本周兩次大會后市場出現較大下行波動

　　在經歷了本周的海內外大事件后，周五A 股市場也出現了較大的下行波動。本期我們重點討論：如何解讀海內外大事件的影響？A 股的悲觀情緒是否會持續蔓延？為什么當下機構相對個人投資者和游資更審慎？

　　兩次重大會議真的低于預期了嗎？并沒有

　　（1）政策積極定調。12 月的兩次重要會議對2025 年的經濟工作定調積極。總量上，會議對2025 年的經濟工作定調非常高，無論是貨幣政策、財政政策，還是在對樓市、股市的定位上，都有明確的積極表態，同時還有非常多的全新表述。結構上，會議對于消費、科技創新AI、地產、新能源、醫療、生育等結構方面均有新的積極提法。

　　這指引2025 年A 股結構上“科技+消費”的主線邏輯，與我們在年度策略展望中2025年的主線展望一致①“自主可控”貫穿全年、②消費先“點”后“面”上漲。

　　（2）盡管會議內容積極，但市場的反應并未達到預期。部分投資者前期對政策的預期過于積極，導致市場對兩大會議的政策理解出現二極化反應。但我們需要指出的是，這樣的預期并不現實。本次會議表述已經是歷史上最積極的表述之一。我們的建議是：堅定政策信心，降低斜率預期。

　　為什么機構更審慎？從表征到內核

　　（1）表征：9.24 以來，主動管理產品明顯跑輸個股和指數型產品。

　　（2）內核：對于機構，其中一個解讀是“當前漲的都是風險偏好擴張的偏炒作品種，基本面尚未出現長期拐點”，因此機構的信心尚未全面建立；同時由于市值風格下沉，偏小盤的市場導致主動管理漲跌幅中位數跑輸個股漲跌幅中位數。但我們認為，“為什么機構更審慎？”背后的更核心原因來自于2 點：①熊市思維的扭轉尚需時日，機構面臨較大的切換成本；②政策的信心尚不堅定，部分機構基于不考慮政策干預的線性外推下仍對經濟前景持謹慎態度。但展望2025 年，中央有政策轉變的決心，政策總量也足夠。我們也持續建議投資者，要“堅定政策信心，降低斜率預期”。

　　（3）摒棄熊市思維，牛市思維下主動管理才能“重拾主動”。復盤歷史，有9 次強勢反彈行情，其中有4 次能夠成功進入牛市第二階段：持續上漲期。歷史的持續上漲期，高市凈率、低價股、高價股、績優股、低市盈率平均漲幅靠前，績優股、高價股、高市盈率、微利股、小盤股漲幅排名平均值靠前；尋找這幾個關鍵詞的共性，可發現在牛市二階段績優定價回歸，且在績優的加持之下，無需過分恐高。

　　堅定政策信心，降低斜率預期，牛市第二階段“以我為主”。行業4+1 推薦“4”個行業方向：（1）科技成長“以我為主”：建議關注半導體、信創、軍工、高端裝備、衛星；（2）資本市場重要性提升下的牛市排頭兵：券商、保險；（3）政策超預期下風險偏好回升：地產鏈、新能源、醫藥；（4）先促消費政策后內生性復蘇的消費品種：包括家電、輕工、汽車（包括兩輪電動車）、食品飲料、美容護理；“1”個底倉邏輯：絕對收益思路下的中長期底倉：滬深300 增強、央國企紅利藍籌。

　　風險提示：政策超預期變動；全球流動性及地緣政治風險；定價模型失效。

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責任編輯：何俊熹