原標題：鋰礦股“下半場”：去年天氣舊亭臺，似曾相識燕歸來？

　　我們正站在能源變革的前夜，對于相關產業的觀察則需要堅持長期視角。

　　鋰，今年A股市場明星品種。

　　統計所有熱門概念板塊漲幅可以看到，年初至今漲幅第一的是鋰礦，其次是鹽湖提鋰，排第四的是鋰電電解液……

　　然而，在9月以來周期股系統性回落的背景下，鋰礦股難以獨善其身。

　　21世紀資本研究院基于Wind鋰礦指數統計，該指數9月中旬高點為10370.88點，10月中旬最低跌至7376.37點，前后不足15個交易日，跌幅接近30%。

　　但是，反觀股價波動的另一重要變量，決定了行業景氣度、上市公司盈利能力高低的產品價格，卻在繼續上漲。

　　9月中旬，碳酸鋰價格維持在14萬元/噸出頭，至10月18日已經逼近19萬元/噸。

　　近期發布的三季報業績預告也顯示，當期各家公司利潤較二季度進一步擴大，整體呈現“越來越好”的趨勢。

　　近期股價與基本面的再次背離，與今年一季度時何其相似。

　　一季度短暫背離后，鋰礦股開啟了今年的主升行情，那么這次呢？

　　鋰礦股殺跌三大原因

　　流動性寬松是支撐本輪大宗商品上行的核心邏輯，若某一項原材料自身供需又處于偏緊狀態，其價格動輒出現翻倍式上漲。

　　碳酸鋰等鋰鹽產品，就是如此。

　　今年三季度其價格上漲曲線的斜率，要遠遠高于從前，2017年16.8萬元/噸的新高被毫無阻力的超越。

　　對此業內存在這方面預期，但是在9月下旬就超越前高的走勢，卻是始料未及。

　　數據顯示，9月初，碳酸鋰價格為11.7萬元/噸，9月15日升至14.7萬元/噸，至10月19日已達到18.9萬元/噸。

　　照理說，鋰鹽價格創新高將直接帶動生產企業利潤率提升。雖然部分不具備鋰礦資源的企業，會因進口鋰輝石價格上漲，而吞噬掉較大一部分利潤，但是就二級市場而言，卻整體呈現泥沙俱下的走勢。

　　上述鋰礦指數不足30%的跌幅只能代表平均值，個股殺跌力度更強。

　　僅以龍頭企業為例，區間最大跌幅達32.9%，同期天齊鋰業和鹽湖股份最大跌幅達38%、34.2%。

　　關鍵是，緣何會出現上述背離？

　　21世紀資本研究院研究發現有三個邏輯線索值得關注：

　　其一，鋰礦股年內累計漲幅過大，資金存在一定獲利了結的動力。

　　正如上文所述，鋰礦是今年A股所有熱門概念中漲幅居首的板塊。

　　在此次調整前，13只成分股年初至9月15日平均漲幅達252.5%。其中，江特電機、西藏礦業、天華超凈同期漲幅分別達704.29%、506.63%、403.28%。

　　漲的多，跌的多，同時波動幅度也要遠高于股價上漲前。

　　其二，9月中旬鋰礦股上漲后期，股價與基本面的關聯度減弱，市場情緒因素不斷提升，這使得很多鋰礦股的股價，無法通過盈利預期和估值的角度來進行衡量。

　　以贛鋒鋰業為例，其是該行業全球龍頭之一，業務集中度高、業績連續性好。

　　未發布三季度業績預告前，公司上半年合計凈利潤14.17億元。不考慮三、四季度業績環比提升的可能，只將已知業績簡單年化的結果為2021年凈利潤28.34億元，對應每股收益約1.97元。

　　而在9月中旬，該公司股價最高漲至224.4元，相當114倍估值。即便按照賣方一致性預測的2022年2.88元的每股收益，估值也達到了77.9倍。

　　所以說，此前股價上漲階段，很多鋰礦股已經是按照2023年的盈利能力進行估值。

　　其三，A股高低切換帶來的板塊輪動。

　　在鋰礦股回調的同時，其他如煤炭、鋼鐵、有色、化工等周期股也出現了20%至30%以上的下跌，無一例外都是今年A股漲幅排名靠前的行業。

　　于是，資金開始向低位板塊流入，即便是基本面看起來并沒有那么好的行業。

　　9月15日至今，申萬一級行業中只有農林牧漁、食品飲料取得了正收益，而這兩個行業又剛好是年初至9月15日期間跌幅最大的兩個一級行業。

　　這至少說明了高低切換確實在進行，雖然持續性如何還是未知。

　　三季度利潤環比再升，龍頭持股資金穩定

　　行業景氣度提升眾所周知，但是歸根到底仍然需要看上市公司的報表，這決定了產品漲價拉動企業盈利提升的邏輯能否兌現。

　　而就鋰礦股三季度業績表現來看，整體與鋰鹽價格的變動保持了一致，二者呈現非常明顯的正相關特征。

　　目前，納入Wind鋰礦板塊的個股一共14只，此外增加川能動力，合計15家上市公司。

　　其中，目前具備可比數據的13家公司中，有11公司前三季度盈利保持逐季度提升的趨勢。

　　而為了更為客觀地反映鋰鹽行業增長情況，仍需對上述樣本公司進一步細分。

　　其中，比亞迪、紫金礦業雖有合作產能或鋰礦收購，三季度還未形成收入，不具參考性；鹽湖股份大部分收入和利潤來自于鉀肥主業，參考性一般。

　　相比之下，鋰礦、鋰鹽產品收入集中度高，財務數據連續性較好的個股，如“鋰業雙雄”需要重點觀察。

　　先說天齊鋰業，一季度因債務遺留問題，財務費用仍然高企，當期報表利潤虧損；二季度，利息支出小幅減少，疊加碳酸鋰維持8萬元/噸以上，當季扭虧；三季度，鋰鹽二次上漲，當期凈利潤環比出現27%增長。

　　贛鋒鋰業，三季度利潤環比較二季度明顯降低，原因可能與該公司礦端資源供給率不如天齊鋰業有關。

　　三季度，鋰鹽價格上漲的同時，澳洲鋰輝石價格同步上行，外購原料型生產企業成本抬升較為明顯。

　　需要指出的是，這類龍頭因產品價格政策、銷售構成中包含一定長單，上市公司的業績變動要相對滯后于鋰鹽價格變動一到兩個季度。

　　抓住重點公司的視角，放在資金面的變動上同樣適用，這代表了二級市場對整體鋰礦股的態度。

　　因三季報還未披露完畢，我們選取了具備數據連續性的北向資金和融資資金作為觀察對象。

　　總體而言，在9月中旬的殺跌過程中，鋰礦板塊出現了較為明顯的資金流出。

　　先說北向資金。贛鋒鋰業北向資金持股先降后升，至最新數據公布日其持股數量與9月中旬相似，并未因股價短期回落30%而出現大舉流出的情況。

　　其他鋰礦股，北向資金流出較為明顯，天華超凈、盛新鋰能、中礦資源均是如此，但是永興材料和雅化集團在股價殺跌期間，北向資金則呈現出逆市增持。

　　融資資金，因其附加杠桿、風險率更高，短期資金波動較為頻繁。

　　鋰礦股殺跌期間，整體融資資金呈現明顯流出，僅有盛新鋰能一家處于逆市流入狀態。但是，對比市值排名靠前的頭部公司而言，杠桿資金流出幅度較小，環比降幅未超過10%。

　　上述持股、資金為節點數據，無法反映資金變化趨勢。

　　而就連續數據變動情況來看，包括贛鋒鋰業、天齊鋰業在的北向資金和融資資金近期均出現了見底回升，最新持股數量仍然處于歷史次高位。

　　逼近新高的雅寶，和鋰價的新預期

　　9月鋰礦股下跌前，二級市場便在討論其股價是否高估的問題。

　　而比較維度并不應僅僅局限于A股市場，在行業見底和景氣度急速回升的背景下，世界范圍內的鋰業公司股價都出現了極為明顯的上漲。

　　對比A股和外盤鋰業公司可以看出，股價底部多集中在2020年3月前后，要提前與鋰鹽價格半年時間。

　　從2020年3月末算起，美洲鋰業漲幅超過800%，FMC鋰業分拆而來的LIVENT公司上漲近400%。

　　與國內“鋰業雙雄”同為世界巨頭的美國雅保，2020年3月低點為48.03美元，今年9月高點為252.67美元，區間漲幅也達到331%。

　　A股鋰礦股殺跌前，雅保股價已經率先調整，并于9月20日、10月1日兩次跌至210美元附近。

　　隨后，A股鋰礦股的鹽湖股份、天齊鋰業和贛鋒鋰業三龍頭開始下跌。

　　而就雅保近期走勢而言，也已開始企穩回升，10月19日盤中還一度升至244.36美元，逼近前期新高。

　　那么此前走勢與之保持一致的A股鋰礦板塊，接下來是否也有可能復制雅保走勢？

　　此外，鋰鹽市場價格的未來預期，也面臨一定上調。

　　9月中旬，碳酸鋰價格不足15萬元/噸，彼時業內預期將突破2017年16.8萬元/噸的歷史高點。

　　結果，到10月21日該產品價格已經達到19萬元/噸。如今供需兩端并無實質性改變，年底碳酸鋰達到25萬元/噸是否也有可能？

　　這對于鋰礦股的盈利預期修正十分重要。

　　今年鋰礦股盈利之所以能夠逐季度提升，最核心的帶動因素就是鋰鹽價格的上行。

　　統計數據顯示，今年一至三季度，國內碳酸鋰市場均價分別為7.48萬元/噸、8.89萬元/噸和11.01萬元/噸。

　　但是，因今年8月鋰鹽價格“高位橫盤”影響，三季度均價并未完全體現下半年鋰價的上行。所以，10月初至21日，碳酸鋰價格均價已經大幅跳漲至18.67萬元/噸。

　　按照前述將上半年利潤簡單年化的預估值，贛鋒鋰業2021年凈利潤為28.34億元，但是其中并未將三、四季度鋰鹽價格的上漲計算在內。

　　若將下半年產品漲價的變量加入，公司下半年利潤很可能高于上半年。

　　相應的，公司2021年全年可實現凈利潤亦要重新上調，當前各方給予公司的2023年盈利預期值亦有望提前實現。業績的加速兌現，又會對個股起到消化高估值的效果。

　　四季度，一些來自行業層面的潛在刺激因素，也不容忽視。

　　Pilbara，澳洲鋰礦供給主力之一。本報往期《硬核投研》結合未來可見的供給增量指出，該公司為今明兩年可供市場化出售鋰輝石的最主要供給方。

　　今年7月、9月，Pilbara先后展開兩次鋰礦拍賣，其中第二次成交價達2240美元/噸，遠超第一次1250美元/噸的價格。

　　這直接導致鋰鹽生產成本的急速上升。也正是在上述兩次拍賣之后，國內鋰鹽價格開始加速上漲。

　　而在10月26日，Pilbara即將展開年內的第三次拍賣。

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責任編輯：衛曉丹