炒股就看金麒麟分析師研報，權威，專業，及時，全面，助您挖掘潛力主題機會！

　　原標題：【浙商策略王楊】來者猶可追

　　來源：王楊策略研究

　　摘要

　　投資要點

　　年初以來，我們最早最堅定最系統建議“三低”策略，三低有效性已持續被驗證。

　　站在當前，市場認為三低比較優勢接近尾聲，但是我們認為來者可追，三低的比較優勢仍處早期。

　　1、邏輯一：三低優勢仍顯著

　　結合近期披露的基金一季報，盡管經歷了一季度的風格收斂，但是三低板塊的權益基金持倉變動仍較為有限。

　　數據上，相較于21Q4，銀行加倉幅度最大，但也僅1.27個百分點，銀行最新占比約4.29%，依舊低配低配7.31%。除此之外，穩增長鏈中的地產、交運、建筑的加倉幅度更小，分別為0.74、0.15、0.14個百分點，三個行業的22Q1持倉占比分別為2.24%、1.40%、0.59%，與占比前四的行業，也即電力設備（16.43%）、醫藥生物（13.38%）、食品飲料（13.21%）、電子（10.88%），依舊差距非常顯著。

　　即便結合估值和股價，以穩增長、出行鏈、通脹鏈、分紅鏈為代表的三低板塊，盡管經歷了年初以來的風格收斂，相對優勢依舊較為明顯。

　　2、邏輯二：經濟復蘇待拐點

　　就經濟和風格之間的關系而言，成長的比較優勢往往體現在經濟弱復蘇階段，如2013年和2019年，而在經濟放緩階段，如2012年，價值股往往具備比較優勢。

　　展望后續，Q2仍處穩增長發力窗口期，經濟復蘇或到下半年才逐步清晰。具體來看，一則，隨著奧密克戎影響的擴散，全國多個城市設立三區（封控區/管控區/防范區）以抑制疫情的蔓延，短期對國內生產消費活動有所擾動；二則，從商品房銷售情況來看，短期仍未出現改善拐點。

　　3、邏輯三：美債見頂需等待

　　美債收益率與成長指數走勢具有較強的負相關性。對美債而言，高通脹是關鍵影響變量，隨著美聯儲開啟加息周期抑制通脹，也應關注潛在需求回落對美股的擾動。

　　展望后續，仍需等待美債見頂的拐點，以及在控通脹過程中美股的潛在波動。

　　4、三低線索：四條配置方向

　　圍繞三低，我們梳理出地產鏈、出行鏈、分紅鏈、通脹鏈等線索，結合分析師觀點，相關子領域和公司梳理如下。

　　針對地產鏈：（1）地產，關注保利發展、招商蛇口、萬科A；（2）銀行，關注興業銀行、平安銀行、南京銀行；（3）家電，關注海爾智家；（4）輕工，關注喜臨門、顧家家居、浙江自然。

　　針對出行鏈：關注中國國航、白云機場、錦江酒店。

　　針對分紅鏈：關注大秦鐵路、山東高速、招商公路。

　　針對通脹鏈：（1）農業，關注新五豐、天康生物、新希望；（2）大眾消費品，關注涪陵榨菜、重慶啤酒、洽洽食品、巴比食品、伊利股份等。

　　風險提示：全球通脹超預期超預期；俄烏沖突持續超預期。

　　正文

　　1、前言：三低優勢仍處早期

　　2022年以來，基于美聯儲加息和國內穩增長的宏觀背景，我們持續發布報告建議從 “三高”（高持倉、高估值、高位置）轉向“三低”（低持倉、低估值、低位置）。圍繞“三低”，深挖地產鏈、出行鏈、通脹鏈、分紅鏈等線索。

　　具體來看，1月發布《為何轉向“三低”板塊，2月又如何看？》，2月發布《繼續挖掘“三低”》、《再論“三低”配置：這次有何不同？》等，3月發布《今年為何“三低”品種持續跑贏？》、《避實擊虛》、《不敗之地》等。

　　年初以來，“三低”策略的有效性持續被驗證，趨勢在不經意間形成。

　　展望Q2-Q3，部分投資者期待“三高”賽道股反擊，但我們認為“三低”比較優勢仍將繼續。原因在于，一則，即便經歷了Q1的風格收斂，但三低和三高的估值和持倉差距仍較大；二則，經濟企穩或到下半年才逐步清晰化；三則，美債見頂仍需等待。

　　站在當前，市場認為三低比較優勢接近尾聲，但是我們認為來者可追，三低的比較優勢仍處早期。

　　2、邏輯一：三低優勢仍顯著

　　結合近期披露的基金一季報，盡管經歷了一季度的風格收斂，但是三低板塊的權益基金持倉變動仍較為有限。

　　數據上，相較于21Q4，銀行加倉幅度最大，但也僅1.27個百分點，銀行最新占比約4.29%，依舊低配低配7.31%。除此之外，穩增長鏈中的地產、交運、建筑的加倉幅度更小，分別為0.74、0.15、0.14個百分點，三個行業的22Q1持倉占比分別為2.24%、1.40%、0.59%，與占比前四的行業，也即電力設備（16.43%）、醫藥生物（13.38%）、食品飲料（13.21%）、電子（10.88%），依舊差距非常顯著。

　　即便結合估值和股價，以穩增長、出行鏈、通脹鏈、分紅鏈為代表的三低板塊，盡管經歷了年初以來的風格收斂，相對優勢依舊較為明顯。

　　3、邏輯二：經濟復蘇待拐點

　　就經濟和風格之間的關系而言，成長的比較優勢往往體現在經濟弱復蘇階段。

　　具體來看，（1）2013年和2019年是比較典型的經濟弱復蘇階段，從PMI指數的表現來看，在2012年4月至8月、2018年5月至12月期間，PMI指數持續下行，經濟增速放緩，而進入2013年和2019年后，PMI指數則呈現為止跌企穩態勢，經濟進入弱復蘇階段；（2）從期間各風格表現來看，2013年和2019年期間，以創業板為代表的成長風格明顯跑贏，而在2012年和2018年期間主要是價值防御占優。

　　展望后續，Q2仍處穩增長發力窗口期，經濟復蘇或到下半年才逐步清晰。具體來看，一則，隨著奧密克戎影響的擴散，全國多個城市設立三區（封控區/管控區/防范區）以抑制疫情的蔓延，短期對國內生產消費活動有所擾動；二則，從商品房銷售情況來看，短期仍未出現改善拐點。

　　因此，成長風格起來需要經濟出現更多復蘇信號，這點要到下半年才逐步清晰。

　　4、邏輯三：美債見頂需等待

　　美債收益率與成長指數走勢具有較強的負相關性。從歷史經驗來看，成長風格股價走勢往往與美債收益率走勢相反，在2016年至今期間，十年期美債實際收益率呈現為“先上-后下-再上”的趨勢，而同期創業板指市場表現則正好相反。

　　對美債而言，高通脹是關鍵影響變量，隨著美聯儲開啟加息周期抑制通脹，也應關注潛在需求回落對美股的擾動。

　　具體來看，（1）截至3月底，美國CPI同比已升至8.5%，創1982年來新高，控通脹壓力較大；（2）從大滯脹時期的歷史經驗來看，加息、縮表等緊縮性貨幣政策是控制高通脹的利器，在沃爾克的指導下1982年聯邦基金目標利率一度上升至20%，而后CPI同比于1983年中降至3%以下，高通脹問題得以有效緩解；（3）然而貨幣收緊也將對美國需求有所抑制，需求放緩背景下美股盈利也將承壓，基于企業盈利對美股波動的強相關性，美股波動風險也隨著加大。

　　展望后續，仍需等待美債見頂的拐點，以及在控通脹過程中美股的潛在波動。

　　5、三低線索：四條配置方向

　　圍繞三低，我們梳理出地產鏈、出行鏈、分紅鏈、通脹鏈等線索，結合分析師觀點，相關子領域和公司梳理如下。

　　針對地產鏈：（1）地產，疫情影響下行業基本面承壓，政策再度發力支撐供需改善，關注保利發展、招商蛇口、萬科A；（2）銀行，降準不降息，降撥備放利潤，利好銀行股，關注興業銀行、平安銀行、南京銀行；（3）家電，從家電下鄉到更新勢能，看好穩增長下刺激政策的持續推出，關注海爾智家；（4）輕工，家居家裝迎來下鄉政策，刺激優質消費品需求提升，關注喜臨門、顧家家居、浙江自然。

　　針對出行鏈：紓困政策頻出，行業復蘇可期，關注中國國航、白云機場、錦江酒店。

　　針對分紅鏈：受益穩增長發力，高股息品種優勢顯現，關注大秦鐵路、山東高速、招商公路。

　　針對通脹鏈：（1）農業，疫情導致供應先抑后揚，周期反轉預期持續強化，關注新五豐、天康生物、新希望；（2）大眾消費品，行業層面關注疫情修復預期，公司層面關注成本拐點預期，相關公司有涪陵榨菜、重慶啤酒、洽洽食品、巴比食品、伊利股份。

　　6、 風險提示

　　1、全球通脹超預期超預期。

　　2、俄烏沖突持續超預期。

你的專屬投資禮包！更有百元京東卡、188元現金紅包等你拿，100%中獎>>

海量資訊、精準解讀，盡在新浪財經APP

責任編輯：張熠