（來源：西部證券研究發展中心）

張澤恩

海外政策分析師

S0800524030002

【海外政策】海外政策周聚焦：如何判斷特朗普2.0的潛在施政節奏？

核心結論

預期未來特朗普施政阻力相對較弱。隨著民主黨宣布敗選，本輪美國大選正式落下帷幕。共和黨政府以超出預期的票數差距贏得大選。除奪下白宮外，共和黨在參眾兩院的選舉中也均獲得過半優勢。特朗普成功在本屆選舉中實現“三連勝”（Trifecta）。另一方面，從近期特朗普擬定的新內閣成員特征來看，未來特朗普內閣的“回音壁”效果更加明顯，其在推進內外政策時行動效率會更快、執行力度會更強。

特朗普的政策聚焦方向有哪些？依據特朗普官方競選網站，特朗普政府在其設想中的第二任期設定了15項基本政策目標，大致涵蓋了10項對內政策和5項外交政策。同時結合其在9月5日紐約經濟俱樂部的演講內容，我們可以歸納出特朗普未來政策主張的幾個主要方向分別是實現國內能源自主、確保邊境安全和國家主權（限制移民）、放松政府監管、提高政府效能、減稅永久化和本土產業回流（通過增加關稅）。

如何判斷特朗普政府的施政節奏？要評估特朗普政府的施政節奏，我們認為需從兩個關鍵因素入手：一是特朗普本人對各項政策推進的重視程度，二是這些政策實際落地的難易程度。這兩大要素共同決定了特朗普政府聚焦政策的實施順序。其中從落地時間的角度來看，我們可以將政策的推行效率進行如下排序：最受重視且易于實施的政策；不受重視但易于實施的政策；受到重視但實施難度較大的政策；既不受重視又難以實施的政策。根據特朗普政府在競選期間的表態與承諾，我們推斷其上任后迫切希望迅速推進的政策主要包括減稅措施、提高關稅稅率以及收緊移民政策，這些政策或成為特朗普政府初期的工作重點與施政方向。

各類政策的推行難度如何？美國政策推行主要遵循兩大路徑：一是行政體系依據既有法案條款直接推出相關政策，比如總統上任后往往簽署大量行政命令推出異于前任的政策或者推翻前任的部分政策，這種方式效率相對更高；二是通過新法案的立法程序制定新的法律，這需要參眾兩院的通過和總統的簽署，效率一般而言會更慢。例如，特朗普第一任期內的《減稅和就業法案》便歷經近八個月才得以完成。展望未來，我們認為特朗普政府預期推行的政策中，部分加征關稅措施（可借助301條款或IEEPA）、部分移民限制操作（《移民和國籍法》第212(f)條）以及保護傳統能源的行動（如宣布退出巴黎協定）有望通過總統行政指令迅速實施。然而，對于減稅、政府預算調整及其他相關政策（例如取消最惠國待遇），則必須通過制定新法案或國會投票表決的方式來實現，落地時間往往較長。而降低政府預算、精簡深層政府機構等政策主張還可能面臨既有官僚體系天然的抵觸情緒而更難推進。

風險提示：特朗普內閣擬定人員超預期，特朗普政府未來政策節奏超預期等。

慈薇薇

策略分析師

S0800523050004

【策略】策略周論（20241117）：等待波動率衰減后的新擊球點，繼續高低新舊切換?

核心結論

大勢研判：市場于11.8觸碰我們前期研判的震蕩區間上沿，上周如期見頂消化，下周仍有繼續消化動能。預計下周內，短期盈虧比將由上周的“小于1”消化到“大于或等于1”的位置，即預計下周下探至震蕩區間中樞下方后，便開始逐步進入“有性價比區間”，屆時下跌斜率亦有望趨緩，波動率衰減后便可以開始逢低吸納；中期（3-6個月）盈虧比已由上周的“在1附近”消化到了“略大于1”，堅定政策信心。

從企業周期、市場周期、情緒周期、政策周期的綜合視角來看：外部地緣環境不確定性再增強，相對確定的是貿易緊張局勢容易削弱經濟增長；美國通脹和中國通縮目前還沒有顯著改善。國內財政幫助表外債務高企的地方政府置換其中部分債務，目前更多仍是處于流動性救助階段，但資產規模并未擴表。前期系統性估值提升階段基本結束，估值快速提升需等待業績好轉，情緒高位需要時間消化。政策效果到公司報表，再擴展到經濟整體改善需要時間。除了創業板指之外，主要指數估值PE（TTM）大多已經修復到5年均值或均值上方，情緒指數仍顯示超買。內在結構上看，市場廣度上，超過60日均線、250日均線的公司比例仍均大于臨界值75%。仍有消化需求。短期依然把握好震蕩區間的操作節奏。

風格和行業配置：上周指出，當接近上沿，就應對風險資產內部高低新舊切換，鎖定部分下方風險，并適度布局有困境反轉預期的順周期、以及部分穩健類高股息。下周有望消化至震蕩區間中樞下方，因此預計后續的風格和行業表現特征是：不同風格間以及相同風格內，繼續高低切換、消化和再平衡。成長風格下的傳媒（AI應用），仍具有較好的擴散和輪動預期，隨著后續市場下跌情緒和斜率趨緩后，仍有不錯的爆發力預期。電子、計算機、軍工、電力設備、商貿零售由于前期上漲速度較快空間較大，上周開始加速消化，等待后續各自斜率走平后，便可再逢低吸納。根據行業配置綜合打分框架體系，短期排名靠前的行業依次為：傳媒（AI應用，分子端修復預期，重視）、農林牧漁（貿易應對預期，估值修復預期）、社服（順周期，估值修復預期，部分困境反轉）、公用事業（高股息）、建筑（央企市值管理預期，估值修復預期）、機械設備、醫藥生物、交運、食品飲料、銀行。繼續把握“高低新舊切換”脈絡。

風險提示：宏觀環境變化風險，產業政策變化風險，市場環境惡化風險。

姜珮珊

固收首席分析師

S0800524020002

【固定收益】信用周報20241117：中低等級信用債修復如何？

核心結論

信用債收益率多數下行。本周市場進入政策真空期，信用債整體延續修復，非金融信用債修復幅度多大于金融債，中低評級表現多優于高評級，隱含評級AA+及以下非金信用債修復幅度多在5bp以上，部分超10bp。

中短久期、中低評級券種多數已恢復或接近調整前的水平，中長久期、中低評級券種則尚有較大修復空間。相較9月23日，除1年期和3年期外，其余期限均尚有10bp以上的空間，其中AA級多超30bp；整體來看，呈現出期限越長、評級越低，修復空間越大的特征。相較10月低點，1年期和3年期券種已基本修復至10月的水平，而長久期券種修復空間多超5bp；具體來看，AA+評級按修復空間由大到小排序基本上為7Y>5Y>10Y，AA評級則為7Y>5Y≈10Y。

預計信用債市場仍以震蕩修復為主，長端可能會受到地方債供給擾動，但考慮到央行維持寬貨幣政策的概率較大，且市場已有預期，幅度或相對可控。

策略上看，城投債方面，把握化債政策利好下的中短端債券投資機會，負債端穩定性一般的機構當前可仍以中高評級配置為主，負債端穩定的機構可逢調整適度增配中短久期低評級券種。產業債方面，關注建筑建材類、環保類等受益于化債政策利好行業的投資機會。金融債方面，配置盤可考慮對流動性較好的國股行、優質城農商行券種擇機配置；交易盤可在控制久期、確保流動性的基礎上關注二永債的波段操作機會。

信用債收益率全覽：城投債收益率全線下行；產業債收益率多數下行，10年期整體表現最好；二永債除了1年期銀行永續債外，其余品種收益率均下行。

一級市場：信用債供給環比、同比均增加；平均發行利率和發行期限均下降；取消發行方面，取消發行規模和數量環比均減少。

二級市場：成交規模方面，各類券種成交活躍度均有所降溫，產業債、銀行永續債成交規模下滑超200億。換手率方面，城投債換手率環比有所上升，產業債和金融債換手率環比略有下降。

風險提示：數據統計口徑不同產生偏誤、數據或存在遺漏、超預期風險事件發生。

【固定收益】每周債市復盤：30Y與10Y國債、地方債與國債利差會繼續走闊嗎？

核心結論

復盤近年來市場實際表現，我們發現超長債供給預期對30Y和10Y國債利差影響更大，如2020年上半年、2024年二季度在供給規模或期限確定前利差顯著走闊，而落地后反而收窄。（1）2020年3月中央政治局會議明確發行抗疫特別國債，市場對供給沖擊擔憂加劇，5月兩會確定1萬億規模，當月超長期地方債大規模發行，總體看，本輪30Y國債與10Y國債利差月均值走闊約22BP，在此期間，兩者最大走闊幅度為26BP。（2）2024年3月兩會明確未來幾年將連續發行超長期特別國債，2024年先發行1萬億，受此沖擊下，30年期國債與10年期國債利差月均值走闊約9BP，期間最大走闊幅度為16BP。總體來看，市場通常提前交易供給沖擊，實際落地后反而走出利空出盡行情，11月8日化債方案落地之后，30Y國債與10Y國債利差走闊2BP左右。

地方債與國債利差在長期地方債集中供應期間往往走闊。近年來長期地方債集中大規模供給的時間段主要有2020年5月-8月、2022年5月-6月、2023年8月-11月、2024年8月-10月，這期間地方債與國債利差均顯著走闊。

當前長期、超長期地方債供給沖擊下，預計長端利率將維持窄幅震蕩，緩慢下行，在更多地區披露發行期限和集中發行落地前，30Y與10Y國債、地方債與國債利差或將繼續走闊。不過考慮到市場學習效應，且央行大概率將通過降準、買斷式逆回購、國債買賣等工具提供流動性，對沖供給沖擊，熨平市場波動，預計本輪走闊幅度或不及此前水平。預計市場在形成新的交易主線前以震蕩為主，10Y國債在2.05%-2.15%，30Y國債在2.25%-2.38%，進一步下行需等待下一個降息窗口。

債券市場：

1、央行凈投放，資金利率上行。

2、收益率中短端牛平，長端走陡。

3、債市情緒微升，主因長債、超長債換手率、交易所杠桿率、基金久期回升，但銀行間杠桿率回落。

4、利率債凈融資回升。下周國債發行規模小幅下降，地方政府債發行規模增加。同業存單凈融資額環比小幅下降，發行利率下行。

經濟數據：10月社融增速回落；工業生產平穩，基建投資和制造業投資保持高增；11月以來，二手房成交回落，開工率多數下行。

海外債市：美聯儲降息預期降溫；美債下跌，新興市場跌多漲少。

大類資產表現：美元>中債>轉債>生豬>滬深300>滬金>原油>螺紋鋼>滬銅。

風險提示：經濟復蘇進程不及預期，監管政策超預期，風險偏好變化。

李洋

基金研究首席分析師

S0800524030001

【基金】基金研究周報（20241111-20241115）：全球股票市場普調，A500規模不斷創記錄

核心結論

本周有25只基金公告成立，總募集規模為592.14億元，平均每只基金募集規模為23.69億元。易方達中證A500指數A募集規模達79.9億元，居本周發行之冠。本周開始新發基金14只，截至本周五，共有55只基金正在發行中，涵蓋42家管理人。

本周A股市場主要指數均回調，滬深300跌幅最小。上證指數、深證成指、創業板指分別下跌3.52%、3.70%、3.36%；滬深300表現最好，周度下跌3.29%；全球股票市場上，標普500下跌2.08%、納斯達克下跌3.15%，恒生指數下跌6.28%；本周債市走強，信用好于利率。本周基金指數2漲8跌，其中萬得中長期純債型指數表現最好，周漲0.1%。

單基表現上，主動權益方面本周表現最好的為民生加銀聚優精選，周度收益為7.63%。QDII權益類基金中，本周表現最好的為廣發道瓊斯美國石油A人民幣，周度收益為2.42%。固收增強類基金，本周表現最好的是格林泓景A，周度收益為0.69%。純債類基金，本周表現最好的是銀河中債0-3年政策性金融債A，周度收益為1.06%。FOF基金中，本周表現最好的是東財均衡配置三個月持有A，近一周業績為8.9%。

基金倉位方面，本周倉位70%以上基金數量5898只，占比達65.5%，較上一周數據增長1.59pct。普通股票型基金倉位估算為86.46%，較前一周增加0.61pct，較一個月前減少0.36pct。偏股型基金倉位估算比例為80.57%，較前一周增加1.13pct，較一個月前增加0.33pct。本周全部開放式基金股票倉位估算比例為68.08%，較前一周增加0.91pct，較一個月前增加0.01pct。

基金市場動態：1）規模不斷創紀錄的A500。2）招商、博時、富國北證50指數基金放寬限購。3）QDII基金密集調整申購限額。4）“費率戰”愈演愈烈，多只指數基金宣布降費。5）股票ETF單日資金凈流出超250億元。6）金價“六連跌”，公募看好金價中長期走勢。

風險提示：報告僅作為投資參考，基金業績表現不代表未來收益，不構成投資收益的保證或投資建議。真實情況可能與數據存在誤差。

馮佳睿

量化首席分析師

S0800524040008

【量化】ETF市場掃描與策略跟蹤（20241117）：中證A500ETF連續3周合計凈流入超200億元?

核心結論

全球市場概況：上周A股市場整體下跌，其中，中證500指數跌幅最大，為4.79%；港股市場同樣下跌，恒生指數下跌6.28%。漲幅居前的ETF跟蹤標的主要聚焦在消費、傳媒等板塊。

ETF新發情況：上周內地市場上報股票ETF10只，其中6只為創業板50ETF；新成立ETF2只，均為中證A500ETF。美國市場上周新成立權益型ETF4只，其中3只為主動ETF。

A股ETF資金流向：上周，凈流入排名前10的均為中證A500ETF；凈流出前10的包括滬深300ETF、創業板ETF、科創50ETF等。寬基ETF中，跟蹤中證A500指數的ETF凈流入居前，跟蹤滬深300的ETF凈流出居前；行業ETF中，金融地產板塊ETF凈流入居前；主題ETF中，金融科技ETF（159851）凈流入居前，科技ETF（515000）凈流出居前；主動ETF中，500增強ETF凈流入居前，300增強ETF凈流出居前；SmartBetaETF中，紅利ETF（510880）凈流入居前，紅利低波ETF（515100）凈流出居前。

美國股票ETF市場資金流向：上周，美國市場政治主題ETF凈流入居前，數字經濟主題ETF凈流出居前；主動ETF中，摩根全球股票優選ETF凈流入居前，以MSCI美國指數為基準的美國股票因子輪動ETF凈流出居前；SmartBetaETF中，動量類ETF凈流入居前；其他ETF中，跟蹤標普500指數的ETF凈流入居前，跟蹤CRSP美國全市場指數的ETF凈流出居前；投資A股和港股的股票ETF合計凈流出18.7億美元。

商品市場資金流向：上周，內地黃金ETF凈流出居前，合計凈流出27.34億元；美國市場黃金ETF凈流入居前，合計凈流出13269.16萬美元。

ETF策略業績表現：上周，擴散指標+RRGETF輪動策略收益率為-4.09%，相對中信一級等權和滬深300指數的超額收益分別為-0.09%、-0.8%；50%底倉+日內動量策略在上證50ETF、滬深300ETF、中證500ETF和中證1000ETF策略的收益率分別為-1.93%、-1.66%、-2.7%和-1.94%，相較于對應50%倉位ETF的超額收益分別為-0.11%、0.0%、-0.28%和0.32%。

風險提示：本報告1-3章涉及的ETF僅為客觀統計結果，不構成投資建議。第4章中模型根據歷史數據進行測算，存在模型失效風險。

【量化】技術分析洞察（20241111-20241115）：指數沖高回落，美元年內新高

核心結論

投資建議：本周美元指數強勢上行，全球資產震動承壓，美聯儲主席鮑威爾表示不會急于降息。國內投資者情緒有所退潮，市場賺錢效應減弱。統計數據顯示10月社會零售總額反彈、工業增加值增長，基本面積極因素累積增多。我們認為美聯儲鷹派發言或不改國內政策持續發力預期，但將對市場短期節奏形成干擾。市場調整期仍是重要的布局機會，關注后續中央經濟工作會議等政策信號釋放可能帶來的積極影響。1）行業層面建議關注傳媒，截面比較的走勢斜率靠前。2）主題層面建議關注快手概念、拼多多概念、AI語料、ERP概念、在線教育等。3）個股層面檢測到筑博設計、三維化學、晶盛機電等呈現橫盤突破的形態特征。

寬基指數：沖高回落縮量調整。本周中證全指錄得4.00%的跌幅，主要寬基指數沖高回落。其中上證指數跌幅3.52%，創業板指跌幅3.36%，微盤股指數跌幅1.19%。上證50指數形成向下的反向筆且走勢延伸，如不破上月低點則繼續震蕩。滬深300指數本周形成向下筆且走勢延伸，回落至突破前整理平臺，觀察能否止跌。中證500指數本周沖高回落縮量調整，未能突破上月高點，接近月初整理平臺，觀察能否止跌。中證1000指數本周沖高回落進入調整，已跌破MA20日均線，接近月初整理平臺，觀察能否形成支撐。紅利指數本周窄幅震蕩重心下移，或維持震蕩。科創50指數本周沖高回落未能突破前高，或陷入震蕩整理。北證50指數本周走勢停頓震蕩回調，60分鐘K線接近MA60均線，或很快選擇方向。

海外指數：美元指數創年內新高。美元指數本周大幅上行創年內新高，接近兩年來的震蕩箱體上沿，觀察能否突破。美元黃金本周形成下行筆，周五走勢停頓跌速放緩，接近MA120日均線，或有一定支撐。恒生指數本周跳空低開低走跌破近期平臺，接近MA60日均線，觀察能否形成支撐。納斯達克指數本周形成向下新筆且走勢延伸，或繼續調整。日經225指數本周連續回調接近MA250日均線，或將很快選擇方向。

風險提示：本報告基于技術分析模型測算，需警惕模型失效風險；技術走勢的歷史規律不保證未來復現；海外地緣政治局勢或武裝沖突升級影響。

【量化】量化基金業績跟蹤周報（20241111-20241115）：本周公募指增超額開始修復

核心結論

周度業績：本周（2024.11.11-2024.11.15），公募滬深300指增平均超額收益0.27%，實現正超額收益的基金占比81.36%；公募中證500指增平均超額收益0.89%，實現正超額收益的基金占比98.44%；公募中證1000指增平均超額收益1.30%，實現正超額收益的基金占比97.83%；公募主動量化基金平均收益-2.95%，實現正收益的基金占比0.68%；公募股票市場中性基金平均收益-0.26%，實現正收益的基金占比21.74%。

月度業績：截至2024.11.15，公募滬深300指增平均超額收益-0.55%，實現正超額收益的基金占比12.07%；公募中證500指增平均超額收益0.12%，實現正超額收益的基金占比27.87%；公募中證1000指增平均超額收益1.53%，實現正超額收益的基金占比97.83%；公募主動量化基金平均收益1.03%，實現正收益的基金占比84.93%；公募股票市場中性基金平均收益-0.42%，實現正收益的基金占比17.39%。

年度業績：截至2024.11.15，公募滬深300指增平均超額收益-3.54%，實現正超額收益的基金占比12.07%；公募中證500指增平均超額收益-2.08%，實現正超額收益的基金占比27.87%；公募中證1000指增平均超額收益0.34%，實現正超額收益的基金占比51.11%；公募主動量化基金平均收益4.66%，實現正收益的基金占比72.52%；公募股票市場中性基金平均收益-2.68%，實現正收益的基金占比13.04%。

風險提示：本報告是基于基金歷史業績進行的客觀分析，涉及的基金不構成投資建議。

鄭宏達

業務副所長、科技首席分析師

S0800524020001

【計算機】計算機行業周觀點第29期：AI應用聚焦場景?

核心結論

AI只有和業務場景結合才能發揮出多重價值。生成式AI步入商業化落地階段，讓技術從實驗室走向市場最關鍵的一環就是尋找場景。合適的場景不僅能夠充分發揮生成式AI的技術優勢，解決行業痛點，提高效率，創造新的價值，還能加速其在各個領域的普及和接受度，為技術創新迭代提供持續的動力，形成正向循環。

在教育領域，AI正扮演著越來越重要的角色，有望推動教學方式從一對多向個性化轉變。AI作為模擬人類智能、輔助決策并具備部分替代人力、拓寬人力邊界的數字化工具，可以深度賦能教學主體、教學載體、學習主體，從而實現教育過程中對個性化的追求。目前，Duolingo的“AI+教育”實踐較為領先：2021年，Duolingo和OpenAI的合作，把GPT-3的能力集成到自家的英語測試業務中；2023年，Duolingo集成GPT-4，推出名為DuolingoMax的訂閱服務，提供解釋我的答案以及角色扮演兩個AI功能。2024年9月底，Duolingo宣布新增AI視頻通話及冒險功能，用戶可以通過與AI角色聊天和玩游戲來學習語言。截至2024年9月30日，Duolingo的DAU同比+54%到3720萬，MAU同比+36%到1.13億，付費用戶同比+47%達860萬。

AIAgent與SaaS相輔相成。SaaS廠商能更深入理解特定行業需求，例如行業的法規、標準和最佳實踐，這使其能夠設計出符合行業需求和合規性要求的系統。此外，SaaS企業在長期服務客戶的過程中，積累了大量的、多維度的行業數據，他們能基于此不斷優化自己的服務，提供更加精準和高效的解決方案。AI賦能下，SaaS廠商的數據積累、行業know-how、集成能力等被智能化后無縫地嵌入業務流程的各個環節，更好地為企業客戶所用。

端側是AI關鍵落地場景，AI有望重塑終端操作系統。PC互聯網時代，搜索引擎為主要入口，用戶主要通過搜索引擎進行信息搜索、緩存等，來主動獲取信息。移動互聯網時代，社交平臺、短視頻、移動支付、導航等成為“超級APP”，形成多樣化內容分發入口，由此用戶內容獲取鏈路變短。AI時代，我們認為大模型將與終端OS深度融合成為“超級入口”，AIOS將打通各類APP，具有跨應用調取服務能力，可以更好理解用戶意圖，同時簡化用戶思考流程，降低使用門檻，進一步提高效率。

相關公司：1）教育：科大訊飛；2）財稅：稅友股份；3）ERP：用友網絡、金蝶國際；4）OA：泛微網絡、致遠互聯；5）辦公軟件：金山辦公；6）鴻蒙：軟通動力；7）算力：寒武紀、中科曙光、工業富聯、浪潮信息、神州數碼。

風險提示：宏觀經濟增長不及預期、國際環境變化、政策落地不及預期、AI技術突破不及預期、AI商業化不及預期。

楊敬梅

電新首席分析師

S0800518020002

【電力設備】電新行業周報20241111-20241117：固態電池低空應用取得突破，青洲七海風項目塔筒啟動招標

核心結論

珠海航展、廣州車展相繼開幕，固態電池產業化持續加速。11月15日，欣界能源在“欣突破，界無限”固態電池發布會上正式推出其“獵鷹”高能量鋰金屬固態電池，其能量密度達到480Wh/kg，此前億航智能已完成首次eVTOL固態電池飛行試驗。在發布會現場，億航智能與欣界能源共同簽署了鋰金屬固態電池采購協議，我們認為固態電池已在低空領域取得突破性進展，伴隨近期多家廠商陸續公布在固態電池相關布局，其產業化應用有望加速。電動車板塊推薦寧德時代、科達利、三祥新材、曼恩斯特、中一科技、嘉元科技、特銳德、欣旺達、華寶新能、豪鵬科技、綠能慧充，建議關注納科諾爾、德福科技。

青洲七海上風電場項目塔筒啟動招標，海風項目推進順利。11月14日，三峽陽江青洲七海上風電場項目EPC總承包工程塔筒及配套附件采購項目招標。項目規劃裝機容量為1000MW，本次招標涉及的裝機容量為500MW，核心內容為塔筒采購，共分為三個標段，均要求于2025年5月30日前完成供貨。廣東區域海風推進順利，海風裝機放量在即。風電板塊推薦東方電纜、中天科技、天順風能、明陽智能，建議關注大金重工、金雷股份、日月股份、時代新材。

能源法、政策加碼，為新型電力系統建設制定基礎規范依據。本周國家能源局《中華人民共和國能源法》、《關于進一步規范電力市場交易行為有關事項的通知》發布，為新型電力主體持續發展提供了政策支持；1-10月電力行業固定資產投資同比增長迅速，在政策規范加持下，后續電力行業建設、投資有望持續健康有序發展。電力設備板塊推薦思源電氣、東方電子、南網科技，建議關注賽晶科技、三星醫療。全球碳市場啟動有利于綠電交易市場的國際化發展。綠電板塊有望迎來環境價值兌現，綠電板塊推薦三峽能源，建議關注新天綠能、天富能源、嘉澤新能、中國廣核。

光伏出口退稅稅率下調4%，產業出清加速。15日，財政部、國家稅務總局發布關于調整出口退稅政策的公告，將部分成品油、光伏、電池、部分非金屬礦物制品的出口退稅率由13%下調至9%。我們認為這將加快產業的出清節奏，進一步加快中小企業的退出。光伏行業推薦隆基綠能、愛旭股份、邁為股份、帝爾激光、中信博、宇邦新材，建議關注阿特斯、上能電氣。

華為全球具身智能產業創新中心與多家企業簽署合作協議，國內機器人發展加速。華為（深圳）全球具身智能產業創新中心企業合作備忘錄簽署儀式11月15日舉行。根據《科創板日報》，樂聚機器人、兆威機電、大族機器人、拓斯達、等企業參與了簽約。后續華為將與簽約企業開展應用場景的相關合作。機器人板塊商業化持續推進中。機器人板塊推薦兆威機電、拓普集團、長盈精密，建議關注三花智控、鳴志電器、安培龍、恒立液壓等。

風險提示：下游需求不及預期；行業競爭加劇；行業政策風險。

陳彤

通信首席分析師

S0800522100004

【通信】AI行業跟蹤40期（20241111-20241115）：Scaling Laws撞墻引發熱議，百度發布兩項AI新技術

核心結論

ScalingLaws撞墻引發熱議，短期放緩不改長期發展趨勢。TheInformation發布獨家報道《隨著GPT提升減速，OpenAI改變策略》，引發市場熱議。OpenAI團隊人員持反對觀點，認為AI發展短期內不會放緩，且AGI發展路徑清晰。部分學者和投資者持贊同看法，認為scalinglaws存在收益遞減問題，AI發展速度放緩。我們認為，一方面，在現有技術上，仍有較大空間構建消費者和企業產品；另一方面，高質量數據瓶頸帶來的大模型訓練效果提升速度短期放緩，不意味著大模型性能提升陷入停滯，不同維度的scalinglaws正在持續被發現。

百度發布AI眼鏡和兩項AI新技術，AI社會模擬器MATRIX-Gen助力大模型自我進化。1）小度AI眼鏡：全球首款搭載中文大模型的原生AI眼鏡，具備第一視角拍攝、邊走邊問、卡路里識別、識物百科、視聽翻譯等多種實用功能，擁有輕便的設計和強大的續航能力。2）百度、騰訊、OpenAI等巨頭在AIAgent領域持續創新。3）上海交通大學與牛津大學的研究團隊開發AI社會模擬器MATRIX-Gen：該團隊提出了MATRIX——AI社會模擬器，構建了一個由1000多個AI智能體組成的模擬社會。在這個模擬社會中，每一個AI智能體代表了一個擁有獨立身份和人格的數字人。基于這些場景，團隊進一步開發了MATRIX-Gen數據合成器，能夠根據不同需求合成高度多樣化且高質量的訓練指令數據，為未來大語言模型的后訓練數據合成開辟了創新的路徑。

行情回顧

2024年11月11日-2024年11月15日，我們構建的西部AI股票池中，其中75家A股公司整體周平均跌幅4.1%，60家美股公司整體周平均跌幅7.2%。A股公司中，AI應用板塊上漲幅度最大，上漲1.9%；銅互連、光模塊和交換機板塊跌幅最大，分別下跌8.9%、7.9%和7.5%。美股公司中，高速serdes、存儲芯片板塊跌幅最大，下跌17.2%、10.4%。根據西部通信股票池，A股市場中本周漲幅居前十的個股分別是福昕軟件（+19.57%）、萬興科技（+12.35%）、科大訊飛（+10.10%）、潤達醫療（+8.36%）、云從科技（+5.53%）、寒武紀（+5.26%）、青云科技（+3.93%）、潤澤科技（+3.00%）、元道通信（+2.23%）、天源迪科（+2.07%）。美股市場中本周漲幅居前五的個股分別是CoinbaseGlobal（+12.97%）、Palantir（+12.64%）、BuzzFeed（+10.67%）、Twilio（+4.66%）、Snowflake（+4.19%）。

投資建議：AIGC和數字中國共振，算力托底。建議重點關注AI算力硬件，關注光模塊（中際旭創、天孚通信、源杰科技等）；散熱領域（英維克）及ICT設備商等。

風險提示：技術落地不及預期、硬件設備市場接受度不及預期、監管政策風險。

李華豐

建材首席分析師

S0800521070003

【建筑材料】建材行業周報20241111-20241117：陶瓷、玻璃、玻纖、耐火材料出口退稅下調，關注海外有產能布局的企業

核心結論

1、水泥：本周全國水泥均價427.2元/噸，環比+1.67元/噸（+0.39%），同比+51.50元/噸（+13.71%）。全國水泥煤炭價差316.02元/噸，環比-0.28元/噸（-0.09%），同比+75.73元/噸（+31.51%）。全國庫容比66.50%，環比-0.19pct，同比-7.50pct。全國出貨率52.3%，環比-1.5pct，同比-5.3pct。

2、玻璃：本周國內浮法均價1453.79元/噸，環比+64.46元/噸（+4.64%），同比-534.20元/噸（-26.9%）。玻璃-純堿-天然氣價差+327.16元/噸，環比+147.46元/噸（+82.06%），同比-189.20元/噸（-36.64%）。庫存4140萬重箱，環比-4.83%。

3、玻纖：本周無堿玻璃纖維紗均價3921元/噸，環比-70.83元/噸；中堿玻璃纖維紗均價為5350元/噸，環比持平；纏繞直接紗均價3650元/噸，環比-50元/噸；電子紗均價9200元/噸，環比持平。

4、儲能：本周儲能行業新招標儲能項目新增2352.50MW（7226.00MWh）。

本周重要新聞及行業點評

財政部與稅務總局調整出口退稅政策，部分產品退稅率由13%降至9%。針對建材領域，主要涉及陶瓷、玻璃、玻纖和耐火材料等產品。從陶瓷行業來看，以瓷磚為主要產品的東鵬控股、蒙娜麗莎、帝歐家居、天安新材和悅心健康存在部分出口業務，但2023年外銷收入占比均在10%以下，整體影響較小；而以衛浴、建筑陶瓷為主的陶瓷制品企業中，科達制造、瑞爾特、海鷗住工和四通股份2023年外銷收入占比超過20%，其中科達制造已于非洲六國運營7個工廠，海外產能布局使其競爭力更加凸顯。從玻璃行業來看，北玻股份2023年外銷收入占比超過30%，力諾特玻和金晶科技占比在20%左右，耀皮玻璃和旗濱集團則占比在10%左右，其中金晶科技、旗濱集團的外銷業務均有海外生產基地作為支撐，力諾特玻也在逐步布局海外產線。從玻纖行業來看，中國巨石和國際復材2023年外銷收入體量較大，占比超過30%，海外產能布局總量分別為41.6萬噸/年、16萬噸/年，而長海股份和正威新材外銷收入占比超過20%。出口退稅政策調整下，陶瓷、玻璃、玻纖和耐火材料企業出口產品利潤率將有所降低，但若出口市場供需關系較好這部分損失或可向下傳導，同時海外有產能布局的企業將更具競爭力。

本周投資組合

主線1：建材家居“以舊換新”。9月中旬以來全國各地快速推進建材家居的以舊換新工作，預計有望帶動行業企穩，且長期看細分行業頭部公司的逆周期成長能力一直存在，推薦偉星新材、歐派家居、索菲亞、北新建材、三棵樹、東方雨虹、江山歐派、兔寶寶等。

主線2：華東水泥減產，價格快速上漲，預計Q4和明年利潤出現積極改善，且水泥板塊PB普遍低于1，未來市值管理值得期待，推薦海螺水泥，建議關注華新水泥、塔牌集團、萬年青。

主線3：重組預期。小市值、低股價且過去三年發布過重組計劃但未完成的公司。

主線4：出口鏈。美國地產復蘇+跨境電商產業趨勢+低估值，推薦致歐科技、匠心家居、恒林股份，建議關注永藝股份、樂歌股份等。

風險提示：竣工不及預期、地產超預期下滑、行業協同破裂。

劉博

有色金屬首席分析師

S0800523090001

【有色金屬】有色金屬行業周報（20241108-20241115）：取消鋁材銅材出口退稅，海外鋁價或將持續上行

核心結論

本周行情回顧：本周（2024.11.08-2024.11.15）上證指數下跌3.52%，領漲行業為傳媒（+1.07%）、石油石化（-1.38%）、家用電器（-1.50%）、銀行（-1.98%）、綜合（-2.03%）。有色金屬行業跌幅為5.71%、排名第28位，跑輸上證指數2.19個百分點。申萬二級行業中，有色金屬中的能源金屬下跌1.40%、貴金屬下跌3.99%、小金屬下跌6.44%、工業金屬下跌6.70%、金屬新材料下跌7.99%。

個股方面，本周領漲前五名分別為鑫鉑股份（+21.32%）、國城礦業（+10.85%）、西藏珠峰（+10.33%%）、東方鋯業（+9.72%）、楚江新材（+8.80%），領跌前五名分別為利源股份（-12.83%）、銀河磁體（-15.45%）、云南鍺業（-17.57%）、英洛華（-19.14%）、深圳新星（-22.90%）。

核心觀點更新：取消鋁材銅材出口退稅，海外鋁價或將持續上行。11月15日，財政部、國家稅務總局發布《關于調整出口退稅政策的公告》，取消鋁材、銅材以及化學改性的動、植物或微生物油、脂等產品出口退稅。此次取消出口退稅政策涉及的鋁板帶、鋁箔、鋁管及鋁型材產品，合計24個稅號，目前退稅比例為13%。根據卓創資訊的數據，2023年，該部分鋁材產品出口量為517萬噸、占比鋁材出口總量為98%；2024年1-9月出口量為457萬噸、占比鋁材出口總量為98%。

我們對此次取消出口退稅政策的解讀：供給端，吹響新一輪供給側去產能的號角。在國內鋁材產品總體產能過剩的背景下，出口退稅本質上是為了獲取海外市場份額、用低價補貼進口國。當前我國主動取消出口退稅，一方面將原本低價補貼海外的稅額留存在國內，另一方面，更重要的也是倒逼國內鋁材、銅材行業加速去產能，優勝劣汰。需求側，取消出口退稅彰顯政策制定者對內需的底氣和信心。從結果上來看，考慮到電解鋁是高污染高耗能、且需要消耗大量的電力資源，我們判斷海外鋁價將有望持續上行，主推海外通脹水平上升。

我們認為，目前正處于預期扭轉的階段，倉位要比品種和風格更重要；同時，考慮到一攬子政策的出臺，對于拉動中國經濟增長有望起到重要作用，因此，我們認為內需利好的領域和方向要優先于依賴外需的領域和方向，綜上，我們推薦的排序是：工業金屬>能源金屬>貴金屬，工業金屬中內需主導的鋁優先于外需主導的銅，標的上推薦：1）電解鋁（神火股份、云鋁股份）；2）加工環節（博威合金、南山鋁業）；3）銅（紫金礦業、洛陽鉬業、西部礦業、金誠信）；4）前期下跌幅度較大的加工環節（華峰鋁業、索通發展)。

風險提示：需求受到國內外宏觀經濟的沖擊、供給受到各種外生因素的影響，地緣政治事件提升避險情緒等。

凌軍

交運首席分析師

S0800523090002

【交通運輸】交通運輸行業周報20241116：10月全國快遞件量增速24.0%，行業呈現較高的景氣度

核心結論

2024年10月全國快遞件量增速24.0%，行業呈現較高的景氣度。根據國家郵政局數據，2024年10月快遞業務量完成163.1億件，同比+24.0%；快遞業務收入完成1257.9億元，同比+12.3%。1-10月，快遞業務量累計完成1400.8億件，同比+22.3%；快遞業務收入累計完成1.1萬億元，同比+13.9%。建議持續關注快遞旺季的需求增長情況。

本周市場需求總體平穩，航線運價小幅波動。本周武漢航運中心出口集裝箱運價指數（WSCFI）為2571.29點，較上周上漲0.18%。中國出口集裝箱運輸需求總體平穩，各航線運價波動幅度不大，運價指數穩中微升。武漢航運中心出口集裝箱12條主要航線中，2條航線運價上漲，6條航線運價下跌，4條航線運價保持不變。

上海、深圳和廣州機場10月客運量均實現較好增長。11月15日，上海機場公告：10月份浦東國際機場旅客吞吐量同比增長23.05%，虹橋國際機場旅客吞吐量同比增長9.95%；11月16日，深圳機場公告：2024年10月份深圳機場旅客吞吐量同比增長11.02%；白云機場11月6日公告：2024年10月份廣州白云機場旅客吞吐量同比增長18.16%。上海、深圳和廣州機場10月客運量均實現較好增長，或說明全國10月客流量有望實現較好增長。

公路警惕增長低于預期。從歷史來看，公路板塊的業績增長較為穩定，2023年業績高增長來源于2022年低基數，我們建議重新關注高分紅特征。

投資建議：推薦中通快遞、圓通速遞、申通快遞、春秋航空、吉祥航空；關注中遠海能、招商輪船、廣深鐵路、鐵龍物流、秦港股份。

交通運輸行情周回顧：

本周交通運輸指數下跌3.31%。從中信一級行業分類指數比較分析來看，交通運輸行業2024年1月至今累計上漲幅度為17.18%，在30個一級子行業中排名第8位。本周交通運輸指數下跌3.31%，在30個一級子行業中排名第10位。

本周公交漲幅最大。從中信交通運輸三級行業分類指數比較分析來看，2024年1月至今累計漲幅居前的主要為公交、航運和公路，漲幅分別為65.40%、32.20%和20.94%。本周交通運輸三級子行業中，公交漲幅最大，漲幅為2.01%。

風險提示：航空旺季需求低于預期；國際航線恢復進度低于預期；港口、鐵路、公路等疫情復蘇業務數據低于預期；快遞龍頭市占率提升速度過于緩慢；快遞行業階段性價格競爭較為激烈；國際快遞業務不達預期；海外經濟不確定性增強，油輪運輸需求恢復不及預期。

對外發布日期：2024/11/16-11/18

報告發布機構：西部證券研究發展中心

張澤恩（S0800524030002) zhangzeen@research.xbmail.com.cn

慈薇薇（S0800523050004) ciweiwei@research.xbmail.com.cn??

姜珮珊（S0800524020002）jiangpeishan@research.xbmail.com.cn

王振揚（S0800524040001）wangzhenyang@research.xbmail.com.cn

李洋（S0800524030001）liyang@research.xbmail.com.cn

馮佳睿（S0800524040008）fengjiarui@research.xbmail.com.cn

鄭玲玲（S0800524060001）zhenglingling@research.xbmail.com.cn

鄭宏達（S0800524020001）zhenghongda@research.xbmail.com.cn

楊敬梅（S0800518020002) yangjingmei@research.xbmail.com.cn

陳彤（S0800522100004）chentongg@research.xbmail.com.cn

李華豐（S0800521070003）lihuafeng@research.xbmail.com.cn

劉博（S0800523090001）liubo@research.xbmail.com.cn

滕朱軍（S0800523110001）tengzhujun@research.xbmail.com.cn

李柔璇（S0800524100003）lirouxuan@research.xbmail.com.cn

凌軍（S0800523090002) lingjun@research.xbmail.com.cn

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