【方正策略】反彈窗口布局期

　　策略研究

　　圖表：“貿(mào)易戰(zhàn)周”全球重要指數(shù)漲跌幅

資料來源：方正證券研究所、wind

　　1

　　市場觀點(diǎn)

　　反彈窗口布局期

　　市場觀點(diǎn)：反彈窗口布局期。2月以來的市場調(diào)整主要源于對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的擔(dān)憂、資管新規(guī)以及貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)偏好的挫傷。目前來看，多數(shù)的負(fù)面因素的影響將在4月份得到確認(rèn)，市場在下跌后將迎來重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，建議接下來兩個(gè)月做好卯足干勁進(jìn)攻的準(zhǔn)備。

　　經(jīng)濟(jì)增長最終結(jié)果更有可能是波瀾不驚，即經(jīng)濟(jì)不差，通脹不高，預(yù)計(jì)真正確認(rèn)需要4月中旬，統(tǒng)計(jì)局公布的3月PMI是一個(gè)好的開端；

　　資管新規(guī)已經(jīng)通過，并得到充分醞釀，參與機(jī)構(gòu)已經(jīng)開始積極整改，過渡期內(nèi)存在一個(gè)業(yè)務(wù)的調(diào)整和修改時(shí)限，對(duì)于市場的影響有限；

　　貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)于出口的影響上半年微乎其微，出口結(jié)構(gòu)存在替代效應(yīng)。目前中美雙方正在積極談判過程中，最終的征稅名單存在1個(gè)多月的談判寬限期；

　　市場經(jīng)過前期下跌之后，將迎來一次難得介入機(jī)會(huì)，因此是一個(gè)希望之春，白馬股做底倉，繼續(xù)賺業(yè)績的收益，增加TMT、軍工、醫(yī)藥來進(jìn)攻，4月份首選醫(yī)藥、軍工、建材、銀行。

　　2

　　市場核心因素變化

　　經(jīng)濟(jì)預(yù)計(jì)波瀾不驚、利率下行北上資金流入、貿(mào)易戰(zhàn)加速進(jìn)口替代產(chǎn)業(yè)升級(jí)

　　經(jīng)濟(jì)基本面波瀾不驚，各項(xiàng)利率延續(xù)下行，貿(mào)易戰(zhàn)加速進(jìn)口替代與產(chǎn)業(yè)升級(jí)。

　　從經(jīng)濟(jì)基本面來看，本周經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)處于空窗期，下周公布的物價(jià)和進(jìn)出口數(shù)據(jù)以及17號(hào)公布的GDP、工業(yè)、投資、消費(fèi)等數(shù)據(jù)至關(guān)重要，整體來看，預(yù)計(jì)是波瀾不驚的格局。從本周公布的中國PMI數(shù)據(jù)來看，中采PMI和財(cái)新PMI再度背離，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)緩慢回落的趨勢(shì)。海外方面，發(fā)達(dá)國家PMI有所回落，其中美國回落至60以內(nèi)，日本亦明顯回落。本周美國的非農(nóng)數(shù)據(jù)低于預(yù)期，3月月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)10.3萬，大幅低于預(yù)期值19.3萬和前值，失業(yè)率維持在4.1%符合預(yù)期。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇的階段各異，全球經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)期依然可以樂觀一些。另外從高頻的數(shù)據(jù)來看，增長依然顯韌性，比如發(fā)電耗煤量同比、水泥價(jià)格、挖掘機(jī)銷量、汽車銷量等中觀數(shù)據(jù)，均顯示經(jīng)濟(jì)不差。

　　從流動(dòng)性層面來看，各項(xiàng)利率均延續(xù)下行，北上資金繼續(xù)流入。本周各項(xiàng)利率均延續(xù)下行，一周和三個(gè)月shibor分別下行10bp和20bp，票據(jù)直貼利率下行5bp，十年期國債收益率下行2bp。海外方面，十年期美債收益率在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布后回落至2.77%。上周陸股通資金繼續(xù)流入超40億元，延續(xù)創(chuàng)新高，累計(jì)凈流入逼近4000億元。

　　政策維度，貿(mào)易戰(zhàn)加速進(jìn)口替代與產(chǎn)業(yè)升級(jí)。貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)市場短期風(fēng)險(xiǎn)偏好有所挫傷，但從中期來看，以打促和，通過談判協(xié)商達(dá)成一致的可能性較大。USTR公布的征稅產(chǎn)品清單并非最終版本，存在1個(gè)月的征求意見期，最終產(chǎn)品清單將在5月15日聽證會(huì)后確定，且后續(xù)特朗普的“1000億美元關(guān)稅”更多停留在口頭層面。貿(mào)易戰(zhàn)聚焦的是知識(shí)產(chǎn)權(quán)和技術(shù)，是中國的新興產(chǎn)業(yè)和制造業(yè)2025涉及的領(lǐng)域，而這些領(lǐng)域很多都已經(jīng)出現(xiàn)了大規(guī)模進(jìn)口替代的趨勢(shì)，比如芯片、航空航天設(shè)備、機(jī)械設(shè)備等，貿(mào)易戰(zhàn)促使這一進(jìn)程提前。后續(xù)中國將加大自主研發(fā)，進(jìn)一步擴(kuò)大開放，這有助于提升芯片、醫(yī)藥、汽車、航空航天等領(lǐng)域的機(jī)會(huì)。

　　3

　　行業(yè)景氣度跟蹤

　　行業(yè)景氣度追蹤：資本品景氣繼續(xù)分化，黑色系景氣有所好轉(zhuǎn)，水泥、農(nóng)藥、工程機(jī)械景氣較好；消費(fèi)品中，地產(chǎn)銷售底部徘徊，汽車銷售不錯(cuò)，貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)汽車、家電影響不大。

　　資本品景氣追蹤：動(dòng)力煤價(jià)格下跌，煉焦煤價(jià)格與上周持平。鐵礦石價(jià)格漲跌互現(xiàn)，鋼材價(jià)格小幅上漲。基本金屬價(jià)格漲跌互現(xiàn)，黃金價(jià)格上升，小金屬和稀土有所下跌。水泥價(jià)格上漲，玻璃景氣度回落。本周油價(jià)下跌，化工產(chǎn)品價(jià)格漲跌互現(xiàn)，細(xì)分領(lǐng)域農(nóng)藥價(jià)格上漲，醋酸迎來新一輪景氣周期。挖掘機(jī)景氣度延續(xù)向好，貿(mào)易戰(zhàn)影響有限。

　　消費(fèi)品景氣追蹤：生豬價(jià)格小幅回升，禽類價(jià)格漲跌互現(xiàn)。本周主要農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格下跌。白酒價(jià)格總體平穩(wěn)，消費(fèi)升級(jí)帶來的增長持續(xù)性會(huì)更強(qiáng)。地產(chǎn)銷售底部徘徊，行業(yè)龍頭優(yōu)勢(shì)明顯。新能源車表現(xiàn)亮眼；汽車經(jīng)銷商進(jìn)車任務(wù)量增加，庫存壓力加大。家電制造業(yè)將受益于增值稅率下調(diào)；貿(mào)易摩擦對(duì)中國家電行業(yè)影響有限。

　　4

　　四月首選行業(yè)及最新跟蹤

　　銀行、建材、醫(yī)藥、軍工

　　銀行的邏輯在于業(yè)績延續(xù)改善，不良率趨降。監(jiān)管政策不斷落地，金融風(fēng)險(xiǎn)顯著降低。市場估值洼地，修復(fù)空間顯著。

　　建材的邏輯在于春季復(fù)工旺季到來，水泥漲價(jià)。供給側(cè)仍有收縮預(yù)期。龍頭估值合適，同國際龍頭相比存在上漲空間。

　　醫(yī)藥的邏輯在于行業(yè)業(yè)績反轉(zhuǎn)、多項(xiàng)政策提升風(fēng)險(xiǎn)偏好，如一致性評(píng)價(jià)深入、醫(yī)改、機(jī)構(gòu)改革等，行業(yè)估值處于低位，存在修復(fù)空間。

　　軍工的邏輯在于軍費(fèi)預(yù)算規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，貿(mào)易戰(zhàn)和改革措施提升行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)偏好，白馬估值位于合理位置，具備提升潛力。

　　→→首選行業(yè)最新跟蹤→→→

　　銀行：互聯(lián)網(wǎng)資管產(chǎn)品監(jiān)管趨嚴(yán)，銀行隱藏風(fēng)險(xiǎn)逐步消化；中國銀行業(yè)績改善明顯，不良率下降。互聯(lián)網(wǎng)資管產(chǎn)品明確納入金融監(jiān)管，強(qiáng)調(diào)“持牌經(jīng)營”監(jiān)管理念，取締非法定向委投。長期來看，改革措施逐步落地，銀行隱藏風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步消化。中國銀行3月29日發(fā)布2017年年報(bào)，經(jīng)營業(yè)績轉(zhuǎn)好，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)得到進(jìn)一步緩釋。年報(bào)顯示，過去一年中國銀行的營業(yè)利潤和扣非凈利潤分別同比增長10.08%和18.25%，逆轉(zhuǎn)了16年的-4.50%和-15.21%的負(fù)增速；不良貸款率與不良貸款撥備覆蓋率分別較上年末減少0.01和3.64個(gè)百分點(diǎn)。

　　建材：春季復(fù)工延續(xù)水泥漲價(jià)行情；供給側(cè)收縮限產(chǎn)支持玻璃價(jià)格；行業(yè)龍頭年報(bào)業(yè)績向好。企業(yè)全面恢復(fù)開工，需求增加和庫存低位支持水泥價(jià)格全面上漲，華東和華南地區(qū)每噸上漲10-30元，西北地區(qū)每噸上漲50元，東北地區(qū)每噸上漲100元；另一方面，庫存量仍維持在50%-60%的水平，預(yù)示著旺季水泥價(jià)格有進(jìn)一步上漲的空間。2018年環(huán)保趨嚴(yán)態(tài)勢(shì)不減，玻璃集中冷修有望來臨，新增產(chǎn)能有限，以及需求預(yù)期穩(wěn)定下，供給側(cè)收縮有望繼續(xù)支撐玻璃價(jià)格。春季年報(bào)季，龍頭企業(yè)業(yè)績向好延續(xù)。3月25日，華新水泥公布年報(bào)，營業(yè)收入和歸母凈利潤同比增長54.44%和359.72%，高于16年的1.92%和339.82%。中國巨石于3月27日公布2018年第一季度業(yè)績預(yù)增公告，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤同比增加30%以上，高于去年同期凈利潤增速。

　　醫(yī)藥：龍頭公司業(yè)績向好；仿制藥利好政策進(jìn)入兌現(xiàn)期，一致性評(píng)價(jià)加快行業(yè)集中度提升。3月29日，華海藥業(yè)發(fā)布2017年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營業(yè)利潤同比增長55.74%，扣非凈利潤同比增長33%，較上年同比增速分別增加52.74%和23.03%。4月3日，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于改革完善仿制藥供應(yīng)保障及使用政策的意見》，將加強(qiáng)仿制藥技術(shù)攻關(guān)，加快推進(jìn)仿制藥治療和療效一致性評(píng)價(jià)工作，將一致性評(píng)價(jià)品種納入原研藥替代目錄并按相同醫(yī)保標(biāo)準(zhǔn)支付，同時(shí)減輕優(yōu)質(zhì)仿制藥企業(yè)稅負(fù)。強(qiáng)研發(fā)能力藥企持續(xù)受益，仿制藥行業(yè)集中度提升。

　　軍工：貿(mào)易戰(zhàn)凸顯強(qiáng)國強(qiáng)軍戰(zhàn)略；科研院改革有序推進(jìn)；一季度軍工企業(yè)訂單提升；部分企業(yè)估值低位有待修復(fù)。4月5日，美國特朗普表示要求額外對(duì)1000億美元中國進(jìn)口商品加征關(guān)稅，4月6日，北京方面表示將采取新的綜合應(yīng)對(duì)措施，貿(mào)易摩擦進(jìn)一步升級(jí)，強(qiáng)國強(qiáng)軍戰(zhàn)略關(guān)注提升。近期中國電科組織26所、40所、44所、52所四家首批轉(zhuǎn)制研究所轉(zhuǎn)制實(shí)施方案總體匯報(bào)，轉(zhuǎn)制指導(dǎo)意見將盡快出臺(tái)，首批試點(diǎn)轉(zhuǎn)制穩(wěn)步推進(jìn)至18年7月，屆時(shí)第二批試點(diǎn)或?qū)⒙涞亍Ｒ患径攘悴考惼髽I(yè)訂單和回款情況持續(xù)改善，1-2月訂單已陸續(xù)開始釋放，整體訂單同比增速在20%左右，部分公司同比增長50%以上，少數(shù)企業(yè)近兩月新接軍工訂單已達(dá)去年全年水平。中航光電、航天電子目前PE分別為40.63、40.87，較歷史最高水平76.83、104.23分別降低47.12%和60.79%，估值存在進(jìn)一步修復(fù)空間。

　　銀行

　　標(biāo)的：工商銀行、建設(shè)銀行、農(nóng)業(yè)銀行、招商銀行、中信銀行、平安銀行、興業(yè)銀行、南京銀行、寧波銀行等

　　支撐因素之一：業(yè)績延續(xù)改善，不良率趨降。根據(jù)近期發(fā)布的2017年年報(bào)，國有五大銀行2017年凈利潤增速全部回升，不良率實(shí)現(xiàn)自2012年以來首次集體下降，資產(chǎn)質(zhì)量明顯改善。同時(shí)，根據(jù)各銀行近期發(fā)布的業(yè)績快報(bào)顯示，已發(fā)布業(yè)績預(yù)告的23家銀行中14家凈利增速超過16年，部分城商行如成都銀行、江陰銀行等業(yè)績改善明顯，負(fù)增速轉(zhuǎn)正企穩(wěn)。

　　支撐因素之二：監(jiān)管政策不斷落地，金融風(fēng)險(xiǎn)顯著降低。資管新規(guī)審議通過公布在即，監(jiān)管政策不斷落地，監(jiān)管對(duì)銀行業(yè)尤其是國有大行的邊際影響逐漸減弱，中期金融風(fēng)險(xiǎn)的降低不可小覷。

　　支撐因素之三：市場估值洼地，修復(fù)空間顯著。目前我國上市銀行平均PB、ROE為1.11倍和12.66%。與美國大行摩根大通和富國銀行1.4倍左右的PB和10.1%左右的ROE相比，國內(nèi)銀行PB-ROE組合更優(yōu)。縱向來看，目前銀行整體估值水平仍處于歷史低位，修復(fù)空間較大。

　　建材

　　標(biāo)的：海螺水泥、華新水泥、上峰水泥、祁連山、北新建材、旗濱集團(tuán)、中國巨石等

　　支撐因素之一：春季復(fù)工旺季到來，水泥漲價(jià)。春季復(fù)工開啟，各地建材需求持續(xù)復(fù)蘇，大部分地區(qū)出貨量恢復(fù)正常。3月下旬水泥漲價(jià)全面鋪開，將促進(jìn)二季度利潤釋放。此外，水泥庫容比處于低位，為漲價(jià)延續(xù)提供支持。

　　支撐因素之二：供給側(cè)仍有收縮預(yù)期。在環(huán)保限產(chǎn)與去產(chǎn)能等供給收縮背景下，供給側(cè)仍有收縮預(yù)期。近期京津冀及周邊地區(qū)6省市發(fā)函，建議及時(shí)啟動(dòng)重污染天氣應(yīng)急預(yù)案，要求部分企業(yè)停產(chǎn)限產(chǎn)，限產(chǎn)進(jìn)入常態(tài)化。

　　支撐因素之三：龍頭估值合適，同國際龍頭相比存在上漲空間。海螺水泥、華新水泥、北新建材和祁連山目前的PE分別為10.75、10.74、19.21和13.91。與全球性建材行業(yè)龍頭CRH和海德堡水泥12.61和22.40的PE相比，我國建材行業(yè)龍頭企業(yè)估值偏低，縱向來看，國內(nèi)建材龍頭估值也處于歷史上的較低水平。

　　醫(yī)藥

　　標(biāo)的：恒瑞醫(yī)藥、華東醫(yī)藥、片仔癀、云南白藥、麗珠集團(tuán)、華海藥業(yè)、愛爾眼科、魚躍醫(yī)療、濟(jì)川藥業(yè)、安科生物等

　　支撐因素之一：行業(yè)業(yè)績反轉(zhuǎn)、龍頭業(yè)績向好。根據(jù)wind一致預(yù)測(cè)，醫(yī)藥行業(yè)18年收入和利潤增速將分別達(dá)到21.71%和22.03%，較17年的-1.42%和1.19%大幅提升，實(shí)現(xiàn)反轉(zhuǎn)。龍頭公司如恒瑞、片仔癀、愛爾眼科等業(yè)績持續(xù)高增長。

　　支撐因素之二：多項(xiàng)政策提升風(fēng)險(xiǎn)偏好，如一致性評(píng)價(jià)深入、醫(yī)改、機(jī)構(gòu)改革等。截止3月中旬，共有22個(gè)藥品通過一致性評(píng)價(jià)，市場格局或發(fā)生深層次變革，仿制藥質(zhì)量預(yù)期向好，銷售覆蓋率擴(kuò)大，仿制藥企集中度提升。近期CFDA發(fā)布《2017年度藥品審評(píng)報(bào)告》，要求推進(jìn)醫(yī)改措施落地，優(yōu)質(zhì)仿制藥、創(chuàng)新藥企業(yè)有望借機(jī)重塑估值體系。新一輪《國務(wù)院機(jī)構(gòu)改革方案》公布，明確國家醫(yī)療保障局為國務(wù)院直屬機(jī)構(gòu)。

　　支撐因素之三：行業(yè)估值處于低位，存在修復(fù)空間。醫(yī)藥生物行業(yè)估值目前不到40倍，處于歷史中樞下方，且連續(xù)兩年未跑贏滬深300指數(shù)，存在估值修復(fù)的空間，龍頭企業(yè)在上漲后估值仍較為合理。

　　軍工

　　標(biāo)的：中航飛機(jī)、內(nèi)蒙一機(jī)、中航光電、中國動(dòng)力、航發(fā)動(dòng)力、中航機(jī)電、四創(chuàng)電子、國睿科技、中直股份等

　　支撐因素之一：軍費(fèi)預(yù)算規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大。18年軍費(fèi)預(yù)算規(guī)模達(dá)1.1萬億，增速長期有望維持在8%附近，顯示出極強(qiáng)的抗周期性特點(diǎn)。目前重點(diǎn)武器裝備型號(hào)仍處于加速列裝周期，軍隊(duì)武器裝備采購與實(shí)戰(zhàn)訓(xùn)練軍品補(bǔ)充將給行業(yè)收入提供支撐，行業(yè)有望充分受益。

　　支撐因素之二：貿(mào)易戰(zhàn)和改革措施提升行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)偏好。美國擬對(duì)中國航空航天領(lǐng)域產(chǎn)品征收關(guān)稅，表明美國認(rèn)可該領(lǐng)域中國制造實(shí)力與其未來造成的有力競爭。改革層面來看，軍工科研院所改制注入、混合所有制改革、軍品定價(jià)機(jī)制改革等措施正積極推進(jìn)。行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)偏好有望提升。

　　支撐因素之三：白馬估值位于合理位置，具備提升潛力。軍工白馬企業(yè)中直股份、中航飛機(jī)目前PE為59.98和40.03，較最高估值水平分別下跌59.48%和51.70%，已回落至2014年9月水平，處于近三年的低位，估值具備上升空間。

　　圖表1 四月重點(diǎn)看好行業(yè)及標(biāo)的

　　資料來源：方正證券、wind

　　圖表2 銀行推薦標(biāo)的相關(guān)指標(biāo)

　　資料來源：方正證券、wind

　　圖表3 建材推薦標(biāo)的相關(guān)指標(biāo)

　　資料來源：方正證券、wind

　　圖表4 醫(yī)藥推薦標(biāo)的相關(guān)指標(biāo)

　　資料來源：方正證券、wind

　　圖表5 軍工推薦標(biāo)的相關(guān)指標(biāo)

　　資料來源：方正證券、wind

　　圖表6 四月行業(yè)配置表

　　資料來源：方正證券、wind

　　圖表7 既定行業(yè)配置下的優(yōu)選組合

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：貿(mào)易戰(zhàn)進(jìn)一步升級(jí)，通脹走高，外圍市場大幅下跌