干貨！工銀瑞信齊歡：食品飲料行業(yè)分析框架之初識行業(yè)（1/4）
干貨！工銀瑞信齊歡：食品飲料行業(yè)分析框架之白酒篇（2/4）
出品：新浪財經(jīng)上市公司研究院
作者：對話基金大咖/朋朋筆記
近日，新浪財經(jīng)非常榮幸的邀請到了工銀瑞信的高級分析師齊歡進行了一次內(nèi)部分享，分享的主題為食品飲料行業(yè)的分析框架，內(nèi)容主要分為5個部分：
一、初識行業(yè)：牛股多，行業(yè)好，長期跑贏指數(shù)，高端品和大眾品的經(jīng)典分類法
二、行業(yè)分析：白酒、啤酒、調(diào)味品、乳制品、肉制品行業(yè)的核心特性（重點）
三、公司分析：三力模型，以產(chǎn)品和渠道為基礎(chǔ)，圍繞品牌構(gòu)建長期中的最強壁壘
四、估值分析：對爆發(fā)期、成長期和成熟期公司，靈活切換估值方法
五、選股方法：賺戰(zhàn)略的錢和賺戰(zhàn)術(shù)的錢
本文為分析框架的第2部分的白酒篇，主要包括4個方面的內(nèi)容：1、怎么看待白酒行業(yè)的熱點話題？2、白酒行業(yè)的3大特點，規(guī)模大，邏輯長；管理層&股東的目標一致；盈利彈性可觀。3、白酒周期是如何形成的？4、本輪白酒周期，與上一輪有什么不同？
本篇為食品飲料分析框架系列的第2篇文章，后期將分為多篇文章發(fā)布，請大家收藏并持續(xù)保持關(guān)注。核心內(nèi)容如下：
1、怎么看待白酒行業(yè)的熱點話題？
白酒可能這兩年被關(guān)注得很多，一個是因為它股價確實漲得高，另外也會有各種質(zhì)疑的聲音，你憑什么漲這么多？然后再說茅臺酒3000塊一瓶到底合不合理，是不是有意被炒上去了？其實主要圍繞著這幾點去說的。
這個行業(yè)現(xiàn)在它到底有沒有增長？我們先第一看下面這張圖，就是說高端白酒和次高端白酒它到底有多少量？全國的整個一年白酒的量大概有1000萬噸左右，不同的口徑可能統(tǒng)計的結(jié)果不一樣，但總的來說應該是800萬噸到1000萬噸，這是一年總的產(chǎn)量。但是高端的茅臺酒多少？一年3萬噸。然后五糧液大概也是3萬噸，600塊錢以上的高端酒一年算下來不到10萬噸。然后300塊到600塊的這部分的次高端酒，大概一年也就是10萬噸左右。我們大致的去算這么一個量的話，就是300塊以上的酒，全年一年的產(chǎn)量也就是20來萬噸，20來萬噸對應到總的1000萬噸的量，實際上它占比是2%。隨著消費能力在增強，中低端的一些需求它其實在往上移的，我們通過調(diào)研發(fā)現(xiàn)，中高檔酒的每年需求在以很明顯的或者說很快的速度在增加的。
我們可以說總的飲酒類人群或者總量的可能是會承壓，但是對于上面2%的量，它其實是基本上沒有任何壓力，而且是現(xiàn)在是一個相對來說需求大于供給的這么一個狀態(tài)，所以這其實可能也是驅(qū)動現(xiàn)在高端酒價格不斷往上漲的一個原因。
2、白酒行業(yè)的3大特點
這是當前市場對白酒行業(yè)主要關(guān)注的點，如果概括性總結(jié)起來看的話，白酒行業(yè)主要有3大特點：
1）、白酒行業(yè)規(guī)模大，邏輯長：消費升級下，高端、次高端白酒都是千億市場；次高端和區(qū)域型白酒長期存在市場集中度提升的邏輯，并且有國企機制驅(qū)動下的競爭格局變化，常常有行業(yè)邏輯&機制邏輯的共振機會。
2）、管理層&股東的目標一致：酒廠基于品牌力追求價格高度&受眾廣度，必然驅(qū)動公司在放量&提價上竭盡所能，經(jīng)營目標長期與投資者的目標相一致。
3）、盈利彈性可觀：消費升級是白酒行業(yè)的中樞邏輯，高端白酒存在“價格高度-品牌力-消費認知-價格高度”的正反饋，屬于奢侈品，定價決定于消費能力而非產(chǎn)品性價比；趨勢向上的年份，高端白酒會出現(xiàn)年均15%-20%的提價，利潤彈性則可達到40%+；而市場大多以普通消費品的邏輯進行線性外推，導致盈利往往能體現(xiàn)為逐季度的超預期。
3、白酒周期是如何形成的？
白酒周期的形成，看似比較簡單，實際上又是挺復雜的，因為它是一個內(nèi)部周期和外部周期的疊加。外部周期說它是宏觀經(jīng)濟一個相當于放大器，因為白酒講到底它還是一個跟商務(wù)活動緊密關(guān)聯(lián)的，經(jīng)濟向上的時候，整個商務(wù)活動相對會比較多，就用酒的需求和用酒的檔次其實都會有很明顯上升。
白酒的內(nèi)部存在一個庫存周期，因為白酒主要是靠經(jīng)銷商賣出去的，作為一個經(jīng)銷商來說，如果現(xiàn)在我發(fā)現(xiàn)這個酒好賣的話，自然我就想多囤一點貨，因為我預期未來是要漲價的，但如果大家都這么想，那我們手上可能囤的貨就會非常多，然后這部分貨實際上可能已經(jīng)超過真實需求了。
如果出現(xiàn)這個情況，然后外部的環(huán)境如果也發(fā)生一些變化，比如說突然有一天發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟增速有一些放緩，然后需求有一些下降，很可能就出現(xiàn)價格就漲不動了。
經(jīng)銷商他是很敏感的，他發(fā)現(xiàn)價格漲不動之后，他可能擔心自己手上這些貨能不能出得去，他會想我就要把貨放了，低價放出去，大家都這么想，那么低價發(fā)貨最后這個價格就被降下來了。
從過去20多年，白酒就不斷的重復這種周期。當然現(xiàn)在其實有一個比較好的變化，最近三五年這個周期之后，一個企業(yè)它是參與到對于庫存的調(diào)節(jié)當中來，企業(yè)對于市場庫存是有很清晰的把控的，企業(yè)會監(jiān)控行業(yè)的庫存，有一定的壓力的時候，它就會減少出貨，然后去用一些手段幫助渠道去庫存。如果說我們樂觀一點去看的話，如果經(jīng)濟不發(fā)生變化，白酒的庫存周期現(xiàn)在基本上沒有了。所以這個行業(yè)后面的周期可能會逐步拉平拉長，這可能是現(xiàn)在一個行業(yè)最大的變化。那么相對來說它的盈利可能會更穩(wěn)定，股價表現(xiàn)也會相對更穩(wěn)健一些。
白酒周期簡單總結(jié)起來就是8個字：內(nèi)生為本，外因放大。行業(yè)內(nèi)在失衡（庫存、批價）是根本，宏觀政策外因是調(diào)節(jié)器。在周期過程中，調(diào)整期內(nèi)負面效應由產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)不斷放大。經(jīng)濟周期和政策限制因素的疊加，理論上會加深行業(yè)調(diào)整幅度，但如果企業(yè)及時出手，調(diào)低短期目標&加速去庫存，可以顯著減弱周期的影響，這也是16年以來行業(yè)一個明顯的變化。
4、本輪白酒周期，與上一輪有什么不同？
2016年至今，白酒行業(yè)已經(jīng)歷了4年多的繁榮期。對比來看，本輪行情階段性不如上輪明顯，但個股的表現(xiàn)差異大，主要表現(xiàn)在4個方面：1、高端白酒從價位上分化為超高端及高端；2、次高端白酒價格集中在300-600元，增長主要靠量增，而非價格明顯上漲；3、區(qū)域白酒分化加劇，部分企業(yè)試圖通過并購方式向省外擴張；4、周期拉長拉平，茅臺的估值從2020年初開始率先向海外成熟消費品靠攏。
那么，與上輪白酒周期相比，不變的主要體現(xiàn)在3個方面：1、在多年的高增長后，渠道庫存壓力增加，疫情影響只是最終捅破了這層窗戶紙；2、高端酒的確定性和行業(yè)壁壘；3、優(yōu)秀酒企穿越周期，行業(yè)調(diào)整期正是收割份額的絕佳時機。
限于篇幅，本篇為食品飲料分析框架系列的第2篇文章，主要讓大家對白酒行業(yè)有一個清晰的認識，后期的行業(yè)分析、公司分析、估值分析、選股方法等內(nèi)容，將分為多篇文章發(fā)布，請大家收藏并持續(xù)保持關(guān)注。
干貨！工銀瑞信齊歡：食品飲料行業(yè)分析框架之初識行業(yè)（1/4）
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責任編輯：公司觀察
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