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海外中資股|漲價中的價值股投資
中信證券研究 文丨楊靈修 秦培景 裘翔 馮沖 聯系人：徐廣鴻
進入下半年后，市場明顯在高估值成長和低估值價值板塊徘徊，從配置性價比看，價值板塊優勢顯著提升。流動性寬松，美元走弱的外部環境不僅利好黃金等貴金屬，“漲價邏輯”同樣適用于資源品。結合下半年需求的復蘇，螺紋鋼、銅、鋁、原油等上游原材料價格自新冠疫情后的最低點已出現較大幅度反彈，部分已突破疫情前水平?！爸兄芷凇钡墓I利潤逐步得到修復，預計三季度末至四季度有望進入一輪小的補庫周期，帶動周期板塊投資機會。房地產、基建投資快速修復，地產產業鏈、工程機械、重卡、水泥等持續景氣也驗證需求端的復蘇。在地產開發企業和產業鏈公司高估值差下，我們也看好地產開發企業估值修復。
▍市場在經歷了上半年極端分化后，價值板塊配置性價比在明顯提升。
進入下半年，市場明顯在高估值成長和低估值價值板塊徘徊。消費、科技、醫藥板塊等子行業當前估值水平多處于2015年以來80%以上的高位，對應傳統價值板塊子行業處于2015年以來估值中樞以下。從配置性價比而言，價值板塊的優勢顯著提升。中國疫情得到有效控制，經濟的復蘇提速，這些復蘇主要由投資拉動，消費、科技等行業雖然具備較良好的內生增長，但今年下半年投資端的復蘇才是主要市場變量，我們認為投資者應將注意力慢慢轉向投資驅動的相關的行業，特別是成長板塊估值已處于階段性的高位。
▍需求修復疊加弱美元，“漲價邏輯”下上游周期板塊有望迎來投資機遇。
新冠疫情后，發達經濟體的流動性環境明顯寬松，有利于黃金等商品價格。值得注意的是，“漲價邏輯”同樣適用于其他資源品：螺紋鋼、銅、鋁、原油等上游原材料價格自新冠疫情后的最低點已出現較大幅度反彈，部分已突破疫情前水平。對比2008年11月后的QE周期，國內財政刺激與美元走弱雙重因素作用下，原材料價格自2008年底開始迎來一輪較大幅度上漲，也帶動相關板塊跑贏大盤?！爸兄芷凇钡墓I利潤也將得到修復，三季度末至四季度有望進入一輪小的補庫周期，帶動周期板塊投資機會。
▍投資領域的快速修復，進一步支持價值板塊的估值修復。
疫情后，中國經濟修復明顯，特別在投資方面，7月房地產開發投資累計增速恢復至+3.4%，7月單月房地產投資同比提升11.7%；廣義基建投資恢復至+1.2%，2020年首次回正。房地產投資加速，銷售回暖，基建持續發力，近期的地產產業鏈、工程機械、重卡、水泥等持續景氣也驗證需求端的復蘇。地產開發企業和產業鏈公司高估值差下，我們也看好地產開發企業估值修復。
▍配置建議：上半年傳統行業在疫情沖擊下整體承壓，內部分化加劇。
在配置方面，考慮低估值修復的同時，我們更看重長期現金流的安全邊際，龍頭公司在補庫周期業績修復，自由現金流水平亦明顯高于行業水平。地產行業從當前所處估值分位和未來2年增速來看依舊具備配置性價比，銷售加速后，地產后周期公司包括防水材料、裝配式建筑、物業管理、家居等板塊也有望受益。結合中信證券研究部行業分析師推薦，我們看好海螺水泥（A/H），華潤水泥控股，紫金礦業（A/H），洛陽鉬業（A/H），贛鋒鋰業，山東黃金，中國巨石，中國建材，華魯恒升，龍湖集團，萬科（A/H），世茂集團，中國神華，中國重汽。濰柴動力（A/H），順豐控股，三一重工，中聯重科，中航機電。
▍風險因素：
宏觀經濟修復不及預期；中美關系加劇市場不確定性；PPI修復不及預期；公司現金流狀況惡化；傳統經濟板塊公司分紅政策出現重大變化。
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責任編輯：常福強
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