核心觀點

公司為國內面板顯影液龍頭，歷史發展穩健。目前中高端半導體顯影液被外資壟斷，國產替代空間巨大，公司近年來獨家承接多項國家及省級項目，其中多個項目已經結項并取得成果，工信部“集成電路制造產線零部件、材料和關鍵設備關鍵材料研發及產業化驗證項目”目前已進入驗收階段，為后續公司產品的產業化運用和推廣打下堅實基礎。家電以舊換新政策有望拉動面板需求，提升公司出貨量。OLED 使用量相較LCD 的使用量會更多，OLED 的快速增長有望給面板顯影液市場帶來量價齊升。公司對剝離液、蝕刻液等新產品均有布局并不斷推進，逐步邁向濕電子化學品平臺企業。

簡評

公司專業從事超凈高純濕電子化學品的研發、生產和銷售業務，產品主要有顯影液、蝕刻液、稀釋液、清洗液等。下游應用領域主要為顯示面板、半導體、太陽能電池等。公司核心產品 TMAH 顯影液系 LCD、OLED 顯示面板、半導體生產過程中的關鍵材料之一，公司在面板市場已經占據龍頭地位，公司也入選第六批制造業單項冠軍名單。公司發展穩健，營業收入由2016 年3.10 億元增長到2023 年的6.95 億元，CAGR 為12.24%；歸母凈利潤由2016 年的0.61 億元增長至2023 年的1.75 億元，CAGR 達到16.15%；2024年Q1-Q3 公司實現營業收入5.11 億元，同比減少1.42%， 實現歸母凈利潤1.11 億元，同比減少9.37%。公司2024 年Q1-Q3 毛利率為34.87%，同比-1.00pct，凈利率為21.72%，同比-1.90pct，利潤率下滑主要原因為公司23Q4 四川工廠轉固，固定資產由1.82 億元增長至4.38 億元，四川工廠于24 年7 月獲得安全生產許可證，目前正在進行下游客戶端的產品導入測試，為量供做前期準備，未來隨四川工廠開始供應，公司利潤率有望回升。

中高端半導體顯影液突破有望，國產替代空間巨大。顯影液為芯片生產光刻工藝中關鍵的化學品，用于溶解曝光過程中由光刻膠形成的可溶解區域，目前8 寸和12 寸晶圓所用顯影液基本被外資壟斷。

中國電子材料行業協會預計國內濕電子化學品市場需求到2025 年需求量將達到460.45 萬噸，其中半導體需求量102.65 萬噸，顯影液在半導體濕電子化學品中約占比10%，對應需求量約10 萬噸，其中絕大部分來自于目前國產替代率極低的8 寸及12 寸市場，同時未來我國12 寸晶圓產能將持續增長，其中對顯影液需求量較大的存儲芯片產能增長尤其明顯，半導體顯影液市場增長空間較大。

公司作為國產顯影液龍頭，近年來獨家承接多項國家及省級項目，其中國家科技重大專項項目課題——“光刻膠用顯影液（極大規模集成電路用）”項目已通過科技部的驗收，為國內 28 nm 線寬及以下集成電路中的光刻膠用顯影液技術應用提供了相應的儲備；浙江省省級項目“領雁”研發攻關計劃項目-“先進半導體材料中光刻膠配套高純顯影液的技術研發”已完成項目技術開發驗證和產業化應用測試，相關產品已量供導入半導體功率器件領域的頭部企業；工信部“集成電路制造產線零部件、材料和關鍵設備關鍵材料研發及產業化驗證項目”，目前已進入驗收階段，為后續公司產品的產業化運用和推廣打下堅實基礎。在產能端，隨著杭州及四川新產能的落成，公司目前具備富余產能可改造為半導體專線，為接下來中高端半導體顯影液市場的開拓奠定基礎。

以舊換新帶動面板需求向好，OLED 快速增長帶動量價齊升。24 年8 月，新一輪“家電以舊換新”計劃推出，中央政府撥款3000 億人民幣，補貼覆蓋冰箱、洗衣機、電腦、電視等八種家電和消費電子產品，補貼金額為商品標價的15%至20%，具體額度視節能等級而定。在補貼刺激下電視銷量明顯增長，如海信將其24 年第四季度在中國的液晶電視銷售目標從250 萬臺增長至300 萬臺，并將液晶電視面板采購量從630 萬片增至700 萬片，增幅達30%。Omdia 預計新一輪“家電以舊換新”計劃將有助于提升中國電視市場需求150 萬至200 萬臺。相對應的面板廠商稼動率有所提升，格林達等濕電子化學品廠商受益。根據 CINNO Research 數據，2024 年上半年全球市場AMOLED 智能手機面板出貨量約4.2 億片，同比增長50.1%；Omdia 預計2023 年至2028 年， IT 產品AMOLED 面板出貨年復合增長率達56%，車載顯示AMOLED 面板出貨年復合增長率達49%。國內京東方第8.6 代AMOLED 生產線已于近期封頂，預計于26 年10 月實現量產。在同等單位面積下，一般來講OLED 使用量相較LCD 的使用量會更多，OLED 的快速增長有望給面板顯影液市場帶來量價齊升。

新品類市場進展不斷，逐步邁向濕電子化學品平臺企業。公司在保持核心產品 TMAH 顯影液市場優勢地位的同時，對剝離液、蝕刻液等新產品均有布局并不斷推進，積極利用下游客戶端產線產能調整時機，力推新產品立項，包括在西南地區體系客戶進行產線測試和導入，為實現年內品牌客戶量供和西南基地夯實基礎。公司產品含氟類緩沖氧化蝕刻液（BOE 蝕刻液）已在京東方、維信諾和天馬微電子等龍頭客戶實現量供；剝離液目前已在維信諾（固安）工廠、華星光電 T3 和 T5 工廠以及天馬微（廈門）形成整廠量供。

盈利預測：預計公司2024-2025 年歸母凈利潤分別為1.50 和1.80 億元，給予“買入”評級。

風險提示：原材料價格波動風險、宏觀經濟對下游行業需求影響的風險原材料價格波動風險：公司營業成本中原材料成本占比較高，故主要原材料的市場價格變動對公司的綜合毛利率影響較大。公司的原材料主要為碳酸二甲酯和三甲胺等基礎化學品，近年來隨著社會對環境保護的日益重視，國家對基礎化工行業的環保監管會持續加強，若未來原材料市場價格持續發生不利于公司的變化，且公司不能通過研發以提升產品技術含量和附加值、加強成本控制、擴大應用領域等方式維持或提升主要產品的毛利率水平，則公司綜合毛利率可能存在下降的風險。

宏觀經濟對下游行業需求影響的風險：公司產品主要應用于顯示面板、半導體、太陽能電池等領域， 應用領域較廣。近年來，隨著下游顯示面板、半導體、太陽能電池等領域持續壯大，濕電子化學品行業發展迅速。但若未來宏觀經濟出現較大波動，下游行業產業政策、市場需求發生重大變化，相應地將對公司的經營業績產生一定影響。

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