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文?張超（金麒麟分析師）梁晨閆政圓

近一周行情

本周，國防軍工（申萬）指數（-0.83%），行業（申萬）排名（7/31）；

上證綜指（-0.70%），深證成指（-0.62%），創業板指（-1.15%）；

漲幅前五：西部材料(+16.91%)、鍇威特(+15.5%)、富士達(+13.49%)、神宇股份(+12.55%)、福光股份(+9.65%)；

漲幅后五：建設工業(-26.45%)、晶品特裝(-15.29%)、合眾思壯（維權）(-14.73%)、思科瑞(-14.52%)、華曙高科(-13.31%)。

重要事件及公告

12月16日，《軍隊裝備競爭性采購規定（公開版）》本月起正式施行，主要面向規范軍隊裝備競爭性采購行為，提高裝備采購質量效益，保護采購當事人合法權益，促進軍隊裝備行業廉政建設，依據國家和軍隊相關法律法規制定。

12月16日，長征五號B遙六火箭在海南文昌航天發射場點火升空，與遠征二號Y2上面級共同將衛星互聯網低軌01組衛星成功送入預定軌道，一箭十星，發射任務取得圓滿成功。

12月17日，根據中國航空工業集團，由中國航空工業集團通飛所屬未來飛行器公司研制的運5U型無人運輸機首飛取得圓滿成功。運5U型無人運輸機系統將在應急救援、物資運輸、通信中繼、消防滅火、人影作業等領域進行拓展應用，為推動無人智能裝備商業化運行和低空經濟產業發展貢獻力量。

12月17日，四川九洲公告，公司擬以自有不動產對子公司九洲空管增資。九洲空管主營雷達及配套設備制造等業務，本次增資有助于九洲空管在相關業務方面的高質量發展，同時進一步優化公司資產利用效率，提升公司盈利能力。

12月17日，為進一步推動中央企業高度重視控股上市公司市場價值表現，規范有序開展市值管理工作，提升上市公司投資價值，切實維護投資者權益，以更有力的行動舉措促進資本市場健康穩定發展，國務院國資委近日印發了《關于改進和加強中央企業控股上市公司市值管理工作的若干意見》。

12月19日，觀想科技公告，公司預中標雅安經濟技術開發區園區安全智慧管理系統建設項目（智算中心二期）軟硬件及相關服務采購，中標金額為2.66億元，占公司上一年度經審計營業收入的259.94%。

12月20日，王子新材公告，公司擬通過子公司中電華瑞合資設立一家子公司，以充分發揮各方資源優勢，挖掘軍工電子產業鏈增量市場潛力，完善市場布局，符合公司深耕軍工電子配套產業的發展戰略。

報告摘要

核心觀點

全年觀點請關注12月9日發布的2025年投資策略《今朝更好看》。

軍工行情的節奏

本周，國防軍工（申萬）指數（-0.83%），行業（申萬）排名（7/31）；

本周軍工板塊跟隨市場出現一定調整，軍工板塊在31個板塊中排名由上周的第20名有所上升，在前期充分回調之下，表現出一定的“抗跌”屬性。我們認為，軍工板塊在中長期“進二退一”的過程中，大軍工賽道的輪動表現將持續集聚軍工板塊關注度，同時我們相信，細分大軍工賽道預期的逐步兌現，產業鏈各環節優質公司將迎來雙擊行情，支持軍工板塊行情行穩致遠。

我們對軍工行情的節奏判斷如下：

① 填洼地：前期超跌、悲觀預期充分體現的領域，如軍工電子、軍工材料；

② 塑權重：滬深300和A500等指數中的軍工權重股；

③ “雙擊”：待到“十四五”末訂單和業績的逐步兌現，以及“十五五”計劃的逐步明朗，將帶來業績和估值的“雙擊”；

④ 行業特殊性溢價：并購重組、市值管理預期、地緣政治刺激、新質生產力和新質戰斗力等帶來的行業溢價。

從美國新第一大“軍工企業”看軍事智能化

自今年11月起，一家名為Palantir的公司市值相繼超過美國軍工巨頭波音、洛馬和雷神公司，截至12月20日，Palantir距上市僅不到5年，市值已達1835億美元。

Palantir公司成立于2003年，其名源于《指環王》中一個神秘而強大的透視石，這隱含了創始團隊對Palantir能夠洞悉過去、洞見未來的期待。公司成立最初為美國情報界開發軟件，以協助反恐調查和行動，主要客戶包括國防部、中央情報局等各種情報機構以及國土安全部。這些機構將Palantir的平臺用于反恐、軍事戰略和邊境安全等關鍵應用。隨著人工智能發展，美國將人工智能視為“第三次抵消戰略”的核心技術，投入大量研發項目和資金，并推動技術轉化。Palantir自2019年以來獲國防部訂單迅速增長，CAGR達28%。

對于軍事智能化的發展，我們認為：

從歷史經驗來看，美國等人工智能科研發展高地，已經在軍事人工智能中大量投入資金，并在近年來的局部區域沖突中廣泛應用，并產生了客觀的作戰效費比，值得引起高度重視；

從發展現狀來看，Palantir市值領先于軍工巨頭不僅是資本推動下的結果，更是對于以洛馬波音等公司為代表的傳統戰爭形態的挑戰；

從未來趨勢來看，隨著人工智能的普及，站在當前的歷史節點，軍事人工智能的發展已成為必然，我們只能、而且必須抱著和當年搞“兩彈一星”類似的心態，保持緊迫性，來進行軍事人工智能的研發，甚至要想當年美國搞曼哈頓工程那樣，力爭搶先占領軍用人工智能的制勝高地，這樣才能止戈為武，以戰止戰，確保和平。

12月多個軍工相關規定、條例正式實施

本月有多個規定、條例正式實施，包括《軍隊裝備競爭性采購規定（公開版）》、《軍隊裝備保障條例》、《中華人民共和國兩用物項出口管制條例》。

1、12月16日，《軍隊裝備競爭性采購規定（公開版）》本月起正式施行，主要面向規范軍隊裝備競爭性采購行為，提高裝備采購質量效益，保護采購當事人合法權益，促進軍隊裝備行業廉政建設，依據國家和軍隊相關法律法規制定。聚焦備戰打仗和戰斗力生成，堅持公開公平公正、廉潔誠信、效益優先，鼓勵全社會優勢力量參與裝備建設。我們認為此次規定的實施，一方面是在提高軍費使用效率的大背景下，促進各方力量共同參與武器裝備建設，降本增效；另一方面跟重要的則是避免惡性低價競爭下，在保“價”的通過時，更要保“質”。推動服務備戰打仗和新質戰斗力生成。

2、《軍隊裝備保障條例》12月1日起施行。《條例》是軍隊裝備保障工作的主要依據。共8章92條，按照軍委管總、戰區主戰、軍種主建的總原則，規范了新體制新編制下軍隊裝備保障工作機制，明確了各級裝備保障部門的職能界面，優化了裝備保障“供、管、修”機制流程，強化了裝備保障工作的剛性約束，著力推動軍隊裝備保障工作創新發展。

3、《中華人民共和國兩用物項出口管制條例》和《中華人民共和國兩用物項出口管制清單》12月1日起施行。《條例》共六章五十條，涵蓋總體要求、適用范圍、管理體制、貿易便利化措施、出口管制各項制度措施和監督檢查等內容，對兩用物項出口進行了系統性規范。統一的《清單》將有利于引導各方全面準確執行中國的兩用物項出口管制法律政策，有利于提高兩用物項出口管制治理效能，更好地維護國家安全和利益、履行防擴散等國際義務，更好維護全球產業鏈供應鏈安全穩定暢通。我們認為，有法可依方可市場有序，《條例》和《清單》的發布打消了市場對兩用物項出口全部“一刀切”的疑慮，有利于維護世界和平和周邊地區穩定，促進合規貿易發展，對我國軍工產業鏈供應鏈的健康有序發展和軍貿出口具有積極意義。

投資建議

1、軍工行業依然處于景氣大周期；

2、隨著“十四五”進入攻堅階段，“十五五”計劃逐步明朗，行業將進入“V”字反轉；

3、關注無人裝備、衛星互聯網、電子對抗等新質新域的投資機會；

4、關注民機、低空經濟、軍貿、信息安全、商業航天等軍民結合領域的“大軍工”投資機會；

5、關注軍工行業并購潮下和市值管理要求下的投資機會。

軍機等航空裝備產業鏈：

戰斗機、運輸機、直升機、無人機、發動機產業鏈相關標的，航發動力（發動機）、應流股份（葉片）、航天電子、航天彩虹（無人機）、中復神鷹等。

低空經濟：萊斯信息（空管系統）、四川九洲（空管系統）、中信海直（低空運營）。

航天裝備（彈、星、鏈等）產業鏈：

航天電器（連接器）、天奧電子（時頻器件）、北方導航（導航控制和彈藥信息化）、成都華微（模擬芯片）、航天智裝（星載IC）、國博電子（星載TR）、中國衛通（高軌衛星互聯網）、海格通信（通信終端）、航天環宇（地面基礎設施）、振芯科技、海格通信（北斗芯片及應用）、中科星圖（衛星遙感應用）。

船舶產業鏈：

中國船舶、中國重工（維權）。

信息化+國產替代：

成都華微、振華風光（特種芯片）；國博電子（TR組件）；智明達（嵌入式計算機）；上海瀚訊（通信）。

軍工材料：

鉑力特、超卓航科（維權）（增材制造）；光威復材、中復神鷹（碳纖維復合材料）；航材股份、鋼研高納、圖南股份（高溫合金）；西部超導、寶鈦股份（鈦合金）；華秦科技（隱身材料）。

報告正文

一、軍事智能化：今天的“兩彈一星”

2024年，隨著人工智能的普及，站在當前的歷史節點，軍事人工智能的發展就成了必然，國內外均在相關領域表現了極高的重視，投入了大量的資源。美國將人工智能視為“第三次抵消戰略”的核心技術，投入大量研發項目和資金，僅2024年，美國的Palantir等人工智能公司就與美國各軍兵種簽訂了大量的軍事人工智能訂單，同時洛克希德·馬丁等傳統軍工企業也在諸如“AI飛行員”等無人系統項目中頗有斬獲。歐洲國家，諸如法國也宣布將投入20億歐元軍費預算用于人工智能領域。受制于人工智能技術基礎儲備，我國在該領域處于跟隨地位，但北京香山論壇、珠海無人智能主題研討交流2024等無人智能主體研討活動的常態化舉辦，體現了我國對該領域發展的重視。軍事人工智能是未來武器裝備升級換代的重要方向，也是武器裝備無人化核心“大腦”。目前國內在軍事人工智能上，已經涌現一批企業在武器裝備研制、作戰指揮、裝備智能化的一系列企業，正在從“軟”、“硬”兩個方便不斷推動產業發展。

（一）軍事人工智能就是今天的“兩彈一星”

對于人工智能的軍事運用，在國際、國內一直具備爭議，反對聲頗多，埃隆-馬斯克、史蒂芬霍金、比爾蓋茨等人領銜發表過一個公開的宣言，要求停止軍事用途的人工智能研發，其用詞也極具西方魔幻主義色彩，聲稱這可能“召喚出魔鬼”，產生比原子彈更可怕的武器。軍事人工智能，從根本上違背了阿西莫夫的“機器人三定律”，這也是為什么說從根本上，機器人或人工智能應用于軍事用途就不存在一切的合理性，其誕生與發展絕非人類之福。然而，這些都是民間呼吁，遠未達到國家政策的層面，甚至，美國等人工智能科研發展高地，已經在軍事人工智能中大量投入資金，并在近年來的局部區域沖突中廣泛應用。所以我們認為，這也是為什么，我們只能、而且必須抱著和當年搞“兩彈一星”類似的心態，保持緊迫性，來進行軍事人工智能的研發，甚至要想當年美國搞曼哈頓工程那樣，力爭搶先占領軍用人工智能的制勝高地，這樣才能止戈為武，以戰止戰，確保和平。

軍事人工智能的發展是漸進式的，解決特定領域特定問題的“弱人工智能”將在相當長時間內成為人類軍事智能化的主要科研和應用領域。人工智能蓬勃發展期的到來推動了軍事智能化的快速發展。從人工智能的發展來看可分為6個階段，目前自2011年以來，隨著大數據、云計算、互聯網、物聯網等信息技術的發展，泛在感知數據和圖形處理器等計算平臺推動以深度神經網絡為代表的人工智能技術飛速發展，大幅跨越了科學與應用之間的“技術鴻溝”，也推動了軍事智能化中人工智能應用的快速發展。在未來相當長時期內，如人腦一般思考的“強人工智能”難以出現，解決特定領域特定問題的“弱人工智能”將在相當長時間內成為人類軍事智能化的主要科研和應用領域。

軍事智能化是多種技術的組合，其核心技術是人工智能。人工智能是基于算法和大數據集來模擬和擴展人的智能，并產生改進的迭代學習技術，包括計算機視覺、圖像識別、語言識別、自然語言、人機交互、機器學習等方面。雖然人工智能是當前軍事智能化的主要發展方向，但也需要其他新興技術作為技術輔助和支撐。與此同時，由于軍事智能化尚處于發展初期，很多新興技術也還在不斷出現和變革，是一個進行中的過程，所以軍事智能化的技術范疇難以明確定義或劃分。可以說，軍事智能化不僅僅是人工智能在軍事領域的應用，而是利用人工智能、大數據、物聯網、云計算、無人系統、生物交叉等技術和方法，全面提升軍隊智能化作戰能力的過程。

從產業鏈來看，軍事智能化可以分為基礎層（算力）、技術層（算法）及應用層（能力模塊）三個層級。人工智能的發展離不開物理層面的依靠，因此產業鏈中基礎層是人工智能的根本，是構建整個人工智能“神經系統”的關鍵。在此基礎上技術層解決的是人工智能“靈魂”的問題，如何利用軟件層面的算法等，最高效的利用好基礎層的資源是核心技術。而應用層則是人工智能的最終產品形態，是軍事智能化中人工智能賦能業務能力的具體表現。

①算力層（AI芯片）是軍事人工智能的“神經元”。在人工智能領域，傳統的芯片計算架構已無法支撐深度學習等大規模并行計算的需求，這就需要新的底層硬件來更好地儲備數據、加速計算過程，其中AI芯片（智能芯片）為核心硬件。AI芯片也被稱為AI加速器或計算卡，即專門用于處理人工智能應用中的大量計算任務的模塊（其他非計算任務仍由CPU負責），支撐于側、端側AI計算需求。當前，AI芯片主要分為GPU、FPGA以及ASIC等。

②算法是軍事人工智能的靈魂。算法、數據和計算能力是當前主流人工智能的三大要素，其中算法是人工智能的“靈魂”，是實現軍事智能化的具體操作手段。當前的主流AI算法一般基于深度學習技術，雖然深度學習的核心框架相對固定，但是為了使得學習模型在特定應用場景取得較好效果，往往需要做很多的算法優化和工程優化，以使得模型最終在具體場景取得更好的效果，比如更快的計算效率，更準確的分類概率等。根據處理數據的類型不同，其計算算法可以分為：自然語言（知識圖譜、大模型）、機器視覺、語音識別、信號識別、時序數據、強化學習等。各人工智能算法適用由于其自身特點，導致適用領域各異，當前較火熱的大模型和強化學習神經網絡的可解釋性很差，適合用來做初始數據的篩選、處理邏輯的編排輸出；強化學習更垂直，適于解決限定條件多、影響因素少、解空間較小的問題；知識圖譜、決策樹可解釋性更好，更透明清晰。

③能力模塊是業務功能邏輯與人工智能結合的最小顯性單元。與過去一些具有相對特定用途的重要軍事創新不同，人工智能是一種具有多種應用的通用技術，能力模塊是業務功能邏輯與人工智能結合的最小顯性單元。由于軍事對抗形式的多樣性以及裝備功能與作戰流程的復雜性，因此軍事智能化相較于商業智能具有場景多、技術復雜性高、流程長、技術復合性強的特點。從功能算法端來看，軍事智能化是裝備與軍事作戰原有業務能力的提升，而非替代，軍事智能化的共生性，一定是扎根，支撐服務于軍事作戰業務，因此，軍事智能化往往具有定制化性，不同裝備與軍事作戰需要的智能化能力不同，其相應的配套智能化軟、硬件也不同，能力模塊是業務功能邏輯與人工智能結合的最小顯性單元。從能力角度，我們認為，人工智能與各作戰業務模塊的典型潛在組合包括：智能OODA環（智能識別、智能決策、智能化打擊）、智能電子對抗、智能化無人系統、聚身智能、集群智能等。

（二）軍事智能化發展趨勢與判斷

①價值量及占比不斷提升。從行業發展階段來看，目前軍事智能化產業尚處于應用的試驗、論證與萌芽期，未來隨著技術的革新與應用的普及、新一代裝備發展，人工智能技術與軍事結合深度有望愈發加深，帶動裝備智能化價值量占比的提升；

②深度參與國防軍工的各個環節及領域。軍事智能化不僅僅限于武器裝備的智能化，隨著人工智能在國防軍工領域的深入發展，在武器裝備的研制上，利用人工智能的優化仿真，可加速武器裝備的研制周期；在指揮作戰上，通過人工智能的分析判斷，可提升指揮作戰效能，輔助提升作戰勝率；在武器裝備智能化上，人工智能的上裝備，一方面是可推動武器裝備的無人化，另一方面也可以優化輔助作戰人員的決策判斷等等。因此軍事人工智能的市場空間不僅限于“裝備口”，相比較傳統的行業領域，具有更大的市場空間；

③帶動新一代軍工電子的產業發展新邏輯與趨勢。軍事智能化對于產業基礎的要求與軍事信息化具有顯著差異與不同，尤其是在高可靠的高算力芯片方面。因此，隨著智能化水平的提高，其對軍工電子產業基礎的要求有望牽引新一代軍工電子的產業發展新邏輯與趨勢；

④優先提升“算力”基礎，智算中心正在進行能力建設。人工智能的發展核心是基于“算力”硬件，雖然目前我國人工智能芯片在性能上與西方仍有一定差距，但基于智能化需要，對于“算力”芯片的需求缺口大，因此隨著我國一些芯片廠商成熟產品的推出，正優先補齊我國“算力”硬件的短缺，當前我國軍事智能化需求主要集中在院所、軍隊的智算中心建設，相關硬件廠商將率先受益。

⑤算法及模塊能力“百花齊放”。從需求端來看，軍事智能化的應用方向十分廣闊，不限于武器裝備智能化、無人化，指揮作戰，絡安全攻防，仿真以及全周期武器裝備智能化研制等。因此我們認為，隨著軍事智能化的需求不斷具象化，相關領域的智能化算法及模塊能力公司將不斷涌現，來解決行業智能化所面臨的痛點。

二、本周市場數據

（一）估值分位

截至2024年12月20日，國防軍工（申萬）指數PE為69.88倍，處于2014年來的56.61%分位。

（二）軍工板塊成交額及ETF份額變化

本周，軍工板塊（申萬）成交額為1806.91億元（-28.76%）；占中證全指成交額比例為2.42%，同比下降0.31pcts。主要軍工ETF基金份額環比上周增加0.39%。

（三）融資余額變化

截至2024年12月19日，軍工行業的融資余額合計992.17億元，比上周環比上漲29.87%，占兩市融資余額比例為5.32%。

三、軍工三大賽道投資全景圖

根據我們對軍工周期性的研究，我們判斷，“十四五”軍工行業收入增速有望呈現出前高中低后高的“V字型”，2024年后重新進入上行通道。

我們將軍工行業分為3大賽道、23個細分領域（各賽道詳細分析見軍工行業十問十答＆2024年投資策略《飛雪迎春到》）進行分析討論，并分別列舉投資判斷和觀點，具體如下：

①? 軍工主賽道：主要包含航空、導彈及智能彈藥、軍用船舶、軍工電子、軍工材料、測試及維修等七大細分領域，這些領域一般具有市場規模相對較大，下游客戶已軍用領域為主，且發展相對更為成熟的特點，是軍工行業當前的主要構成及發展驅動力。

②? 大軍工賽道：主要包含以軍貿、民機、低空經濟、航天發射、衛星制造、衛星通信、衛星導航、衛星遙感、民船以及信創等十個“大軍工”產業細分領域。所謂“大軍工”，是指當前軍工行業的范疇已大為拓展，特別是軍技民用下廣義概念下擴充的軍工新賽道。這些領域或已具有一定規模或仍在快速發展階段，是支撐軍工行業持續高景氣發展的第二曲線。

③? 新域新質賽道：主要包含以無人裝備、衛星互聯網、電子對抗、數據鏈路、軍事仿真以及云技術等新戰爭形態下，以“智能化、體系化、信息化”為代表的軍工細分領域，這些領域往往已經受到海外軍事強國的重視或已經在戰場上得到了實戰驗證，在國內往往處于早期萌芽發展階段，但應用發展確定性相對較強。新域新質各細分領域在“十四五”末，乃至“十五五”時期都有望具有較大發展彈性，將有望成為軍工板塊在未來中長期持續高景氣發展的新驅動力。

圖8 軍工主賽道投資全景圖