政策無法左右新一輪滯脹嗎

　　作者：努里埃爾·魯比尼 布魯奈羅·羅沙

　　全球經(jīng)濟遭受了兩次大型負(fù)面供給側(cè)沖擊，首先是新冠疫情，現(xiàn)在則是俄烏沖突。沖突進(jìn)一步擾亂了經(jīng)濟活動并推高了通脹，因為它對供應(yīng)和商品價格的短期影響與其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟體（尤其是美國）的過度貨幣和財政刺激的后果結(jié)合在了一起。

　　拋開沖突對地緣政治的深遠(yuǎn)影響不談，直接的經(jīng)濟影響已經(jīng)以能源、食品和工業(yè)金屬價格更高的形式呈現(xiàn)了出來，再加上對全球供應(yīng)鏈的額外干擾，致使疫情期間出現(xiàn)的各類滯脹狀況再度加劇。

　　滯脹的負(fù)面供應(yīng)沖擊讓中央銀行家們陷入了兩難局面：由于他們關(guān)注的是如何錨定通脹預(yù)期，因此需要迅速實現(xiàn)貨幣政策正常化——即便可能導(dǎo)致經(jīng)濟進(jìn)一步放緩甚至衰退也在所不惜；但由于他們也關(guān)注增長，因此也需要緩慢推動政策正常化，盡管這有可能使通脹預(yù)期脫錨并引發(fā)工資-物價的交替上升。

　　而財政政策制定者們也面臨著一個艱難抉擇。在持續(xù)負(fù)面沖擊下增加轉(zhuǎn)移支付或減稅并不是最佳選項，因為這些舉措都可以防止私人需求因供應(yīng)減少而下降。

　　財政-貨幣協(xié)調(diào)是疫情應(yīng)對措施的標(biāo)志。雖然各大央行當(dāng)前仍在堅持其新的鷹派立場，但財政當(dāng)局已經(jīng)出臺了一些寬松政策（如稅收抵免和調(diào)低燃料稅）以減輕能源價格飆升帶來的打擊。至此協(xié)調(diào)似乎已經(jīng)讓位于分工，央行負(fù)責(zé)處理通脹，而立法機構(gòu)則應(yīng)對增長和供應(yīng)問題。

　　大多數(shù)政府在原則上都有三大經(jīng)濟目標(biāo)：支持經(jīng)濟活動，確保物價穩(wěn)定，以及通過持續(xù)公共債務(wù)貨幣化來把控長期利率或主權(quán)債務(wù)利差。

　　實現(xiàn)這些目標(biāo)的工具是貨幣政策、財政政策和監(jiān)管框架。每一種手段都被用來解決通脹問題、支持經(jīng)濟活動以及執(zhí)行制裁。此外，直到最近，再投資政策和資金避險資本流仍在通過維持十年期國債和德國債券收益率的下行壓力來使長期利率保持在低水平。

　　在這些因素的交叉作用下整個體系已經(jīng)實現(xiàn)了暫時的平衡，三個目標(biāo)中的每一個都得到了部分解決。但最近的市場信號——長期利率和歐元內(nèi)部利差的大幅上升，表明這種政策組合也將有所不足并催生新的不平衡狀態(tài)。

　　額外的財政刺激和對俄制裁可能會助長通脹，從而使貨幣政策制定者的努力部分落空。此外央行通過提高政策利率來抑制通脹的努力會與寬松的資產(chǎn)負(fù)債表政策發(fā)生沖突，這可能導(dǎo)致本已急劇上行的長期利率和主權(quán)債務(wù)利差變得更高。

　　央行將不得不繼續(xù)在抑制通脹和通過資產(chǎn)負(fù)債表維持政策保持長期利率（或歐元區(qū)內(nèi)部利差）這兩個不相容的目標(biāo)之間進(jìn)行權(quán)衡。與此同時，政府將繼續(xù)通過財政刺激和持續(xù)制裁來增添通脹壓力。

　　隨著時間的推移，緊縮貨幣政策可能會導(dǎo)致增長放緩或徹底衰退。但另一個風(fēng)險是，貨幣政策將受制于債務(wù)陷阱的威脅。由于私人和公共債務(wù)水平相對GDP的比率處于歷史高位，中央銀行家們只能努力不讓債務(wù)和股票市場面臨金融崩潰風(fēng)險。

　　到那個時候，政府在憤怒民眾的壓力下可能會忍不住用物價和工資上限以及行政控制來抑制通脹。這些措施在過去，尤其是滯脹的20世紀(jì)70年代，都被證明是無效的（例如導(dǎo)致配給制），沒有理由認(rèn)為此次會有所不同。一些政府甚至?xí)ㄟ^重新引入諸如工資和養(yǎng)老金自動指數(shù)化機制來使事情變得更糟。

　　在這種情境下，所有政策制定者都會意識到手中工具的局限性。央行會發(fā)現(xiàn)自身控制通脹的能力會因為需要繼續(xù)將公共和私人債務(wù)貨幣化而受限。各國政府也會發(fā)現(xiàn)它們維持對俄制裁的能力會受到制裁對本國經(jīng)濟負(fù)面影響（就整體經(jīng)濟活動和通脹而言）的掣肘。

　　在此有兩種可能的結(jié)局：政策制定者可能會放棄其中一個目標(biāo)，進(jìn)而導(dǎo)致更高通脹、更低增長、更高長期利率，或更軟弱的制裁——也許還伴隨著更低的股票指數(shù)；又或者政策制定者可能只滿足于部分實現(xiàn)每個目標(biāo)，從而取得一個通脹上升、增長下降、長期利率上升和制裁放松的次優(yōu)宏觀結(jié)果，同時出現(xiàn)較低的股票指數(shù)和法定貨幣貶值而非升值。無論采取哪種方式，家庭和消費者都會感到壓力，并因此為將來的政治影響埋下伏筆。

　　（努里埃爾·魯比尼系紐約大學(xué)斯特恩商學(xué)院經(jīng)濟學(xué)榮譽教授、阿特拉斯資本公司首席經(jīng)濟學(xué)家，布魯奈羅·羅沙系羅沙和魯比尼協(xié)會CEO、博科尼大學(xué)訪問教授。版權(quán)：辛迪加）

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責(zé)任編輯：李桐