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　　小康股份目前正面臨電動車業務和燃油車業務雙線虧損的嚴峻局面，它無法像其他傳統車企那樣，通過燃油車業務反哺電動車業務，而是重點押寶賽力斯品牌。在華為的賦能之下，賽力斯雖有所起色，但遠遠沒到能夠造血回血的程度。

　　作者：濮振宇

　　導讀

　　壹  ||如果將股權投資、產能投資和研發費用加在一起，小康股份過去六年至少花掉了200億元左右。這一速度與以“燒錢多”而著稱造車新勢力相比，也不遑多讓。

　　貳  ||作為一家家底薄弱的車企，小康股份投入新能源轉型是其“改變命運”的一次豪賭。近兩年來，小康股份為籌募資金，不惜兩次出售旗下資產。

　　叁  ||  新能源汽車項目在發展初期會面臨一定的虧損壓力，這是行業普遍現象，賽力斯也不例外。賽力斯何時能夠自己“造血”成為衡量小康股份不斷投資之效益的一個關鍵點。

　　從建設新工廠到發布新品牌，再到接連推出兩款新車型，與華為合作之后的賽力斯自2021年起一路高歌猛進。這一“歲月靜好”局面的背后，是小康股份（601127.SH）孤注一擲般的“負重前行”。

　　就在7月15日，小康股份完成了A股市場迄今為止發行規模最大的智能電動汽車融資項目。

　　小康股份此次非公開發行集資金總額為71億元。這對小康股份而言是一次“雪中送炭”。

　　據經濟觀察網記者統計，小康股份自2016年掛牌交易以來，累計增發4次，其中成功3次，失敗1次，累計實際募資凈額為135.73億元。這些資金主要投向了新能源車領域。算上其他融資投入，小康股份在新能源汽車方面投入至少200億元，其中包括超60億元的股權投資、近100億元的研發費用、近40億元的產能投資。

　　重大的投入使得小康股份負債長期維持高位。截至今年一季度末，小康股份資產負債率高達80.2%，遠超A股整車企業平均水平。作為參照，國內業績靠前的A股上市車企上汽集團、長城汽車、比亞迪、廣汽集團、長安汽車，近五年來資產負債率均未超過70%。

　　小康股份目前正面臨電動車業務和燃油車業務雙線虧損的嚴峻局面，它無法像其他傳統車企那樣，通過燃油車業務反哺電動車業務，而是重點押寶賽力斯品牌。在華為的賦能之下，賽力斯雖有所起色，但遠遠沒到能夠造血回血的程度。小康股份還要繼續將自己捆綁在華為的戰車上。

　　被高負債壓垮的前車之鑒有之，同為重慶民營車企的力帆股份，在2020年走向破產重整前，亦是電動車業務和燃油車業務雙線虧損，資產負債率突破了80%大關。唯一不同的是，力帆股份到“死”都沒有講出一個讓投資者追捧的“故事”。

　　“燒錢”能力不輸小鵬、理想

　　作為小康股份的新能源汽車板塊，金康新能源今年5月更名為賽力斯汽車有限公司。由此，賽力斯正式由金康新能源旗下新能源汽車品牌的名稱升格為新能源汽車子公司的名稱，也基本上成為了小康股份新能源乘用車板塊的代名詞。

　　天眼查信息顯示，賽力斯汽車有限公司員工達上千人，旗下擁有重慶賽力斯新電動汽車銷售有限公司、重慶金康賽力斯新能源汽車設計院有限公司、重慶金康動力新能源有限公司、重慶金康賽力斯汽車有限公司等子公司，涵蓋新能源汽車設計、研發、生產、銷售全鏈條。

　　賽力斯能發展到如今的規模，離不開小康股份大手筆的資金注入。2017年，小康股份向金康新能源增資7億元，向小康設立在美國的新能源子公司SF MOTORS增資4.04億元；2018年，小康股份向金康新能源增資30億元，向SF MOTORS增資9.08億元，并投資5.3億元設立了重慶金康動力新能源有限公司；2019年，小康股份又向金康新能源增資5億元。

　　以此估算，2017-2019年短短三年時間，小康股份與新能源汽車相關的股權投資超過60億元，其中三分之二以上都直接投給了金康新能源。

　　不僅是股權投資，小康股份在電動車研發和制造項目上也花費巨大。AITO問界系列車型雖然使用了部分華為的智能技術，但其他部分的技術仍需要小康股份自行研發，如問界M5搭載的第三代增程器及其背后的純電驅智能增程平臺（DE-i）均來自小康股份。

　　在日前問界M7上市發布會上，小康股份董事長張興海接受媒體采訪時表示，“增程式是賽力斯汽車最具競爭力的核心技術，每年光投入研發的費用占營收的比例就超過了10%，過去6年，我們對新能源智能汽車的核心技術投入不斷增加，累計研發費用近100億元”。

　　與研發環節能直接采用華為的部分技術不同，問界系列車型的制造環節完全由小康股份負責。2017-2021年，小康股份向金康新能源純電動乘用車建設項目（兩江智慧工廠）累計投資了21.05億元，向高性能汽車動力電池項目累計投資了3.67億元。除了已建成的兩江智慧工廠，目前小康股份為在建的鳳凰智慧工廠也累計投資了13.48億元。

　　以此推算，截至2021年末，小康股份已投入近40億元用于電動汽車相關的產能建設，包括總產能15萬輛的兩個整車工廠，以及一個電池基地。

　　如果將股權投資、產能投資和研發費用加在一起，小康股份過去六年至少花掉了200億元左右。這一速度與以“燒錢多”而著稱造車新勢力相比，也不遑多讓。

　　作為對照，2014年成立的小鵬汽車，在2020年提交IPO申請時表示，六年間將近200億元的累計融資還剩余不少；2015年成立的理想汽車，在2020年IPO提交IPO申請時，五年間140億元的累計融資也遠未花完。

　　71億新融資緊急“解渴”

　　從小康股份的資產規模來看，200億元是一筆海量資金。盡管已經在汽車行業打拼數十年，但與資產規模動輒數千億元的國有大型汽車集團相比，小康股份并不算有錢。

　　財報顯示，2017年末，小康股份總資產和凈資產分別僅為237.13億元和47.24億元。直到2021末，這兩個數字也才達到320.23億元和79.59億元。2017-2021年，小康股份的年營收規模也維持在200億元上下的水平，在A股車企中較為靠后。

　　作為一家家底薄弱的車企，小康股份投入新能源轉型是其“改變命運”的一次豪賭。近兩年來，小康股份為籌募資金，不惜兩次出售旗下資產。

　　2021年，出于優化資產結構等目的，小康股份將旗下重慶新能源汽車融資租賃有限公司33%股權轉讓給母公司小康控股，轉讓價格6742.79 萬元；2021年，小康股份旗下SF MOTORS 還向ELMS出售了位于北美的 EVAP 工廠，交易對價為1.45億美元，但由于ELMS中途宣告破產，小康股份截至今年6月15日只收到了1.07億美元（約人民幣7.22億元）轉讓款。

　　兩次出售資產累計只回籠了不到8億元資金，這些資金在賽力斯業務發展上只是杯水車薪。在此背景下，向外借力、從外部融資成了小康股份推進新能源發展的重要手段。

　　根據小康股份相關人士分享給經濟觀察網記者的一則信息，金康新能源2021年底與有地方政府背景的重慶菁云創富企業管理有限公司和重慶賽新私募股權投資基金合伙企業（有限合伙）合資設立了重慶賽力斯電動汽車有限公司。其中金康新能源出資9億元，其他11億元均由合資伙伴負擔。

　　在發展模式上，依靠小康股份自身推動的賽力斯，在2019年成立之后的兩年間都在市場上默默無聞，但遇到華為后實現了“改命”。2021年4月份的上海車展期間，賽力斯與華為聯合發布了賽力斯華為智選SF5。與華為合作的效果立竿見影。在2021年4月一個月內，小康股份開盤22.5元，收盤48.46元，漲幅高達108.43%。

　　在股價推升、賽力斯品牌聲量漸長后，小康股份有了更多從資本市場融資的機會。今年3月，小康股份完成新一輪定增修訂版預案。7月15日，小康股份71億元定增發行價為51.98元/股。從股價上看，51.98元的價格并不高，2021年下半年小康股份股價曾一度超過80元。但7月15日收盤，小康股份報73.94元/股，依然比發行價高出42.25%。

　　小康股份急于融資的一大緣由，是企業負債率高企。在今年3月發布的定增預案修訂稿中，小康股份表示，截至2021年9月30日，公司合并報表口徑的資產負債率為 74.75%，處于行業內偏高水平。公司有必要通過股權融資補充資金，優化資本結構，降低資產負債率，增強抗風險能力。

　　根據官方數據，截至今年一季度末，小康股份總負債達到269.45億元，其中短期借款23.25億元，與2017年末178.89億元的總負債相比，總量增加了約90億元。

　　據記者梳理，小康股份的資產負債率在2018-2019年短暫下降至73%左右后，2020年末又大幅增長至78.61%，今年一季度末已經80.2%。一般認為，企業資產負債率在40%-60%屬于合理區間。在汽車行業，資產負債率超70%就屬于偏高，超80%的情況則較為罕見。

　　針對此次定增獲得的71億元新融資，小康股份擬將43.1億元用于電動化車型開發及產品平臺技術升級項目，6.1億元用于工廠智能化升級與電驅產線建設項目、2.1億元用于用戶中心建設項目，20億元用于補充流動資金。

　　值得一提的是，2016年12月，剛剛上市沒多久的小康股份曾丟出過一份定增計劃，擬募資39.6億元造新能源汽車。由于監管要求變更，這份定增計劃在2017年3月折戟。

　　實現“造血”為時尚早

　　根據小康股份7月14日發布的公告，公司預計2022年半年度實現歸屬于母公司所有者的凈利潤虧損16億元到17.6億元，上年同期虧損4.81億元。

　　對于虧損原因，小康股份解釋稱，由于賽力斯新能源汽車產品研發持續投入，以及前期固定資產投入較大，產銷量尚處于爬坡階段，折舊及攤銷費用有所增加；隨著賽力斯新能源汽車產品的市場推廣，營銷費用、人工成本有所增加。以上因素影響歸屬于母公司所有者凈利潤約-14.39億元。

　　實際上，新能源汽車項目在發展初期會面臨一定的虧損壓力，這是行業普遍現象，賽力斯也不例外。根據小康股份財報，金康新能源（賽力斯）已經連虧四年。賽力斯何時能夠自己“造血”成為衡量小康股份不斷投資之效益的一個關鍵點。

　　官方數據顯示，2021年1-9月，小康股份的新能源乘用車毛利率為-27.7%。作為對照，蔚來、小鵬、理想首款車型剛推出銷售時，毛利率分別為-15.32%、-24.05%、-0.03%。從首款車型推出到毛利率首次轉正，蔚來花了2年時間，小鵬和理想花了大約1年時間。

　　也就是說，如果按照小鵬和理想的速度，小康股份新能源乘用車板塊（賽力斯）的毛利率有望今年結束之前就轉正。但是，小康股份與其它新造車企業相比，還面臨著另外一個棘手的挑戰，即小康股份獲得的資金除了要投資賽力斯，還要用于彌補燃油車業務的“失血”。

　　小康股份旗下的燃油車業務包括東風小康微型客車、卡車以及東風風光乘用車。東風小康與東風風光均一度銷量輝煌，東風小康2009年即躋身中國微型車行業前三強。2017年在東風風光580車型的幫助下，年銷量超過40萬輛。近兩年，小康股份銷量開始下滑，2018年全年賣出34.76萬輛汽車，同比下降13.98%。2019年，小康股份銷量進一步降至32.53萬輛。2020-2021年，小康股份燃油車型分別為25.33萬輛、22.51萬輛。

　　燃油車業務銷量下滑影響了東風小康的盈利能力。財報顯示，東風小康2017年、2018年凈利潤為7.56億元、8.04億元，2019年大幅下滑至2.73億元，2020年出現了6.52億元的凈虧損，2021年凈虧損進一步擴大至9.03億元。

　　從業務線看，小康股份處于燃油車“失血”、電動車難“造血”的狀態。2020年和2021年，小康股份歸屬于上市公司股東的凈虧損合計高達35億元。而2013-2019年，小康股份七年間歸屬于上市公司股東的累計凈利潤也不過約24億元。2021年，小康股份公司經營活動產生的現金流也由正轉負。

　　就在7月11日，小康股份發布公告，擬將公司名稱變更為“賽力斯集團股份有限公司”，將公司證券簡稱由“小康股份”變更為“賽力斯”。這被行業解讀為小康股份將要弱化過去低端燃油車的形象，重塑全新高端新能源車形象的信號。

　　在招銀國際研究部經理、汽車行業分析師白毅陽看來，小康股份下一步剝離掉燃油車業務或是一種更好的選擇。小康股份主觀上希望逐漸淡化燃油車業務的色彩，但難題在于，這個“包袱”不是單單涉及燃油和新能源的問題，無法輕易丟掉。

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責任編輯：馮體煒