上我自己的一條規則：找一個非常聰明的高級伙伴——最好比你稍微年長一點——然后非常仔細地聽他說什么。

　　奧馬哈的家庭聚會

　　查理和我真是有點不知羞恥。去年，在我們三年來的第一次（線下）股東大會上，我們一如既往地以繁忙的商業喧囂來迎接大家。

　　從開市鈴一響，我們就直奔你們的錢包。在短時間內，我們的喜詩小攤賣給你們11噸營養花生糖和巧克力。在我們的P.T．巴納姆（馬戲之王）演講中，我們向你們保證過長壽。畢竟，除了喜詩的糖果，還有什么能解釋查理和我能活到99歲和92歲呢？

　　我知道你們迫不及待地想知道去年喧囂的細節。

　　周五，大門從中午一直開到下午5點，我們的糖果柜臺共賣出了2690份。周六，在早上7點到下午4點30分之間，喜詩又登記了3931筆交易，盡管在9個半小時的營業時間中有6個半小時，我們的電影和問答環節限制了商業客流。

　　算算看：喜詩在其黃金營業時間內，每分鐘約有10筆銷售（兩天內銷售額達400，309美元），所有在同一地點購買的商品都是101年沒有實質性改變的產品。在福特T型車時代對喜詩管用的方法現在也管用。

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　　查理，我和整個伯克希爾公司都期待著5月5-6日在奧馬哈見到你。我們會玩得很開心，你也會玩得很開心。

　　2023年2月25日 沃倫-巴菲特

　　董事會主席

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責任編輯：李兀 SF053