機(jī)構(gòu)：海通證券

研究員：李宏科/汪立亭投資要點(diǎn)：

醫(yī)美：分層占據(jù)市場(chǎng)，布局優(yōu)質(zhì)機(jī)構(gòu)資產(chǎn)。我國(guó)醫(yī)美機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)格局仍高度分散。

據(jù)醫(yī)美行業(yè)觀察公眾號(hào)援引企查查數(shù)據(jù)，近十年我國(guó)醫(yī)美相關(guān)企業(yè)注冊(cè)量快速增長(zhǎng)，2023年注冊(cè)量達(dá)4.7萬(wàn)家同比增長(zhǎng)39%。此外，疫情&監(jiān)管加速出清，利好頭部良性競(jìng)爭(zhēng)。公司通過(guò)基金專(zhuān)業(yè)收購(gòu)和孵化優(yōu)質(zhì)醫(yī)美標(biāo)的，設(shè)立朗姿醫(yī)管、醫(yī)美事業(yè)部、醫(yī)美機(jī)構(gòu)的三級(jí)管理模式，進(jìn)一步提升服務(wù)需求的精準(zhǔn)度和管理的有效性。截至2024年中報(bào)披露7支醫(yī)美股權(quán)投資基金規(guī)模達(dá)28.37億元。

醫(yī)美業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)不斷充實(shí)報(bào)表，2018-2023年年復(fù)合增長(zhǎng)率為35%，收入占比從2016年僅6.25%增至1H24的44.4%已成為第一大業(yè)務(wù)板塊。我們認(rèn)為，我國(guó)各城市醫(yī)美發(fā)展階段存在較大差異，從高線(xiàn)到低線(xiàn)城市的慢滲透伴隨輕醫(yī)美普及仍有空間；頭部憑其人才團(tuán)隊(duì)和資金實(shí)力在終端擴(kuò)張環(huán)節(jié)更具優(yōu)勢(shì)。

女裝：年輕化營(yíng)銷(xiāo)重塑品牌力，渠道提效盈利向上。公司在2021 年啟動(dòng)女裝品牌升級(jí)戰(zhàn)略，在中高端女裝的品質(zhì)感基礎(chǔ)上，孵化延伸出高級(jí)日常系列、更加年輕化、時(shí)尚感的產(chǎn)品線(xiàn)，實(shí)現(xiàn)風(fēng)格互補(bǔ)和人群廣泛覆蓋，主品牌與其衍生品牌形成價(jià)格梯隊(duì)。運(yùn)營(yíng)方面以“女性力量”為中心重構(gòu)營(yíng)銷(xiāo)矩陣，精細(xì)化、數(shù)字化提高全域效率，2022 年在經(jīng)濟(jì)環(huán)境承壓的條件下電商渠道逆勢(shì)增長(zhǎng)，各品牌線(xiàn)上合計(jì)銷(xiāo)售收入超5 億元同比增長(zhǎng)52%，2023 年保持45%的線(xiàn)上高速增長(zhǎng)。我們認(rèn)為，女裝行業(yè)受益于全渠道折扣修復(fù)、新渠道拓展與協(xié)同效應(yīng)，具備較強(qiáng)品牌力和運(yùn)營(yíng)能力的公司，借助經(jīng)營(yíng)杠桿將更快實(shí)現(xiàn)盈利修復(fù)；朗姿女裝憑借深度營(yíng)銷(xiāo)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)感有望快速出圈，疊加成本管控和供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，提升存量市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)地位。

嬰童：品質(zhì)消費(fèi)賽道，多點(diǎn)位布局加速發(fā)展。我國(guó)嬰童用品以中低端價(jià)格帶為主，高端品牌仍具有稀缺性。我們認(rèn)為，嬰童市場(chǎng)相對(duì)剛需，人口紅利衰退的背景下消費(fèi)力具備韌性；價(jià)格敏感度降低的人群與代際構(gòu)成的結(jié)構(gòu)性調(diào)整將共同推動(dòng)行業(yè)結(jié)構(gòu)性升級(jí)；據(jù)Euromonitor，我國(guó)童裝童鞋均價(jià)從2010年的47.9元增至2023年的66元，預(yù)計(jì)2028年將達(dá)到77.7元仍有提升空間。公司2014年收購(gòu)韓國(guó)童裝企業(yè)阿卡邦，開(kāi)啟中國(guó)、韓國(guó)及東南亞市場(chǎng)等地區(qū)嬰童用品的業(yè)務(wù)布局。阿卡邦在韓國(guó)市場(chǎng)發(fā)揮主品牌優(yōu)勢(shì)，調(diào)整貨品結(jié)構(gòu)及折扣，優(yōu)化低效店鋪，確立龍頭地位；國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)以擴(kuò)大市占率為重點(diǎn)，2023年將主推從高性?xún)r(jià)比品牌“阿卡邦”調(diào)整為高品質(zhì)定位“ETTOI愛(ài)多娃”。我們認(rèn)為可在產(chǎn)品上實(shí)現(xiàn)差異化，聚焦單品牌擴(kuò)張高端線(xiàn)下渠道，有利于快速建立人群心智。

盈利預(yù)測(cè)與估值。預(yù)計(jì)2024-2026 年收入各58.74 億元、65.16 億元、71.66億元，同比增長(zhǎng)各14.2%、10.9%、10.0%，歸母凈利潤(rùn)各3.04 億元、3.58 億元、4.10 億元，同比增長(zhǎng)35.1%、17.7%、14.5%。按分部估值法分別給以醫(yī)療美容業(yè)務(wù)/女裝業(yè)務(wù)/綠色嬰童業(yè)務(wù)25-30 倍/20-25 倍/20-25 倍PE，最終公司整體市值區(qū)間79-97 億元，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值區(qū)間17.90-21.95 元，首次覆蓋給予“優(yōu)于大市”投資評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：監(jiān)管政策變動(dòng)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、人力資源成本上升等。

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