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　　近日，武漢大眾口腔醫療股份有限公司（以下簡稱“大眾口腔”）向港交所提交上市申請書，海通國際為其獨家保薦人。此前，大眾口腔曾于2015年在新三板掛牌，2018年4月自愿終止掛牌，隨后一直在資本市場中銷聲匿跡。

　　截至2024年6月30日，大眾口腔旗下醫療機構共有81家，其中包括4家口腔醫院、70家口腔門診部和7家口腔診所，分布于湖北、湖南兩個省份內的8個城市。根據弗若斯特沙利文的資料，按2023年凈利潤計，大眾口腔于中國所有民營口腔醫療服務提供商中排名第三，按截至2023年12月31日經營中口腔醫療機構數量計，排名第五。

　　從經營業績看，2021年-2023年以及2024年上半年，大眾口腔的營業收入分別為3.81億元、4.09億元、4.42億元及2.05億元；同期凈利潤分別為1473.8萬、5645.0萬、6703.8萬及2924.5萬元。過去三年間，公司業績穩步提升，但2024年上半年，公司營收、凈利潤均已出現同比下滑，降幅分別為4.13%、9.58%，當期扣非凈利潤為2944.9萬元，同比下降12.95%。

　　醫涯學識資料顯示，從整體數量上看，2024 年前三季度全國在工商經營狀態的口腔醫療機構總數同比增長 10%，需求有所提振。從時間段來看，2024 年絕大部分全國口腔醫療機構數量的增量均來自于上半年，三季度機構凈增加量較上半年的情況有較為明顯的下降。

　　其中，大眾口腔所在大本營湖北、湖南兩個省份2024Q3相比2023年末機構數量分別同比增長16%、22%。市場需求好轉，但競爭趨于激烈或是導致公司業績出現拐點的主要原因。事實上，公司雖然在華中地區所有民營口腔醫療服務提供商中排名第一，但市場份額也僅有2.6%，市場高度分散，地區第一的含金量或不足。

　　從現金流情況看，2024年上半年，大眾口腔經營活動產生的現金流量凈額為4543.4萬元，同比大幅下降40.76%。對比2024年上半年與2023年上半年現金流明細可以發現，經營性現金流銳減的原因包括因收入下滑導致的經營獲得現金減少、合同負債減少以及預付款項、其他應收款項的增加。

　　具體而言，報告期內，公司預付款項、其他應收款項增加321.9萬元，而去年同期為減少407.6萬元；合同負債減少751.9萬元，而去年同期為增加489.4萬元；經營所得現金為5114.4萬元，而去年同期為8185.6萬元。從合同負債的絕對數額看，2024年上半年公司合同負債為4276.8萬元，同比下降約6.32%。

　　無論是營收、凈利潤、合同負債的下滑，還是預付款、應收款增多都反映出公司業績增長動能不足，或已面臨增長瓶頸。而這還是在公司削減管理費用，提高銷售費用的背景下出現的狀況。2024年上半年，公司研發費用基本與去年持平，管理費用為1445.5萬元，同比下降10.63%；銷售費用為2287.4萬元，同比增長13.33%。

　　結合業務來看，大眾口腔的主營業務主要包括綜合牙科診療服務、口腔種植服務、口腔正畸服務三大板塊。2023年，三項業務的營收占比分別為53.7%、27.8%、18.5%。從客單價來看，2024年公司綜合牙科診療服務的客單價基本與2023年持平，而口腔種植服務、口腔正畸服務客單價均出現大幅下滑。其中，口腔種植服務就診人次平均開支為1394元，同比下降17.9%；口腔正畸服務就診人次平均開支為501元，同比下降7.73%。

　　客單價的下滑的原因一方面包括公司自身業績下滑，可能選擇降價促銷，另一方面則受種植牙、正畸集采的影響。2022年10月-12月，種植牙、正畸托槽先后納入集采。2023年2月，醫保局頒布了《關于做好2023年醫藥集中采購和價格管理工作的通知》，進一步落實牙科植入物集采結果，引導醫療機構優先采購使用中選產品。

　　對于行業來說，集采接壓縮了耗材制造商、消費醫療機構的利潤空間，導致相關公司業績均出現不同程度的承壓。但同時，“以價換量”也將帶動產品市場滲透率的提升。2023年是集采落地后的首個完整會計年度，2023年全年，大眾口腔種植服務就診人次達7.88萬人，同比大增31.79%；口腔正畸服務就診人次達14萬人，同比增長9.55%。

　　但從2024年的數據看，集采降價帶來銷量增長的邊際效應正逐漸減弱。2024年上半年，公司口腔種植服務就診人次同比增長18.9%；口腔正畸服務就診人次同比增長5.8%，增速已出現顯著放緩。

　　事實上，賽道整體的市場規模已出現增長乏力的現象。大眾口腔招股文件顯示，中國民營口腔醫療服務市場的市場規模由2019年的1011億元增加至2023年的1015億元，增幅不到1%。公司稱，預計中國民營口腔醫療服務市場于2024年的增長將進一步放緩。市場內生擴容趨于停滯，集采即使帶動了滲透率提升，但歸根結底仍是存量博弈。結合大眾口腔湖南、湖北大本營機構數量大幅增長來看，公司未來面臨的競爭壓力或將持續擴大。

　　歷史沿革方面，大眾口腔僅經歷過兩輪融資。2017年，湖北中元九派和個人投資者朱超分別以2352萬元及588萬元認購公司240萬股和60萬股股份；2021年，中信證券投資、中元九派等8名投資者參與公司增資，合計以8549萬元的對價取得大眾口腔約590萬股的股份。

　　不過，就在大眾口腔遞表港股上市前夕，中元九派和其他多名投資者均選擇退出。招股書顯示，大眾口腔于2024年9月與中信證券投資、中元九派、李建生、朱超、武漢致道科創創業投資合伙企業（有限合伙）及王青松訂立股份回購協議或減資協議，同意購回該等投資者所持全部837.93萬股股份，總代價為人民幣1.21億元。截至最后可行日期，公司IPO前融資中的投資方僅剩李臻、陳巍、王宏三名個人投資者，三人分別持有公司0.54%、0.54%、0.27%的股份。

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責任編輯：公司觀察