機構：海通證券

研究員：郭慶龍/王文杰投資要點：

口腔護理行業迅速發展，市場潛力巨大。近年來，口腔清潔護理市場在中國迅速發展。口腔清潔護理是指對牙、舌、腭、頰等部位進行清潔和保護的行為，涉及的用品包括牙膏、牙刷、牙線、漱口水、電動牙刷等。隨著我國經濟的快速發展和居民可支配收入的增加，人們對口腔健康的意識不斷提升，消費者正在從簡單的口腔護理向深層護理轉變。根據公司23 年報援引歐睿國際數據，2017 年至2022 年，中國口腔清潔護理用品市場規模（以零售額計）總體呈現逐年上升的趨勢，從2017 年的388 億元增至2021 年的522 億元，年均復合增長率為7.7%，2022 年受疫情影響略降至482 億元，預計2023年市場將回升至接近2021 年的水平，并在未來繼續穩健增長；

營收穩步增長，產能仍待釋放。2014-2023 年，公司收入從4.47 億元增長至10.67 億元，凈利潤從0.49 億元增長至最高1.09 億元，后因疫情停工損失等短暫下降后迅速回升。2021 年產能擴張后收入體量進一步擴張，我們預計隨著新產能釋放，公司業績還將保持較快增長。2020、2021 年公司分別將濕巾產能提高到40 億和70 億噸，此后公司迅速消化產能，產能依然面臨不足。

2022年公司將濕巾年產能提升至180 億片，然而系消毒濕巾需求降低影響濕巾銷量不升反降，導致22、23年濕巾產能利用率僅25%左右。同時雖然牙刷銷量保持增長趨勢，但是產能利用率仍然較低，產能仍待釋放；

收購薇美姿與善恩康，進一步提升綜合競爭力。23 年公司對全資子公司美星口腔增資4200 萬元，美星口腔在杭州設立子公司杭州益倍，投資金額600萬元。收購薇美姿股份：23 年公司通過全資子公司收購了薇美姿16%的股權，并通過云舒壹號和云舒貳號持有的股權比例增至32%，這筆收購使公司對薇美姿的投資目的由財務投資轉變為產業投資，之后又于24 年通過競拍將持股比例增至34%。收購善恩康部分股權及增資：公司通過股權轉讓及增資方式，以2.13 億元的價格獲得善恩康52%股權。這些投資有助于公司進一步拓展電商銷售渠道、提升品牌綜合實力，實現公司可持續發展，并通過優化資本結構提升公司整體競爭力。

盈利預測與投資評級。我們預計公司24-26 年凈利潤分別為0.90、1.42、1.77億元，同比增速-3.2%、59.0%、24.5%，12 月19 日收盤價對應24-25 年PE 為27.0、16.9 倍，參考可比公司給予公司24 年30~32 倍PE 估值，對應合理價值區間26.70~28.48 元，給予“優于大市”評級。

風險提示：原材料成本大幅波動，下游需求不振。

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