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出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

作者：天利

　　近日，藍(lán)帆醫(yī)療披露2024年半年度業(yè)績(jī)預(yù)告。公告顯示，預(yù)計(jì)報(bào)告期內(nèi)歸母凈利潤(rùn)虧損1.4億元至2億元，上年同期虧損約為2.37億元，虧損額相比上年同期收窄15.47%-40.83%。公司已連續(xù)三年上半年錄得凈虧損，2022年至今兩年半時(shí)間里，公司累虧已超過(guò)10億元。

　　公開(kāi)資料顯示，藍(lán)帆醫(yī)療主營(yíng)業(yè)務(wù)為心腦血管業(yè)務(wù)、健康防護(hù)業(yè)務(wù)及護(hù)理業(yè)務(wù)，公司將旗下業(yè)務(wù)板塊分為心腦血管事業(yè)部、防護(hù)事業(yè)部和護(hù)理事業(yè)部。其中，健康防護(hù)產(chǎn)品貢獻(xiàn)了公司的主要營(yíng)收，2023年年報(bào)顯示，健康防護(hù)產(chǎn)品收入占當(dāng)期公司總營(yíng)收的比重達(dá)到73.19%，相關(guān)產(chǎn)品主要為健康防護(hù)手套，包括PVC手套、乳膠手套、丁腈手套、PE手套等。

　　疫情期間，國(guó)內(nèi)健康防護(hù)手套嚴(yán)重短缺，產(chǎn)品價(jià)格及銷售額大幅增長(zhǎng)，公司業(yè)績(jī)迎來(lái)井噴期。2020年，藍(lán)帆醫(yī)療的營(yíng)業(yè)收入約為78.69億元，同比增長(zhǎng)126.42%；歸母凈利潤(rùn)約為17.58億元，同比增長(zhǎng)258.66%。其中，健康防護(hù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入約67.53億元，增幅超300%。

　　然而，伴隨著供求形勢(shì)的變化，健康防護(hù)手套逐漸由供不應(yīng)求轉(zhuǎn)為供應(yīng)過(guò)剩，前期經(jīng)銷商積壓大量貨物后庫(kù)存難以消化，藍(lán)帆醫(yī)療、英科醫(yī)療、中紅醫(yī)療等涉及相關(guān)業(yè)務(wù)的公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)均出現(xiàn)下滑。

　　7月18日，英科醫(yī)療發(fā)布2024年半年度業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)報(bào)告期內(nèi)盈利5.5億元-6.2億元，去年同期盈利額為2.93億元，同比增長(zhǎng)87.61%-111.49%。英科醫(yī)療在公告中表示，從2023年下半年開(kāi)始，行業(yè)下游積壓的庫(kù)存已進(jìn)入消化尾聲階段，供需關(guān)系呈逐步回歸平衡趨勢(shì)。

　　同時(shí)，根據(jù)海關(guān)信息顯示，丁腈手套、PVC手套等相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格已有所回升，價(jià)格漲幅高于原材料漲幅，市場(chǎng)整體表現(xiàn)為量?jī)r(jià)齊升的態(tài)勢(shì)。在行業(yè)整體回暖，友商業(yè)績(jī)已顯著修復(fù)的背景下，藍(lán)帆醫(yī)療卻仍陷入持續(xù)虧損，雖然虧損額有所收窄但幅度相對(duì)較小，業(yè)績(jī)回復(fù)不及預(yù)期。

　　毛利率顯著低于可比企業(yè) 關(guān)聯(lián)采購(gòu)占比高達(dá)21.26%

　　事實(shí)上，長(zhǎng)期以來(lái)公司健康防護(hù)業(yè)務(wù)毛利率水平均顯著低于可比企業(yè)。尤其是在2023年，藍(lán)帆醫(yī)療制定了“在息稅折舊攤銷前利潤(rùn)（EBITDA，期間經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的近似指標(biāo)）為正的前提下，全力以赴開(kāi)拓新客戶和搶抓市場(chǎng)訂單，領(lǐng)先行業(yè)實(shí)現(xiàn)滿產(chǎn)”的經(jīng)營(yíng)策略，通過(guò)降低價(jià)格搶占市場(chǎng)份額。

　　而代價(jià)則是當(dāng)期毛利率在本已顯著低于可比企業(yè)水平的情況下再度下降1.32個(gè)百分點(diǎn)，降低至-2.13%，同期英科醫(yī)療相關(guān)業(yè)務(wù)毛利率同比增加0.21個(gè)百分點(diǎn)至13.28%；中紅醫(yī)療相關(guān)業(yè)務(wù)毛利率同比增加0.46個(gè)百分點(diǎn)至9.92%。

　　藍(lán)帆醫(yī)療毛利率顯著低于可比企業(yè)的原因一方面在于公司主要將PVC和丁腈手套銷售至海外手套經(jīng)銷商再由其銷售給醫(yī)院等終端用戶，無(wú)法享受品牌溢價(jià)，同時(shí)公司規(guī)劃的丁腈手套項(xiàng)目產(chǎn)線部分尚未建成投產(chǎn)，但公共設(shè)施折舊金額已開(kāi)始計(jì)量。

　　另一方面則在于公司的燃動(dòng)能源成本顯著高于同行。在2023年年報(bào)問(wèn)詢函回復(fù)公告中，藍(lán)帆醫(yī)療表示，由于項(xiàng)目建設(shè)時(shí)，因當(dāng)?shù)丨h(huán)保要求，沒(méi)有給予鍋爐燃煤指標(biāo)，因此淄博藍(lán)帆防護(hù)和淄博健康科技兩個(gè)基地采用外購(gòu)蒸汽作為燃動(dòng)能源，外購(gòu)蒸汽能源帶來(lái)的成本價(jià)格高于自有鍋爐使用煤炭能源的成本價(jià)格。

　　資料顯示，上述兩個(gè)基地2023年丁腈產(chǎn)量分別為473.31萬(wàn)箱、481.82萬(wàn)箱，產(chǎn)能幾乎占到公司丁腈手套實(shí)際產(chǎn)能的50%，因而導(dǎo)致公司丁腈手套毛利率和健康防護(hù)手套毛利率整體偏低。

　　值得關(guān)注的是，外購(gòu)蒸汽的供應(yīng)商淄博宏達(dá)熱電有限公司為藍(lán)帆醫(yī)療的關(guān)聯(lián)方。天眼查顯示，藍(lán)帆醫(yī)療實(shí)控人李振平持有該公司37.64%的股份，藍(lán)帆醫(yī)療采購(gòu)總監(jiān)李斌持有該公司21.95%的股份。

　　其余各股東中，持股17.97%的劉大廣任職淄博恒暉商貿(mào)有限公司法人及高管，該公司控股公司——淄博恒久化工科技合伙企業(yè)（有限合伙）與藍(lán)帆醫(yī)療大股東淄博藍(lán)帆投資有限公司存在疑似關(guān)聯(lián)關(guān)系，二者存在相同電話及郵箱及地址。持股12.6%的孫長(zhǎng)軍與劉大廣類似，均為藍(lán)帆醫(yī)療大股東的自己人。

　　向大股東控制的關(guān)聯(lián)方采購(gòu)蒸汽進(jìn)行生產(chǎn)導(dǎo)致成本居高不下，毛利率承壓，其背后是如公司所言沒(méi)有能源指標(biāo)還是以采購(gòu)能源的形式進(jìn)行間接的利益輸送值得關(guān)注。就邏輯而言，藍(lán)帆醫(yī)療作為山東本地上市公司及納稅大戶，卻無(wú)法獲得能源指標(biāo)令人難以信服。退一步而言，在未獲得能源指標(biāo)時(shí)，明知高蒸汽成本將使公司本就偏低的毛利率進(jìn)一步承壓，卻仍選擇于當(dāng)?shù)亟ㄔO(shè)，其合理性有待商榷。

　　除了向關(guān)聯(lián)方采購(gòu)蒸汽之外，藍(lán)帆醫(yī)療還向另一關(guān)聯(lián)方朗暉石油化學(xué)股份有限公司化采購(gòu)糊樹(shù)脂、增塑劑等一次性健康防護(hù)手套主要原材料，該公司董事長(zhǎng)同樣為藍(lán)帆醫(yī)療實(shí)控人李振平。2023年年報(bào)顯示，藍(lán)帆醫(yī)療報(bào)告期內(nèi)向前五名供應(yīng)商合計(jì)采購(gòu)金額為16.56 億元，占年度采購(gòu)金額的比例為 43.01%，其中關(guān)聯(lián)方采購(gòu)金額占比就達(dá)到21.26%。

　　這一關(guān)聯(lián)采購(gòu)比例已接近英科醫(yī)療2023年前五大供應(yīng)商采購(gòu)比例的總和。年報(bào)顯示，英科醫(yī)療2023年向前五大供應(yīng)商采購(gòu)總額為11.91億元，占年度采購(gòu)總額比例為26.52%，各供應(yīng)商采購(gòu)比例分別為6.77%、6.05%、5.38%、4.74%、3.58%。

　　償債指標(biāo)創(chuàng)五年新低 核心子公司1倍市凈率引入投資者

　　低毛利率乃至負(fù)毛利率之下，公司業(yè)績(jī)修復(fù)顯著弱于可比企業(yè)，但公司的償債壓力卻已逐漸顯現(xiàn)。2023年，藍(lán)帆醫(yī)療短期借款余額為5.43億元，同比增加254.90%；一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款余額為13.66億元，較期初余額1.92億元增加了11.74億元。截止2023年底，公司的有息負(fù)債約為40.4億，當(dāng)年利息支出已達(dá)1.82億元。同期公司現(xiàn)金比率、流動(dòng)比率均創(chuàng)下五年新低，賬面資金已無(wú)法覆蓋一年以內(nèi)到期債務(wù)。

　　對(duì)此，藍(lán)帆醫(yī)療一方面與中信國(guó)際簽署9000萬(wàn)歐元的貸款協(xié)議，用于置換公司在中信國(guó)際存量貸款，該筆9000萬(wàn)歐元貸款期限為2年并可展期1年。另一方面引入戰(zhàn)略投資者增資以緩解資金壓力。

　　2024年6月，藍(lán)帆醫(yī)療先后通過(guò)子公司藍(lán)帆柏盛、子公司山東健康科技引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，分別獲得1億元、14.21億元的增資款項(xiàng)。值得關(guān)注的是，山東健康科技屬于藍(lán)帆醫(yī)療資產(chǎn)最為優(yōu)質(zhì)的子公司，2023年?duì)I收額達(dá)10.05億元，在所有子公司中排名第二；凈利潤(rùn)為-1403萬(wàn)元，虧損額在所有涉及手套業(yè)務(wù)子公司中最小；注冊(cè)資本、總資產(chǎn)為所有子公司中最高。

　　增資完成后，藍(lán)帆醫(yī)療持有山東健康科技的股權(quán)比例將由100%降低至59.83%。從交易對(duì)價(jià)來(lái)看，稀釋核心子公司股權(quán)的交易對(duì)價(jià)并不很具備吸引力。截至2023年末，山東健康科技凈資產(chǎn)為21.16億元。而本次投資方擬按照交易前估值21.16億元以現(xiàn)金方式增資2億美元，折合人民幣約14.21億元，認(rèn)購(gòu)山東健康科技新增注冊(cè)資本13.92億元，剩余2893.12萬(wàn)元計(jì)入資本公積。

　　核心子公司無(wú)法獲得高估值，藍(lán)帆醫(yī)療自身的估值則更加“不受待見(jiàn)”。截至7月19日收盤，藍(lán)帆醫(yī)療股價(jià)為4.38元/股，相比2020年7月35.71元/股的高點(diǎn)已腳踝斬，公司總市值僅44.11億元，市凈率低至0.49。

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責(zé)任編輯：公司觀察